589
Vol. 5, No. 11 – Special Issue (EJMTCS)
ISSN: 2181-2861
МУШКИЛОТҲОИ РУШДИ ФАЗОИ САРМОЯГУЗОРӢ ДАР ҶУМҲУРИИ
ТОҶИКИСТОН
Нуридинов Сунатуло Зубайдулоевич
Проблемы развития инвестиционного климата в Республике Таджикистан
Республика Таджикистан, г. Душанбе
Улиса: s ee : Нахимова 64/4
Тел: +992 986 40 50 50
Mail: suna ulonu[email p o ec ed]
h ps://doi.o g/10.5281/zenodo.17536038
Калидвожа: сармоягузрӣ, арзёбӣ, мушкилот, дохилӣ, хориҷӣ, афзоиш, рақобатпазир, ширкат,
таҳлил.
Ключевые: слова: инвестиции, оценка, проблема, внутренние, внешние, рост,
конкурентоспособность, компания, анализ.
Keywo ds: in es men , assessmen , p oblem, domes ic, o eign, g ow h, compe i i eness, company,
analysis.
Шарҳи мухтассар. Имрӯз сармоягузорӣ дар рушди ҳар як кишвар нақши муҳим дорад.
Сармоягузориҳо метавонанд аз ҷониби ширкатҳои дохилӣ ва хориҷӣ амалӣ карда шаванд. Бояд қайд
кард, ки ҳангоми таҳлил ва арзёбии фазои сармоягузории кишвар муҳим аст, ки сармоягузории дохилӣ
ва хориҷӣ ба назар гирифта шавад. Аксари кишварҳо барои ҷалби сармояи хориҷӣ пайваста рақобат
мекунанд. Афзоиши сармоягузории хориҷӣ боиси афзоиши шуғл, афзоиши маҳсулнокӣ ва
рақобатпазирии ширкатҳои ватанӣ, инчунин интиқоли малакаҳои идоракунӣ, дониш, технология ва
ноу-хау аз ширкатҳои баландтехнологии хориҷӣ мегардад.
Аннотация.Сегодня инвестиции играют важную роль в развитии любой страны. Инвестиции могут
осуществляться как отечественными, так и иностранными компаниями. Следует отметить, что при
анализе и оценке инвестиционного климата страны важно учитывать как внутренние, так и
иностранные инвестиции. Большинство стран постоянно конкурируют за привлечение иностранного
капитала. Рост иностранных инвестиций приводит к росту занятости, повышению производительности
и конкурентоспособности отечественных компаний, а также к передаче управленческих навыков,
знаний, технологий и ноу-хау от иностранных высокотехнологичных компаний.
Anno a ion. Today, in es men plays an impo an ole in he de elopmen o any coun y. In es men s
can be made by domes ic and o eign companies. I should be no ed ha when analyzing and assessing he
in es men clima e o a coun y, i is impo an o ake in o accoun bo h domes ic and o eign in es men .
Mos coun ies a e cons an ly compe ing o a ac o eign capi al. Inc eased o eign in es men leads o
inc eased employmen , inc eased p oduc i i y and compe i i eness o domes ic companies, as well as he
ans e o managemen skills, knowledge, echnology and know-how om o eign high- ech companies.
Фазои кунунии сармоягузорӣ дар Ҷумҳурии Тоҷикистон (минбаъд – ҶТ). Аз соли 2001 инҷониб
Ҳукумати Ҷумҳурии Тоҷикистон ислоҳоти мухталифи қонунгузориро амалӣ намуд, ки ба фароҳам
овардани фазои мусоиди сармоягузорӣ дар бахшҳои афзалиятноки иқтисодӣ нигаронида шудааст. Дар
байни тадбирҳои андешидаи Ҳукумати Ҷумҳурии Тоҷикистон ҷиҳати беҳтар намудани фазои
сармоягузорӣ ташаккул ва татбиқи заминаи меъёрии ҳуқуқӣ, аз ҷумла Қонунҳои Ҷумҳурии Тоҷикистон
«Дар бораи сармоягузорӣ», «Дар бораи минтақаҳои озоди иқтисодӣ» ва Стратегияи миллии рушди
Ҷумҳурии Тоҷикистон то соли 2015 мавқеи махсусро ишғол менамояд. истихроҷ ва коркарди металлу
сангҳои қиматбаҳо, гидроэнергетика, маъданҳои полиметаллӣ, рушди соҳаи телекоммуникатсия ва
инфрасохтор, пахта ва коркарди маҳсулоти кишоварзӣ ва ғайра. Бояд қайд кард, ки ҷорӣ намудани
принсипи «равзанаи ягона» барои бақайдгирии соҳибкорӣ, кам кардани миқдори зарурии ҳуҷҷатҳо, аз
ҷумла иҷозатнома ва иҷозатномаҳо, коҳиш додани шумораи хизматрасонӣ ва санҷиши минтақаҳо,
расмиёти муфлисшавї ва њифзи сањмдорони миноритарї аз љумлаи ислоњот барои бењтар намудани
фазои соњибкорї мебошанд, ки дар сатњи байналмилалї ба таври бояду шояд бањо дода шудаанд.
Илова бар ин, Ҳукумати Ҷумҳурии Тоҷикистон айни замон санадеро таҳти унвони «Стратегияи
миёнамуҳлати рушди Тоҷикистон» таҳия карда истодааст, ки он самтҳои асосии рушдро барои солҳои
590
Vol. 5, No. 11 – Special Issue (EJMTCS)
ISSN: 2181-2861
2014-2017 низ дар бар мегирад ва ҳамчунин барномаи дастгирии давлатии соҳибкорӣ дар Ҷумҳурии
Тоҷикистон барои солҳои 2012-2020-ро қабул кардааст [1]. Ҳамин тариқ, вазъи Тоҷикистон дар
муқоиса бо солҳои қаблӣ аз нигоҳи пешбинишавандаи фазои сармоягузорӣ ба таври қобили мулоҳиза
беҳтар шудааст. Аммо, сарфи назар аз ин, Тоҷикистон ҳамчунон бо як қатор мушкилот рӯбарӯ аст, ки
ба фароҳам овардани фазои устувори сармоягузорӣ ва боло бурдани рейтинги ҷолибияти кишвар, ки
қодир ба дастгирии рушди устувори иқтисодии дарозмуддат монеъ мешаванд, монеа эҷод мекунад.
Арзёбии фазои сармоягузорӣ дар Тоҷикистон. Гузориши "Пешбурди тиҷорат"-и Бонки Ҷаҳонӣ
иқтисодҳои ҷаҳониро бар асоси осонии пешбурди тиҷорат ва ислоҳоти бахши хусусӣ муқоиса мекунад.
Он 183 кишвари ҷаҳонро аз рӯи 10 нишондиҳандаи танзими тиҷорат ҷой додааст. Ҳарчанд рейтинги
Тоҷикистон сол то сол беҳтар мешавад, аммо ин кишвар аз рӯи аксари нишондиҳандаҳои Бонки ҷаҳонӣ
дар поёни феҳрист боқӣ мемонад. Дар соли 2013 он дар байни 189 кишвар дар ҷои 141-ум қарор гирифт,
ки нисбат ба соли 2012 4 зина беҳтар шудааст[2]. Қобили зикр аст, ки ба шарофати таҷдиди
ҳамаҷонибаи заминаи ҳуқуқӣ рейтинги кишвар оид ба ҳимояи сармоягузорони хориҷӣ дар соли 2013
(ҷои 22-юм) хеле беҳтар гардид. Аз ҷиҳати бақайдгирии соҳибкорӣ, рейтинги кишвар дар соли 2013 ба
таври назаррас беҳтар шуд, ки ба шарофати ислоҳоти ҷорӣ намудани низоми «Равзанаи ягона» барои
бақайдгирии шахсони ҳуқуқӣ аз 137-ум ба 77-ум дар байни 189 кишвари ҷаҳон, ки рейтинги кишварро
60 зина боло бурд.
Бонки Ҷаҳонӣ монеаҳои муҳимтарини ҷалби сармоя ба Тоҷикистонро инҳоро муайян кардааст:
- набудани сиёсати дақиқи қонунгузорӣ;
- дастрасии маҳдуд ба маълумоти расмӣ (аз ҷумла қонунҳо ва қоидаҳо);
- рафтори ихтиёрии баъзе ходимони давлатй;
- ҳимояи нокифояи ҳуқуқи сармоягузор тавассути системаи судӣ[3].
Яке аз мушкилоти муҳимтарин дар Ҷумҳурии Тоҷикистон ин камбуди сармоягузорӣ ва дар
баробари иншооти кӯҳнашуда, ки аз даврони шӯравӣ боқӣ мондааст, мебошад. Захираҳои назарраси
молиявӣ талаб карда мешаванд, ки ширкатҳо наметавонанд онҳоро аз ҳисоби манбаъҳои дохилӣ тавлид
кунанд. Аз ин лиҳоз, нақш ва аҳамияти бозори коғазҳои қиматнок дар ҷалби сармояи хориҷӣ ва рушди
иқтисодиёт дар маҷмӯъ душвор аст. Аммо то вактхои охир роли он хамчун механизми самарабахши ба
даст овардани маблаг барои маблаггузорй ва хавасмандгардонии афзоиши истехсолот чандон калон
набуд. Моҳи июни соли 2013 дар Ҷумҳурии Тоҷикистон биржаи нави фондӣ ба қайд гирифта шуд. Ин
ниҳоди тиҷоратӣ қадами аввалин дар роҳи ташкили бозори муташаккили коғазҳои қиматнок дар
кишвар мебошад.Биржаи нави фондӣ метавонад кишварро ба сохтори мутамаддини иқтисодие, ки дар
тамоми ҷаҳон пазируфта шудааст, наздик созад, агар корҳои дахлдори омодагӣ анҷом дода, дастгирии
ҳадди аксар давлат таъмин карда шавад. Шароити ташаккули фирмаҳои брокерӣ, ба вуҷуд омадани
иштирокчиёни касбии бозори коғазҳои қиматнок, роҳандозии расмиёти листинг, баланд бардоштани
рейтингро таъмин кардан зарур аст.Аз ин рӯ, барои таъмини сармоягузорӣ ба бахши воқеии иқтисод
ва пешгирии бӯҳронҳо зарур аст, ки фаъолияти бозори коғазҳои қиматнок дар иқтисодиёти
тағйирёбанда, омилҳое, ки самаранокии онро муайян мекунанд, омӯхта, тадбирҳои ҳукумат оид ба
рушди бозори коғазҳои қиматнок дар Ҷумҳурии Тотористон таҳия карда шаванд. Аз ин рӯ, тавсия дода
мешавад, ки стратегияи дарозмуддати рушди бозори коғазҳои қиматнок бо назардошти омилҳои
фундаменталие, ки ба бозорҳои фондӣ ва нархгузории дороиҳо таъсир мерасонанд, таҳия карда шавад.
Яке аз механизмҳои маъмули ҷалби сармояи хориҷӣ IPO (Ini ial Public O e ing) мебошад. Рушди
бозори аввалияи Тоҷикистон як самти муҳими ҷалби сармоя дар Тоҷикистон мебошад. Дар ҳоли ҳозир
тақрибан 50-60 ширкати хусусӣ бо сармояи беш аз 100-150 миллион доллар мавҷуд аст, ки ҳар кадоми
онҳо солона аудити мустақили молиявӣ мегузаронанд ва имкони ворид шудан ба бозори сармояи
саҳомӣ доранд. Дар ҳоли ҳозир, ба далели рушди сусти бозори молӣ ва дарки надонистани раванди
IPO, ширкатҳои ин кишвар барои ҷалби сармоя аз ин васила истифода намекунанд, ҳарчанд дар солҳои
ахир ширкатҳои тоҷикӣ имкони вуруд ба бозорҳои бурси хориҷӣ аз тариқи IPO-ро баррасӣ кардаанд.
Масалан, ҳангоми гузаронидани IPO ширкатҳои тоҷикӣ метавонанд яке аз биржаҳои зеринро интихоб
кунанд: LSE (Биржаи фондии Лондон) – Британияи Кабир, LSE-AIM (Бозори алтернативии
591
Vol. 5, No. 11 – Special Issue (EJMTCS)
ISSN: 2181-2861
сармоягузорӣ) – Британияи Кабир, NASDAQ (Ассотсиатсияи миллии дилерҳои коғазҳои қиматнок
квота) – ИМА, NYSE (Биржаи Ню-Йорк) – ИМА, RTS (Системаи T a) – Русия; MICEX (Биржаи
байнибонкии асъори Маскав) - Русия ва ғайра.
Коршиносон ва таҳлилгарон ҳамчунин камбудиҳои асосӣ ва монеаҳои рушди бозори IPO-и
Тоҷикистонро таъкид мекунанд:
1. Рушди сусти бозори фондҳои дохилӣ. Дар қиёс бо дигар бозорҳои саҳомии ИДМ, бозори саҳомии
Тоҷикистон нисбатан нав аст ва муваффақ нест. Барои мусоидат ба рушди бозори коғазӣ бояд
инфрасохтори муассир фароҳам оварда шавад.
2. Рушди сусти сармоягузорони институтсионалии тоҷик, бахусус фондҳои муштарак, фондҳои
нафақа ва фондҳои суғурта. Ин ба манъи мавҷудаи танзими сармоягузорӣ ба фондҳои институтсионалӣ
вобаста аст. Аз ин рӯ, ба рушди сармоягузорони институтсионалӣ мусоидат кардан лозим аст.
3. Ќонунгузорї дар бораи бозори коѓазњои ќиматнок тањиянаёфта. Масалан, дар хорича когазхои
киматнокро органхои давлатй барои эмитентхои хусусй кайд намекунанд. Ғайр аз ин, танҳо проспект,
ки маълумот дар бораи ширкат ва коғазҳои қиматнокро ошкор мекунад, ба қайд гирифта мешавад;
барориши когазхои киматнок ба кайд гирифта нашудааст. Ин имкон медиҳад, ки танзимкунанда танҳо
ба эмитентҳои оммавӣ тамаркуз кунад ва ба истифодаи бозори саҳҳомӣ ҳамчун манбаи маблағгузории
ширкат мусоидат кунад. Барои рушди бозори сармояи саҳомӣ дар Ҷумҳурии Тотористон қонунгузорӣ
дар ин соҳа бояд такмил дода шавад.
Тартиб ва назарияи IPO дар адабиёти иктисодии точик амалан инкишоф наёфтааст. Корҳоро оид ба
пешниҳоди ибтидоии оммавӣ дар асарҳои муаллифони рус ба монанди А.В.Лукашов, В.Д.Никифорова,
В.А.Макарова ва Е.А.Волкова дидан мумкин аст. Дар амал ширкатҳо аз агентиҳои машваратӣ кӯмак
мепурсанд. Умуман, талаботро нисбати ширкатҳое, ки саҳмияҳояшон дар биржаи фондӣ муомилот
мекунанд, метавон ба се гурӯҳ тақсим кард:
1) талаботи ҳисоботи молиявӣ. Ширкат бояд ҳадди аққал дар се соли охир ба стандартҳои
байналмилалӣ (IAS) ва/ё Амрико (US GAAP) мувофиқат кунад. Ғайр аз он, он бояд аз ҷониби яке аз
ширкатҳои бузурги чаҳоргона (E ns & Young, KPMG, Deloi e ва PwC) тафтиш карда шавад.
2) талабот оид ба шаффофияти сохтори идоракунї ва сохтори моликияти ширкат, аз љумла
таќсимоти аниќи ваколатњо дар байни роњбарият дар њама сатњњо. Сохтори моликият ва ҳуқуқҳои
корпоративӣ бояд баробар равшан бошанд.
3) Талабот оид ба њифзи њуќуќњои сармоягузор. Соҳибони калидӣ бояд системаи идоракунии
тиҷоратро сохторбандӣ кунанд, то сармоягузорони эҳтимолӣ гумон накунанд, ки онҳоро фиреб
медиҳанд.
Дар аксари ҳолатҳо, IPO ба ширкатҳои эмитент бартариҳои назаррас медиҳад. Пеш аз ҳама,
маблағгузории ҷамъшуда набояд баргардонида шавад, ба монанди қарз ё вомбаргҳо. Ғайр аз он, IPO
имкон медиҳад, ки эътимоди сармоягузоронро ба ширкат эҷод кунад, инчунин арзиши воқеии бозории
тиҷорат ва потенсиали рушди минбаъдаи онро муайян кунад, зеро листинг дар биржаи фондӣ
метавонад боиси афзоиши арзиш гардад. Ниҳоят, IPO имкон медиҳад, ки ҳадафҳо ва стратегияҳои
ширкат барои чанд соли оянда бо тамоюлҳои ҷаҳонӣ ва интизориҳои сармоягузорони хориҷӣ муайян
карда шавад. Дар ҳоле ки ҷанбаҳои амалии пешниҳоди аввалияи оммавӣ барои Тоҷикистон ҳанӯз пурра
омӯхта нашудааст, маълум аст, ки IPO бартариҳои зиёди сатҳи хурд, аз ҷумла эҷоди симои ширкат
барои сармоягузорон ва кредиторони хориҷӣ, афзоиши сармоя ва афзоиши арзиши бозорро пешкаш
мекунад. Дар сатҳи макро бартарии IPO ба эътидол овардани иқтисоди кишвар ва муносибатҳои он бо
сармоягузорони хориҷӣ мебошад.
Сарфи назар аз он, ки дар кишвар дар самти рушди бозори коғазҳои қиматнок ва андешидани
тадбирҳо ҷиҳати боз ҳам такмил додани он бо назардошти мушкилоти муосири иқтисодӣ, таҷрибаи
ҷаҳонӣ ва таҷрибаи ҷамъшудаи худамон корҳои назаррас анҷом дода мешаванд, барои ҳалли
масъалаҳои муайяншуда ва рушди минбаъдаи ин бахши ҳаётан муҳими иқтисодиёт корҳои зиёдеро
бояд анҷом дод. Дар натиљаи тањќиќ тавсияњои зерини амалї оид ба рафъи камбудињо ва мушкилоти
592
Vol. 5, No. 11 – Special Issue (EJMTCS)
ISSN: 2181-2861
дохилию беруна, ки эмитентњо дучор меоянд, инчунин онњое, ки ба ташкили бозори IPO-и
Тољикистон монеа мешаванд:
Системаи гузоришдиҳӣ ва ифшои маълумоти макро ва микроиқтисодӣ дар бораи вазъи бозори
коғазҳои қиматноки кишвар таъсис дода шавад.Таҳияи консепсияи дарозмуддати миллӣ ва сиёсати
амалии рушди бозори коғазҳои қиматнок ва танзими доимии он (модели рушди бозори саҳомӣ бо
истифода аз бозорҳои фондии Русия ва Қазоқистон ҳамчун намуна интихоб карда шавад).
- Беҳтар кардани эътимоднокии системаи савдои биржа, кам кардани хатарҳо ва хароҷот барои
иштирокчиён ва эҷоди инфрасохтори муттаҳидшудаи бозори коғазҳои қиматнок, ки ба стандартҳои
байналмилалӣ мувофиқ аст.
- Муносибатхои худро оид ба ташкили бозори фонди ва ташкили инфраструктураи он, ки ба самт ва
суръати ислохоти бозор, ки дар мамлакат ба амал бароварда мешаванд, мутобик намоянд.
- Бо истифода аз хизматрасонӣ ва меъёрҳои агентиҳои рейтингии бонуфузи байналмилалӣ (Moody's,
S anda d & Poo 's, Fi ch a ings ва ғайра) -- таҳлили ҷолибияти сармоягузорӣ ва таъмини беҳтар шудани
рейтинги сармоягузории кишвар.
- Барои таҳияи воситаҳои нави бозори молиявӣ заминаи ҳуқуқӣ эҷод кунед.
- институтхои бозори когазхои киматнок, инчунин воситахо ва шаклхои маблаггузории капитали
хусусй ба иктисодиёт инкишоф дода, фаъолияти инвестиционй хавасманд карда шавад.
- Такмили сиёсати давлат дар бозори молия.
Хулоса
Ҳамин тариқ, хулосаи асосӣ ин аст, ки беҳтар намудани фазои сармоягузорӣ аз самаранокии сиёсати
сармоягузорӣ вобаста аст. Ҷалби сармоя ба иқтисодиёти кишвар воситаи муҳими рушди ҳар як давлат
мебошад. Тоҷикистон ба зудӣ ба беҳтар шудани фазои сармоягузории худ ниёз дорад. Дар баробари ин
характери тагьироти зарурй чунин аст, ки бисьёрии онхо вакти зиёдеро талаб мекунанд.Зуд ва ба куллй
тагьир додани вазъият амалан имконнопазир аст. Бисёр равандҳо, аз қабили ташкили идоракунии
корпоративӣ, таъмини фаъолияти боэътимоди низоми судӣ, решакан кардани коррупсия ва дигар
тағйиротҳо дарозмуддат мебошанд. Дар назди Ҷумҳурии Тотористон вазифаи душвор меистад: ҷалби
сармояи хориҷӣ бидуни маҳрум кардани он аз ҳавасмандгардонии худ ва тавассути танзими иқтисодӣ
ба сӯи ноил шудан ба ҳадафҳои иҷтимоӣ равона кардани он. Ҳангоми ҷалби сармояи хориҷӣ бояд аз
табъиз нисбат ба сармоягузорони дохилӣ канорагирӣ кард.
РУЙХАТИ АДАБИЁТ:
1. Сайт Государственного комитета по инвестициям и управлению государственным имуществом
РТ. h p://amcu.gki. j/images/s o ies/Tajikis an_In es men _oppo uni ies_RU.pd
2. Сайт Всемирного Банка www.wo ldbank.o g/ 2/da aca alog
3. «Анализ инвестиционного климата Республики Таджикистан 2013» - Всемирный Банк совместно
с Агентством США по международному развитию или Правительства США
4. Марупов Д.М. ОЦЕНКА ИНВЕСТИЦИОННОГО КЛИМАТА И УСЛОВИЙ ПРИВЛЕЧЕНИЯ
ИНВЕСТИЦИЙ ОРГАНИЗАЦИЯМИ РЕСПУБЛИКИ ТАДЖИКИСТАН // Современные проблемы
науки и образования. 2013. №
5. URL: h ps://science-educa ion. u/ u/a icle/ iew?id=11262 (дата обращения: 16.10.2025).
