Á ea de Economía Financie a y Con abilidad
VIABILIDADE ECONÓMICA DE PROJECTOS DE INVESTIMENTO : UM
CONFRONTO ENTRE A TEORIA E A PRÁTICA23
Guilhe mina Regó
José da Sil a Cos a
Uni e sidade Po ucalense e Uni e sidade do Po o
Apesa da Análise de In es imen os cons i ui u na écnica bem conhecida pela gene alidade dos
p o issionais Po ugueses, há um desconhecimen o quase o al sob e quais os c i é ios usados pelas emp esas
Po uguesas e sob e quai é a sua eal impo ancia na análise e selecçâo das al e na i as de in es imen o. Nes e
abalho p e endemos colma a es a lacuna, es abelecendo u na compa açâo en e a e idencia empí ica sob e os
mé odos de selecçâo de p ojec os de in es imen o mais seguidos po g andes emp esas Po uguesas e esul ados
simila es ob idos po ou os au o es pa a ou os países.
Despi e Capi al In es men s Analysis being a echnique well known by Po uguese p o essionals, he e is
a lack o knowledge conce ning he c i e ia ha a e used by Po uguese i ms and hei eal impo ance in he
selec ion o in es men al e na i es. In his wo k we in end o ill up his space by compa ing empi ical e idence
o Po uguese i ms wi h simila esul s ob ained by o he au ho s o o he coun ies.
PALAVRAS CHAVE: Emp esas; Po ugal; Análise de In es imen os.
KEY WORDS: En ep ises; Po ugal; In es men Analysis.
1. INTRODUÇÂO.
A Análise de In es imen os é nos nossos dias u na á ea de conhecimen o em ase de ma u açâo,
si uaçâo es a que se e lec e no núme o de a igos cien í icos publicados ac ualmen e sob e es a
ma é ia. Algumas á eas de in es igaçâo com algum dinamismo si uam-se ao ni el de p olongamen os
necessá ios como é o caso da u ilizaçâo do mé odo das opçôes eais na ánalise de in es imen os
p odu i os. T abalhos equacionando as ques óes básicas sào mais escassos e mui as das ezes o seu
con ibu o si ua-se ao ni el do con on o en e a eo ía e a p á ica da análise de in es imen os. Em
Po ugal, apesa da Análise de In es imen os cons i ui u na écnica bem conhecida pela gene alidade
dos p o issionais, cons a a-se um desconhecimen o quase o al sob e as opçôes das emp esas quan o
aos mé odos seguidos e a sua eal impo áncia na análise e selecçâo das al e na i as de in es imen o.
Fica mui as ezes implíci a a ideia que a sua u ilizaçâo es á o emen e dependen e das exigéncias dos
sis emas de incen i o ao in es imen o disponí eis e náo de u na e lexáo da emp esa sob e es a
ma é ia. Es a cons a açâo é pa icula men e álida pa a as pequeñas e médias emp esas, já que pa a as
g andes emp esas é de espe a que os p ocedimen os nes a á ea de ac uaçâo enham sido objec o de
alguma e lexáo.
Nes e abalho p e endemos colma a es a lacuna, es abelecendo u na compa açâo en e a
e idéncia empí ica sob e os mé odos de selecçâo de p ojec os de in es imen o mais seguidos po
g andes emp esas Po uguesas e esul ados simila es ob idos pa a emp esas de ou os países. Na
secçâo seguin e azemos u na e isáo ápida dos g andes con ibu os eó icos nes a á ea de
conhecimen o e iden i icamos as g andes ques óes do deba e en e os de enso es das me odologias
al e na i as, dando pa icula a ençâo às que se e e em ao con on o en e o mé odo do Valo Ac ual
Líquido (VAL) e Taxa In e na de Rendibilidade (TIR). Numa e cei a secçâo ap esen amos de u na
o ma sin é ica os esul ados empí icos sob e a u ilizaçâo de c i é ios de análise de in es imen os po
pa e de emp esas de países es angei os. Numa qua a secçâo ap esen amos alguns esul ados ob idos
pa a o caso Po ugués pa a numa úl ima secçâo de i a mos algumas conclusóes.
2. O DEBATE TEÓRICO.
Como é do conhecimen o ge al, os c i é ios do VAL e da TIR desempenham um papel cen al
na análise da iabilidade económica de p ojec os de in es imen o. I ing Fishe (1930) na sua ob a
The Theo y o In e es in oduz pela p imei a ez o concei o de alo p esen e do capi al que é u na
23 Es e abalho baseia-se em pa e nos esul ados ob idos na ese de mes ado elabo ada po Guilhe mina Regó
o ien ada po José S. Cos a.
43
IX Jomadas Hispano-Lusas de Ges ión Cien í ica
noçâo equi alen e à do Valo Ac ual Líquido. Pa a es e au o , alo p esen e do capi al é a di e ença
en e o alo p esen e dos luxos de endimen o u u os e o alo p esen e dos luxos de cus os u u os.
Ins umen al na sua análise é a axa de ju o que pe mi e es abelece a pon e en e o endimen o e o
capi al. A TIR, enquan o c i é io de análise de p ojec os de in es imen o, é in oduzida po Joel Dean
(1951) e F ied ich e Ve a Lu z (1951), embo a os concei os nâo coincidam nes es dois au o es. O
p imei o au o de ine axa de e omo de um in es imen o como sendo a axa que iguala o alo
p esen e dos luc os u u os ao cus o do in es imen o, ou seja, de ine a TIR como sendo a axa de
descon ó que iguala o VAL a ze o. Os segundos au o es conside am que de e se acei e o p ojec o que
maximize a axa in ema de e omo do capi al p óp io in es ido no p ojec o. O concei o de TIR, nos
e mos em que é de inido po Joel Dean (1951), e e u na ápida acei açâo, mas oi e é objec o de
mui as c í icas.
O deba e en e os de enso es des es dois c i é ios esul a da oco ência de inconsis éncia en e
as al e na i as de in es imen o seleccionadas. Pa a al ac o con ibuem, en e ou os ac o es, a escala
do in es imen o e a dis ibuiçâo dos cash- lows do in es imen o no empo, e os p essupos os
implíci os em cada um dos c i é ios ace ca do ein es imen o dos cash- lows ge ados pelo p ojec o.
Es a p oblemá ica é de c ucial impo ância que pa a esol e a inconsis éncia como pa a
equaciona mos a selecçâo de p ojec os de in es imen o em si uaçâo de isco.
De o ma a esol e -se a inconsis éncia en e os c i é ios adicionais (VAL e TIR), di e sas
soluçôes ém sido suge idas. Es áo den o des e g upo o c i é io MIRR (modi ied in e nal a e o
e u n), o c i é io ORR (o e all a e o e u n ) (Lin, 1976), c i é io de Lin/Bea es (ape eiçoamen o
da MIRR) (Bea es, 1988) e o c i é io da Taxa de Re omo d Be nha d (Be nha d, 1988). Embo a
di e en es, es es c i é ios assen am básicamen e na adopçào de u na axa explici a de ein es imen o
do luxo de cash- lows, o que na p á ica co esponde a a bi a mos en e o c i é io do VAL
( ein es imen o implíci o dos cash- lows à axa de descon ó) e o c i é io da TIR ( ein es imen o
implíci o dos cash- lows à axa TIR).
Desen ol idos pa a si uaçôes de di e en e alo de in es imen o, que o mé odo inc emen al de
Be nha d (Be na d, 1989) que o mé odo de Shull (Shull, 1992) con inuam a basea -se
undamen almen e na explici açào da axa de ein es imen o. Num caso, a axa de ein es imen o
se e de compa açâo com a axa de endibilidade do di e ença en e dois p ojec os de in es imen o.
No ou o, a di e ença en e os alo es de in es imen o é ein es ida a essa axa al e na i a. Quando a
inconsis éncia esul a da di e en e du açâo dos p ojec os de in es imen o as soluçôes adop adas sao
mais a iadas, embo a os c i é ios mais con incen es, em nosso en ende , con inuem a se os que
explici am u na axa de ein es imen o pa a o luxo de cash- lows.
Da li e a u a sob e c i é ios de o denaçâo de p ojec os de in es imen o al e na i os anspa ece
u na cla a p e e encia pelo c i é io do VAL. A maio ia dos abalhos desen ol idos p ocu a
compa ibiliza os esul ados da TIR com os que sao ob idos com o VAL. Sendo ce a a p e e encia
pelo VAL, é no mínimo in igan e que an os abalhos se cen em sob e p olongamen os do mé odo
da TIR. Mais su p enden e se á se cons a a mos que na p á ica o c i é io da TIR con inua a se mui o
usado. Na secçâo seguin e en a emos esponde a es a ques áo compa ando e idéncia empí ica
desen ol ida pa a ou os países com o caso Po ugués.
3. A PRÁTICA DAS EMPRESAS NOUTROS PAÍSES.
A análise de quai a p á ica das emp esas em ma é ia de selecçâo de p ojec os de in es imen o
em me ecido a a ençâo de di e sos au o es. En e ou os, me ecem especial e e encia os es udos de
McIn y e e Coul hu s (1987), Mills (1988), Sangs e (1993), Le ley (1993), Epps e Mi chem (1994) e
Kim, K ick e Kim (1986). No quad o 1 podemos isualiza u na sin é ica de alguns dos p incipáis
esul ados ob idos em es udos empí icos desen ol idos pa a ou os países.
44
Á ea de Economía Financie a y Con abilidad
Quad o 1 - Es udos Realizados pa a Ou os Países
Es udo Ano País Tipo de
Emp esas Dimensâo das
Emp esas % Uso
da TIR % Uso
do
VAL
% Uso
do
Payback
%
Uso
da
ARR
Pike* 1975 RU N/E G ande 42 32 71 51
Pike* 1980/
1RU N/E G ande 54 38 79 51
Mills e
He be ** 1984 RU Indus iáis G ande 68 51 78 44
McIn y e e
Coul hu s 1984 RU Indus iáis Média 28 36 82 33
Kim,
K ick e
Kim 1986 EUA N/E G ande 49 21 19 8
Tokyo 1988 Japâo Indus iáis N/E 55 54 86 68
Sangs e 1989 Escocia Indus iáis G ande 58 48 78 31
Kim e
Song 1989 Co eia Indus iáis N/E N/E N/E 75 N/E
Le ley 1992 RU Indus iáis G ande 55 52 94 20
Epps e
Mi chem 1994 EUA Indus iáis G ande 45 15 19 2,5
N/E: Nao Especi icado; * em Mills (1988) ; ** em Sang e (1993)
Fon e: Regó, Guilhe mina (1999)
É pa en e nos dados ap esen ados o esul ado su p eenden e de que em mui os es udos o
mé odo do empo do ecupe açâo do capi al in es ido é e e enciado como o mais usado. Es e
esul ado pode e duas in e p e a es possí eis. U na p imei a, mais p eocupan e, é que as emp esas
es áo essencialmen e in e essadas em p ojec os de in es imen o de ápida ecupe açâo, o que pode ia
indicia u na si uaçâo em que as emp esas se en ol em na implemen açâo de p ojec os de meno
con eúdo ino ado e como al de mais len a ecupe açâo do capi al in es ido. U na segunda lei u a,
mais op imis a, é de que endo em con a o con ex o de isco dos p ojec os de in es imen o o c i é io do
empo que le a a ecupe a o in es imen o é decisi o pa a os in es ido es.
No con on o di ec o en e os c i é ios do VAL e da TIR é isí el u na cla a p e e encia das
emp esas inqui idas pelo c i é io da TIR, apesa das conside açôes eó icas in oduzidas a ás. Nos
es udos ealizados pa a os Es ados Unidos da Amé ica o c i é io da TIR su ge como o mais usado,
enquan o que em qua e es udos (Reino Unido e Escocia) su ge como o segundo mais usado, logo
a ás do empo de ecupe açâo do capi al in es ido.
Ten ando in e p e a as p e e encias pela TIR e VAL, Kim K ick e Kim (1986) inqui i am as
emp esas sob e as azóes que as le am a p e e i cada um des es c i é ios. Es es au o es concluem que
a escolha da TIR assen a undamen almen e em ès azôes: a TIR é mais ácil de in e p e a e
isualiza ; a TIR náo eque e, à p io i, o cálculo do cus o do capi al; os execu i os sen em-se mais
con o á eis com o c i é io da TIR. No que espei a ao c i é io do VAL as azóes enunciadas sáo: o
VAL é mais ácil de calcula ; o VAL é consis en e com o objec i o de maximiza o alo da emp esa;
a axa de ein es imen o dos cash- lows subjacen e no cálculo do VAL é mais ealis a; um p ojec o
pode e mais do que uma TIR; a TIR do p ojec o man em-se cons an e ao longo de oda a sua ida.
Mui os es udos analisam em que medida há alguma elaçâo en e os c i é ios usados e a
dimensâo das emp esas e o sec o a que pe encem. A e idência disponi el nos es udos e e enciados
ende a con i ma uma elaçâo es a is icamen e signi ican e en e o c i é io usado e a dimensâo. Es a
associaçâo é mais cla a en e g andes emp esas e os c i é ios do Tempo de Recupe açâo do Capi al
In es imen o e da TIR. Nâo há e idência da exis ência de uma associaçâo es a is icamen e signi ican e
en e c i é io u ilizado e sec o de ac i idade.
McIn y e e Coul hu s (1985) analisam em que medida as emp esas cump em as sucessi as
ases na omada de decisâo sob e al e na i as de in es imen o. Na sua análise os au o es conside am
ès ases: a ase de c iaçâo; a ase de decisâo; a ase de implemen açâo. A p imei a ase é, po sua
ez, subdi idida em ès pa es: p ocu a de ideias; on es de ecolha de ideias; selecçâo/ il agem de
ideias. A ase de decisâo é, po sua ez, subdi idida em: classi icaçâo das p opos as; capacidade de
45
IX Jomadas Hispano-Lusas de Ges ión Cien í ica
execuçâo; a aliaçâo das p opos as. No que espei a ás ases da c iaçâo e decisáo, o es udo de e mina
em que medida as emp esas no Reino Unido p ocu an ideias de in es imen o e considé an os
aspec os es a égicos an es da a aliaçâo p op iamen e di a. Nes e con ex o, McIn y e e Coul hu s
cons a an que exis e alguma negligéncia na p ocu a de ideias, de ec ando-se ca encias
o ganizacionais, bem como na p ocu a de ideias, onde há pouca delegaçâo de compe ências. Es e
es udo aponía, igualmen e, que as emp esas subsidiá ias sâo mais o mais nas ac i idades de
planeamen o, con olo e sis ema izaçâo dos in es imen os do que as emp esas independen es.
4. RESULTADOS EMPÍRICOS PARA O CASO PORTUGUÉS.
De o ma a p oduzi -se e idéncia empí ica sob e o caso Po ugués oi inqui ida un a amos a de
150 maio es emp esas em 1997 de aco do com o olume de negocios. A azáo po que se inqui iu
g andes emp esas em a e co n a an ecipaçâo de que es as ém maio au onomía na escolha dos
c i é ios pa a selecçâo de al e na i as de in es imen o. O inqué i o ei o po ia pos al e e u na axa
de espos a de 34% (num o al de 57 espos as sendo apenas 51 suscep í eis de u ilizaçâo). Dos 51
inqué i os analisados, 27 pe encem à indus ia ans o mado a, 12 ao comé cio po g osso e a e alho,
5 aos se iços (co eios e elecomunicaçôes, anspo es, cap açâo e dis ibuiçâo de água) e 3 a ou os
sec o es (indus ia ex ac i a, cons uçâo, ac i idades imobiliá ias). T in a e se e sâo emp esas
independen es e 14 sâo iliáis de ou as emp esas (sendo 13 de emp esas es angei as).
De aco do com os esul ados ao inqué i o, cons a a-se que 67% das emp esas em um
depa amen o que com egula idade p ocu a e desen ol e ideias de in es imen os p odu i os. Em
elaçâo às p incipáis on es esponsá eis pelo su gimen o de ideias de in es imen o, e i ica-se u na
di e sidade g ande de on es, sendo de ealça a equência co n que é assinalada ou as on es que nâo
as p e is as no inqué i o (adminis ado , di ec o inancei o, di ec o de p oduçâo e di ec o
come cial). É igualmen e de assinala a impo áncia do adminis ado a pa com o di ec o de
p oduçâo, o que pode indicia um ce o “pa emalismo”da adminis açâo. O di ec o inancei o,
a endendo aos esul ados ob idos, em um papel diminu o na p ocu a de ideias de in es imen o.
Todas as emp esas analisadas p ocedem a u na il agem de ideias, independen emen e da
on e que as p omo eu, ga an indo a coe éncia dos in es imen os co n as opçôes es a égicas
de inidas. Ce ca de 70% das emp esas adop am um sis ema de classi icaçâo de in es imen os,
incluindo aqui a ans o maçâo de ideias em p opos as de in es imen o, de iniçâo da na u eza das
mesmas,e inclusâo des as no o çamen o da emp esa a im de se p ocede a u na o denaçâo en e elas.
Quad o 2 — Fon e de Ideias de In es imen os P odu i os
Fon e de Ideias de
In es imen os P odu i os Núme o de Emp esas % de Emp esas
Ad. 611,77%
D.P. 6 11,77%
D.C. 11,96%
O713,73%
Ad.+D.P. 3 5,88%
Ad.+O. 11,96%
D.P.+D.C. 23,92%
D.P.+O 23,92%
Ad.+D.C. 11,96%
Ad.+D.F.+D.P. 11,96%
Ad.+D.P.+D.C. 59,80%
Ad.+D.P.+O 611,77%
Ad.+D.C.+O 3 5,88%
D.P.+D.C.+O 1 1,96%
Ad.+D.P.+D.C.+O 35,88%
Ad.+D.C.+O+D.F. 1 1,96%
Ad.+D.F.+D.P.+D.C.+0 23,92%
To al 51 100%
No a: Ad. — Adminis ado , D.F. — Di ec o Financei o, D.P. — Di ec o da P oduçâo, D.C. — Di ec o Come cial, O. — Ou a
46
Á ea de Economía Financie a y Con abilidad
Como se ia de espe a , a quase o alidade das emp esas (96,1%) p ocèden à análise da
acei abilidade das p opos as de in es imen o, embo a apenas 58,8% enham p ocedimen os esc i os
sob e es a análise. A quase o alidade das emp esas azem o acompanhamen o da implemen açâo dos
p ojec os compa ando alo es e ec i os com alo es p e is os, deno ando u na p eocupaçâo com o
planemen o, sis ema izaçâo e con olo dos esul ados.
A e apa ela i a à análise da iabilidade económica das p opos as de in es imen o em sido a
mais alo izada que pela eo ía, que pelos abalhos empí icos ealizados ñas úl imas décadas.
Assim, u na ques áo do ques ioná io em po objec i o a e igua quais os mé odos mais u ilizados
pelas emp esas in es igadas, e a é que pon o esses mé odos sao u ilizados apenas pa a um pequeño
núme o de p ojec os, ou se pelo con á io sao usados na maio ia ou na o alidade dos p ojec os de
in es imen o ealizados.
De aco do com os esul ados ob idos pa ece que o c i é io mais u ilizado pelas emp esas
analisadas é o c i é io da TIR, ainda que a di e ença egis ada ela i amen e à aplicaçâo do VAL e do
Payback Pe iod (PB) seja mínima. Veja-se que o g ande núme o de emp esas que u ilizam a TIR,
aplicam-na a alguns p ojec os, enquan o que o VAL é usado po um g ande núme o de emp esas na
o alidade dos p ojec os de in es imen o. Po sua ez, o Payback Pe iod nâo ap esen a a popula idade
e idenciada em alguns es udos empí icos como sendo o mé odo mais usado. Na e dade, es e em
seguido da TIR em exequo com o VAL, ainda que ambém com u na di e ença pouco signi ica i a.
Po ém, as emp esas que o u ilizam aplicam-no à maio ia dos p ojec os de in es imen o. A Taxa de
Luc o Con abilís ico (ARR) apesa de se usada po um pequeño núme o de emp esas, as que a usam
aplicam-na sob e udo em odos os p ojec os, mui o embo a es e c i é io nao enha g ande popula idade
jun o das emp esas in es igadas.
Quad o 3 — U ilizaçâo dos C i é ios de Análise dos P ojec os de In es imen o
% emp esas que usam o c i é io % emp esas que nâo usam o c i é io
VAL 84,31 15,69
'TIR 88,24 11,76
PB 84,31 15,69
ARR 29,41 70,59
OUTRO 23,53 76,47
Quad o 4 — F equéncia de U i izaçâo dos C i é ios de Análise dos P ojec os de In es imen
ALGUNS
PROJECTOS
%
MAIORIA DOS
PROJECTOS
%
TODOS
OS PROJECTOS
%
NENHUM
PROJECTO
%
VAL 31,37 19,61 33,33 15,69
TIR 35,30 25,49 27,45 11,76
PB 23,53 31,37 29,41 15,69
ARR 7,84 7,84 13,73 70,59
OUTRO 7,84 5,88 9,81 76,47
Ce ca de 24% das emp esas in es igadas mani es a an! a u ilizaçâo de Ou o C i é io na análise
de p ojec os de in es imen o. Ñas emp esas que e e i am a u ilizaçâo de Ou o C i é io, a maio ia
ap esen a um c i é io com u na na u eza quali a i a — a impo ancia es a égica dos p ojec os —
sendo o mais ele an e e signi ica i o em elaçâo aos ou os c i é ios enunciados. Embo a o núme o de
emp esas que u iliza Ou o C i é io seja pouco signi ica i o, é pe inen e a maio ia e in ocado um
c i é io de na u eza quali a i a, aquando da omada de decisóes de in es imen o. A impo ancia
es a égica dos p ojec os de in es imen o pode se um ac o decisi o pa a a sua implemen açâo, nâo
sendo e idenciada es a impo ancia nos c i é ios de na u eza quan i a i a. Decidi pela implemen açâo
de um p ojec o de in es imen o é mui o mais do que a simples análise dos c i é ios quan i a i os, daí
McIn y e e Coul hu s (1985) e em enunciado mais do que u na ase ine en e à omada de decisóes
que nâo só os mé odos nsuais de a aiiaçâo de p ojec os de in es imen o.
47

IX Jomadas Hispano-Lusas de Ges ión Cien í ica
No que espei a à u ilizaçâo de múl iplos mé odos, e i ica-se que apenas ès das emp esas
in es igadas u ilizam um único mé odo, elegendo o VAL, a TIR e o Payback Pe iod. Con udo,
e i ica-se que a TIR é usada apenas em alguns p ojec os, sendo o Payback Pe iod e o VAL aplicado
pa a odos os p ojec os de in es imen o.
Quad o 5 — U ilizaçâo dos Mé odos: Nula, Singula e Múl ipla
U ilizaçâo dos Mé odos Núme o de Emp esas % de Emp esas
Nula 11,96%
Singula 35,88%
Múl ipla 47 92,16%
To al 51 100%
Em unçâo dos esul ados ansc i os no quad o 5 é possí el conclui que a combinaçâo
la gamen e p e e ida pela maio ia das emp esas é o Payback Pe iod, a TIR e o VAL. As emp esas
analisadas, que u ilizam mais do que um mé odo na análise dos p ojec os de in es imen o, ém um
compo amen o semelhan e à maio ia das emp esas in es igadas em es udos empí icos ealizados
nou os países.
Quad o 6 — U ilizaçâo de Múl iplos C i é ios
Combinaçôes Núme o de Emp esas % de Emp esas
PB+TIR+VAL 18 38,30%
PB+VAL+TIR+ARR 12 25,53%
V AL+TIR+PB+O 5 10,64%
PB+TIR 3 6,38%
VAL+O 24,25%
TIR+VAL 1 2,13%
PB+VAL+ARR 12,13%
TIR+O 12,13%
PB+V AL+TIR+ARR+O 2 4,25%
VAL+TIR+O 12,13%
TIR+PB+O 1 2,13%
To al 47 100%
Em elaçâo à o denaçâo dos mé odos de análise da endibilidade dos p ojec os de in es imen o,
pediu-se ás emp esas que mani es assem o g au de impo ância que a ibuem a cada um dos c i é ios.
Pa a o e ei o, de iniu-se uma escala de 5 a 1 (5-Mui o Impo an e, 4-Impo an e, 3-Impo áncia
Mode ada, 2-Pouco Impo an e, 1-Nada Impo an e) com a inalidade de conhece quai a o dem de
p e e encia em elaçâo aos c i é ios. A im de se es abelece uma o denaçâo en e os di e en es
mé odos em unçâo dos g aus de impo ância a ibuidos pelas emp esas, p ocedemos ao cálculo das
classi icaçôes médias ob idas po c i é io. Assim, po o dem dec escen e de impo ância, ob emos:
TIR => VAL =>PB=> OUTRO => AR
Des e esul ado podemos conclui que o pay-back nâo em a impo ância que assume nou os
países. A o denaçâo es abelecida pelas emp esas en e a TIR e o VAL, apesa de se coinciden e com a
maio ia dos es udos empí icos ealizados que concluem pela maio p e e encia e u ilizaçâo da TIR,
nâo é coe en e com os ensinamen os eó icos que p i ilegiam o VAL.
Na in es igaçâo desen ol ida p e endeu-se analisa se exis em di e enças signi ica i as no
p ocesso de omada de decisóes de in es imen o e nos mé odos de a aliaçâo dos p ojec os de
in es imen o en e os á ios sec o es de ac i idade. No que espei a ás sucessi as ases do p ocesso
de omada de decisóes, os esul ados ob idos indicam que no que espei a à exis ência de um
48
Á ea de Economía Financie a y Con abilidad
depa amen o que desen ol e ideias de in es imen o, à exis encia de sis emas de classi icaçâo das
p opos as de in es imen o e à exis ência de p ocedimen os esc i os, o sec o dos Se iços, em e mos
compa a i os, demons a u na maio con o midade com o modelo ap esen ado po McIn y e e
Coul hu s (1985). Con udo, em unçâo dos esul ados nao podemos conclui que as di e enças
egis adas sejam es a is icamen e signi ican es.
No que espei a à u ilizaçâo dos mé odos de a aliaçâo de p ojec os de in es imen o po sec o
de ac i idade, os esul ados mani es am algumas di e enças en e os sec o es de ac i idade embo a
seja possí el, a a és do es e do Qui Quad ado, conclui que es as nâo sâo es a is icamen e
signi ican es.
Fazendo a análise po ipo de emp esa, obse a-se que ñas e apas e e en es à exis ência de um
depa amen o que desen ol a ideias de in es imen os, à análise da acei abilidade das p opos as de
in es imen o e à compa açâo en e os esul ados ob idos e os es imados, as emp esas dependen es
ap esen am meno con o midade com o modelo e e ido a ás do que as emp esas independen es. Em
elaçâo à exis ência de sis emas de classi icaçâo das p opos as de in es imen o e à il agem das ideias
de in es imen os nâo se egis am di e enças signi ica i as en e as emp esas dependen es e as
independen es. Po úl imo, os p ocedimen os esc i os sâo mais usuais nas emp esas dependen es.
Em elaçâo aos mé odos de a aliaçâo de p ojec os de in es imen o usados po ipo de emp esa,
obse e-se que ñas emp esas públicas o mé odo mais usado é a TIR, seguida do Payback Pe iod e po
úl imo o VAL e a ARR. Po sua ez, as emp esas p i adas u ilizam mais o VAL, embo a com u na
pequeña di e ença em elaçâo à TIR e o Payback Pe iod. Em boa e dade, embo a se a em de
emp esas independen es, êm ca ac e ís icas di e en es dada a sua na u eza, daí es a pode cons i ui
u na azáo jus i ica i a pa a a di e ença egis ada quan o ao mé odo mais usado. Con udo, nâo pa ece
azoá el a busca de jus i icaçôes pa a a di e ença egis ada quan o ao mé odo mais usado, u na ez
que, em e mos ela i os, es a é pouco signi ica i a. Rela i amen e ás emp esas iliáis ou associadas a
emp esas es angei as egis ou-se que o mé odo mais usado é o Payback Pe iod, seguido do VAL e da
TIR. Es e esul ado pa ece i ao encon ó dos es udos empí icos ealizados nou os países que
e idencia an! o Payback Pe iod como o c i é io mais popula . Na e dade o PB assume g ande
popula idade nou os países, ais como Reino Unido, Japáo, Es ados Unidos, en e ou os, o a
a ando-se de iliáis ou associadas a emp esas es angei as e i ica-se u na endência pa a o uso des e
c i é io, o que pode se in e p e ado como o e lexo dos “hábi os” da emp esa “máe”.
5. CONCLUSÂO.
Tendo em con a o con on o en e a eo ía e a p á ica é possí el conclui que as emp esas
in es igadas seguem, apa en emen e, um p ocesso o mal e o ganizado na omada de decisóes de
in es imen o. No en an o, é impo an e egis a que as e apas e e en es à exis ência de um
depa amen o que desen ol a egula men e ideias de in es imen o e à exis ência de p ocedimen os
esc i os — subjacen es ás ases da c iaçâo e con olo — sâo aquelas em que se e i ica um meno g au
de cump imen o.
Es a análise é pe inen e, u na ez que nos pe mi e conclui que as emp esas em causa êm u na
au onomía na análise dos p óp ios p ojec os de in es imen o. Es e aspec o oma-se ele an e, dado que
o objec i o ine en e à selecçâo da amos a e a, p ecisamen e, ga an i que as emp esas que des a azem
pa e êm au onomía na análise de p ojec os de in es imen os e po an o as espos as em elaçâo aos
mé odos usados na a aliaçâo dos p óp ios p ojec os de in es imen o se ia, à p io i, nâo in luenciada
po o ganismos ex e nos.
A conclusáo que nos pa ece se líci a oma em elaçâo à u ilizaçâo dos mé odos é que, aínda
que seja pouco signi ica i a a di e ença dos esul ados, as emp esas in es igadas, nâo conside ando
u na análise po ipo de emp esas e po sec o a que pe encem, u ilizam mais a TIR que o VAL. Es a
conclusáo, aínda que coinciden e co n a maio ia das in es igaçôes ealizadas nou os países,
demons a que apesa do VAL se mani es amen e “p o egido” na eo ía em elaçâo à TIR, dadas as
de iciências eó icas deco en es da aplicaçâo da TIR, es a é p e e ida na ida p á ica. Vá ias
jus i icaçôes êm sido dadas, a ni el eó ico, pa a p e e ência da TIR po pa e das emp esas, po ém as
jus i icaçôes apon adas pelas emp esas em Po ugal é algo que pode á se al o de desen ol imen o
u u o. No e-se que es e ipo de in o maçâo ob iga a um ipo de ques ioná io cujas pe gun as e âo de
49
IX Jomadas Hispano-Lusas de Ges ión Cien í ica
assumi u na na u eza abe a, dando des e modo libe dade de espos a ao inqui ido, e des a o ma nâo
se limi a as espos as a jus i icaçôes que nos pa eçam plausí eis.
REFERÊNCIAS.
Bea es, R. G. (1988), “Ne P esen Value and Ra e o Re u n: Implici and Explici Rein es men
Assump ions”, Enginee ing Economis , Summe , 33, pp. 275-302
Be nha d, R. H. (1989), “Base Selec ion o Modi ied Ra es o Re u n and i s I ele ance o Op imal
P ojec Choice”, Enginee ing Economis , Fall, 35, pp. 55-65
Epps, R. W. e Mi chem, C. E. (1994), “A Compa a ion o Capi al Budge ing Tecniques Used in he
Uni ed S a es wi h Those Used in Japan and Ko ea”, Ad ances in In e na ional Accoun ing, 7,
pp. 205-214
Dean, Joel (1951), “Capi al Budge ing”, Columbia Uni e si y P ess, New Yo k
Fishe , I ing (1930), “The Theo y o In e es ”, Macmillan Company, New Yo k
Kim, S. H.; C ick, T.; Kim, Seung H. (1986), “Do Execu i es P ac ice Wha Academics P each?”,
Managemen Accoun ing, No embe , pp. 49-52
Le ley, F. (1993), “Re u n o Payback”, Adminis a o , Decembe , pp. 19-20
Lin, S. (1976), “The Modi ied In e nal Ra e o Re u n and a In es men C i e ia”, Enginee ing
Economis , Summe , 21, n°4, pp. 237-247
Lu z, F ied ich e Ve a (1951), “The Theo y o In es men o he Fi m”, P ince on Uni e si y P ess
McIn y e, A. e Coul hu s , N. (1985), “Theo y and P ac ice in Capi al Budge ing”, B i ish Accoun ing
Re ue, Au umn, pp. 24-70
Mills, R. (1988), “Capi al Budge ing - The S a e o he A ”, Long Range Planning, 21, n°4, pp. 76-81
Rego, Guilhe mina (1999), “VAL Ve sus TIR: Um Longo Deba e”, Tese de Mes ado em Finanças,
Uni e sidade Po ucalense.
Sangs e , A. (1993), “Capi al In es men App aisal Techniques: A Su ey o Cu en Usage”, Jou nal
o Business Finance and Accoun ing, Ap il, 20, n°3, pp. 307-332
Shull, D. M. (1992), “E icien Capi al P ojec Selec ion Th ough a Yield Based Capi al Budge ing
Technique”, Enginee ing Economis , Fall, 38, n°l, pp. 1-18
50