Schil knech , Ku
A icle
Von de K edi poli ik zu Geldmengenpoli ik. Die
Geldpoli ik de Schweize ischen Na ionalbank in den
le z en zehn Jah en
K edi und Kapi al
P o ided in Coope a ion wi h:
Duncke & Humblo , Be lin
Sugges ed Ci a ion: Schil knech , Ku (1978) : Von de K edi poli ik zu Geldmengenpoli ik. Die
Geldpoli ik de Schweize ischen Na ionalbank in den le z en zehn Jah en, K edi und Kapi al, ISSN
0023-4591, Duncke & Humblo , Be lin, Vol. 11, Iss. 3, pp. 287-307,
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Von de K edi poli ik zu Geldmengenpoli ik
Die Geldpoli ik de Schweize ischen Na ionalbank
in den le z en zehn Jah en
Von Ku Schil knech , Zü ich*
I. Einlei ung
Gemäß A . 39 de schweize ischen Bundes e assung is die Haup -
au gabe de Schweize ischen Na ionalbank, „den Geldumlau des Landes
zu egeln, den Zahlungs e keh zu e leich e n und eine den Gesam in-
e essen des Landes dienende K edi - und Wäh ungspoli ik zu üh en".
Eine analoge Au gabens ellung inde man im Na ionalbankgese z, wel-
ches aus dem Jah e 1953 s amm . Im Gese z wi d abe wede es geleg ,
nach welchen Gesich spunk en de Geldumlau zu egeln sei, noch wi d
e wähn , was un e den „Gesam in e essen des Landes" zu e s ehen is .
So bleib es de Schweize ischen Na ionalbank übe lassen, ih en gese z-
lichen Au ag zu konk e isie en. Als Gesam in e esse des Landes haben
sich mi de Zei P eiss abili ä , Vollbeschä igung und ein möglichs
gleichmäßiges Wi scha swachs um he ausk is allisie . Inne halb die-
ses Zield eiecks lag die P io i ä bei de P eiss abili ä , was o allem
in eine Eigenhei de schweize ischen Wi scha sen wicklung de Nach-
k iegszei beg ünde lieg . Diese e lie zwa wie in ande en Indus ie-
s aa en nich ohne zyklische Schwankungen; im Gegensa z zum Ausland
wa en abe die schweize ischen Rezessionen nie so ausgep äg , daß die
s a is isch ausgewiesene A bei slosigkei übe
1
°/o anges iegen is . Die
konjunk u ellen Schwankungen spiegeln sich au dem A bei sma k
o allem in Zu- und Abwande ungen ausländische A bei sk ä e wi-
de . Die unbedeu ende A bei slosigkei is de en scheidende G und da-
ü , daß die ü die Geldpoli ik ande e Lände so e hängnis olle
„Phillipsku en-Diskussion" nich au die Schweiz übe g i . Bis in die
jüngs e Zei wa die schweize ische Geldpoli ik nie mi dem Dilemma
* Fü we olle An egungen und Hinweise bei de Ausa bei ung des Au -
sa zes dank de Au o P. Buomb e ge und D . A. Galli, Fo schungsab eilung
de Schweize ischen Na ionalbank.
39 K edi und Kapi al 3/1978
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288 Ku Schil knech
In la ion ode A bei slosigkei kon on ie . Die eigen liche Au gabe de
Geldpoli ik sah und sieh man auch heu e im E eichen on P eiss abi-
li ä , zumal dies en sp echend den heu igen heo e ischen E kenn nissen
nich im Gegensa z zu den ande en Zielen de Wi scha spoli ik s eh .
Vielmeh is P eiss abili ä eine wich ige Vo ausse zung ü Vollbeschä -
igung und Wachs um.
Im Gegensa z zu Zielse zung de Geldpoli ik an und ü sich ha sich
das Vo gehen zu Realisie ung diese Ziele mi dem Übe gang zu lexi-
blen Wechselku sen s a k gewandel . Zue s wi d im olgenden die Geld-
poli ik un e dem Sys em es e Wechselku se behandel . Ausgangs-
punk bilde dabei ein ku ze Übe blick übe die mone ä e En wicklung
in de Nachk iegszei . Das Ve s ändnis de geldpoli ischen En scheide
und Maßnahmen in den Jah en o Zusammenb uch des B e on-Woods-
Sys ems wi d du ch einen solchen Rückblick e leich e . Die anschließen-
den E läu e ungen de G ünde, welche zum Schei e n de Geldpoli ik
un e ixen Wechselku sen ge üh haben, bilden die Ube lei ung zu
Da s ellung de Geldmengenpoli ik un e lexiblen Wechselku sen.
II. Rückblick au die mone ä e En wicklung in de Nachk iegszei 1
In de Nachk iegszei lassen sich in de Schweiz ün meh ode we-
nige ausgep äg e Konjunk u zyklen e kennen (1946 - 1949, 1949 - 1952/
53, 1953 - 1958, 1958 - 1967 und 1967 - 1972)*. Die Konjunk u abschwä-
chimg in den einzelnen Zyklen wa on un e schiedliche In ensi ä .
T o z wi scha liche Abschwächungen in den Jah en 1952/3 und 1967
wu den wei e hin posi i e Wachs ums a en des B u osozialp oduk es
e ziel . Als eigen liche Rezessionsjäh e, sieh man om k iegsbeding en
Jah 1949 ab, e bleiben nu 1958 und 1975. Eine Analyse de Wachs-
ums a en de Geldmenge Mi und de be einig en mone ä en Basis3 in
den einzelnen Zyklen zeig , daß allen Rezessions jäh en (1952/3, 1958,
1967 und 1975) nied ige Zuwachs a en de Geldmenge Mi und nied ige
bzw. nega i e Zuwachs a en de be einig en mone ä en Basis o ausge-
1 Vgl. dazu A. Galli: „De Geldangebo sp ozeß in eine o enen Volkswi -
scha — da ges ell am Beispiel de Schweiz", Diss. Basel 1978.
2 Vgl. zu konjunk u ellen En wicklung in de Schweiz: A. Ma ei e al.:
„Konjunk u 1950 - 1970, eine ökonome ische Analyse mi dem ETH-Modell
de schweize ischen Wi scha ", Ins i u ü Wi scha s o schung ETH-
Zü ich, mim. 1976.
3 Vgl. zu De ini ion de Geldmenge und de be einig en mone ä en Basis:
„Re ision de Geldmengens a is ik", Beilage zum Mona sbe ich de Schwei-
ze ischen Na ionalbank, He N . 8, Augus 1975.
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Von de K edi poli ik zu Geldmengenpoli ik 289
gangen sind. Demgegenübe ging allen Au schwungphasen eine s a ke
Auswei ung de be einig en mone ä en Basis und de Geldmenge o -
aus. Wäh end 1953 die Zunahme de be einig en mone ä en Basis und
de Geldmenge gleichzei ig und in unge äh gleichem Ausmaß e olg e,
s ieg in den üb igen Au schwungphasen zue s die be einig e mone ä e
Basis im Ve gleich zu Geldmenge Mi übe p opo ional an. E s mi de
Zunahme de wi scha lichen Ak i i ä s iegen die Zuwachs a en de
Geldmenge s ä ke als diejenigen de be einig en mone ä en Basis an.
Die Pa alleli ä de En wicklung in den Konjunk u zyklen is deshalb
on besonde em In e esse, weil nu in jüngs e Zei de Ve lau de be-
einig en mone ä en Basis und dami de Geldmenge das Resul a eine
quan i a i en S eue ung du ch die Schweize ische Na ionalbank is . Die
En wicklung in den ühe en Jah en wa hingegen g öß en eils das Re-
sul a de Zahlungsbilanzen wicklung.
Die Bedeu ung de Zahlungsbilanz ü das Geldangebo un e es en
Wechselku sen läß sich am bes en mi Hil e de mone ä en Basis- und
de Zahlungsbilanziden i ä da s ellen:
(1) ZB = RES - RES
_
! = EB + KB + KP
(2) B = RES + NK + S
B: Mone ä e Basis
RES: Gold- und De isenbes and de Schweize ischen Na ionalbank
NR: K edi e de Schweize ischen Na ionalbank an das Bankensys em
S: Sons iges
ZB: Saldo de Zahlungsbilanz
EB: Saldo de E agsbilanz
KB: Ne okapi alimpo e des schweize ischen Bankensys ems
KP: Ne okapi alimpo e de Nich banken, inkl. Fehle und Un e lassungen
In Tabelle 1 is die En wicklung diese G ößen ü die Zei pe iode
1950 -1976 zusammenges ell . Dabei zeig sich deu lich, daß die E hö-
hung de mone ä en Basis p ak isch ausschließlich au außenwi scha -
liche T ansak ionen zu ückzu üh en wa . In den ün zige Jah en wiesen
die Zahlungsbilanzübe schüsse o z g oße Fluk ua ionen des E ags-
bilanzsaldos nu ge inge Schwankungen au . De Kapi al e keh de
Banken und des Nich bankensek o s wi k e s abilisie end au den Ve -
lau des Zahlungsbilanzsaldos. Mi dem Übe gang zu Wäh ungskon e -
ibili ä zahl eiche ausländische S aa en ände e sich das Bild. Um-
ang eiche Kapi alimpo e des Nich bankensek o s üh en bei güns i-
ge Konjunk u en wicklung o z de izi ä e E agsbilanz zu eine s a -
19*
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290 Ku Schil knech
Tabelle 1
En wicklung einige Komponen en de schweize ischen Zahlungsbilanz
(Alle We e in Mio. F anken und ko igie um Ul imoswap-T ansak ionen)
Jah B RES ZB =
ARES EB KB KP
1950
5
960
6
232
1951
6
264
6
232 0 - 130 696 - 566
1952
6 562 6 367
135 675 -25 - 515
1953
6
634
6
608 241 1440 -238 - 916
1954
6 916 6
973 365 1065 24 - 724
1955
7
352
7
310 337 660 141 - 464
1956
7
559
7
730 420 125 320 - 25
1957
7
943 8 165 435 - 195 -172 802
1958
8 856 8
890 725 960 -80 - 155
1959 8 375
8 430
- 460 760 -801 - 419
1960 9 171
9
878 1448 410 -65 1 103
1961
9 547
11415 1537 - 915 689 1 763
1962
10
116 11715 300 - 1465 -146 1911
1963
10
938
12 527
812 - 1555 -37
2 404
1964
12 646 14
103 1576 - 1795 381
2
990
1965 11642
13
186 - 917 - 300 -
2
087 1470
1966
12 097 13 572
386 540 — 1877 1723
1967
14
850
15 460
1888 1055 964 - 131
1968
15 088 15
248 - 212
2
370 -
5
466
2
884
1969
15
916
15
642 394
2
300 -1990 84
1970
16 502 17
136 1494 330 -5 178
6
342
1971
24 897 25 876 8
740 410 1575
6
755
1972 21 119
23
601 -
2 275
935 -7 424
4
214
1973
23
026
25
369 1768 1045
2
524 - 1801
1974
25
038
24 734
635 670 75 - 110
1975
26
071
27
087
2
353
6
820 -
11
136 1963
1976
25
027
29
735
2
648
8
890 —
3
841 -
2
401
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Von de K edi poli ik zu Geldmengenpoli ik 291
ken Zunahme de Wäh ungs ese en und dami zu eine in la ionä wi -
kenden Auswei ung de mone ä en Basis. Eine eilweise s abilisie ende
Wi kung ging on den Ne okapi alexpo en des Bankensys ems aus. Die
Bedeu ung des Kapi al e keh s ü die mone ä e En wicklung in de
Schweiz läß sich auch mi Hil e einige agg egie e We e illus ie en.
So e eich e beispielsweise de Ne okapi alimpo de Nich banken im
Konjunk u zyklus 1959 bis 1967 den Be ag on 12,8 M d. F anken. Da
in diese Pe iode de Ne okapi alexpo de Banken nu 3,0 M d. F an-
ken be ug und die kumulie en E agsbilanzsalden sich au 3,3 M d.
F anken belie en, nahmen die Wäh ungs ese en um 7 M d. F anken
und die mone ä e Basis um 6,5 M d. F anken zu.
Noch g öße e Ausmaße nahm de Kapi al e keh in de Zei on 1968
bis zu Ein üh ung lexible Wechselku se an. Den Ne okapi alimpo en
des Nich bankensek o s im Um ang on 20,3 M d. F anken s anden Ne -
okapi alexpo e des Bankensys ems on 18,5 M d. F anken gegenübe .
Mi dem Übe gang zu lexiblen Wechselku sen mach e de Ne okapi al-
impo des Nich bankensek o s einem bescheidenen Ne okapi alexpo
(1973 -1976: 2,3 M d. F anken) Pla z. Da ü schnell e de kumulie e
E agsbilanzsaldo au 17,4 M d. F anken. De Ne okapi alexpo de
Banken blieb mi 12,4 M d. F anken zwa g oß, doch deu lich hin e dem
Be ag de o angegangenen Jah e zu ück.
Angesich s de g oßen Fluk ua ionen des Zahlungsbilanzsaldos und
dessen dominie endem Ein luß au den Ve lau de mone ä en Basis und
dami auch au die Geldmenge übe asch es nich , daß dem Ve such
de Kon olle on Kapi alzu lüssen im Rahmen de schweize ischen
Geldpoli ik eine bedeu ende Rolle zukam.
De Tabelle 1 kann en nommen we den, daß die auslandsbeding e Zu-
nahme de mone ä en Basis on Konjunk u zyklus zu Konjunk u zyklus
zunahm. Pa allel dazu s ieg die Geldmenge Mi an. Das schnelle e Wachs-
um de mone ä en Basis und de Geldmenge konn e e s mi dem Übe -
gang zu lexiblen Wechselku sen geb ochen we den. De übe p opo io-
nale Ans ieg de mone ä en Basis und dami de Geldmenge blieb nich
ohne Folgen: Hand in Hand mi de Zunahme de Geldmengenwachs-
ums a e nahm die In la ions a e zu, wäh end die Wachs ums a e des
ealen B u osozialp oduk es (BSP) keine Zunahme au wies. Im Gegen-
eil, die du chschni liche Wachs ums a e im Konjunk u zyklus mi de
g öß en In la ions a e (1968 -1975) blieb hin e de Wachs ums a e de
üb igen Konjunk u zyklen zu ück ( gl. Tabelle 2). Das beschleunig e
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292 Ku Schil knech
Wachs um im d i en Konjunk u zyklus (1959 - 1967) bedeu e e alle -
dings keine ech e Zunahme, da es o allem au einen Zus om auslän-
dische A bei sk ä e zu ückzu üh en wa .
Tabelle 2
Va iablen
Du chschni liche Wachs ums a en
in P ozen en
Va iablen 1950-
1953 1954-
1958 1959 -
1967 1968-
1975
BSP zu lau enden P eisen 4,9 5,5 9,0 9,2
BSP zu kons an en P eisen .. 3,4 3,6 4,9 2,6
Konsumen enp eisindex 0,8 1,2 2,9 5,8
Geldmenge M1 (
—
1) * 3,4 7,3 7,0
Mone ä e Basis (
—
1) * 3,9 6,3 9,5
* Nich e ügba .
De o ausgegangene empi ische Übe blick übe die En wicklung mo-
ne ä e G ößen in de Schweiz läß zwa nu beding e Schluß olge un-
gen zu. E zeig jedoch au de einen Sei e ganz deu lich die zen ale Be-
deu ung de Zahlungsbilanz ü das schweize ische Geldangebo un e
dem Sys em es e Wechselku se, und au de ande en Sei e gib e
einen Hinweis ü den Zusammenhang zwischen Geldmengenen wick-
lung und In la ion. Insbesonde e wi d e sich lich, daß eine in la ionä e
En wicklung imme on eine s a ken Ausdehnung de Geldmenge be-
glei e wa .
III. Das geldpoli ische Konzep bei es en Wechselku sen
Als sich, nach eine länge en Pe iode mi ge ingen P eis eige ungen,
zu Beginn de sechzige Jah e die Anzeichen on In la ion meh en, zeig-
e es sich, daß das Ins umen a ium de Schweize ischen Na ionalbank
zu E üllung ih e Au gaben nich aus eich e. Es wu de deshalb in
einem e s en Sch i e such , die geld- und wäh ungspoli ischen Ziele
du ch eine eiwillige Zusammena bei de Banken mi de Schweize i-
schen Na ionalbank zu e eichen. Diese Koope a ion an de geld- und
wäh ungspoli ischen F on spiel e sich in Fo m mündliche Besp echun-
gen ab, welche eilweise in Fo m sogenann e „Gen lemen's Ag eemen s"
es gehal en wu den. Um die Posi ion de Schweize ischen Na ionalbank
zu e s ä ken, wu den die o e s eiwilligen Ve einba ungen du ch
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Von de K edi poli ik zu Geldmengenpoli ik 293
gese zliche Maßnahme abgelös . Mi d inglichen Bundesbeschlüsseni4
konn e das No enbankins umen a ium ü eine gewisse Zei ex akon-
s i u ionell e wei e we den. Bishe haben die S immbü ge mi übe -
zeugenden Meh hei en solchen E wei e ungen zuges imm . Die Ta sache,
daß die Geld- und Wäh ungspoli ik de Schweize ischen Na ionalbank
übe wei e S ecken au No ech ode au eiwilligen Absp achen mi
den Banken basie e, bilde ein in e essan es Cha ak e is ikum de
schweize ischen Geldpoli ik.
Die un e dem Sys em es e Wechselku se ge o enen Maßnahmen
können in zwei G uppen un e eil we den:
Maßnahmen gegen den Zu luß ausländische Gelde und
Maßnahmen zu Beg enzimg des inländischen K edi wachs ums.
1. Maßnahmen gegen den Zu luß on Auslandsgelde n5
Die Maßnahmen gegen den Zu luß on Auslandsgelde n basie en au
de E kenn nis, daß in de Schweiz eine in la ionä e Auswei ung de
mone ä en Agg ega e g öß en eils on den Kapi alimpo en ausging.
Deshalb wu den Maßnahmen konzipie , die einen übe mäßigen Zu-
luß on Auslandsgelde n un e binden ode den Ab luß be ei s zuge-
lossene Gelde e leich e n soll en. Insbesonde e woll e man e hin-
de n, daß spekula i e Gelde Un uhe in den schweize ischen Geld- und
Kapi alma k b ingen. Die le z e Konsequenz de Maßnahmen gegen
den Zu luß on Auslandsgelde n bilde e die Au hebung des Sys ems
es e Wechselku se. Im Janua 1973 s ell e die Schweize ische Na ional-
bank ih e Käu e am De isenma k ein und übe ließ die Bes immung
des Wechselku ses den Ma k k ä en. Seh bald zeig e es sich jedoch, daß
das P oblem de des abilisie enden Kapi als öme mi diesem Sch i
nich au gehoben wu de, sonde n in de Fo m on e a ischen Wechsel-
ku sschwankungen neu au a . In eilweise modi izie e Fo m we den
deshalb die Maßnahmen gegen Auslandsgelde auch un e lexiblen
Wechselku sen wei e hin angewende 6.
4 Vgl. dazu: C. Lu z: Die d inglichen Bundesbeschlüsse übe die Bekämp ung
de Teue ung. Ein Kapi el Geschich e schweize ische Wi scha spoli ik. Diss.
Zü ich 1967.
5 Vgl. dazu: Geschä sbe ich de SNB 1971, S. 42 ., und 1972, S. 39 .
K. Schil knech : Beu eilung de „Gen lemen's Ag eemen s" und Konjunk-
u beschlüsse de Jah e 1954 - 1966 un e besonde e Be ücksich igung de
Auslandgelde , Diss. Zü ich 1969.
6 Vgl. dazu: Geschä sbe ich e de Schweize ischen Na ionalbank 1973 bis
1977.
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294 Ku Schil knech
Ke ns ück p ak isch alle „Gen lemen's Ag eemen s" und Konjunk-
u beschlüsse übe die Abweh ausländische Gelde bilde e die Nich -
e zinsung ausländische Gu haben bei Banken in Schweize anken.
Teilweise e s eck e sich das Ve zinsungs e bo nu au ku z is ige Ein-
lagen. Ve zinsungs e bo e wa en on 1955- 1958, 1960- 1966 und 1971
bis heu e in K a .
In Pe ioden mi g oßen Wäh ungsun uhen wu de die Maßnahme de
Nich Ve zinsung on ausländischen Einlagen noch e s ä k , und zwa
du ch die Ein o de ung eine Kommission au ku z is igen ausländi-
schen Gu haben in Schweize anken. Ein solches Vo gehen d äng e sich
insbesonde e un e dem Sys em lexible Wechselku se au , da die E -
agsminde ung du ch die Nich Ve zinsung im Ve häl nis zum e wa e-
en Au we ungsgewinn kaum ins Gewich iel.
Um aus dem Ausland zuge lossene Gelde wiede zu ückzulei en, ha
die Schweize ische Na ionalbank den Banken in einigen Phasen ku s-
gesiche e Dolla s abgegeben7. Mi diesem Ins umen wu de besonde s
bei Spekula ionen au eine Au we img des Schweize anken ope ie .
Au die Daue wa abe eine Au we ung des Schweize ankens nich
meh zu umgehen. Am 9. Mai 1971 wu de de Schweize anken gene ell
um 7 °/o, am 20. Dezembe 1971 im Rahmen des Smi honian Ag eemen s
um wei e e 6,4 °/o au gewe e . Doch auch diese Maßnahmen eich en
zu Abweh de ausländischen Kapi alzu lüsse nich aus.
Die Maßnahmen gegen den Zu luß on Auslandsgelde n wa en nie so
eng ge aß , daß sie eine De isenbewi scha ung gleichgekommen wä-
en. Die Schweize ische Na ionalbank ha imme be on , daß eine De-
isenbewi scha ung keine gangba e Lösung sei. Mi einem Ve zich au
ex eme Maßnahmen wa es nich zu e hinde n, daß inne halb des Ab-
weh disposi i s imme wiede Lücken ü Kapi alzu lüsse aus dem Aus-
land o en blieben. Es gelang de Schweize ischen Na ionalbank nich ,
die nega i en Auswi kungen des Kapi alzus oms au die Geldmenge
olls ändig zu neu alisie en.
2. K edi zuwachsbeg enzungen8
Aus de E ah ung, daß de Kapi alzu luß aus dem Ausland nu un-
zu eichend un e Kon olle geb ach we den kann, ha die Schweize i-
7 Vgl. dazu: Geschä sbe ich de Schweize ischen Na ionalbank, 1971, S. 45/
46.
8 Vgl. F. Leu wile : Die K edi beg enzung im No enbankins umen a ium,
in: Wi scha und Rech 1967.
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Von de K edi poli ik zu Geldmengenpoli ik 301
Fluk ua ionen de mone ä en Basis, Rechnung äg 18, Ausgangspunk
des Modelles bilde die Hypo hese, daß das Geldangebo de Banken nu
du ch jene Ve ände ungen de mone ä en Basis beein luß wi d, welche
die Banken als de ini i e ach en (= pe manen e Ve ände ungen). Die
üb igen Ve ände ungen de mone ä en Basis ( ansi o ische Ve ände-
ungen) üben dagegen keinen Ein luß au das Geldangebo aus.
Bei de empi ischen Un e suchung diese Hypo hese ging es im we-
sen lichen da um, s a is isch zu bes immen, welche mone ä e Basis als
die „pe manen e" be ach e wi d19.
Au g und de geschä z en Koe izien en muß angenommen we den,
daß die Banken ih e Vo s ellungen übe die pe manen e mone ä e Ba-
sis nu langsam de e ek i en En wicklung anpassen. Dies bedeu e ,
daß eine ku z is ige Ko ek u eine Abweichung des Geldmengen-
wachs ums om anges eb en Ziel nu du ch eine d as ische Ände ung
de be einig en mone ä en Basis e eich we den könn e. Dabei läu
man abe Ge ah , ku z is ig S ö ungen des Geld- und De isenma k es
und lang is ig eine en gegengese z e Zielabweichung beim Geldmengen-
wachs um auszulösen. Ko ek u en de mone ä en Basis we den des-
halb, wenn imme möglich, in kleinen Sch i en o genommen. Au die-
se A is Gewäh gebo en, daß länge is ig nich om anges eb en
Geldmengenwachs um abgewichen wi d.
Die langsame Reak ion de Geldmenge au eine Ände ung de mone-
ä en Basis e schwe zwa au de einen Sei e e was die ku z is ige
Einhal ung des Geldmengenziels. Au de ande en Sei e e leich e sie
die Bes ebungen, die e a ischen Fluk ua ionen des Wechselku ses
du ch In e en ionen am De isenma k zu glä en, weil die dami
18 Vgl. dazu H. J. Bü ile e al.: Ein Mul iplika o modell zu S eue ung de
Geldmenge, mim. 1977.
19 Zu diesem Zweck wu de de olgende Modellansa z geschä z :
~
P Q * ~
h = 2 «¿% + 2 ßi B _L + 2 yk (™ -Lk ~ ™> -k) + ö
i=l 1 1 k=i « i
wobei: m = Zuwachs a e des Geldmul iplika o s
B = Zuwachs a e de be einig en mone ä en Basis
ab ßj, k = Pa ame e
8
= Zu allsg öße
Zu P ognose am bes en geeigne e wies sich ein Modell ohne Mo ing
A e age Pa ame e und mi Lj = 1, 6, 12 und Lj = 0, 3, 6, 9, 12. Dieses
E gebnis bes ä ig e die Hypo hese, wonach eine Ände ung de mone ä en
Basis die Geldmenge ku z is ig kaum beein luß . Vgl. zu He lei ung, zum
Schä z e ah en und den E gebnissen: H. J. Bü le e al. op. ci . S. 8 .).
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302 Ku Schil knech
e bundenen Ve ände ungen de mone ä en Basis ku z is ig keinen
g oßen Ein luß au die Geldmenge ausüben.
3. Die Feins eue ung
Mi Hil e de Geldmul iplika o p ognose wi d jene mone ä e Basis
abgelei e , die zu E eichung des Geldmengenziels no wendig is . Diese
mone ä e Basis dien de P ognose de Rese en des Bankensys ems bei
de Na ionalbank. Diese P ognose, die on Woche zu Woche e s ell
wi d, e o de Vo he sagen übe den No enumlau , die No enbankk e-
di e und die Gu haben des Bundes bei de Schweize ischen Na ional-
bank. Die in de kommenden Woche anges eb e mone ä e Basis sowie
de en Zusammense zung bilde die Un e lage eine wöchen lichen Si -
zung. An diese Si zung wi d e such , die ku z is igen Bedü nisse des
Geld- und De isenma k es in Einklang mi den lang is igen geldpoli i-
schen Zielse zungen zu b ingen. Theo e ische Übe legungen und p ak i-
sche E ah ungen we den einande gegenübe ges ell . Ih e Syn hese
inden sie in de e ek i en Geldpoli ik.
Die bishe igen E ah ungen sp echen ü dieses p agma ische Vo ge-
hen. Zum einen ha es sich gezeig , daß im No mal all keine Modi ika-
ionen des be echne en mone ä en Basis-Zieles no wendig sind. Zum an-
de en ha es sich bewäh , die Geldpoli ik nich s u au die du ch das
Modell o gegebenen We e de mone ä en Basis auszu ich en. Insbe-
sonde e konn en du ch eine lexible Poli ik nega i e Auswi kungen, die
sons on ku z is igen Ände ungen im Rese e e hal en de Banken
au den'Geld-, Kapi al- und De isenma k ausgegangen wä en, wei ge-
hend au ge angen we den. Am eind ücklichs en läß sich dies am Bei-
spiel de E eignisse om F ühjah 1977 illus ie en. Damals wu de be-
kann , daß eine schweize ische G oßbank iesige Ve lus e e li en ha e.
Ku ze Zei danach begann das Bankensys em, in E wa ung on Kapi-
al ückzügen, seine Nach age nach Rese en s a k zu e höhen. Hä e die
Na ionalbank in diesem Momen an dem om ökonome ischen Modell
abgelei e en mone ä en Basis-Ziel es gehal en, so hä e die e höh e
Nach age nach Rese en einen ex em s a ken Ans ieg de Geld- und
Kapi alma k zinsen zu Folge gehab . Indem in diese Si ua ion die
mone ä e Basis, wei s ä ke als u sp ünglich geplan , ausgewei e wo -
den is , ließen sich die mone ä en S ö ungen e meiden. Als nach eini-
gen Mona en die Banken zu ih em üblichen Rese e e hal en zu ück-
keh en, konn e die zu s a ke Auswei ung de mone ä en Basis wiede
abgebau we den.
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Von
de K edi poli ik zu Geldmengenpoli ik 303
Die Ve ände ung de mone ä en Basis kann au e schiedene A en
o genommen we den. Bishe is eine Ände ung o nehmlich übe den
Ankau ausländische De isen e olg . Da an ha auch die Ein üh ung
lexible Wechselku se nich s geände . Es wä e alsch, aus diese Fes -
s ellung au eine ge inge Bedeu ung de üb igen Möglichkei en zu
schließen. Im Gegen eil, diese eignen sich gu zu ku z is igen S eue-
ung de mone ä en Basis. So we den zu o übe gehenden Scha ung
ode Ve nich ung on No enbankgeld die sogenann en „Swaps" e -
wende . Von de Möglichkei , mone ä e Basis du ch O enma k ope a-
ionen, d. h. du ch den Ankau on Scha zanweisungen und Schuld e -
sch eibungen des Bundes, on Schuld e sch eibungen de Kan one und
Kan onalbanken sowie on P andb ie en de P andb ie ans al en zu
scha en, is bishe nu in bescheidenem Um ang Geb auch gemach wo -
den. Neben diesen Möglichkei en bes ehen noch einige ande e Ins umen-
e, wie die Scha ung on No enbankgeld du ch die Gewäh ung on Dis-
kon - und Lomba dk edi en sowie die ku z is ige Pensionie ung on
S e ilisie ungs esk ip ionen. De No enbankk edi ha jedoch im allge-
meinen nu an den Mona senden eine Bedeu ung. Wäh end de Um ang
de E höhimg de No enbankgeldmenge du ch das Geldmengenziel be-
s imm wi d, häng die En scheidung, welche de zahl eichen Ins u-
men e zu Va iie ung he angezogen we den, on den jeweiligen Ve -
häl nissen au dem Geld-, Kapi al- und De isenma k ab. A p io i is
es schwie ig zu sagen, ob on den Al e na i en zu S eue ung de mo-
ne ä en Basis un e schiedliche E ek e au die Zinssä ze und die Wech-
selku se ausgehen. Es is zu e mu en, daß zumindes ku z is ig de
E ek eine Basisände ung au den Wechselku s e schieden aus äll ,
je nachdem, ob die Ände ung im De isenma k ode au dem einheimi-
schen Geldma k o genommen wi d. Wie g oß abe die un e schied-
lichen E ek e sind, dü e wei gehend da on abhängen, wie die Subs i-
u ionsbeziehungen zwischen in- und ausländischen Finanzak i a sind.
Als G undp inzip gil , das No enbankins umen a ium so ma k kon-
o m als möglich einzuse zen. In e enie wi d in jenem Ma k , in dem
man glaub , die g öß e Wi kung zu e zielen.
VI. Die bishe igen E ah ungen mi de Geldmengenpoli ik
Die E ah ungen mi de Geldmengenpoli ik sind noch zu jung ü
eine abschließende Beu eilung. Die olgenden Aus üh ungen en hal-
en dahe zum Teil subjek i e We ungen. Zue s wi d ku z de F age
20 K edi und Kapi al 3/1978
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304 Ku Schil knech
nachgegangen, ob die Geldmenge in den bishe igen d ei Jah en ziel-
kon o m ausgewei e we den konn e. Anschließend wi d übe p ü , in-
wiewei es gelungen is , die wi scha spoli ischen Zielse zungen de
Geldpoli ik zu e eichen.
Tabelle 3 en häl eine Ube sich übe die Geldmengenziele de le z en
Jah e im Ve gleich zu e ek i en Geldmengenen wicklung. Wäh end
die Geldmenge im Jah e 1975 e was wenige (—1,6 °/o) gewachsen is
als geplan , is sie im olgenden Jah um 1,7 °/o zu s a k anges iegen. Das
Wachs um im Jah e 1977 weich nich meh s a k om gese z en Ziel ab.
Be echne man den Du chschni ü die Zei sei Ein üh ung eines
Geldmengenziels, so e gib sich ein e ek i es Wachs um de Geldmenge
on 5,9 %. De en sp echende Du chschni de Ziel o s ellung e gib
5,7 */o.
Tabelle 3
Geldmengenziele und e ek i e Geldmengenen wicklung
Jah (1)
Ziel in % (2)
e ek i in °/o (3) = (1) - (2)
Abweichung
1975 6 4,4 - 1,6
1976 6 7,7 + 1,7
1977 5 5,5* + 0,5
0 5,7 5,9 + 0,2
* P ognose au g und de e s en el Mona e.
0 = Du chschni .
Eine S eue ung de Geldmenge inne halb ech enge G enzen ha sich
somi o läu ig als möglich e wiesen, und die echnischen Vo ausse zun-
gen ü eine Fo se zung diese Geldmengenpoli ik sind gegeben.
Fü eine Fo se zung sp echen abe auch die bishe igen wi scha -
lichen E ah ungen. Das Haup ziel de Geldmengenpoli ik wa bei de-
en Ein üh ung eine Rückkeh zu s abilen P eisen. Nachdem die In la-
ions a e zu Beginn des Jah es 1974 zei weise noch übe 10
%>
be ug,
konn e sie bis Mai 1976 au un e 2 % gesenk we den, und ü das Jah
1976 e gab sich eine Teue ung on du chschni lich 1,7 °/o. P ak isch
P eiss abili ä he sch e im Jah e 1977, be ug doch de du chschni -
liche P eisans ieg nu noch 1,3 °/o. De Abbau de In la ion wa on de
schwe s en Rezession de Nachk iegszei beglei e . Mi 7,7 °/o e eich e
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Von de K edi poli ik zu Geldmengenpoli ik 305
im Jah e 1975 de Rückgang des ealen B u osozialp oduk es einen
kaum ü möglich gehal enen We . De Volkseinkommenss a is ik kann
en nommen we den, daß mi Ausnahme de ealen Ausgaben des S aa-
es (+ 0,6 %) und de Sozial e siche ungen (+1,9 %) säm liche üb igen
Komponen en einen Rückgang e zeichne en.
Die Rezession on 1975 wä e zwei ellos ge inge ausge allen, hä e
nich die Fluch in Sachwe e wäh end de o angegangenen In la ions-
pe iode zu eine Ve ze ung de P oduk ionss uk u ge üh , die dem
mi el is igen Gü e beda nich en sp ach. Nich nu die Bauun e neh-
me ha en ih e Kapazi ä en am Beda o bei ausgebau , auch die dem
Baugewe be nahes ehenden Un e nehmungen ha en ih e Kapazi ä en
au die du ch die In la ion au gebläh e Nach age ausge ich e . Auch de
du ch den Zus om ausländische A bei sk ä e ausgelös e Ans ieg de
Konsumausgaben weck e alsche Ho nungen in de Konsumgü e indu-
s ie übe die lang is ige En wicklung de Konsumausgaben und dü e
einige Un e nehmungen zu Fehlen scheidungen bei de In es i ions ä-
igkei e lei e haben.
Diese in la ionsbeding e Fehlalloka ion de P oduk ions ak o en ha
zusammen mi den du ch den F emda bei e zuzug en s andenen S uk-
u e ze ungen en scheidend dazu beige agen, daß die Rezession in
de Schweiz im Anschluß an die es ik i e Geldpoli ik und die wel wei-
e Rezession im in e na ionalen Ve gleich so s a k aus iel und weshalb
es länge als üblich daue e, bis sich de Konjunk u au schwung du ch-
se z e.
Es wä e unge ech , wenn de in ku ze Zei e eich e E olg an de
P eis on und bei de Be einigung de in la ionsbe einig en Fehlalloka-
ion de P oduk ions ak o en allein de Geldmengenpoli ik zugesch ie-
ben wü de. Vielmeh spiel en beim ech massi en Rückgang de In la-
ion die ezessi en Tendenzen in diese Zei pe iode und das koope a i e
Ve hal en de Sozialpa ne eine nich zu un e schä zende Rolle. Zudem
ließ die Rückwande ung ausländische A bei sk ä e die Lage au dem
A bei sma k in einem zu güns igen Lich e scheinen. Auch wenn sich
le z lich de An eil de Geldmengenpoli ik an de ela i güns igen wi -
scha lichen En wicklung de Schweiz nach 1976 nich genau quan i izie-
en läß , so sp echen doch die bishe igen E ah ungen ü eine Fo -
se zung de Geldmengenpoli ik.
20*
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306 Ku Schil knech
Zusammen assung
Von de K edi poli ik zu Geldmengenpoli ik
Die Geldpoli ik de Schweize ischen Na ionalbank in den le z en zehn Jah en
Gemäß Bundes e assung is die Haup au gabe de Schweize ischen Na io-
nalbank, „den Geldumlau des Landes zu egeln, den Zahlungs e keh zu
e leich e n und eine den Gesam in e essen des Landes dienende K edi - und
Wäh ungspoli ik zu üh en". Als Gesam in e esse des Landes ha sich P eis-
s abili ä , Vollbeschä igung und ein möglichs gleichmäßiges Wi scha s-
wachs um he ausk is allisie . Un e dem Sys em es e Wechselku se wu -
den zu Realisie ung diese Ziele o allem Maßnahmen gegen den Zu luß
ausländische Gelde und zu Beg enzung des inländischen K edi wachs ums
e lassen. An änglich wu den diese Maßnahmen wegen eines ungenügenden
Ins umen a iums in Fo m sogenann e „Gen lemen's Ag eemen s" gekleide .
Spä e wu den sie on d inglichen Bundesbeschlüssen abgelös . Die Maßnah-
men genüg en mi de Zei nich meh . Vo die En scheidung ges ell , dem
wel wei en In la ions end zu olgen ode den Wechselku s ei lo ie en zu
lassen, en schied sich die Schweize ische Na ionalbank ü das zwei e.
Zu Beginn des Jah es 1975 is die Schweize ische Na ionalbank als eine de
e s en No enbanken de Wel zu eine explizi en Geldmengenpoli ik übe ge-
gangen. Lang is ig wi d die Geldmenge unge äh in de G ößeno dnung de
Wachs ums a e de ealen Gesam nach age ausgewei e . So e n es zu Ab-
so p ion außenwi scha liche S ö ungen no wendig is , wi d ku z is ig om
lang is igen Wachs ums end abgewichen. Die S eue ung de Geldmenge e -
olg übe Ve ände ungen de mone ä en Basis. In den e s en d ei Jah en
is es de Geldmengenpoli ik gelungen, die Geldmenge zielkon o m auszu-
wei en, zu s abilen P eisen zu ückzukeh en und die nega i en Folgen de o -
angegangenen In la ion zu besei igen. Diese E olge sp echen ü eine Fo -
se zung de Geldmengenpoli ik.
Summa y
F om C edi Policy o Money-Supply Policy
The mone a y policy o he Swiss Na ional Bank in he pas en yea s
Pu suan o he con ede a i e cons i u ion, he chie ask o he Swiss
Na ional Bank is " o con ol he ci cula ion o money in he coun y, o
acili a e paymen s, and o pu sue a c edi and mone a y policy se ing he
o e all in e es s o he coun y". The o e all in e es s o he coun y ha e
c ys allized ou as p ice s abili y, ull employmen and he s eadies possible
economic g ow h. Unde he sys em o ixed exchange a es, abo e all
measu es o coun e he in lux o o eign money and o limi he g ow h o
domes ic c edi we e aken in o de o a ain hese objec i es. Ini ially, on
accoun o he inadequa e ins umen s a ailable, hese measu es we e clo hed
in a so-called "gen lemen's ag eemen ". The la e we e la e eplaced by
u gen ede al esolu ions. As ime wen by, hese measu es p o ed no longe
adequa e. Faced wi h he decision o ollowing he wo ldwide in la iona y
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Von de K edi poli ik zu Geldmengenpoli ik 307
end o allowing ee loa ing o exchange a es, he Swiss Na ional Bank
decided in a ou o he second al e na i e.
In ea ly 1975, he Swiss Na ional Bank was one o he i s cen al banks
in he wo ld o go o e o an explici money-supply policy. O e he long un,
he quan i y o money is expanded app oxima ely in s ep wi h he g ow h
a e o eal agg ega e demand. As a as necessa y o abso b o eign ade
dis u bances, sho - e m de ia ions om he long- e m g ow h end a e
made. The quan i y o money is con olled by changes in he mone a y base.
On a e age, in he i s h ee yea s o money-supply policy he quan i y o
money has been success ully expanded in con o mi y wi h he objec i es,
s able p ices ha e been ea ained and he ad e se consequences o he
p eceding in la ion ha e been emedied. These successes a gue in a ou o
con inuing wi h money-supply policy.
Résumé
De la poli ique du c édi à la poli ique de la masse moné ai e
La poli ique moné ai e de la Banque Na ional Suisse
au cou s des dix de niè es années
Aux e mes de la Cons i u ion de la Con édé a ion, la mission essen ielle de
la Banque Na ionale Suisse consis e à " égle la ci cula ion de la monnaie du
pays, acili ie les opé a ions de paiemen e mene une poli ique moné ai e
e du c édi se an les in é ê s géné aux du pays". L'in é ê du pays s'es
c is allisé dans la s abili é des p ix, le plein emploi e une c oissance écono-
mique aussi équilib ée que possible. Dans le sys ème des aux ixes de change,
la éalisa ion de ces objec i s passa essen iellemen pa des mesu es de lu e
con e l'a lux de capi aux é ange s e de limi a ion de la c oissance in é ieu e
du c édi . Ini ialemen , en aison de 1' insu isance des ins umen s, ces
mesu es p i en la o me de "Gen lemen's Ag eemen s", S'y subs i uè en
ensui e de décisions édé ales impé a i es. A ec le emps, ces mesu es n'o -
i en plus l'e icaci é equise. Placée de an la décision de sui e la endance
in la ionnis e mondiale ou de laisse lo e la monnaie, la Banque Na ionale
Suisse choisi la seconde solu ion.
Au débu de 1975, la Banque Na ionale Suisse u l'une des p emiè es
banques d'émission du monde à s'engage dans une poli ique explici e de la
masse moné ai e. A long e me, ce e masse c oî a plus ou moins de l'o d e
de g andeu du aux d'expansion de la demande globale éelle. Dans la mesu e
où cela s'a è e nécessai e à l'abso p ion de pe u ba ions économiques ex-
e nes, la endance à long e me de l'expansion es b iè emen abandonnée.
La maî ise du olume moné ai e s'e ec ue pa des modi ica ions de la base
moné ai e. En moyenne des ois p emiè es années de poli ique de la masse
moné ai e, l'on es pa enu à main eni l'éla gissemen de ce olume con-
o mémen à l'objec i , à é abli la s abili é des p ix e à élimine les e e s
néga i s de l'in la ion an é ieu e. Ce e éussi e plaide pou une pou sui e
de la poli ique de la masse moné ai e.
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