132nd mBank-CASE Seminar Proceedings: Is Europe Overbanked?

Is Europe overbanked? Czy w Europie jest za dużo banków? mBank – CASE Seminar Proceedings No. 132/2014 Zeszyty mBank – CASE nr 132/2014 ESRB Advisory Scientific Committee (chaired by Marco Pagano) mBank–CASE Seminar Proceedings are a continuation of BRE–CASE Seminar Proceedings, which were first published as PBR–CASE Seminar Proceedings Zeszyty mBank–CASE są kontynuacją serii wydawniczej Zeszyty PBR–CASE i następującej po niej serii BRE Bank–CASE CASE – Centrum Analiz Społeczno-Ekonomicznych – Fundacja Naukowa al. Jana Pawła II 61/212, 01–031 Warszawa mBank SA ul. Senatorska 18, 00–950 Warszawa Copyright: CASE – Centrum Analiz Społeczno-Ekonomicznych – Fundacja Naukowa i mBank SA Scientific editor/Redakcja naukowa Ewa Balcerowicz Series Coordinator/Sekretarz Zeszytów Katarzyna Sidło Translation/Tłumaczenie MAX Tłumaczenia DTP Marcin Dominik Jabłoński EAN: 9788371486129 JEL codes: E51, E58, G34 Publisher/Wydawca CASE – Centrum Analiz Społeczno-Ekonomicznych – Fundacja Naukowa, al. Jana Pawła II 61/212, 01–031 Warszawa Donor/Nakładca Fundacja mBanku, ul. Senatorska 18, 00–950 Warszawa This publication was originally published by ESRB – European Systemic Risk Board as Reports of the Advisory Scientific Committee No. 4/June 2014 “Is Europe Overbanked?” Zeszyt oryginalnie opublikowany został przez Europejską Radę ds. Ryzyka Systemowego (ESRB) jako Raport Doradczego Komitetu Naukowego Nr 4/ Czerwiec 2014 „Is Europe Overbanked?” Acknowledgements The report builds on a note on ‘XXL Banking Systems’, discussed at the ESRB General Board meeting in June 2013, and co-authored by Sam Langfield, Andrea Maechler, Carmelo Salleo and Olaf Weeken. Very useful comments were provided on the ASC report by Franklin Allen; Benoˆıt Coeur´e; Giovanni Dell’Ariccia; Andrea Maechler; Stan Maes; Salvatore Morelli; Tommaso Oliviero; Jean-Charles Rochet; Rudi Vander Vennet and Maarten Verwey. The report also benefited from discussions at the ESRB General Board, chaired by Mario Draghi; the ESRB Steering Committee, chaired by Mario Draghi; the ESRB Advisory Technical Committee, chaired by Stefan Ingves; the EU Economic and Financial Committee, chaired by Thomas Wieser; and a seminar at the European Commission, DG Competition. Giuseppe Cascarino and Bahar Maghssudnia provided outstanding and invaluable research assistance. Podziękowania W niniejszym raporcie wykorzystano dokument pt. „XXL Banking Systems” omawiany na posiedzeniu Zarządu ESRB w czerwcu 2013 r., którego współautorami są Sam Langfield, Andrea Maechler, Carmelo Salleo i Olaf Weeken. Cenne uwagi na temat raportu przekazali Franklin Allen; Benoˆıt Coeur´e; Giovanni Dell’Ariccia; Andrea Maechler; Stan Maes; Salvatore Morelli; Tommaso Oliviero; Jean-Charles Rochet; Rudi Vander Vennet oraz Maarten Verwey. W raporcie wykorzystano również dyskusje prowadzone w Zarządzie ESRB, któremu przewodniczy Mario Draghi; w Komitecie Sterującym ESRB, któremu przewodniczy Mario Draghi; w Doradczym Komitecie Technicznym ESRB, któremu przewodniczy Stefan Ingves; w Komitecie Ekonomicznym i Finansowym UE, któremu przewodniczy Thomas Wieser; oraz na seminarium DG ds. Konkurencji Komisji Europejskiej. Szczególną, bezcenną pomoc w badaniach zapewnili Giuseppe Cascarino i Bahar Maghssudnia. Disclaimer The views expressed in the Reports of the Advisory Scientific Committee are those of the authors and do not necessarily reflect the official stance of the ESRB or its member organisations. In particular, any views expressed in the Reports of the Advisory Scientific Committee should not be interpreted as warnings or recommendations by the ESRB as provided for in Art. 16 of Regulation No. 1092/2010 of 24 November 2010, which are subject to a formal adoption and communication process. Reproduction is permitted provided that the source is acknowledged. Nota prawna Opinie wyrażone w Raportach Doradczego Komitetu Naukowego przedstawiają poglądy ich autorów i nie muszą odzwierciedlać oficjalnego stanowiska ESRB lub jej organizacji członkowskich. W szczególności wszelkie opinie wyrażone w Raportach Doradczego Komitetu Naukowego nie powinny być interpretowane jako ostrzeżenia bądź rekomendacje ESRB zgodnie z art. 16 rozporządzenia nr 1092/2010 z dnia 24 listopada 2010 r., podlegające formalnemu procesowi zatwierdzenia i publikacji. Kopiowanie dozwolone pod warunkiem podania źródła. mBank–CASE Seminar Proceedings No. 132 / Zeszyty mBank–CASE Nr 132 4 Marco Pagano Marco Pagano, PhD, is a renowned academic and Professor at the Department of Economics and Statistics of the University of Naples Federico II. He is President of the Einaudi Institute for Economics and Finance (EIEF), Director of the Center for Studies in Economics and Finance (CSEF), and Research Fellow of the Center for Economic Policy Research. He was a consultant to the Italian Treasury on the reform of security markets and a member of the Treasury’s commission for privatizations. His work focusses primarily on financial economics, especially banking, corporate finance, and market microstructure. In 1997 he and Ailsa Ro¨ell were jointly awarded the BACOB European Prize for Economics and Financial Research. Journals that have published his works include the American Economic Review, the Review of Economic Studies, the Quarterly Journal of Economics, the Journal of Finance and the Review of Financial Studies. This report was written by a group of the ESRB’s Advisory Scientific Committee, chaired by Marco Pagano and assisted by Sam Langfield. In addition, the ASC group comprised Viral Acharya, Arnoud Boot, Markus Brunnermeier, Claudia Buch, Martin Hellwig, Andr´e Sapir and Ieke van den Burg. Dr Marco Pagano, światowej sławy akademik oraz wykładowca na Wydziale Ekonomii i Statystyki Uniwersytetu im. Fryderyka II w Neapolu. Jest prezesem Einaudi Institute for Economics and Finance (EIEF), dyrektorem Center for Studies in Economics and Finance (CSEF) oraz Research Fellow w Center for Economic Policy Research. W przeszłości — konsultant włoskiego Ministerstwa Skarbu w zakresie reform rynku papieru wartościowych oraz członek komisji Ministerstwa Skarbu ds. prywatyzacji. Jego zainteresowania badawcze dotyczą ekonomii finansowej, zwłaszcza bankowości, finansów przedsiębiorstwa oraz makroekonomii. W 1997 roku razem z Ailsa Ro¨ell został uhonorowany BACOB European Prize for Economics and Financial Research, przyznawaną za wybitne osiągnięcia w dziedzinie finansów i ekonomii. Jego prace zostały opublikowane m.in. w the American Economic Review, the Review of Economic Studies, the Quarterly Journal of Economics, the Journal of Finance oraz the Review of Financial Studies Publikacja została przygotowana przez Doradczy Komitet Naukowy Europejskiej Rady ds. Ryzyka Systemowego (ESRB), którego przewodniczącym jest Marco Pagano. W pracach asystował Sam Langfield, w skład grupy roboczej weszli także Viral Acharya, Arnoud Boot, Markus Brunnermeier, Claudia Buch, Martin Hellwig, Andr´e Sapir oraz Ieke van den Burg. mBank–CASE Seminar Proceedings No. 132 / Zeszyty mBank–CASE Nr 132 5 Table of Contents Spis treści Introduction 7 Wstęp Section 1: Anamnesis: The Basic Facts 9 Rozdział 1: Anamneza: Podstawowe fakty Part A: Banking system size 9 Część A: Wielkość systemu bankowego Part B: Banking system concentration 17 Część B: Koncentracja systemu bankowego Part C: Banking system leverage 20 Część C: Dźwignia finansowa w systemie bankowym Section 2: Diagnosis: Has Banking Expanded Too Much? 25 Rozdział 2: Diagnoza: Czy bankowość nadmiernie się rozrosła? Part A: Excessive private credit creation by banks 27 Część A: Nadmierna kreacja kredytu prywatnego przez banki Part B: Excessively bank-based financial structure 49 Część B: Struktura finansowa zbyt mocno oparta na bankach Part C: Banks’ excessive non-bank activities 61 Część C: Nadmierna niebankowa działalność banków Section 3: Etiology: Why Has Overbanking Occurred 73 Rozdział 3: Etiologia: Skąd wzięło się zjawisko nadmiernego rozrostu bankowości? Part A: Public bank support and inadequate prudential supervision 73 Część A: Wsparcie państwa dla banków i nieadekwatny nadzór ostrożnościowy Part B: Politics 79 Część B: Polityka Part C: Technology and competition 82 Część C: Technologia i konkurencja Section 4: Therapy: How Could New Policies Help? 84 Rozdział 4: Terapia: Jak pomóc mogą nowe polityki? Endnotes 92 Przypisy Bibliography 95 Literatura The list of previous PBR-CASE / BRE Bank–CASE and mBank–CASE Seminar Proceedings 102 Lista Zeszytów PBR-CASE / BRE Bank–CASE i mBank–CASE mBank–CASE Seminar Proceedings No. 132 / Zeszyty mBank–CASE Nr 132 6 Introduction Wstęp This paper is after a difficult question: has banking grown too much in Europe? The difficultly of the question lies in the words “too much”, which require a normative answer. We must take a stance on how much is “too much”, based on the needs of the real economy in Europe. To tackle the question, we take an approach similar to that of a doctor treating a patient who seems overweight. The doctor’s first step is anamnesis: to collect information about the patient’s current and past weight and their medical history; and to benchmark these data against those of other people. Likewise, in Section 1 we review basic facts about the banking system in Europe, including its size, recent growth, concentration and leverage, and compare these data with those of other banking systems. According to all indicators, our patient is abnormally heavy. The doctor must then make a diagnosis: as to whether the patient has gained “too much” weight, in the sense of weight gain leading to problems such as high blood pressure, sleep and breathing difficulties, and so on. Similarly, in Section 2 we explore whether the European banking system has expanded beyond the point where it makes positive contributions (at the margin) to the real economy. Specifically, we investigate whether banks’ recent expansion is associated with (i) lower and more volatile economic growth; and (ii) excessive risk-taking and more frequent financial crises, including banking and sovereign debt crises. At this point, the doctor considers why the patient has gained so much weight, i.e. turns to etiology: is it eating disorders, a sedentary lifestyle, or a disease? This question is asked not just out of curiosity, but because these causes entail different prognoses regarding the future of the patient’s health and different therapies. Similarly, Europe’s overbanking problem reflects various causes (described in Section 3): (i) government support and inadequate prudential supervision have exacerbated banks’ moral hazard problems; (ii) politicians in some countries have encouraged such expansion, for instance to promote “national champions” or to stimulate employment growth for electoral reasons; and (iii) the cost mix of European banks may have induced banks to overextend their market presence. W niniejszym dokumencie podejmujemy próbę odpowiedzi na trudne pytanie: czy bankowość w Europie nie rozrosła się nadmiernie? Trudność tego pytania sprowadza się do słowa „nadmiernie”, które wymaga odpowiedzi normatywnej. W kwestii terminu „nadmiernie” musimy przyjąć podejście oparte na potrzebach realnej gospodarki w Europie. By zmierzyć się z tym pytaniem, potraktujmy je jak lekarz traktuje pacjenta z nadwagą. Pierwszy krok dla lekarza to anamneza — zebranie informacji o obecnej i wcześniejszej wadze pacjenta i jego historii medycznej oraz porównanie tych danych z danymi innych osób. Podobnie my w rozdziale 1 dokonaliśmy przeglądu podstawowych faktów o systemie bankowym w Europie, w tym o jego wielkości, niedawnym wzroście, koncentracji i dźwigni finansowej, a także porównaliśmy te dane z danymi z innych systemów bankowych. Wedle wszystkich wskaźników nasz pacjent waży nadzwyczaj dużo. Następnie lekarz musi przeprowadzić diagnozę — czy pacjent „nadmiernie” przybrał na wadze w tym sensie, że nadmiarowa waga może powodować problemy, jak wysokie ciśnienie krwi, trudności ze snem i z oddychaniem itp. Podobnie my w rozdziale 2 zbadaliśmy, czy europejski system bankowy rozrósł się tak bardzo, że nie wnosi już pozytywnego wkładu (marginalnie) do gospodarki realnej. W szczególności zbadaliśmy, czy niedawna ekspansja banków wiąże się z (i) niższym i bardziej zmiennym wzrostem gospodarczym oraz (ii) podejmowaniem nadmiernego ryzyka i częstszymi kryzysami finansowymi, w tym kryzysami bankowymi i kryzysami zadłużenia publicznego. Na tym etapie lekarz zastanawia się, dlaczego pacjent tak bardzo przybrał na wadze, czyli przechodzi do etiologii — czy powodem jest nieprawidłowe odżywianie, siedzący tryb życia, choroba? Pytanie to stawia sobie nie z ciekawości, a dlatego, że różne powody mogą prowadzić do różnej prognozy dalszego stanu zdrowia pacjenta oraz do różnych terapii. Podobnie problem nadmiernego rozrostu banków w Europie odzwierciedla różne przesłanki (opisane w rozdziale 3): (i) wsparcie rządu i nieadekwatny nadzór ostrożnościowy zwiększające problem pokusy nadużyć w bankach, (ii) wspieranie przez polityków w niektórych krajach takiej ekspansji, na mBank–CASE Seminar Proceedings No. 132 / Zeszyty mBank–CASE Nr 132 7 Finally, after gathering and evaluating all the evidence, the doctor prescribes therapies for the sorry patient. The objective of therapy is to address the root causes of the illness; alleviate nasty symptoms; and avoid unintended side-effects. Likewise, in Section 4, we outline possible policies to address overbanking in Europe. We are not the first doctors that the European banking system has consulted in recent years. Our patient has just taken a potent medicine (the CRD IV package) and has prescriptions for more (BRRD, SSM, SRM, and possibly structural reform).1Indeed, our patient has grown tired of this medicinal onslaught: he has “therapy fatigue”. But, in our view, more is needed. Some therapies could have a higher dosage; others have not been tried at all. We think that a course of new treatments will brighten the prognosis: helping the European banking system to make a speedy and lasting recovery from its current bloated state. przykład w celu promowania „narodowych liderów” lub stymulowania wzrostu zatrudnienia z powodów związanych w ich elektoratem oraz (iii) strukturę kosztową europejskich banków mogącą skłaniać je do nadmiernego zwiększania ich obecności rynkowej. Wreszcie po zebraniu i ocenie danych lekarz przepisuje nieszczęsnemu pacjentowi terapię. Celem terapii jest przeciwdziałanie podstawowym przyczynom choroby, złagodzenie nieprzyjemnych symptomów oraz unikanie niezamierzonych efektów ubocznych. Podobnie w rozdziale 4 szkicujemy możliwe polityki przeciwdziałające nadmiernemu rozrostowi bankowości w Europie. Nie jesteśmy pierwszymi lekarzami, z którymi europejski system bankowy konsultował się w ostatnich latach. Nasz pacjent właśnie wziął silny lek (pakiet CRD IV) i dostał recepty na kolejne (BRRD, SSM, SRM oraz ewentualna reforma strukturalna)1. Co więcej, nasz pacjent zdążył się już tą medyczną ofensywą zmęczyć — cierpi na „zmęczenie terapią”. Jednak w naszej ocenie potrzebne są dalsze działania. Niektóre terapie opierać się mogą na większej dawce. Innych jeszcze w ogóle nie wypróbowano. Naszym zdaniem bateria nowych terapii poprawi prognozę, dzięki czemu europejski system bankowy szybko i na dobre wyjdzie z obecnego stanu rozdęcia. mBank–CASE Seminar Proceedings No. 132 / Zeszyty mBank–CASE Nr 132 8 Section 1: Anamnesis: The Basic Facts Rozdział 1: Anamneza: Podstawowe fakty Over the past 15 years, the EU’s banking sector has undergone radical transformations. The sector has ballooned in size: banks have greatly increased the supply of private credit, and expanded into new lines of business. Growth has been concentrated in the largest banks, which have also become more leveraged. This section documents these basic facts. W ciągu ostatnich piętnastu lat sektor bankowy w Unii Europejskiej przeszedł radykalną transformację. Wielkość sektora gwałtownie rosła — banki znacznie zwiększały podaż prywatnego kredytu i wchodziły w nowe segmenty działalności. Wzrost koncentrował się w największych bankach, które również zwiększały dźwignię finansową. W niniejszym rozdziale udokumentowano te podstawowe fakty. Part A: Banking system size Część A: Wielkość systemu bankowego For most of the twentieth century, the volume of credit intermediation by banks relative to national output was stationary. In western Europe and the US, bank loans to the domestic private sector (as a proportion of domestic GDP) fluctuated around 40% from 1900 until about 1980 (Figure 1). Since then, the ratio of domestic bank loans to GDP has trended upwards. Statistical analysis shows that Europe’s upward trend accelerated in the late 1990s, widening the gap between Europe and the US. Bank credit-to-GDP has increased everywhere in Europe, but the extent of the increase varies (Figure 2). Four EU countries (Finland, Germany, France and Austria) experienced only modest increases in credit to GDP over 1991–2011. Elsewhere, bank credit grew very substantially relative to GDP: in nine countries, the ratio more than doubled. Five countries where bank credit grew most substantially — Cyprus, Ireland, Spain, Portugal and Greece — received various forms of EU assistance over 2010–2014. On top of this rapid growth in domestic private credit, European banks have expanded into other business lines, including securities and derivatives trading and lending to foreign entities. Przez większą część XX wieku wolumen pośrednictwa kredytowego banków w relacji do produktu krajowego był stały. W Europie Zachodniej i USA stosunek kredytów bankowych dla krajowego sektora prywatnego do PKB wahał się w okolicach 40% w okresie od 1900 r. do ok. 1980 r. (Wykres 1). W późniejszych latach stosunek krajowych kredytów bankowych do PKB wykazywał tendencję rosnącą. Analiza statystyczna wskazuje, że tendencja wzrostowa w Europie przyspieszyła pod koniec lat 90. XX wieku, a różnica pomiędzy Europą a USA pogłębiła się. Stosunek kredytu bankowego do PKB rósł w całej Europie, ale w różnym tempie (Wykres 2). Cztery kraje UE (Finlandia, Niemcy, Francja i Austria) odnotowały tylko niewielki wzrost stosunku kredytów do PKB w latach 1991–2011. W innych krajach kredyt bankowy w stosunku do PKB wzrósł znacząco — w dziewięciu krajach wskaźnik ten wzrósł ponad dwukrotnie. Pięć krajów, w których kredyt bankowy wzrósł najbardziej (Cypr, Irlandia, Hiszpania, Portugalia i Grecja), otrzymały różne formy pomocy unijnej w latach 2010–2014. Oprócz tego gwałtownego wzrostu krajowego kredytu prywatnego banki europejskie wchodziły w inne segmenty działalności, w tym obrót papierami wartościowymi i instrumentami pochodnymi oraz udzielanie kredytów podmiotom zagranicznym. mBank–CASE Seminar Proceedings No. 132 / Zeszyty mBank–CASE Nr 132 9 Three important insights emerge from Figure 9. First, there is a common factor underpinning changes over time in financial structure: all countries became more market-based through the 1990s, and subsequently more bank-based over the 2000s. Second, the shift towards markets was more profound in the US in the 1990s. Third, the shift to banks was stronger in Europe over the 2000s. As a result, the transatlantic difference in financial structure is now much more pronounced than in 1990. All EU countries are clustered well below one in 2011 (Figure 9); the US, by contrast, has a ratio of stock market capitalisation to bank credit of around two. Z Wykresu 9 płyną trzy ważne wnioski. Po pierwsze, zmiany struktury finansowej wraz z upływem czasu łączy wspólna cecha — wszystkie kraje stały się bardziej zorientowane na rynki w latach 90., a następnie bardziej zdane na banki w latach dwutysięcznych. Po drugie przesunięcie w kierunku rynków w latach 90. było bardziej wyraziste w USA. Po trzecie, przesunięcie na rzecz banków w latach dwutysięcznych było silniejsze w Europie. W efekcie transatlantyckie różnice struktury finansowej są obecnie bardziej wyraziste niż w 1990 r. Wszystkie kraje UE zgrupowane są poniżej jedności w 2011 r. (Wykres 9), z kolei USA mają wskaźnik kapitalizacji rynku akcji do kredytu bankowego na poziomie około 2. Figure 9: Financial structure (measured as the ratio of stock market capitalisation to bank credit to the private sector) / Wykres 9: Struktura finansowa (mierzona wskaźnikiem kapitalizacji rynku akcji do kredytu bankowego dla sektora prywatnego) 1960 2000 0 2010 2 1 France / Francja Italy / Włochy Spain / Hiszpania UK USA 3 Germany / Niemcy 198019801970 Sources: Rajan and Zingales (2003); Schularick and Taylor (2012); and the World Bank. Notes: Financial structure is measured as the ratio of stock market capitalisation to bank credit (to the private sector). Special thanks to Luigi Zingales for sharing data. Źródło: Rajan i Zingales (2003); Schularick i Taylor (2012); Bank Światowy. Uwagi: Struktura finansowa mierzona wskaźnikiem kapitalizacji rynku akcji do kredytu bankowego dla sektora prywatnego. Specjalne podziękowania dla Luigiego Zingalesa za przekazanie danych. mBank–CASE Seminar Proceedings No. 132 / Zeszyty mBank–CASE Nr 132 16 Part B: Banking system concentration Część B: Koncentracja systemu bankowego As the European banking system has become larger, it has also become more concentrated. Figure 10 shows that the proportion of a national banking system’s total assets held by its largest three banks (the C3 ratio) has increased since 2000 in all major EU countries (except Italy). The UK shows the most marked increase. The US banking system has also become more concentrated, but from a much lower starting point in 2000. In one sense, this comparison between EU countries and the US could be considered misleading, since the EU is a common market for banking services. The largest three banks in the EU together held assets of AC7.3tn in 2012, or 21% of the total EU banking system — lower than in the US (35%). But comparing the EUwide C3 ratio with the US’s C3 ratio is also misleading, because banks just smaller than the top three are much bigger in the EU than in the US. The largest 20 banks in the EU in 2012 had total assets of US$23.7tn, compared with US$12.4tn in the US (or US$17.7tn under IFRS accounting).2Figure 11 illustrates this point: beyond the largest six banks, which account for about 90% of GDP in both the EU and US, the gap between the EU and US widens substantially. To appreciate the importance of large banks, consider a thought experiment. If the largest 20 banks’ assets had grown in line with nominal GDP since 1996 — and GDP growth had been the same — what would have been the size of the banking system in 2012? Strikingly, we find that the near-doubling in the size of the EU banking system (relative to GDP) since 1996 is entirely attributable to the growth of the largest 20 banks (Figure 12). This is also true of the US (Figure 13), but the magnitude of the effect is much smaller. The largest 20 banks in the US grew 61 percentage points relative to GDP over 1996–2012, compared with growth of 139 percentage points by the largest 20 EU banks. W miarę wzrostu wielkości europejskiego systemu bankowego stawał się on również silniej skoncentrowany. Na Wykresie 10 wykazano, że udział trzech największych banków w sumie aktywów krajowego systemu bankowego (wskaźnik C3) rósł od 2000 r. we wszystkich większych krajach UE (poza Włochami). Największy wzrost nastąpił w Wielkiej Brytanii. System bankowy w USA również stał się silniej skoncentrowany, ale począwszy od dużo niższego poziomu wyjściowego w 2000 r. W pewnym sensie to porównanie pomiędzy krajami UE a USA można by uznać za mylące, ponieważ UE posiada wspólny rynek usług bankowych. Trzy największe banki w EU wspólnie posiadają 7,3 bln EUR aktywów, co odpowiada 21% aktywów całego systemu bankowego w UE — mniej niż w USA (35%). Ale porównanie wskaźnika C3 dla całej UE ze wskaźnikiem C3 dla USA jest również mylące, ponieważ banki trochę mniejsze od trzech największych banków są dużo większe w UE niż w USA. Dwadzieścia największych banków w UE w 2012 r. miało sumę aktywów na poziomie 23,7 bln USD w porównaniu z 12,4 bln USD w USA (lub 17,7 bln USD zgodnie z MSSF)2. Obrazuje to Wykres 11 — poza grupą sześciu największych banków, na które przypada ok. 90% PKB zarówno w UE jak i w USA, różnica pomiędzy UE a USA jest znacznie większa. Aby odpowiednio zrozumieć wagę dużych banków, można przeprowadzić pewien eksperyment myślowy. Gdyby aktywa 20 największych banków rosły w proporcji do nominalnego PKB od 1996 r., zaś wzrost PKB był taki sam, jaka byłaby wielkość systemu bankowego w 2012 r.? Co ciekawe, okazuje się, że niemal dwukrotny wzrost wielkości systemu bankowego w UE (w relacji do PKB) od 1996 r. można w całości przypisać wzrostowi 20 największych banków (Wykres 12). Dotyczy to również USA (Wykres 13), przy czym efekt ten ma dużo mniejszą skalę. Dwadzieścia największych banków w USA urosło o 61 punktów procentowych w relacji do PKB w latach 1996–2012 w porównaniu ze wzrostem o 139 punktów procentowych dla 20 największych banków w UE. mBank–CASE Seminar Proceedings No. 132 / Zeszyty mBank–CASE Nr 132 17 Figure 10: Top three bank assets as % of total bank assets by country / Wykres 10: Udział aktywów trzech największych banków w łącznych aktywach banków w poszczególnych krajach (w %) 2000 2005 25% 2010 75% 50% France / Francja Italy / Włochy Spain / Hiszpania UK USA Source: Bankscope; World Bank Financial Development and Structure Dataset. Źródło: Bankscope; World Bank Financial Development and Structure Dataset. Figure 11: Bank assets/regional GDP in 2012, cumulated over the top 20 banks (%) / Wykres 11: Stosunek aktywów banków do regionalnego PKB w 2012 r. dla 20 największych banków (w %) 1 2 6 73 4 5 0% 8 9 150% 100% 50% 200% EU US-GAAP US-IFRS (estimate / wartość szacunkowa) 10 11 15 1612 13 14 17 18 19 20 Top 20 individual banks in US and EU (in descending order of size) 20 największych banków (uszeregowane w porządku malejącym ze względu na rozmiar) Source: Bloomberg; IMF. Źródło: Bloomberg; MFW. mBank–CASE Seminar Proceedings No. 132 / Zeszyty mBank–CASE Nr 132 18 Figure 12: EU: Actual and “counterfactual” total banking system assets / GDP (%) / Wykres 12: UE – stosunek faktycznych i „kontrfaktycznych” aktywów systemu bankowego do PKB (w %) 1996 1998 2006 20082000 2002 2004 50 2010 2012 350 250 150 Actual / Faktyczne Counterfactual / Kontrfaktyczne Source: Bloomberg; own calculations. Notes: “Actual” plots actual observations on the ratio of total banking-system assets to GDP. “Counterfactual” is the same, except that the assets of the largest 20 EU banks are assumed to grow in line with nominal GDP from 1996. The largest 20 EU banks are BNPP, BBVA, Santander, Barclays, Commerzbank, Danske, Deutsche, Dexia, HSBC, ING, Intesa, KBC, LBG, Natixis, RBS, SEB, Societ´e G´enerale, Standard Chartered, Svenska Handelsbanken and UniCredit. The denominator is the sum of the nominal GDPs of the nine EU countries home to at least one top 20 bank (i.e. BE, DK, DE, ES, FR, IT, NL, SE and the UK). Źródło: Bloomberg; obliczenia własne. Uwagi: „Faktyczne” dotyczy faktycznych obserwacji wskaźnika sumy aktywów systemu bankowego do PKB. „Kontrfaktyczne” również, przy czym założono, że aktywa 20 największych banków w UE rosną w proporcji do nominalnego PKB od 1996 r. 20 największych banków to BNPP, BBVA, Santander, Barclays, Commerzbank, Danske, Deutsche, Dexia, HSBC, ING, Intesa, KBC, LBG, Natixis, RBS, SEB, Societ´e G´enerale, Standard Chartered, Svenska Handelsbanken i UniCredit. Figure 13: US: Actual and “counterfactual” total banking system assets / GDP (%) / Wykres 13: USA — stosunek faktycznych i „kontrfaktycznych” aktywów systemu bankowego do PKB (w %) 50 250 150 Actual/ Faktyczne Counterfactual / Kontrfaktyczne 1996 1998 2006 20082000 2002 2004 2010 2012 Source: Bloomberg; own calculations. Notes: “Actual” plots actual observations on the ratio of total banking-system assets (estimated using IFRS accounting standards) to GDP. “Counterfactual” plots these observations as if the assets of the top 20 US banks had grown in line with nominal US GDP from 1996. The top 20 US banks are BB&T, Bank of America, Bank of New York Mellon, Capital One, Citigroup, Fifth Third, Goldman Sachs, JPMorgan Chase, KeyCorp, M&T, Morgan Stanley, Northern Trust, PNC, Regions, SLM, State Street, SunTrust, US Bancorp, Washington Mutual and Wells Fargo. Źródło: Bloomberg; obliczenia własne. Uwagi: „Faktyczne” dotyczy faktycznych obserwacji wskaźnika sumy aktywów systemu bankowego (szacunki zgodne z MSSF) do PKB. „Kontrfaktyczne” pokazuje te same obserwacje tak jakby aktywa 20 największych bankw w USA rosły w proporcji do nominalnego PKB w USA od 1996 r. 20 największych banków w USA to BB&T, Bank of America, Bank of New York Mellon, Capital One, Citigroup, Fifth Third, Goldman Sachs, JPMorgan Chase, KeyCorp, M&T, Morgan Stanley, Northern Trust, PNC, Regions, SLM, State Street, SunTrust, US Bancorp, Washington Mutual i Wells Fargo. mBank–CASE Seminar Proceedings No. 132 / Zeszyty mBank–CASE Nr 132 19 Figure 12 therefore reveals that the large size of the EU banking system and the size of the EU’s largest banks are two related phenomena. In an important sense, these phenomena are two sides of the same coin. In order to understand the implications of overbanking in the EU, this report will therefore analyse both phenomena. Dlatego też na Wykresie 12 wykazano, że znaczna wielkość systemu bankowego w UE i wielkość największych banków w UE to dwa powiązane ze sobą zjawiska. W pewnym ważnym sensie stanowią one dwie strony tego samego medalu. Dlatego też aby zrozumieć konsekwencje nadmiernego rozrostu bankowości w UE, w niniejszym raporcie poddano je analizie. Part C: Banking system leverage Część C: Dźwignia finansowa w systemie bankowym Increases in banking system size and concentration were matched by greater leverage in the largest banks. In the late 1990s, the largest 20 listed banks in the EU had a median leverage ratio (defined as the book value of equity divided by the book value of total assets) of around 6%: at the median, assets were 17 times greater than equity (Figure 14). By 2008, the median of the largest 20 banks’ leverage ratios had dropped to just over 3% (at the median, assets were 32 times equity). All of the largest 20 listed EU banks participated in this leverage expansion before 2009. In the late 1990s, only a few of the largest 20 banks had leverage ratios below 4%; 10 years later, a minority had leverage ratios above 4%. Banks that in 2003 had leverage ratios above 8% — such as HSBC and BBVA — had by 2008 reduced their leverage ratios by around half. The two banks that began the decade with leverage ratios below 3% — Commerzbank and Dexia — finished the decade in receipt of equity from national taxpayers. While large banks’ leverage ratios fell between 2000 and 2007, the regulatory ratio — Tier 1 capital to risk-weighted assets — remained relatively stable. The median Tier 1 capital ratio was around 8% in each year between 1997 and 2007 — a period over which the median leverage ratio fell by half (Figure 14). Wzrostowi wielkości i koncentracji systemu bankowego towarzyszył wzrost dźwigni finansowej największych banków. Pod koniec lat 90. mediana wskaźnika dźwigni finansowej (definiowanej jako wartość księgowa kapitałów własnych do wartości księgowej sumy aktywów) dla 20 największych giełdowych banków w UE wynosiła ok. 6% - dla mediany aktywa były 17 razy większe od kapitałów własnych (Wykres 14). W 2008 r. mediana wskaźnika dźwigni finansowej dla 20 największych banków spadła do zaledwie 3% (dla mediany aktywa były 32 razy większe od kapitałów własnych). Wszystkie dwadzieścia największych giełdowych banków w UE miało swój udział w zwiększaniu dźwigni finansowej do 2009 r. Pod koniec lat 90. tylko kilka z 20 największych banków miało dźwignię finansową na poziomie poniżej 4%. Dziesięć lat później mniejszość spośród nich miała dźwignię powyżej 4%. Banki, które w 2003 r. miały dźwignię powyżej 8%, jak HSBC i BBVA, do 2008 r. zmniejszyły ten wskaźnik mniej więcej o połowę. Dwa banki, które wkroczyły w tę dekadę z dźwignią poniżej 3% — Commerzbank i Dexia — zamknęły ją, przyjmując pomoc kapitałową od krajowych podatników. Podczas gdy wskaźnik dźwigni finansowej dużych banków spadał w okresie od 2000 do 2007 r., współczynnik regulacyjny — stosunek kapitału Tier 1 to aktywów ważonych ryzykiem — kształtował się na względnie stabilnym poziomie. Mediana współczynnika kapitałowego Tier 1 wynosiła ok. 8% w każdym roku z okresu 1997– 2007, kiedy to mediana dźwigni finansowej spadła o połowę (Wykres 14). mBank–CASE Seminar Proceedings No. 132 / Zeszyty mBank–CASE Nr 132 20 Figure 14: Book leverage ratio versus regulatory capital ratio (median of top 20 banks) / Wykres 14: Wskaźnik dźwigni finansowej wg wartości księgowej i regulacyjny wskaźnik kapitałowy (mediana dla 20 największych banków) 1995 2000 2005 3% 2010 12% 9% 6% Median regulatory ratio (Tier 1 capital/Risk-weighted assets) Mediana wskaźnika regulacyjnego (Kapitał podstawowy Tier 1/Aktywa mierzone ryzykiem) Median leverage ratio (Common equity/Total assets) Mediana wskaźnika dźwigni finansowej (Kapitał podstawowy/Aktywa całkowite) Source: Bloomberg. Note: The plotted lines show the median regulatory ratio and median leverage ratio in a balanced sample of the largest 20 EU banks. Źródło: Bloomberg. Uwaga: Krzywe wskazują medianę dla wskaźnika regulacyjnego i medianę dla wskaźnika dźwigni finansowej w zbilansowanej próbie 20 największych banków w UE. Figure 15: Correlation of E/TA and T1/RWA / Wykres 15: Korelacja E/TA i T1/RWA Biggest 20 listed banks / 20 największych banków notowanych na giełdzie Other listed banks / Inne banki notowane na giełdzie 1998 2000 2008 20102002 2004 2006 -0.8 2012 -0.6 -0.4 -0.2 0.0 0.2 0.4 0.6 0.8 1.0 Source: Bloomberg. Źródło: Bloomberg. mBank–CASE Seminar Proceedings No. 132 / Zeszyty mBank–CASE Nr 132 21 These insights reflect increasing divergence between book and regulatory measures of leverage. These two measures were highly correlated in the 1990s, as one would expect. But the correlation between them broke down in the early 2000s for the largest banks (Figure 15). By 2012, the correlation had turned strongly negative (Figure 16). Remarkably, a negative correlation implies that banks that were more capitalised according to the regulator had lower equity-to-asset ratios. The linear regression line shown in Figure 16 has a slope of –0.5, and is significant at the 1% level of confidence. This negative slope is significant even when excluding Dexia from the regression. Large banks were thus able to increase their leverage — and therefore their return on equity (unadjusted for risk) — while complying with risk-based regulatory ratios. These large banks are more able to devise internal risk models to determine the risk weights to be applied to their assets (Beltratti and Paladino (2013)). Moreover, banks increasingly issued lower quality capital, widening the gap between common equity and broader Tier 1 capital (Boyson, Fahlenbrach and Stulz (2014)). Following Goodhart’s law, as risk-based regulatory ratios increasingly became the “gold standard” of perceived resilience in successive generations of Basel accords, they became decreasingly useful as an indicator of future distress probability (Danielsson (2002)). Figure 17 crystallises this notion: banks’ Tier 1 capital ratios in 2006 were uninformative about their true default probabilities. Several banks with high regulatory capital ratios in 2006 subsequently failed; conversely, several banks with low regulatory ratios in 2006 did not. Te wnioski odzwierciedlają rosnącą rozbieżność miar dźwigni opartych na wartości księgowej i współczynniku regulacyjnym. Obie miary były, jak można się było spodziewać, silnie skorelowane w latach 90. Jednak ich korelacja dla największych banków załamała się na początku lat dwutysięcznych (Wykres 15). W 2012 r. korelacja ta była silnie ujemna (Wykres 16). Co ciekawe, ujemna korelacja oznacza, że banki, które w ocenie regulatorów były lepiej dokapitalizowane, miały niższe wskaźniki kapitałów własnych do aktywów. Krzywa regresji liniowej na Wykresie 16 ma nachylenie –0,5 i istotność na poziomie ufności 1%. To ujemne nachylenie jest istotne nawet po wyłączeniu z regresji banku Dexia. Tak więc duże banki mogły zwiększać dźwignię, a tym samym swój wskaźnik zwrotu z kapitału (bez korekty o ryzyko), przestrzegając współczynników regulacyjnych opartych na ryzyku. Takie duże banki mają więcej możliwości zaprojektowania wewnętrznych modeli ryzyka w celu określenia wag ryzyka przypisywanych aktywom (Beltratti i Paladino). Co więcej, banki coraz częściej emitowały kapitał niższej jakości, a luka pomiędzy akcjami zwykłymi a szerszym kapitałem Tier 1 rosła (Boyson, Fahlenbrach i Stulz). Zgodnie z prawem Goodharta, w miarę jak współczynniki regulacyjne oparte na ryzyku coraz bardziej stawały się „złotym standardem” postrzeganej odporności w kolejnych generacjach umów bazylejskich, były one coraz mniej użyteczne jako wskaźnik prawdopodobieństwa przyszłych zagrożeń (Danielsson). Na Wykresie 17 zobrazowano tę koncepcję — współczynniki kapitałowe Tier 1 banków w 2006 r. nic nie mówią o faktycznym prawdopodobieństwie ich upadłości. Kilka banków o wysokich regulacyjnych współczynnikach kapitałowych w 2006 r. później upadło, w odróżnieniu od kilku banków o niskich współczynnikach regulacyjnych w 2006 r. mBank–CASE Seminar Proceedings No. 132 / Zeszyty mBank–CASE Nr 132 22 Figure 16: E/TA vs T1/RWA in 2012 / Wykres 16: E/TA i T1/RWA w 2012 r. 0 8 6 2 10 12 1614 18 20 4 Tier 1 capital/Risk-weighted assets (%) / Kapitał podstawowy Tier 1/Aktywa mierzone ryzykiem (%) Total equity/Total assets (%) / Kapitał całkowity/Aktywa całkowite (%) CA DB ING STAN HSBC SG CZ SANT RBS BARC Danske Dexia Natixis BNPP Intensa BBVA UniCredit Caixa LLOY Nordea Source: Bloomberg. The dashed line represents the estimated linear regression, which has a slope of –0.5 and is significant at the 1% level. Źródło: Bloomberg. Krzywa przerywana oznacza szacunkową regresję liniową z nachyleniem –0,5 o istotności na poziomie 1%. Figure 17: Global banks’ T1/RWA (%) in 2006 / Wykres 17: Stosunek T1/RWA dla globalnych banków w 2006 r. (w %) 0 4 8 2 6 10 14 12 16 Failed banks / Banki, które nie przetrwały Surviving banks / Banki, które przetrwały Source: Haldane and Madouros (2012), Capital IQ, SNL Financial, published accounts, Laeven and Valencia (2010) and Bank of England calculations. Special thanks to Andy Haldane and Vas Madouros for providing their data. Źródło: Haldane i Madouros (2012), Capital IQ, SNL Financial, publikowane dane finansowe, Laeven i Valencia (2010) i obliczenia Bank of England. Specjalne podziękowania dla Andy’ego Haldane’a i Vasa Madourosa za przekazanie danych. mBank–CASE Seminar Proceedings No. 132 / Zeszyty mBank–CASE Nr 132 23 Recently, banks have begun to increase their regulatory capital ratios, largely by reducing average risk-weights. Without risk-weighting, some EU banks remain thinly capitalised compared with international peers. The mean leverage ratio of globally systemically important banks in the EU stood at 3.9% in the second quarter of 2013, compared with 4.5% for US G-SIBs (using IFRS-equivalent accounting standards) (Figure 18). This observation must be interacted with the findings from earlier in this section: that the EU banking sector is much bigger than in the US. As we shall see in Section 2 (Part A), banks operating in large banking systems tend to take more risk and are more vulnerable to systemic financial crises. Given this link, one would hope and expect systemically important banks in the EU to have higher leverage ratios than their counterparts in the US — not lower. Niedawno banki zaczęły zwiększać swoje regulacyjne współczynniki kapitałowe, głównie zmniejszając średnie wagi ryzyka. Bez ważenia ryzykiem niektóre banki w UE utrzymują niską kapitalizację w porównaniu z zagranicznymi konkurentami. Średnia dźwignia finansowa banków globalnie istotnych systemowo w UE wynosiła 3,9% w II kwartale 2013 r. w porównaniu z 4,5% dla banków globalnie istotnych systemowo w USA (zgodnie z MSSF) (Wykres 18). Tę obserwację należy zestawić z wnioskami określonymi powyżej w niniejszym rozdziale, iż sektor bankowy w UE jest dużo większy niż w USA. Jak zobaczymy w rozdziale 2 (część A), banki funkcjonujące w dużych systemach bankowych zwykle podejmują większe ryzyko i są bardziej wrażliwe na systemowe kryzysy finansowe. Ze względu na te powiązania, można by oczekiwać, że banki istotne systemowo w UE miałyby wyższą dźwignię finansową niż ich odpowiedniki w USA, a nie niższą. Figure 18: Globally systemically important banks’ leverage ratios in Q2–2013 / Wykres 18: Dźwignia finansowa banków globalnie istotnych systemowo w II kw. 2013 r. 0% 2% 4% 6% DB Sant CA BBVA SC EU banks / Banki UE Non-EU banks / Banki spoza UE 8% Barc BNP BPC ING UCG RBS NDA SG HSBC GAAP-based leverage ratio / Współczynnik dźwigni finansowej GAAP Source: FDIC. Notes: Leverage ratios are based on IFRS accounting. The black and dark grey bars show the leverage ratio according to IFRS accounting standards, using methodology described in ISDA (2012). The light grey bars show the GAAP leverage ratio for US banks (which is always higher than the IFRS-equivalent ratio). Źródło: FDIC. Uwagi: Dźwignia finansowa zgodnie z MSSF. Czarne i ciemnoszare słupki oznaczają dźwignię finansową zgodnie z MSSF wg metodologii opisanej w ISDA (2012). Jasnoszare słupki oznaczają dźwignię finansową banków w USA wg GAAP (zawsze wyższą niż wg MSSF). mBank–CASE Seminar Proceedings No. 132 / Zeszyty mBank–CASE Nr 132 24 Section 2: Diagnosis: Has Banking Expanded Too Much? Rozdział 2: Diagnoza: Czy bankowość nadmiernie się rozrosła? Section 1 described the radical transformations in the European banking system over the past 20 years: rapid growth in banks’ size; higher concentration; and higher leverage among the largest banks. Should policymakers be concerned by these trends? There are two potential reasons to care. The first is that these developments might impair growth in the real economy. The second is that large banking systems may be associated with excessive risk taking by banks: as systems become very large, banks may become “too large to save” by domestic taxpayers, thereby increasing the likelihood of sovereign and financial crises. Of course, these reasons are closely intertwined. Financial crises tend to lower persistently the growth rate of the economy, and increase its volatility (Reinhart and Rogoff (2011)). But the conceptual distinction between these reasons for concern is useful for analytical purposes. We analyse the implications — for growth, financial stability and fiscal sustainability — of three possible dimensions of overbanking. Each dimension is associated with one of the phenomena identified in Section 1, and each of them raises concerns for social welfare. •In Part A, we look at the volume of private credit created by banks relative to the size of the real economy. Some recent academic literature finds that private credit creation reduces long-run growth beyond a certain threshold. One of the reasons for this link is that bloated banking systems marginally divert both financial and human capital away from more productive projects. In addition, high levels of bank credit are associated with higher levels of bank risk and systemic risk. In some countries, banking systems have reached such a size that they may be too large to save by their respective national governments in the event of a systemic crisis. •In Part B, we look at Europe’s bank-based financial structure. Recent data contradict the classical paradigm that financial structure is irrelevant for growth. Our regressions show that countries with bank-based systems tend to feature W rozdziale 1 opisano radykalną transformację europejskiego systemu bankowego w ostatnich 20 latach: gwałtowny wzrost wielkości banków, rosnącą koncentrację oraz wzrost dźwigni finansowej największych banków. Czy tendencje te powinny stanowić dla decydentów politycznych powód do zaniepokojenia? Są dwa potencjalne powody do niepokoju. Pierwszy polega na tym, że zjawiska takie mogą zagrażać wzrostowi w gospodarce realnej. Drugi dotyczy tego, iż duże systemy bankowe mogą wiązać się z podejmowaniem nadmiernego ryzyka przez banki — w miarę, jak system się rozrasta, banki mogą stać się „zbyt duże, by je ratować” z kieszeni krajowych podatników, co może zwiększać prawdopodobieństwo kryzysu zadłużenia publicznego i kryzysu finansowego. Rzecz jasna powody te są ze sobą ściśle powiązane. Kryzysy finansowe zwykle na długo obniżają tempo wzrostu gospodarki lub zwiększają jego zmienność (Reinhart i Rogoff). Jednak dla celów analitycznych warto przeprowadzić koncepcyjne rozróżnienie tych dwóch powodów do niepokoju. Analizujemy implikacje — dla wzrostu, stabilności finansowej i zrównoważonych finansów publicznych — trzech możliwych wymiarów zjawiska nadmiernego rozrostu systemu bankowego. Każdy z nich wiąże się z jednym z trzech zjawisk wskazanych w rozdziale 1 — i każdy z nich budzi obawy co do dobra społecznego. •W części A analizujemy wolumen prywatnego kredytu kreowanego przez banki w stosunku do wielkości gospodarki realnej. W części niedawno powstałej literatury akademickiej stwierdzono, że kreacja kredytu prywatnego ogranicza długofalowy wzrost powyżej pewnego progu. Jednym z powodów tego związku jest fakt, iż rozdęte systemy bankowe marginalnie przekierowują kapitał finansowy i ludzki z bardziej produktywnych projektów. Ponadto wysoki poziom kredytu bankowego wiąże się z wyższym poziomem ryzyka bankowego i ryzyka systemowego. W niektórych krajach systemy bankowe tak się rozrosły, że mogą być zbyt duże, by rządy krajowe mogły je uratować w przypadku kryzysu systemowego. mBank–CASE Seminar Proceedings No. 132 / Zeszyty mBank–CASE Nr 132 25 GDP) is associated with a GDP growth rate that is 0.4 percentage points lower than otherwise. On the surface, this finding may appear to be in contrast to previous studies, which find a hump-shaped relationship between financial development and growth. However, the absence of such a hump-shaped relationship in the OECD study can be explained by the fact that the relationship is estimated in a sample of OECD countries, where the credit-to-GDP ratio exceeds 90% for more than a quarter of the observations, which is approximately the level of financial development at which the relationship turns negative according to the other studies. There is also evidence that financial development increases the sensitivity of output and employment to banking crises. Extending the Rajan-Zingales approach, Kroszner, Laeven and Klingebiel (2007) find that during banking crises the sectors that depend heavily on external finance suffer sharper output contraction in countries with a higher degree of financial development. Pagano and Pica (2012) find a similar result for employment. Neither study covers the post-2007 recession. However, there is no unambiguous evidence on whether financial development is associated with the volatility of real output growth. Beck, Lundberg and Majnoni (2006) find no robust relationship between these two variables, using panel data covering 63 countries over the period 1960–1997. The subsequent studies by Loayza and Ranci`ere (2006) and Beck, Degryse and Kneer (2014) find that the reason for such ambiguity is that the relationship changes sign depending on whether one looks at the short or the long-run. In the short-run, financial liberalisation can have disruptive effects, leading to excessive credit expansion, which can easily result in an overheating of the economy and then a crisis. Moreover, it is well known from the literature on banking and currency crises that a sharp expansion of domestic credit is among the best predictors of crises and subsequent recessions (e.g. Kaminsky and Reinhart (1999)). However, in the long run, the positive growth effects of greater financial depth uncovered by the earlier literature on empirical growth may lead both to an increase in the rate of growth and to a reduction in its volatility. Indeed, Beck, Lundberg and Majnoni (2006) find, based on a sample of 77 countries for the period 1980–2007, that intermediation activities increase growth and reduce volatility in the long run but, over shorter horizons, their stimulus to growth comes at the cost of higher volatility in high-income countries. i statystycznie istotny wskaźnik: wzrost kredytu prywatnego o jedno odchylenie standardowe (15% PKB) wiąże się z tempem wzrostu PKB, które jest o 0,4 punkty procentowego niższe niż w innym przypadku. Na pozór wniosek ten może wydawać się sprzeczny w wcześniejszymi badaniami, w których stwierdzono związek o kształcie krzywej wypukłej pomiędzy rozwojem rynku finansowego a rozwojem gospodarczym. Jednakże brak takiego związku o kształcie krzywej wypukłej w badaniu OECD może wyjaśniać fakt, że związek ten szacowano dla próby krajów OECD, w których wskaźnik kredytu do PKB przekracza 90% dla więcej niż jednej czwartej obserwacji, co w przybliżeniu odpowiada poziomowi rozwoju rynku finansowego, dla którego relacja ta zgodnie z innymi badaniami staje się negatywna. Są też dowody na to, że rozwój rynku finansowego zwiększa wrażliwość produkcji i zatrudnienia na kryzysy bankowe. Poszerzając podejście z pracy Rajana i Zingalesa, Krosznera, Laeven i Klingebiel stwierdzili, że w czasie kryzysu bankowego sektory silnie uzależnione od zewnętrznego finansowania odczuwają większy spadek produkcji w krajach o wyższym poziomie rozwoju rynku finansowego. Pagano i Pica stwierdzili podobny wynik w przypadku zatrudnienia. żadne z tych badań nie obejmuje recesji po 2007 r. Jednocześnie brak jest jednoznacznych dowodów, czy rozwój rynku finansowego wiąże się ze zmiennością tempa wzrostu produkcji realnej. Beck, Lundberg i Majnoni nie stwierdzili silnych związków pomiędzy tymi dwiema zmiennymi, stosując dane panelowe dotyczące 63 krajów z okresu 1960-1997 r. W późniejszych badaniach Loayza i Ranci`ere oraz Beck, Degryse i Kneer stwierdzili, że powodem takiej niejednoznaczności jest fakt, iż związek ten zmienia swój znak w zależności od tego, czy przyjmuje się perspektywę krótkoczy długofalową. W krótszej perspektywie liberalizacja rynku finansowego może mieć oddziaływanie zakłócające, prowadząc do nadmiernej ekspansji kredytowej, co łatwo może doprowadzić do przegrzania gospodarki, a następnie do kryzysu. Co więcej, jak wiadomo z literatury o kryzysach bankowych i walutowych, gwałtowna ekspansja kredytu krajowego jest jednym z najlepszych predyktorów kryzysu i późniejszej recesji (np. Kaminsky i Reinhart). Jednakże w dłuższej perspektywie pozytywne oddziaływanie głębszego rynku finansowego na wzrost, odkryte we wcześniejsze literaturze na temat empirycznego wzrostu, może prowadzić zarówno do zwiększenia tempa wzrostu, jak i zmniejszenia jego zmienności. Rzeczywiście, mBank–CASE Seminar Proceedings No. 132 / Zeszyty mBank–CASE Nr 132 32 Why does the size of the banking system have negative real effects when it increases past a given threshold? There are two likely reasons, which we will discuss in turn. First, over-expansion of banking leads to misallocation of financial and human capital, which harms growth as capital is not allocated according to its highest marginal product. Specifically, the rapid expansion of banking is likely to be accompanied by (i) an increase in the fraction of housing loans relative to company loans, and a corresponding change in the investment mix of the economy; and (ii) an increase in the fraction of talent employed in the finance industry rather than elsewhere in the economy. Second, larger banking systems also tend to experience more severe financial crises, which in turn are associated with deeper recessions (Reinhart and Rogoff (2011)). Alessi and Detken (2014) show that a credit-to-GDP ratio above 92% provides an important early warning of impending financial crisis, when combined with observations on other variables (such as the debt service ratio and the credit-to-GDP gap). Misallocation of financial capital Suppose that for some reason, such as badly designed prudential regulation, a bank wishes to expand its balance sheet rapidly. The bank will focus on easily scalable activities like residential mortgage lending rather than lending to companies. There are three reasons for this. •First, residential mortgages are relatively standardised and generally well collateralised, so they require much less screening effort than loans to companies, which are heterogeneous and require the careful evaluation of applicants’ business plans and entrepreneurial qualities (see the “lazy bank” model by Manove, Padilla and Pagano (2001)). •Second, and for precisely the same reasons, mortgage loans can be more easily securitised and therefore liquidated, freeing additional resources for balance sheet expansion. Hence, they can be used to expand a bank’s balance sheet more quickly. •Thirdly, if credit expansion occurs at the aggregate level, it tends to increase collateral values, which feeds back onto credit expansion (as in the “financial accelerator” model of Bernanke, Gertler and Gilchrist (1999)). Beck, Lundberg i Majnoni stwierdzili w oparciu o próbę 77 krajów za okres 1980–2007 r., że działalność pośredników zwiększa tempo wzrostu i zmniejsza zmienność w dłuższej perspektywie, ale w krótszym horyzoncie czasowym jej oddziaływanie stymulujące wzrost osiąga się kosztem większej zmienności w krajach o wyższym poziomie dochodów. Dlaczego wielkość systemu bankowego ma negatywny realny skutek, kiedy wzrośnie powyżej pewnego progu? Istnieją dwie możliwe przyczyny, które omówimy kolejno. Po pierwsze, nadmierna ekspansja sektora bankowego prowadzi do nieprawidłowej alokacji kapitału finansowego i ludzkiego, co jest niekorzystne dla wzrostu, gdyż kapitał nie jest alokowany w zależności od jego najwyższego marginalnego produktu. W szczególności szybkiej ekspansji sektora bankowego może towarzyszyć (i) wzrost stosunku kredytów mieszkaniowych do kredytów korporacyjnych i odpowiednia zmiana w strukturze inwestycyjnej gospodarki oraz (ii) wzrost odsetka talentów wśród pracowników sektora finansowego w porównaniu z innymi branżami gospodarki. Po drugie, większe systemy bankowe zwykle doświadczają również bardziej gwałtownych kryzysów finansowych, co z kolei wiąże się z głębszą recesją (Reinhart i Rogoff). Alessi i Detken wykazali, że wskaźnik kredytu do PKB powyżej 92% stanowi istotny wczesny sygnał ostrzegawczy dotyczący zagrażającego kryzysu finansowego w powiązaniu z obserwacjami innych zmiennych (jak wskaźnik obsługi zadłużenia i luka między kredytem a PKB). Nieprawidłowa alokacja kapitału finansowego Załóżmy, że z jakiegoś powodu — jak źle opracowane regulacje ostrożnościowe — bank chce szybko zwiększyć swój bilans. Bank skupiać się będzie na aktywach łatwo skalowalnych, jak detaliczne kredyty hipoteczne, a nie kredyty dla firm. Są ku temu trzy powody. •Po pierwsze, detaliczne kredyty hipoteczne są względnie standardowe i zwykle dobrze zabezpieczone, w związku z czym wymagają dużo mniej działań screeningowych niż kredyty dla firm, które są heterogeniczne i wymagają starannej oceny biznesplanów i przedsiębiorczości wnioskodawców (zob. model „leniwego banku” wg Manove’a, Padilla i Pagano). mBank–CASE Seminar Proceedings No. 132 / Zeszyty mBank–CASE Nr 132 33 We can observe this phenomenon — banks’ rapid expansion into loans secured against residential real estate — in the data. Figure 20 shows housing loans as a proportion of total loans (to households and non-financial corporates). The series shows a clear upward trend for all countries (shown by the solid line), and particularly for Spain and Belgium. This rapid increase in mortgage lending encouraged a construction boom — as shown in Figure 21. Courn`ede and Denk (2014) find that, if the growth of GDP per capita is regressed separately on credit to households and credit to non-financial corporations, both of these variables have negative coefficients, but the coefficient of credit to households is about twice as large (in absolute value) as that of credit to firms. Hence, in developed countries the expansion of lending to households — most of which is formed by mortgage loans — and the associated increase in the fraction of residential construction in total investment appears to be associated with a slowdown in growth. •Po drugie, dokładnie z tych samych powodów, kredyty hipoteczne łatwiej jest zabezpieczyć, a w związku z tym i zlikwidować, uwalniając dodatkowe zasoby dla ekspansji bilansowej. Dlatego też mogą one posłużyć szybszemu zwiększeniu bilansu banku. •Po trzecie, jeżeli ekspansja bilansowa następuje na poziomie zagregowanym, zwykle prowadzi do wzrostu wartości zabezpieczenia, co z kolei stymuluje ekspansję kredytową (jak w modelu „akceleratora finansowego” wg Bernankego, Gertlera i Gilchrista). Takie zjawisko — szybką ekspansję banków w zakresie kredytów zabezpieczonych na nieruchomościach mieszkaniowych — zaobserwować można na podstawie danych. Wykres 20 przedstawia udział kredytów mieszkaniowych w łącznych kredytach (dla gospodarstw domowych i firm niefinansowych). Szereg wykazuje wyraźną tendencję rosnącą dla wszystkich krajów (linia ciągła), w szczególności Hiszpanii i Belgii. Tak szybki przyrost kredytów hipotecznych stymulował boom w budownictwie — zob. Wykres 21. Courn`ede i Denk stwierdzili, że w przypadku regresji wzrostu PKB per capita oddzielnie dla kredytu dla gospodarstw domowych i kredytu dla firm niefinansowych, obie te zmienne mają ujemny współczynnik, przy czym współczynnik dla kredytów dla gospodarstw domowych jest niemal dwa razy wyższy (w wartościach bezwzględnych) niż współczynnik dla kredytu dla firm. W związku z tym w krajach rozwiniętych ekspansja kredytu dla gospodarstw domowych — których większą część stanowią kredyty hipoteczne — i powiązany z nią wzrost udziału budownictwa mieszkaniowego w łącznych inwestycjach wydają się wiązać ze spowolnieniem wzrostu. mBank–CASE Seminar Proceedings No. 132 / Zeszyty mBank–CASE Nr 132 34 Figure 20: Housing loans as % of total bank loans to households and NFCs / Wykres 20: Udział kredytów dla gospodarstw domowych w łącznym kredycie bankowym dla gospodarstw domowych i firm niefinansowych (w %) 1990 1995 2000 2005 30 40 50 60 70 80 90 EU 12 Belgium / Belgia Spain / Hiszpania Source: ECB (BSI). Źródło: ECB (BSI). Figure 21: Investment in housing as % of total investment / Wykres 21: Udział inwestycji w budownictwo mieszkaniowe w łącznych inwestycjach (w %) 1995 2000 2005 2010 30 40 50 60 70 80 90 EU 12 Ireland / Irlandia Spain / Hiszpania USA Source: OECD. Notes: Housing investment includes investment in dwellings and other buildings and structures. Total investment refers to total gross fixed capital formation. Źródło: OECD. Uwagi: Inwestycje w budownictwo mieszkaniowe obejmują inwestycje w lokale mieszkalne i inne budynki i budowle. Łączne inwestycje oznaczają łączne nakłady brutto na środki trwałe. mBank–CASE Seminar Proceedings No. 132 / Zeszyty mBank–CASE Nr 132 35 There are at least three reasons for this finding that bank credit biased towards lending to households is associated with lower economic growth. •First, Jappelli and Pagano (1994) show — in the context of an overlapping generations model — that giving households better access to credit lowers the national saving rate, as well as the growth rate of the economy if the model allows for endogenous growth. These predictions are borne out by their evidence for the period 1960-85: crosscountry regressions of saving and growth rates on indicators of households’ credit constraints show that, already back in the 1980s, financial deregulation and the associated expansion of household borrowing contributed to the decline in saving and growth rates in the OECD countries. These early findings dovetail with the more recent evidence by Courn`ede and Denk (2014). •Second, the residential construction industry typically features low productivity, so biasing the composition of investment towards residential construction reduces economic growth. Indeed, there is evidence that excessive real estate lending crowds out firms’ access to external finance and therefore their real investment: Chakraborty, Goldstein and MacKinlay (2013) find that US banks that became increasingly active mortgage lenders simultaneously decreased their commercial lending. As a result, the firms tied to these banks had lower levels of real investment following a rapid expansion of mortgage lending. •Third, a boom in household credit may foster the construction of housing that is not wanted under normal credit conditions. This leads to a huge waste of resources, as witnessed by the empty housing developments built in Ireland, Spain and the United States during the pre-crisis years. This waste of physical resources is the real counterpart of the financial losses accumulated by banks (and later largely transferred to taxpayers) once the household credit boom stopped. Misallocation of human capital An excessively large banking sector may also distort the allocation of human capital, by attracting too much talent into the financial sector. As James Tobin remarked, rather presciently, in 1984: Powyższy wniosek, iż kredyt bankowy zorientowany na kredyty dla gospodarstw domowych wiąże się z niższym wzrostem gospodarczym, ma co najmniej trzy przesłanki. •Po pierwsze, Jappelli i Pagano stwierdzili — w kontekście modelu nakładających się pokoleń (OLG) — że lepszy dostęp gospodarstw domowych do kredytu powoduje spadek narodowej stopy oszczędności, a także tempa wzrostu gospodarczego, jeśli model dopuszcza wzrost endogenny. Takie prognozy potwierdzają przedstawione przez nich dane za lata 1960-1985: międzykrajowa regresja stopy oszczędności i tempa wzrostu w oparciu o wskaźniki ograniczeń kredytów dla gospodarstw domowych wykazała, że już w latach 80. XX wieku deregulacja finansowa i związana z nią ekspansja zadłużenia gospodarstw domowych przyczyniły się do spadku stopy oszczędności i tempa wzrostu w krajach OECD. Te wczesne wnioski są zbieżne z danymi przedstawionymi później przez Courn`ede’a i Denka. •Po drugie, budownictwo mieszkaniowe zwykle cechuje niska wydajność, tak więc zorientowanie struktury inwestycji na budownictwo mieszkaniowe prowadzi do ograniczenia wzrostu gospodarczego. Rzeczywiście istnieją dane potwierdzające, że nadmierny poziom kredytów mieszkaniowych zamyka firmom dostęp do finansowania zewnętrznego, a tym samym ogranicza ich realne inwestycje: Chakraborty, Goldstein i MacKinlay stwierdzili, że banki amerykańskie, które coraz aktywniej udzielały kredytów hipotecznych, jednocześnie zmniejszały poziom swoich kredytów komercyjnych. W efekcie firmy związane z takimi bankami miały niższy poziom realnych inwestycji po szybkiej ekspansji kredytów hipotecznych. •Po trzecie, boom w kredytach dla gospodarstw domowych może stymulować powstawanie mieszkań, których nikt nie nabywa na normalnych warunkach kredytowych. Prowadzi to do ogromnego marnotrawstwa zasobów, o czym świadczą puste osiedla mieszkaniowe powstałe w Irlandii, Hiszpanii i Stanach Zjednoczonych w latach przed kryzysem. Takie marnotrawienie fizycznych zasobów to realny odpowiednik strat finansowych zakumulowanych przez banki (a następnie przeniesionych w większej części na podatników) po wygaśnięciu boomu na kredyty mieszkaniowe. mBank–CASE Seminar Proceedings No. 132 / Zeszyty mBank–CASE Nr 132 36 “...we are throwing more and more of our resources, including the cream of our youth, into financial activities remote from the production of goods and services, into activities that generate high private rewards disproportionate to their social productivity.” Nieprawidłowa alokacja kapitału ludzkiego Zbyt duży sektor bankowy może również powodować zniekształconą alokację kapitału ludzkiego poprzez przyciąganie zbyt wielu talentów do sektora finansowego. Jak przewidująco zauważył w 1984 r. James Tobin: „(...) coraz więcej naszych zasobów, w tym najlepszą młodzież, przerzucamy na działalność finansową niezwiązaną z produkcją dóbr i usług, na działania generujące wysokie korzyści prywatne niewspółmierne do ich wydajności społecznej.” mBank–CASE Seminar Proceedings No. 132 / Zeszyty mBank–CASE Nr 132 37 Figure 22: Relative wage in finance in the US / Wykres 22: Względny poziom wynagrodzeń w sektorze finansowym w USA 1910 1922 1970 1982 1934 1946 1958 1.0 1994 2006 1.6 1.4 1.2 1.8 Source: Philippon and Reshef (2012). Note: The relative wage is the ratio of the average wage in finance to the average wage in the nonfarm private sector. Źródło: Philippon i Reshef (2012). Uwaga: Względny poziom wynagrodzeń to stosunek średniego wynagrodzenia w sektorze finansowym do średniego wynagrodzenia w sektorze prywatnym poza rolnictwem. Figure 23: Excess wage in finance in the US / Wykres 23: Nadwyżka wynagrodzeń w sektorze finansowym w USA 1910 1922 1970 19821934 1946 1958 -0.1 1994 0.1 0.1 0.3 2006 0.5 Source: Philippon and Reshef (2012). Notes: The excess wage is constructed by deducting a benchmark wage from the relative wage in Figure 22. The benchmark wage is based on a relative skill series (i.e. the difference in the share of highly educated workers in finance and the nonfarm private sector) and a skill premium series. Źródło: Philippon i Reshef (2012). Uwaga: Nadwyżka wynagrodzeń oznacza względne wynagrodzenie z Wykresu 22 pomniejszone o standardowe wynagrodzenie. Standardowe wynagrodzenie opiera się na szeregu względnych umiejętności (tj. różnicy w odsetku wysoko wykształconych pracowników w sektorze finansowym i w sektorze prywatnym poza rolnictwem) oraz szeregu premii za umiejętności. mBank–CASE Seminar Proceedings No. 132 / Zeszyty mBank–CASE Nr 132 38 Information rents in the financial sector attract talent, which may generate further scope for informational rent extraction, e.g. by creating and marketing complex financial products or through complex and opaque banking organisations (Bolton, Santos and Scheinkmann (2011)). Philippon and Reshef (2012) show that in the US the average compensation of employees has increased more in the finance sector than elsewhere in the economy. Figure 22 shows that the average wage in the finance industry relative to other industries has increased since the 1980s and nearly reached a factor of two by 2006. Figure 23 illustrates how much this relative wage exceeds an estimated wage for a given level of education and skills set. This happened also in Europe. Bell and van Reenen (2013) show that in the UK the rise in bonuses paid to financial-sector employees has accounted for around twothirds of the increase in the national wage bill taken by the top 1% of workers since 1999. Similarly, C´el´erier and Vall´ee (2014) examine the wage premium in the finance industry in France, and show that this premium rewards talent more than in other industries. They exploit individual French data on the ranking in a competitive examination to build a precise measure of talent. Implications for bank risk and banking crises We have presented evidence that excessively large banking systems have negative implications for growth. Next, we show that larger banking systems also tend to be populated by riskier banks, both in terms of their individual probability of default and their exposure and contribution to systemic risk. If large banking systems simply relieve financial constraints on solvent firms, there should be no link between the size of the banking system and banks’ risk-taking. However, as banking systems increase in size, they are increasingly likely to finance negative net present value projects, as the pool of creditworthy borrowers becomes increasingly thin. Banks’ systematic financing of negative net present value projects is only revealed once the mispricing of credit risk by banks is corrected. The economics underlying the tendency of large banking systems to take excessive risk is captured in the model of Acharya and Naqvi (2012). Moral hazard within banks induces excessive risk-taking, which is exacerbated when bank liquidity is abundant — the counterpart of excessive size. In their model, banks face random deposit Renta informacyjna w sektorze finansowym przyciąga talenty, co może z kolei tworzyć dodatkowe pole dla dalszego jej pozyskiwania np. poprzez tworzenie i wprowadzanie na rynek złożonych produktów finansowych lub w formie złożonej i nieprzejrzystej organizacji bankowej (Bolton, Santos i Scheinkmann). Philippon i Reshef wykazali, że w USA średnie wynagrodzenie pracowników w sektorze finansowym rosło szybciej niż w innych sektorach gospodarki. Na Wykresie 22 pokazano, że średni poziom wynagrodzeń w sektorze finansowych w relacji do innych branż rósł od lat 80. XX wieku, a w 2006 r. osiągnął niemal jego dwukrotność. Na Wykresie 23 zilustrowano, w jakim stopniu ten względny poziom wynagrodzeń przekracza szacunkowy poziom wynagrodzeń dla określonego poziomu wykształcenia i zasobów umiejętności. To samo miało miejsce w Europie. Bell i van Reenen wykazali, że w Wielkiej Brytanii na wzrost premii wypłacanych pracownikom sektora finansowego przypada około dwóch trzecich wzrostu krajowego funduszu wynagrodzeń wypłaconych 1% najlepiej zarabiających pracowników od 1999 r. Podobnie C´el´erier i Vall´ee zbadali premię dla wynagrodzeń w sektorze finansowym we Francji i wykazali, że premia ta stanowi wyższe wynagrodzenie za talent niż w innych branżach. Autorzy zbadali indywidualne dane francuskie dotyczące rankingu z konkurencyjnych egzaminów w celu stworzenia dokładnej miary talentu. Konsekwencje dla ryzyka bankowego i kryzysów bankowych Przedstawiliśmy dane wskazujące, że zbyt duży system bankowy niesie negatywne konsekwencje dla wzrostu. Następnie wykażemy, że większe systemy bankowe zwykle cechuje również obecność bardziej ryzykownych banków — zarówno w kategoriach indywidualnego prawdopodobieństwa upadłości, jak i ich ekspozycji i wkładu w ryzyko systemowe. Jeżeli duże systemy bankowe po prostu osłabiają ograniczenia finansowe dla płynnych firm, nie powinno być związku pomiędzy wielkością systemu bankowego i poziomem ryzyka podejmowanego przez banki. Jednakże wraz ze wzrostem wielkości systemów bankowych zwiększa się prawdopodobieństwo finansowania przez nie projektów o ujemnej wartości bieżącej netto, ponieważ pula kredytobiorców o wiarygodności kredytowej coraz bardziej się kurczy. Systematyczne finansowanie przez banki projektów o ujemnej wartości bieżącej netto ujawnia się mBank–CASE Seminar Proceedings No. 132 / Zeszyty mBank–CASE Nr 132 39 withdrawals and, in the event of a liquidity shortfall, incur a penalty, as they are forced to “fire sell” assets. Absent moral hazard, this penalty, together with the expected profits from the funding of projects, induces banks to choose a lending rate that properly reflects the risk of the projects. But if loan officers’ effort is unobservable, then it is optimal to tie officers’ compensation to the quantity of loans that they originate, and randomly carry out a costly audit to determine whether the officers have over-lent or underpriced loans. The time-consistent audit policy is to audit the loan officer only when the liquidity shortfall is sufficiently large. So when the bank enjoys abundant liquidity, loan officers will rationally anticipate a lenient policy of infrequent audits and will accordingly engage in excessive lending, charging an interest rate that underprices credit risk. Loose monetary policy is one intervening variable which drives abundant liquidity, bank balance sheet expansion and excessive risk-taking. Low interest rates encourage banks to make larger and riskier bets in a “search for yield”, both in lending business and proprietary trading. Dell’Ariccia, Igan and Laeven (2012) find that the rapid expansion of credit was coincident with declining lending standards prior to the subprime mortgage crisis. Jim´enez, Ongena, Peydró and Saurina (2014) analyze post-1984 data from Spain’s credit register using sophisticated panel data techniques to distinguish the effects of banks’ policies from those of changes in loan demand by their clients, and find that a lower overnight interest rate induces under-capitalised banks to expand credit to riskier firms, terminate loans to risky firms less frequently, and extend longer and larger loans to risky new applicants. Relatedly, Maddaloni and Peydró (2011) analyze the determinants of banks’ lending standards in the euro area using bank lending surveys, whereby central banks gather information on the terms of credit for bank customers, and show that low short-term interest rates soften lending standards for both companies and households, especially if rates stay “too low for too long”. We capture the role of banking system size and loose monetary policy in explaining excessive bank risk-taking in a fixed-effects panel regression model, which controls for unobserved time-invariant heterogeneity across banks. The regression is estimated for a sample of 195 EU banks. However, the actual sample used in each specification is smaller, owing to data availability for the dependent variable, which is bank risk. We measure bank risk in five different ways: dopiero wówczas, gdy następuje korekta nieprawidłowej wyceny ryzyka kredytowego przez banki. Ekonomię leżącą u podstaw tendencji dużych systemów bankowych do podejmowania nadmiernego ryzyka ujęto w modelu wg Acharya i Naqviego. Pokusa nadużyć w bankach stanowi zachętę do podejmowania nadmiernego ryzyka, co dodatkowo pobudza nadwyżka płynności banków — odpowiednik nadmiernej wielkości. W ich modelu banki stoją w obliczu losowych wypłat depozytów, zaś w przypadku niedoboru płynności ponoszą karę, gdyż są zmuszone do gwałtownej wyprzedaży aktywów. Bez pokusy nadużyć, taka kara wraz ze spodziewanym zyskiem z finansowania projektów skłania banki do określania stopy oprocentowania kredytów odpowiednio odzwierciedlającej ryzyko projektu. Jednak gdy praca oficerów kredytowych jest nieobserwowalna, optymalne staje się powiązanie ich wynagrodzenia z ilością udzielanych kredytów wraz z prowadzeniem losowych i kosztownych audytów w celu stwierdzenia, czy nie udzielili oni kredytów zbyt wysokich bądź po zaniżonych cenach. Spójna czasowo polityka audytu polega na kontroli oficerów kredytowych dopiero wtedy, gdy niedobór płynności jest wystarczająco duży. Jeśli więc bank korzysta z nadwyżki płynności, oficerowie kredytowi mogą racjonalnie oczekiwać łagodnej polityki rzadkich audytów i w związku z tym udzielają nadmiernych kredytów, stosując stopy procentowe niższe od kosztu ryzyka kredytowego. Luźna polityka pieniężna to jedna ze zmiennych stanowiących przesłankę nadwyżki płynności, ekspansji bilansu bankowego i podejmowania nadmiernego ryzyka. Niskie stopy procentowe skłaniają banki do zawierania coraz większych i coraz bardziej ryzykownych zakładów „w poszukiwaniu zysku” — zarówno w akcji kredytowej, jak i obrotach na własny rachunek. Dell’Ariccia, Igan i Laeven stwierdzili, że szybka ekspansja kredytowa zbiegła się w czasie z obniżeniem standardów kredytowych przed kryzysem kredytów hipotecznych typu subprime. Jim´enez, Ongena, Peydró i Saurina przeanalizowali dane z hiszpańskiego rejestru kredytowego przed 1984 r. z wykorzystaniem zaawansowanych technik danych panelowych w celu odróżnienia efektów polityki banków od skutków zmian popytu na kredyty ze strony klientów bankowych i stwierdzili, że niższa stopa oprocentowania depozytów jednodniowych skłania niedokapitalizowane banki do ekspansji w zakresie kredytów udzielanych bardziej ryzykownym firmom, rzadszego wypowiadania kredytów dla ryzykownych firm oraz udzielania mBank–CASE Seminar Proceedings No. 132 / Zeszyty mBank–CASE Nr 132 40 •SRISK is a market-based estimate of the amount of equity capital which a bank would need to raise in the event of system-wide stress. In particular, the shortfall is defined as the quantity of equity capital required for a bank to satisfy a market leverage ratio of 8% (for GAAP banks) or 5.5% (for IFRS banks), conditional on an aggregate equity market valuation decline of 40%. SRISK measures both an individual bank’s exposure to systemic risk and its contribution to systemic risk, since large equity capital shortfalls at a time of systemwide stress would exacerbate the crisis. Calculation of the SRISK variable is based on work by Brownlees and Engle (2012) and Acharya, Engle and Richardson (2012). •The bank-level probability of default, calculated by the National University of Singapore’s Risk Management Institute’s Credit Research Initiative. The probabilities of default are calculated on the basis of a “forward intensity model” (see Duan, Sun and Wang (2012) and Duan and Fulop (2013)), similar to that proposed by Duffie, Saita and Wang (2007). Essentially, the probability of default is computed as a function of different input variables. The probabilities of default are calculated for time horizons between one month and five years. For comparability with data from Moody’s KMV, our reported regressions use a time horizon of one year. The qualitative results are robust to this choice. •The bank-level probability of default (over one year), also known as the Expected Default Frequency, calculated by Moody’s KMV. This measure of default probability is calculated using an extension of the Black-Scholes-Merton option-pricing framework (see Hamilton, Munves and Sun (2012)). In particular, the EDF model combines information on banks’ leverage, the market value of banks’ assets, the volatility of banks’ asset values, and a proprietary database on historical default frequencies. •The CDS spread, which provides a standardised measurement of the cost of insuring against a bank’s default. The spread comprises an expected loss component and a risk premium. •The Z-score, which is calculated as the sum of the mean return on assets and the mean ratio of equity to assets, divided by the standard deviation of większych kredytów na dłuższe okresy dla ryzykownych nowych wnioskodawców. Podobnie Maddaloni i Peydró przeanalizowali czynniki determinujące standardy kredytowe banków w strefie euro z zastosowaniem ankiet kredytowych wśród banków, za pomocą których banki centralne zbierają informacje o warunkach kredytów dla klientów banków, i wykazali, że niskie krótkoterminowe stopy procentowe powodują obniżenie standardów kredytowych dla firm i gospodarstw domowych, zwłaszcza gdy stopy pozostają „zbyt niskie zbyt długo”. Rolę wielkości systemu bankowego i luźnej polityki pieniężnej w wyjaśnianiu zjawiska podejmowania nadmiernego ryzyka przez banki uwzględniliśmy w modelu regresji panelowej z efektem stałym i z kontrolą nieobserwowanej, niezmiennej w czasie heterogeniczności między bankami. Regresję oszacowano dla próby 195 banków z UE. Jednakże faktyczna próba wykorzystana w poszczególnych specyfikacjach jest mniejsza ze względu na dostępność danych dla zmiennej zależnej, czyli ryzyka bankowego. Ryzyko bankowe mierzymy na pięć różnych sposobów: •SRISK to rynkowy szacunek wielkości kapitału własnego, który bank musiałby pozyskać w przypadku systemowych warunków skrajnych. W szczególności niedobór ten jest definiowany jako ilość kapitału własnego, jaki bank potrzebowałby w celu osiągnięcia rynkowego wskaźnika dźwigni finansowej na poziomie 8% (banki stosujące GAAP) lub 5,5% (banki stosujące MSSF) w przypadku spadku łącznej wyceny rynkowej kapitału własnego o 40%. SRISK to miara zarówno ekspozycji danego banku na ryzyko systemowe, jak i jego wkładu w ryzyko systemowe, ponieważ duży niedobór kapitału własnego w okresie występowania systemowych warunków skrajnych powodowałby pogłębienie kryzysu. Obliczenia zmiennej SRISK opierają się na pracach Brownleesa i Engle’a oraz Acharya, Engle’a i Richardson’a. •Prawdopodobieństwo defaultu na poziomie banku obliczone w ramach Inicjatywy Badań nad Kredytem Instytutu Zarządzania Ryzykiem Narodowego Uniwersytetu Singapuru. Prawdopodobieństwo defaultu oblicza się na podstawie modelu forward intensity (zob. Duan, Sun i Wang oraz Duan i Fulop), podobnego do modelu zaproponowanego przez Duffie, Saita i Wang. Zasadniczo prawdopodobieństwo defaultu oblicza się jako funkcję różnych zmiennych wejściowych. Prawdopodobieństwo mBank–CASE Seminar Proceedings No. 132 / Zeszyty mBank–CASE Nr 132 41 Implications for sovereign risk In addition to banking crises, large banking systems can trigger sovereign debt crises. Banks’ liabilities are taxpayers’ contingent liabilities. This is true de jure — in the EU, bank deposits are protected (up to a certain threshold) by the Directive on deposit-guarantee schemes — and de facto: in an attempt to avoid banking crises, governments might choose to bail out banks’ unsecured creditors. After three years of sovereign debt crisis in Europe, the risk that large banking systems destabilise sovereign debt dynamics hardly needs elaborating. Nevertheless, that risk continues to be elevated: national banking systems are large relative to home economies, and so far no credible resolution mechanisms have been available to deal with the distress of very large banks, or the simultaneous distress of many smaller banks. Without credible cross-border resolution regimes, banks are “global in life; national in death”. This is particularly true in the EU, where there is a common market for banking services but not yet a common strategy or fund for bank resolution. Many EU banks have grown to the size of the common EU market — and have therefore far outgrown their domestic base. The home economy remains an appropriate yardstick, however, since bank resolution remains a national preoccupation until the Single Resolution Mechanism is fully in place in the euro zone. Figure 5 and Figure 6 in Section 1 revealed the size of EU banking systems relative to national output. In addition to the contingent liabilities created by these large banking systems, large individual banks create idiosyncratic risk for national taxpayers. Figure 25 illustrates the magnitude of this risk in Europe. EU banks dominate the left-hand-side of the distribution: of the 40 global banks with liabilities greater than 50% of domestic GDP, 29 are in the EU. Seven EU banks have liabilities greater than 100% of domestic GDP. By contrast, the largest US bank — JPMorgan — has liabilities worth 15% of US GDP (or 23% using IFRS accounting). On this measure, JPMorgan ranks alongside Commerzbank (24% of Germany’s GDP) and Pohjola Bank (24% of Finland’s GDP). Ireland provides a vivid example of the real costs imposed by very large banks on domestic taxpayers. In 2007, Bank of Ireland amounted to 120% of Irish GDP, and Allied Irish 100%. In September 2008, the Irish government expressly guaranteed all bank bondholders. Many Konsekwencje dla ryzyka zadłużenia publicznego Oprócz kryzysów bankowych duże systemy bankowe mogą wywoływać kryzysy zadłużenia publicznego. Zobowiązania banków to warunkowe zobowiązania podatników. Jest tak zarówno de jure — w UE depozyty bankowe podlegają (do pewnego progu) gwarancjom zgodnie z dyrektywą w sprawie systemów gwarancji depozytów — jak i de facto — próbując zapobiec kryzysom bankowym, rządy mogą zdecydować się spłacić niezabezpieczonych wierzycieli banków. Po trzech latach kryzysu zadłużenia publicznego w Europie nie trzeba szczegółowo wyjaśniać ryzyka wynikającego z destabilizacji dynamiki zadłużenia publicznego przez duże systemy bankowe. Niemniej jednak ryzyko to nadal rośnie krajowe systemy bankowe są duże w porównaniu z krajowymi gospodarkami, a jak dotychczas brak jest wiarygodnych mechanizmów uporządkowanej likwidacji mogących zrównoważyć zagrożenie dla bardzo dużych banków lub jednocześnie dla wielu mniejszych banków. Bez wiarygodnych ponadgranicznych mechanizmów uporządkowanej likwidacji banki są „globalne za życia i krajowe po śmierci”. Szczególnie dotyczy to UE, w której funkcjonuje wspólny rynek usług bankowych, ale brak jak dotąd wspólnej strategii lub funduszu uporządkowanej likwidacji banków. Wiele banków w UE urosło na skalę wspólnego rynku UE, a więc dawno temu wyrosło z rynku krajowego. Jednakże gospodarka krajowa pozostaje odpowiednią miarą, gdyż uporządkowana likwidacja banków nadal jest problemem krajowym, dopóki w strefie euro nie zostanie w pełni wdrożony wspólny mechanizm uporządkowanej likwidacji (SRM). Na Wykresach 5 i 6 w rozdziale 1 pokazano wielkość systemów bankowych w UE w relacji do produkcji krajowej. Oprócz warunkowych zobowiązań powstających w tych dużych systemach bankowych, poszczególne duże banki generują idiosynkratyczne ryzyko dla krajowych podatników. Na Wykresie 25 przedstawiono skalę tego ryzyka w Europie. Banki z UE dominują po lewej stronie tego rozkładu — z 40 banków globalnych, których zobowiązania przekraczają poziom 50% krajowego PKB, 29 ma siedzibę w UE. Siedem banków z UE posiada zobowiązania przekraczające 100% krajowego PKB. Z kolei największy bank amerykański, JPMorgan, posiada zobowiązania równe 15% amerykańskiego PKB (lub 23% wg MSSF). W tym rankingu JPMorgan plasuje się w tej samej stawce, co Commerzbank (24% niemieckiego PKB) czy Pohjola Bank (24% fińskiego PKB). mBank–CASE Seminar Proceedings No. 132 / Zeszyty mBank–CASE Nr 132 48 of these guarantees ultimately transferred onto the government balance sheet, leading to a deficit of 32% of GDP in 2010 and prompting instability in Ireland’s sovereign debt dynamics. Irlandia stanowi dobitny przykład na to, jakie są realne koszty wynikające dla krajowych podatników z obecności bardzo dużych banków. W 2007 r. Bank of Ireland odpowiadał pod względem wielkości 120% irlandzkiego PKB, a Allied Irish 100%. We wrześniu 2008 r. rząd Irlandii udzielił wyraźnych gwarancji wszystkim obligatariuszom banków. Duża część tych gwarancji została ostatecznie zamieniona na zobowiązania publiczne, co doprowadziło do deficytu na poziomie 32% PKB w 2010 r. i zaburzyło dynamikę irlandzkiego zadłużenia publicznego. Part B: Excessively bank-based financial structure Część B: Struktura finansowa zbyt mocno oparta na bankach In Section 1, we discovered not only that Europe has a bank-based financial structure by international standards — but that this bank bias has increased over the past 15 years. Europe’s shift towards a more bank-based financial structure bucks the international trend. Typically, one would expect markets to become relatively more important as institutions become stronger and the rule of law more entrenched (La Porta, Lopez-de-Silanes, Shleifer and Vishny (1997); and La Porta, Lopez-de-Silanes and Shleifer (1998)). Indeed, most non-EU countries have become more marketbased since 1995 (i.e. the grey dots lie above the horizontal line in Figure 26). By contrast, most EU countries’ financial systems have become even more bank-based (i.e. the black dots lie below the horizontal line). Moreover, most EU countries were already more bank-based in 1995 (i.e. the black dots lie to the left of the vertical line, which is drawn at the sample mean of financial structure in 1995). Figure 27 plots the resulting financial structure in 2011. Most EU countries (depicted by black bars) lie to the left of the distribution: they are more bank-based than the rest of the world. Figure 27 also reveals some surprising country-specific results. For example, the UK — typically cited alongside the US as a paragon of marketbased financial intermediation — has a financial W rozdziale 1 okazało się nie tylko, że wedle międzynarodowych standardów Europa ma strukturę finansową opartą na bankach, ale również że taka orientacja wzmacniała się w ostatnich 15 latach. Przesunięcie Europy w stronę struktury finansowej silniej opartej na bankach jest sprzeczne z trendem międzynarodowym. Zgodnie z typowymi oczekiwaniami rynki stają się coraz ważniejsze wraz ze wzmacnianiem się instytucji i ugruntowaniem się praworządności (La Porta, Lopez-de-Silanes, Shleifer i Vishny; oraz La Porta, Lopezde-Silanes i Shleifer). I rzeczywiście, większość krajów spoza UE stała się bardziej zorientowana na rynki od 1995 r. (tj. szare punkty leżące powyżej poziomej linii na Wykresie 26). Z kolei systemy finansowe większości krajów UE w jeszcze większym stopniu zaczęły opierać się na bankach (tj. czarne punkty leżące poniżej poziomej linii). Ponadto większość krajów UE już w 1995 r. silniej opierała się na bankach (tj. czarne punkty leżące na lewo od linii pionowej, którą poprowadzono dla struktury finansowej średniej dla próby w 1995 r.). Na Wykresie 27 przedstawiono strukturę finansową w 2011 r. Większość krajów UE (czarne słupki) leży w lewej części rozkładu — są one w większym stopniu niż reszta świata oparte na bankach. Wykres 27 przedstawia również pewne zaskakujące wyniki dla poszczególnych krajów. Na przykład Wielka Brytania — zwykle mBank–CASE Seminar Proceedings No. 132 / Zeszyty mBank–CASE Nr 132 49 Figure 26: Changing financial structures / Wykres 26: Zmiany w strukturze finansowej -2 2 1 -1 0 1 32 4 0 Financial system structure in 1995 (equity + bond market cap/bank credit) Struktura system finansowego w 1995 r. (Kapitał + Maksymalna wartość rynku obligacji/Kredyt bankowy) Change in structure, 1995-2011 / Zmiany w strukturze, 1995-2011 AUS GHE LU SGP MYS USA PER IT UK DE FI NL GR PT BE AT CHN COL MEX BRA JPN TUR KOR HKG IND ES Source: World Bank Financial Development and Structure Dataset. Notes: Financial structure is measured as the ratio of stock and bond market capitalisation to bank credit (to the private sector). Bank loans includes private credit by deposit money banks. Źródło: World Bank Financial Development and Structure Dataset. Uwagi: Struktura finansowa mierzona wskaźnikiem kapitalizacji rynku akcji do kredytu bankowego (dla sektora prywatnego). Kredyty bankowe obejmują kredyt prywatny udzielony przez banki depozytowe. Figure 27: Financial structure in 2011: Europe compared with the rest of the world / Wykres 27: Struktura finansowa w 2011 r. — Europa w porównaniu z resztą świata 0 2 SK SV GRMT AT DE 4 1 IT PT 3 UK IEES NL FITR LU JPIL FR BEAR AUCH MY CLKR HK MX USSG Source: World Bank Financial Development and Structure Dataset. Notes: Financial structure is measured as the ratio of stock and bond market capitalisation to bank credit (to the private sector). Bank loans includes private credit by deposit money banks. Źródło: World Bank Financial Development and Structure Dataset. Uwagi: Struktura finansowa mierzona wskaźnikiem kapitalizacji rynku akcji do kredytu bankowego (dla sektora prywatnego). Kredyty bankowe obejmują kredyt prywatny udzielony przez banki depozytowe. mBank–CASE Seminar Proceedings No. 132 / Zeszyty mBank–CASE Nr 132 50 structure nearly as bank-based as Germany’s. The UK’s bond market is relatively small, and its sizeable equity market is nevertheless dwarfed by one of the world’s largest banking systems. In the EU, only two countries — France and Belgium — have a capitalisation of stock and bond markets which exceeds bank credit. All EU countries shown in Figure 27 — except France and Belgium — have a financial structure which is more bank-based than Japan’s. So Europe has a heavily bank-based financial structure by international standards. But does this matter? Are certain institutional environments more efficient than others in allocating financial capital? Much of the literature answers: “not necessarily”. According to this view, financial structures develop endogenously as the most efficient institutional arrangements to supply financial services, given exogenous circumstances — such as the strength of property rights (La Porta, Lopez-de-Silanes, Shleifer and Vishny (1997); Levine (1997)) and social culture (Kwok and Tadesse (2006)). Moreover, financial structure may develop in response to the industrial structure of the real economy (Carlin and Mayer (2003); Allen, Bartiloro and Kowalewski (2007)). For example, an industrial structure with many medium-sized firms, which tend to use physical capital intensively in production, may be more efficiently served by a bank-based financial structure. Such firms tend to have predictable (low-volatility) returns and easier access to collateral (physical capital). By contrast, an economy based on high-specification technological innovation, with firms — some very large — that use human and other intangible capital in production, may be better suited to a market-based financial structure. This stylised link between real economy structures and financial structures helps to illustrate the underlying comparative advantages of bankversus market-based structures. In particular: •Banks specialise in gathering data and processing information (“screening”) before originating loans, and in subsequently servicing loans (“monitoring”). Over time, banks (as relationship lenders) accumulate soft information about borrower types, mitigating information asymmetries (Boot (2000)), which would otherwise lead to adverse selection and credit rationing (Stiglitz and Weiss (1981)). Banks are therefore likely to be efficient originators wskazywana obok USA jako model pośrednictwa finansowego opartego na rynku — ma strukturę finansową opartą na bankach niemal w tym samym stopniu co Niemcy. Brytyjski rynek obligacji jest względnie mały, a spory rynek akcji i tak pozostaje w cieniu jednego z największych w świecie systemów bankowych. W UE tylko dwa kraje — Francja i Belgia — mają kapitalizację rynku akcji i obligacji wyższą od kredytu bankowego. Wszystkie kraje UE pokazane na Wykresie 27 — poza Francją i Belgią — mają strukturę finansową opartą na bankach w większym stopniu niż Japonia. Tak więc wedle standardów międzynarodowych Europa ma strukturę finansową silnie opartą na bankach. Ale czy ma to znaczenie? Czy pewne otoczenia instytucjonalne skuteczniej niż inne alokują kapitał finansowy? W większości literatury pada odpowiedź: „Niekoniecznie”. W tym podejściu struktury finansowe kształtują się endogennie jako najbardziej efektywne systemy instytucjonalne zapewniające usługi finansowe w danych warunkach egzogennych, jak ugruntowanie praw własności (La Porta, Lopez-de-Silanes, Shleifer i Vishny; Levine) i kultura społeczna (Kwok i Tadesse). Ponadto struktura finansowa może się kształtować w reakcji na strukturę branżową gospodarki realnej (Carlin i Mayer; Allen, Bartiloro i Kowalewski). Na przykład strukturę branżową cechującą się obecnością wielu firm średniej wielkości, których produkcja jest zwykle chłonna na kapitał fizyczny, skuteczniej obsługiwać może struktura finansowa oparta na bankach. Takie firmy charakteryzuje zwykle przewidywalna (podlegająca niskiej zmienności) stopa zwrotu oraz łatwiejszy dostęp do zabezpieczenia (kapitału fizycznego). Z kolei gospodarka oparta na zaawansowanych innowacjach technologicznych, cechująca się obecnością firm (również bardzo dużych) wykorzystujących w produkcji kapitał ludzki i inny kapitał niematerialny, może być lepiej dopasowana do struktury finansowej opartej na rynku. Ten stylizowany związek pomiędzy strukturami gospodarki realnej a strukturami finansowymi pomaga zrozumieć podstawowe przewagi komparatywne struktur opartych na bankach i na rynkach. W szczególności: •Banki specjalizują się w zbieraniu danych i przetwarzaniu informacji („screening”) przed udzieleniem kredytów, a następnie w obsłudze kredytów („monitoring”). Wraz z upływem czasu banki (bazujące na relacjach z kredytobiorcami) akumulują miękkie informacje o typach kredytobiorców, mBank–CASE Seminar Proceedings No. 132 / Zeszyty mBank–CASE Nr 132 51 and servicers of credit when the costs of acquiring information are particularly high. This is likely to be the case where borrowers are mostly small and use physical capital intensively in their production. •Markets are typically seen by economists as the most efficient way of allocating resources — absent imperfections. Markets are therefore more efficient than banks when the problem of gathering and processing information about investment opportunities and monitoring the users of funds are less severe. Moreover, markets are likely to be better financiers of innovation where there is a wide diversity of prior beliefs about the expected value of new projects (Allen and Gale (1999)). Decentralised market-based financial structures permit optimistic investors to finance projects and pessimistic investors to “agree to disagree”. Disagreement is most likely for potentially transformational (but uncertain) general purpose technological (GPT) innovations, which typify many recent innovations (Brynjolfsson and McAfee (2014)). Historically, most GPT innovations have occurred in countries with market-based financial structures (Allen (1993)), also because market-based structures tend to foster venture capital firms (Black and Gilson (1998)). Along these lines, Demirg¨u¸cKunt, Feyen and Levine (2013) find that capital markets become increasingly important as economies approach the technological frontier. But banks have a dark side, which is not fully captured by the “banks-as-information-processors” view of financial services. In providing a solution to information gathering and processing problems, banks might simultaneously create new problems. Sometimes, these new problems are more costly than the initial failure. In particular, an excessively bank-based financial structure is prone to three problems: (i) the hold-up problem; (ii) entry deterrence via lobbying; and (iii) excessively volatile credit supply. We discuss these problems in turn. 1. The hold-up problem. Banks screen (pre-contract) and monitor (postcontract). In doing so, banks become specialised producers of soft information about borrowers’ credit quality. Over time, this creates a bilateral monopoly between borrower and lender. Borrowers who get into difficulty may possess bargaining power over relationship lenders, particularly if the redukujące asymetrie informacyjne (Boot), które w innym przypadku prowadziłyby do niekorzystnej selekcji i racjonowania kredytów (Stiglitz i Weiss). W związku z tym banki mogą skutecznie udzielać i obsługiwać kredyty, kiedy koszty pozyskania informacji są szczególnie wysokie. Jest tak zwykle wtedy, gdy kredytobiorcy to głównie małe podmioty, a ich produkcja jest chłonna na kapitał fizyczny. •Rynki uważane są zwykle przez ekonomistów za najbardziej efektywny sposób alokowania zasobów — przy braku niedoskonałości. Dlatego też rynki bardziej efektywnie niż banki radzą sobie wówczas, gdy mniej dotkliwy jest problem zbierania i przetwarzania informacji o możliwościach inwestycyjnych oraz monitorowania użytkowników funduszy. Ponadto rynki są zwykle lepszym źródłem finansowania innowacji w sytuacji, gdy istnieje dużo rozbieżnych opinii co do spodziewanej wartości nowych projektów (Allen i Gale). Zdecentralizowane, oparte na rynkach struktury finansowe umożliwiają optymistycznym inwestorom finansowanie projektów, podczas gdy pesymistyczni inwestorzy mogą „zgadzać się, by się nie zgodzić”. Niezgoda najczęściej cechuje potencjalnie przełomowe (ale niepewne) innowacje o ogólnym zastosowaniu technicznym, typowe dla wielu ostatnich innowacji (Brynjolfsson i McAfee). W ujęciu historycznym większość innowacji o ogólnym zastosowaniu technicznym pojawiało się w krajach ze strukturami finansowymi opartymi na rynkach (Allen), również dlatego, że struktury oparte na rynkach zwykle wspierają firmy typu venture capital (Black i Gilson). Idąc tym tropem, Demirg¨u¸c-Kunt, Feyen i Levine stwierdzili, że waga rynków kapitałowych rośnie w miarę, jak gospodarki zbliżają się do granicy technologicznej. Jednak banki mają swoją ciemną stronę, co nie znajduje do końca odzwierciedlenia w podejściu do usług finansowych na zasadzie „banki jako podmioty przetwarzające informacje”. Zapewniając rozwiązanie problemów dotyczących zbierania i przetwarzania informacji, banki tworzą jednocześnie nowe problemy. Czasami takie nowe problemy są bardziej kosztowne niż początkowe niepowodzenia. W szczególności struktura finansowa w nadmiernym stopniu oparta na bankach narażona jest na trzy problemy: (i) problem powiązania, (ii) zniechęcanie do wejścia poprzez lobbying i (iii) nadmierna zmienność podaży kredytu. Omówimy je kolejno. mBank–CASE Seminar Proceedings No. 132 / Zeszyty mBank–CASE Nr 132 52 lender is simultaneously distressed. Bilateral monopoly helps to explain banks’ tendency to exercise systematic loan forbearance as a gambling-for-resurrection strategy (Peek and Rosengren (2005); Caballero, Hoshi and Kashyap (2008); ESRB ASC (2012)). Distressed relationship lenders’ tendency to favor existing clients (over more profitable projects) implies economy-wide misallocation of financial capital. By contrast, markets are less susceptible to the time-inconsistency problem: they can more credibly commit to terminate unprofitable projects, precisely because decentralised investors’ monitoring costs are higher (Dewatripont and Maskin (1995)). 2. Entry deterrence via lobbying. As incumbents in credit markets, banks have an incentive to raise entry barriers to competing suppliers of credit (Rajan and Zingales (2003); Perotti and Volpin (2004)).4According to this view, financial structures could continue to be bank-based long after such a structure is efficient, also because wide-reaching structural changes to the provision of finance are (perceived as) costly (Monnet and Quintin (2005)). Incumbent banks therefore benefit from path dependency in financial structure. Moreover, since the production of banking services entails high fixed costs, banking systems tend to become highly concentrated. Very large banks possess inordinate political power, allowing them to lobby for private interests, such as lax prudential regulation and supervision. Politically powerful banks may also engender political corruption, as in the east Asian crisis (Krugman (1998)). 3. Volatile credit supply. The credit cycle — defined as the empirical tendency of private credit creation to fluctuate over time — is one of the key drivers of the business cycle (Eichengreen and Mitchener (2004)). Banks drive the credit cycle: the growth of bank credit is much more volatile than growth in the stock of the outstanding debt securities of non-financial corporations. Figure 28 and Figure 30 (for the euro area and US respectively) illustrate that the volatility of bank credit growth (the red line) exceeds the growth in net debt securities’ issuance (the green line). Higher volatility is quantified in Figure 29 1. Problem powiązania Banki prowadzą screening (przed zawarciem umowy) i monitoring (po zawarciu umowy). Tym samym banki stają się wyspecjalizowanymi producentami miękkich informacji dotyczących wiarygodności kredytowej kredytobiorców. Wraz z upływem czasu prowadzi to do powstania dwustronnego monopolu pomiędzy kredytobiorcą a kredytodawcą. Kredytobiorcy w kłopotach mogą mieć pozycję przetargową wobec kredytodawców bazujących na relacjach, zwłaszcza jeśli jednocześnie kłopoty ma kredytodawca. Dwustronny monopol pomaga wyjaśnić tendencję banków do systematycznych ustępstw kredytowych stosowanych jako strategia „gry o wskrzeszenie” (Peek i Rosengren; Caballero, Hoshi i Kashyap; ESRB ASC). Tendencja popadłych w kłopoty bazujących na relacjach kredytodawców do faworyzowania istniejących klientów (w porównaniu z bardziej rentownymi projektami) prowadzi do nieprawidłowej alokacji kapitału finansowego w całej gospodarce. Z kolei rynki są mniej wrażliwe na problem niespójności czasowej — z większą wiarygodnością mogą zdecydować o przerwaniu nierentownych projektów właśnie dlatego, że koszty monitorowania zdecentralizowanych inwestorów są wyższe (Dewatripont i Maskin). 2. Zniechęcanie do wejścia poprzez lobbying Jako podmioty zasiedziałe na rynkach kredytowych banki mają zachętę do tego, by podnosić barierę wejścia na rynek dla konkurencyjnych dostawców kredytu (Rajan i Zingales; Perotti i Volpin)4. W tym podejściu struktury finansowe mogą nadal opierać się na bankach nawet długo po tym, jak taka struktura przestanie być efektywna, również dlatego, że daleko idące zmiany strukturalne w zapewnianiu finansowania są (postrzegane jako) kosztowne (Monnet i Quintin). W związku z tym zasiedziałe banki korzystają z zależności od ścieżki w strukturze finansowej. Ponadto ponieważ produkcja usług bankowych oznacza wysokie koszty stałe, systemy bankowe zwykle wykazują wysoką koncentrację. Bardzo duże banki posiadają nadmierną władzę polityczną, co umożliwia im lobbing na rzecz własnych interesów, jak luźne regulacje ostrożnościowe i nadzór. mBank–CASE Seminar Proceedings No. 132 / Zeszyty mBank–CASE Nr 132 53 and Figure 31, which show the standard deviation of credit growth in the euro area and US respectively. One explanation for the higher volatility of bank credit is that the supply of bank credit is guided by a “financial accelerator”, as in the model by Bernanke, Gertler and Gilchrist (1999): namely, an amplification mechanism whereby shocks to the value of collateral or of banks’ equity triggers changes in banks’ supply of credit, which in turn affect the value of collateral or equity. Insofar as firms’ ability to borrow depends on the market value of their collateral, an increase in asset prices expands their borrowing capacity and allows them to expand investment. The surge in economic activity increases asset prices further, leading to a feedback loop of rising asset prices, expanding balance sheets, looser credit supply and further expansion in real activity. When a negative shock hits, the whole process reverses sign. Hence, even a small change in financial asset prices may produce large swings in credit and real economic activity. This amplification mechanism is exacerbated by the fact that changes in asset prices also affect the net worth of banks’ equity (Adrian and Shin (2010)). The financial accelerator is based on the ability of banks to leverage up collateral and their own equity. No such amplification mechanism would arise if firms were to finance their investment directly via the issuance of equity. When their value increases, firms might still increase their leverage by issuing bonds, but this would avoid further leveraging by banks. Hence if securities market financing were dominant, the financial accelerator would be far less potent. Recent work by Gambacorta, Yang and Tsatsaronis (2014) lends support to this view, particularly in periods following banking crises. Silne politycznie banki mogą również rodzić korupcję polityczną, jak w przypadku kryzysu w Azji wschodniej (Krugman). 3. Zmienność podaży kredytu Cykl kredytowy — definiowany jako empiryczna tendencja zmienności kreacji kredytu prywatnego wraz z upływem czasu — jest jednym z kluczowych czynników cyklu koniunkturalnego (Eichengreen i Mitchener). Banki napędzają cykl kredytowy: wzrost kredytu bankowego podlega dużo większej zmienności niż wzrost poziomu wyemitowanych i niewykupionych dłużnych papierów wartościowych korporacji niefinansowych. Na Wykresach 28 i 30 (odpowiednio dla strefy euro i USA) pokazano, że zmienność wzrostu kredytu bankowego (czerwona krzywa) jest większa od wzrostu emisji dłużnych papierów wartościowych netto (zielona krzywa). Wyższą zmienność skwantyfikowano na Wykresach 29 i 31, które przedstawiają odchylenie standardowe wzrostu kredytu odpowiednio dla strefy euro i USA. Jedno wyjaśnienie wyższej zmienności kredytu bankowego mówi, że podażą kredytu bankowego kieruje „akcelerator finansowy”, jak w modelu Bernankego, Gertlera i Gilchrista, a mianowicie mechanizm wzmacniający, dzięki któremu szoki w zakresie wartości zabezpieczenia lub kapitału własnego banków powodują zmiany w podaży kredytu przez banki, co z kolei wpływa na wartość zabezpieczenia lub kapitału własnego. W stopniu, w jakim zdolność firm do zaciągania kredytu zależy od wartości rynkowej ich zabezpieczenia, wzrost cen aktywów zwiększa ich zdolność kredytową i pozwala im na zwiększenie inwestycji. Wzrost działalności gospodarczej prowadzi do dalszego wzrostu cen aktywów, tworząc pętlę sprzężenia zwrotnego rosnących cen aktywów, wzrostu bilansów, luźniejszej podaży kredytu i dalszej ekspansji działalności realnej. W momencie wystąpienia negatywnego szoku cały ten proces zmienia znak. Tak więc nawet niewielka zmiana cen aktywów finansowych może powodować duże wahania poziomu kredytu i realnej działalności gospodarczej. Ten mechanizm wzmacniający dodatkowo wspomaga fakt, że zmiany cen aktywów mają również wpływ na wartość kapitału własnego banków netto (Adrian i Shin). mBank–CASE Seminar Proceedings No. 132 / Zeszyty mBank–CASE Nr 132 54 Akcelerator finansowy opiera się na zdolności banków do wykorzystania efektu dźwigni w przypadku zabezpieczenia i kapitału własnego. Takie mechanizm wzmacniający nie występowałby, gdyby firmy miały finansować swoje inwestycje bezpośrednio poprzez emisję kapitału. Wraz ze wzrostem ich wartości firmy nadal mogłyby zwiększać dźwignię finansową, emitując obligacje, jednak zapobiegałoby to dalszemu wykorzystywaniu mechanizmu dźwigni przez banki. Tak więc gdyby dominujące było finansowanie na rynku papierów wartościowych, akcelerator finansowy byłby o wiele słabszy. Ostatnia praca Gambacorta, Yang i Tsatsaronis potwierdza to podejście, zwłaszcza dla okresów po kryzysach bankowych. Figure 28: NFCs’ financing in loans and debt securities in the Euro Area (four-quarter moving sums of flows, as % of GDP) / Wykres 28: Finansowanie firm niefinansowych kredytami i dłużnymi papierami wartościowymi w strefie euro (krocząca suma przepływów za 4 kwartały w relacji do PKB (w %)) Loans / Kredyt Debt securities / Instrumenty dłużne 2000 2002 2010 20122004 2006 2008 -2 -1 0 1 2 3 4 5 6 7 Source: ECB (Euro Area “Flow of Funds” Accounts). The chart plots the year-on-year change in NFCs’ outstanding external liabilities (broken down as loans and debt securities) divided by nominal GDP. Loans excludes intra-NFC loans. Źródło: EBC (rachunki „przepływów środków pieniężnych” dla strefy euro). Wykres przedstawia zmianę niespłaconych zobowiązań zewnętrznych firm niefinansowych rok do roku (w podziale na kredyty i dłużne papiery wartościowe) w stosunku do nominalnego PKB. Kredyty nie obejmują kredytów pomiędzy firmami niefinansowymi. mBank–CASE Seminar Proceedings No. 132 / Zeszyty mBank–CASE Nr 132 55 Figure 29: Standard deviation of NFCs’ external financing in the Euro Area (rolling 5 year window) / Wykres 29: Odchylenie standardowe zewnętrznego finansowania firm niefinansowych w strefie euro (kroczcy okres pięcioletni) 2004 20102006 2008 0 2012 3 2 1 Loans (5Y stdev) / Kredyt Debt securities (5Y stdev) / Instrumenty dłużne 2005 2007 2009 2011 2013 Source: ECB (Euro Area “Flow of Funds” Accounts). Źródło: EBC (rachunki „przepływów środków pieniężnych” dla strefy euro). Figure 30: NFCs’ financing in loans and debt securities in the US (four-quarter moving sums of flows, as % of GDP) / Wykres 30: Finansowanie firm niefinansowych kredytami i dłużnymi papierami wartościowymi w USA (krocząca suma przepływów za 4 kwartały w relacji do PKB (w %)) Loans / Kredyt Debt securities / Instrumenty dłużne 1952 1958 1982 2012 1964 1970 1976 -4 -3 -2 -1 0 1 2 3 4 5 1988 1994 2000 2006 Source: Board of Governors of the Federal Reserve System (flow of funds accounts of the United States). The chart plots the yearonyear change in NFCs’ outstanding external liabilities (broken down as loans and debt securities) divided by nominal GDP. Loans consists of balance sheet items (1) depository institution loans and (2) other loans. Debt securities include corporate bonds and commercial paper. Źródło: Rada Gubernatorw Systemu Rezerwy Federalnej (rachunki przepływu środków pieniężnych dla USA). Wykres przedstawia zmianę niespłaconych zobowiązań zewnętrznych firm niefinansowych rok do roku (w podziale na kredyty i dłużne papiery wartościowe) w stosunku do nominalnego PKB. Kredyty obejmują pozycje bilansowe (1) kredyty instytucji depozytowych oraz (2) pozostałe kredyty. Dłużne papiery wartościowe obejmują obligacje korporacyjne i papiery dłużne przedsiębiorstw. mBank–CASE Seminar Proceedings No. 132 / Zeszyty mBank–CASE Nr 132 56 Figure 31: Standard deviation of NFCs’ external financing in the US (rolling 5 year window) / Wykres 31: Odchylenie standardowe zewnętrznego finansowania firm niefinansowych w USA (kroczący okres pięcioletni) 1957 1964 1992 1999 1971 1978 1985 0 2006 1 2 3 2013 Loans (5Y stdev) / Kredyt Debt securities (5Y stdev) / Instrumenty dłużne Source: Board of Governors of the Federal Reserve System (flow of funds accounts of the United States). Źródło: Rada Gubernator’ow Systemu Rezerwy Federalnej (rachunki przepływu środków pieniężnych dla USA). Financial structure and growth: Bringing new evidence to an old debate This section presents evidence that bank-based financial structures tend to prevail in countries with lower long-run growth, controlling for other factors. To do this, we perform a faithful replication of Levine (2002), using more recent data and an expanded sample of countries Levine finds that financial structure is irrelevant for growth. This finding is based on cross-country OLS regressions of the form G=αX +βS +ε, where G is the real per capita long-run growth rate, S is a measure of financial structure, and X represents a vector of control variables. In Levine’s regressions, βis found to be insignificant — based on data spanning 1980–1995 (before the acceleration in banking systems’ size noted in Section 1). We update Levine’s work using a World Bank dataset, with yearly observations from 1989 to 2011. To replicate Levine’s regression (reported in Table IV in Levine (2002)), we compute Struktura finansowa i wzrost — stara dyskusja, nowe dane W niniejszej części przedstawiono dane wskazujące, że struktury finansowe oparte na bankach zwykle występują w krajach o niższym długofalowym tempie wzrostu (przy kontroli pozostałych czynników). W tym celu przeprowadziliśmy dokładne powtórzenie argumentacji z pracy Levine’a, stosując nowsze dane i poszerzoną próbę krajów. Levine twierdzi, że struktura finansowa nie ma znaczenia dla wzrostu. Taki wniosek opiera się na regresji zwykłą metodą najmniejszych kwadratów dla różnych krajów w następującej postaci: G=αX +βS +ε, gdzie G to realna długofalowe tempo wzrostu per capita, S to miara struktury finansowej, zaś X reprezentuje wektor zmiennych kontrolnych. W regresji Levine’a, βokazuje się nieistotne — w oparciu o dane za okres 1980–1995 (przed przyspieszeniem wielkości systemów bankowych, o czym mowa w rozdziale 1). Zaktualizowaliśmy pracę Levine’a stosując zbiór danych Banku Światowego z rocznych obserwacji za okres 1989– 2011. W celu powtórzenia regresji Levine’a (tabela IV w Levine), obliczyliśmy mBank–CASE Seminar Proceedings No. 132 / Zeszyty mBank–CASE Nr 132 57 imposing costs which are not compensated by economies of scope. •Vander Vennet (2002) analyses universal banks’ cost and revenue efficiency gains, using data on 2,375 EU banks in 1995. He finds that universal banks are more “cost efficient” in providing nontraditional banking services, such as securities business. However, he finds no evidence that universal banks are more “cost efficient” in providing traditional banking services. There is some evidence that universal banks are more “revenue efficient”, but this evidence is not robust across all specifications. The social costs of universal banks Vander Vennet’s finding that universal banks are more cost efficient than specialised investment banks or brokerage houses in providing non-traditional banking services could reflect genuine cost savings. Universal banks might benefit from lower average fixed costs arising from information technology, human resources, buildings, etc. However, the finding could also reflect market distortions. Universal banks’ securities trading activity is likely to thrive on lower funding costs owing to (i) statesponsored deposit guarantees that are not priced according to risk; (ii) a higher probability of government support for creditors in the event of bank distress; and (iii) privileged access to central bank secured funding. In other words, even if universal banks were found to be privately efficient compared with more narrowly focused intermediaries, they might still be socially inefficient if their cost advantage stems from public subsidies, and these subsidies induce such banks to take too much risk. More specifically, the social concern arises from universal banks’ ability to subsidize their investment bank operations using the public subsidies notionally attached to their retail bank operations (namely deposit guarantees, creditor guarantees, and privileged access to central bank funding). This subsidy-transfer is likely to encourage universal banks to oversupply investment banking services, as well as to engage in excessive risk-taking through securities underwriting, proprietary trading and interbank lending. By taking large exposures and excessive risk in securities markets, universal banks reinforce the links between asset price shocks and the supply of credit, and ultimately real economic activity. In other words, they exacerbate the financial accelerator mechanism modelled by kredyty i świadczy usługi pozakredytowe, jego wartość rynkowa jest niższa niż wówczas, gdyby ten sam bank został podzielony na oddzielne instytucje finansowe specjalizujące się w poszczególnych rodzajach działalności. Ich wyniki spójne są z obecnością poważniejszych problemów agencji w zdywersyfikowanych konglomeratach finansowych w porównaniu z samodzielnymi pośrednikami, co wprowadza koszty, których nie równoważy efekt zakresu. •Vander Vennet przeanalizował zyski banków uniwersalnych wynikające z efektywności kosztowej i efektywności dochodów, posługując się danymi dla 2375 banków w UE w 1995 r. Stwierdził, że banki uniwersalne są bardziej „efektywne kosztowo” w świadczeniu nietradycyjnych usług bankowych jak na przykład w zakresie papierów wartościowych. Jednakże nie znalazł danych potwierdzających, by banki uniwersalne były bardziej „efektywne kosztowo” w świadczeniu tradycyjnych usług bankowych. Istnieją dane wskazujące, że banki uniwersalne mogą być bardziej „efektywne dochodowo”, ale wyniki te nie dotyczą wszystkich specyfikacji. Społeczne koszty banków uniwersalnych Wnioski z badań Vandera Venneta, iż banki uniwersalne są bardziej efektywne kosztowo od wyspecjalizowanych banków inwestycyjnych lub domów maklerskich w świadczeniu nietradycyjnych usług bankowych, mogą odzwierciedlać faktyczne oszczędności kosztów. Banki uniwersalne mogą korzystać z niższych średnich kosztów stałych wynikających z technologii informatycznej, zasobów ludzkich, budynków itp. Jednakże wnioski te mogą również odzwierciedlać zniekształcenia rynku. Działalność banków uniwersalnych w zakresie obrotu papierami wartościowymi może się rozwijać dzięki niższym kosztom finansowania wynikającym ze (i) sponsorowanych przez państwo gwarancji depozytów, które nie są wycenianie w zależności od ryzyka, (ii) wyższego prawdopodobieństwa wsparcia rządu dla wierzycieli w przypadku kłopotów banku oraz (iii) uprzywilejowanego dostępu do finansowania zapewnianego przez bank centralny. Innymi słowy, nawet jeśli okazałoby się, że banki uniwersalne są prywatnie efektywne w porównaniu z wąsko wyspecjalizowanymi pośrednikami, nadal mogą być nieefektywne społecznie, jeśli ich przewaga kosztowa wynika z dotacji publicznych, a dotacje skłaniają takie banki mBank–CASE Seminar Proceedings No. 132 / Zeszyty mBank–CASE Nr 132 64 Bernanke, Gertler and Gilchrist (1999). A drop in securities prices will hit universal banks both on the asset and on the liability (or funding) side: insofar as they hold marketable securities, the price drop will reduce universal banks’ market value and therefore the value of their equity; insofar as they depend on the issuance of these securities to fund their activities, asset price drops raise universal banks’ cost of capital. Hence, such banks would be induced to deleverage and sell assets in order to meet capital requirements. But, as they do so, they put further pressure on securities prices, generating a feedback mechanism that would not exist if banks were not exposed to securities markets on the asset side and dependent on them on the funding side. This mechanism can exacerbate systemic risk, and thereby create costs for society, especially if universal banks are large and are exposed to correlated security risks. We analyse the relationship between universal banks and their social costs. Empirical analysis requires proxies of both of these variables. •To proxy universal banks’ business models, we look at a bank’s loans-to-total assets ratio. Business models are of course not completely captured by this single variable — for example, a universal bank typically has a higher share of wholesale funding, and its non-loan business covers a range of banking services. Nevertheless, the LTA ratio is a good proxy for banks’ business models, broadly defined. Table 4 shows the LTA ratio for selected banks in 2012. Banks with low LTA ratios (e.g. Deutsche Bank at 20%) correspond to those banks which are typically thought to be “universal”; banks with higher ratios (such as Svenska Handelsbanken at 69%) are typically thought to have a narrower retail focus. •To proxy social cost, we use a market-based estimate of the amount of equity capital which an individual bank would need to raise in the event of a system-wide stress. More specifically, we use an estimate of the capital shortfall that banks are expected to incur in a financial crisis, based on work by Brownlees and Engle (2012) and Acharya, Engle and Richardson (2012). Though produced from publicly available information, this estimate (labelled “SRISK”) is conceptually similar to those obtained via stress tests carried out by US and European regulators, and takes into account the conditional correlation between the value do podejmowania nadmiernego ryzyka. Konkretnie zaś, obawy społeczne wynikają ze zdolności banków uniwersalnych do subsydiowania własnej działalności w zakresie bankowości inwestycyjnej poprzez wykorzystanie dotacji publicznych teoretycznie powiązanych z ich działalnością w zakresie bankowości detalicznej (a mianowicie gwarancji depozytów, gwarancji dla wierzycieli i uprzywilejowanego dostępu do finansowania w banku centralnym). Taki transfer dotacji może zachęcać banki uniwersalne do tworzenia nadmiernej podaży usług bankowości inwestycyjnej oraz angażowania się w podejmowanie nadmiernego ryzyka poprzez gwarantowanie papierów wartościowych, obrót na własny rachunek i udzielanie kredytów międzybankowych. Podejmując duże ekspozycje i nadmierne ryzyko na rynku papierów wartościowych, banki uniwersalne wzmacniają związki pomiędzy szokami dotyczącymi cen aktywów a podażą kredytu i w ostatecznym rozrachunku realną działalnością gospodarczą. Innymi słowy wzmacniają mechanizm akceleratora finansowego wg modelu Bernankego, Gertlera i Gilchrista. Spadek cen papierów wartościowych szkodzi bankom uniwersalnym zarówno po stronie aktywów, jak i pasywów (czy finansowania) — jeżeli posiadają zbywalne papiery wartościowe, spadek cen spowoduje spadek wartości rynkowej banków uniwersalnych, a stąd i wartości ich kapitału własnego; jeżeli finansowanie ich działalności zależy od emisji takich papierów wartościowych, spadek ceny aktywów powoduje wzrost kosztów kapitału banków uniwersalnych. Dlatego też takie banki będą skłonne do delewarowania i sprzedaży aktywów w celu spełnienia wymogów kapitałowych. Jednak tym samym wywierają one dodatkową presję na ceny papierów wartościowych, tworząc mechanizm zwrotny, który nie istniałby, gdyby banki nie posiadały ekspozycji na rynkach papierów wartościowych po stronie aktywów i nie były od nich uzależnione po stronie finansowania. Taki mechanizm może zwiększać ryzyko systemowe, generując tym samym koszty dla społeczeństwa, zwłaszcza jeżeli banki uniwersalne są duże i narażone na skorelowane ryzyka papierów wartościowych. Przeanalizowaliśmy związki pomiędzy bankami uniwersalnymi a ich kosztami społecznymi. Analiza empiryczna wymaga stworzenia odpowiedników dla obu tych zmiennych. •W celu stworzenia odpowiednika dla modeli biznesowych banków uniwersalnych przeanalizowaliśmy wskaźnik kredytów do sumy aktywów banków. mBank–CASE Seminar Proceedings No. 132 / Zeszyty mBank–CASE Nr 132 65 of each bank’s assets and the whole financial sector in a crisis. SRISK is a good proxy for potential social costs because it measures both the systemic risk to which banks are exposed and banks’ contribution to overall systemic risk. However, SRISK may underestimate the total social costs of universal banks. For example, universal banks might have conflicts of interest which increase the likelihood that they engage in market manipulation (such as inaccurate Libor submissions), even though such manipulation might not exacerbate the financial accelerator mechanism or increase systemic risk. Oczywiście taka pojedyncza zmienna nie odzwierciedla w pełni modeli biznesowych — na przykład bank uniwersalny ma zwykle wyższy udział finansowania hurtowego, a jego działalność pozakredytowa obejmuje szereg usług bankowych. Niemniej jednak wskaźnik kredytów do sumy aktywów jest dobrym przybliżeniem dla szeroko określonych modeli biznesowych banków. W Tabeli 4 przedstawiono wskaźnik kredytów do sumy aktywów wybranych banków w 2012 r. Banki od niskim poziomie wskaźnika (np. Deutsche Bank — 20%) to banki, które zwykle uważa się za „uniwersalne”, zaś banki o wyższym poziomie wskaźnika (jak Svenska Handelsbanken — 69%) zwykle uważa się za bardziej specjalistyczne banki detaliczne. •W celu stworzenia odpowiednika dla kosztów społecznych zastosowaliśmy rynkowe szacunki wysokości kapitału własnego, który dany bank musiałby pozyskać w przypadku systemowych warunków skrajnych. W szczególności zastosowaliśmy szacunki niedoboru kapitału banków w przypadku kryzysu finansowego w oparciu o prace Brownleesa i Engle’a oraz Acharya, Engle’a i Richardsona. Mimo że powstały one w oparciu o informacje dostępne publicznie, takie szacunki (zwane „SRISK”) są koncepcyjne podobne do szacunków uzyskanych w testach warunków skrajnych prowadzonych przez amerykańskich i europejskich regulatorów oraz uwzględniają warunkową korelację pomiędzy wartością aktywów danego banku a całym sektorem finansowym w kryzysie. SRISK to dobre przybliżenie potencjalnych kosztów społecznych, ponieważ jest miarą ryzyka systemowego, na które narażone są banki, jak również wkładu banków do łącznego ryzyka systemowego. Jednakże SRISK może zaniżać łączne koszty społeczne banków uniwersalnych. Na przykład banki uniwersalne mogą borykać się z konfliktami interesu, co zwiększa prawdopodobieństwo ich uczestnictwa w manipulacjach na rynku (jak niedokładne kwotowania Libor), nawet jeśli takie manipulacje nie wzmacniają mechanizmu akceleratora finansowego ani nie zwiększają ryzyka systemowego. mBank–CASE Seminar Proceedings No. 132 / Zeszyty mBank–CASE Nr 132 66 Table 4: Loans-to-total assets ratios of selected banks in 2012 / Tabela 4: Wskaźnik kredytów do sumy aktywów (LTA) wybranych banków w 2012 r. Bank LTA Credit Agricole 18% Deutsche Bank 28% Barclays 29% Soci´et´e G´en´erale 29% UniCredit 60% Erste Group 62% CaixaBank 65% Svenska Handelsbanken 69% Source: Bloomberg. / Źródło: Bloomberg. Figure 34: Loans-to-total assets and SRISK / Wykres 34: Wskaźnik kredytów do sumy aktywów a SRISK 0 0.1 0% 25% 75%50% 100% 0.2 Loans to total assets (%) SRISK (USD tn) Estimated polynomial Szacunkowa wartość wielomianu 95% CI Bank-year observations Obserwacja roczna (bank) Source: Bloomberg. Źródło: Bloomberg. mBank–CASE Seminar Proceedings No. 132 / Zeszyty mBank–CASE Nr 132 67 Figure 35: Loans-to-total assets and size / Wykres 35: Wskaźnik kredytów do sumy i wielkośći aktywów 0 1 0% 25% 75%50% 100% 3 Loans to total assets (%) Total liabilites (USD tn) / Zobowiązania całkowite 2 4 Estimated polynomial Szacunkowa wartość wielomianu 95% CI Bank-year observations Obserwacja roczna (bank) Source: Bloomberg. Źródło: Bloomberg. Figure 34 plots the statistical relationship between the LTA ratio and SRISK for a pooled cross-section of 107 listed EU banks observed yearly over 2000–2012. The estimated polynomial regression reveals that the bivariate relationship is non-linear: universal banks with low LTAs around 10–40% tend to have much higher SRISK than narrow retail banks with high LTAs. However, much of this bivariate relationship is linked to the fact that universal banks with low LTAs tend to be much larger than other banks (Figure 35). Size is one of the key factors behind banks’ SRISKs, and is therefore an important intervening variable to include in a multivariate set-up. To control for the effect of size, we estimate a multivariate OLS regression in which the dependent variable to be explained is the log of bank-level SRISK. Our control variables are bank size (i.e. the log of a bank’s total liabilities) and the leverage ratio (i.e. the book value of equity divided by the book value of assets). To identify universal banks, we define a dummy variable which is equal to one if a bank has an LTA ratio between 10% and 40%, and zero otherwise. The regression is estimated on a dataset with an unbalanced panel structure, with observations on 107 EU banks for each year between 2000 and 2012. Table 5 reports the results of this regression. In column I, the coefficient of the universal-bank dummy is positive and significant: universal banks have higher SRISK, irrespective of the fact that they also tend to be larger. Na Wykresie 34 przedstawiono statystyczne związki pomiędzy wskaźnikiem kredytów do sumy aktywów a SRISK dla połączonej przekrojowej próby 107 giełdowych banków w UE wg obserwacji z lat 2000–2012. Szacunkowa regresja wielomianowa wskazuje, że dwuwymiarowa relacja jest nieliniowa: banki uniwersalne o niskim wskaźniku kredytów do sumy aktywów na poziomie ok. 10–40% mają znacznie wyższe SRISK niż specjalistyczne banki detaliczne o wyższym wskaźniku kredytów do sumy aktywów. Jednak ta dwuwymiarowa relacja w dużej mierze wiąże się z faktem, że banki uniwersalne o niskim wskaźniku kredytów do sumy aktywów są zwykle dużo większe od innych banków (Wykres 35). Wielkość to jeden z kluczowych wskaźników determinujących SRISK banku, a więc jest istotną zmienną do uwzględnienia w wielowymiarowej analizie. W celu wprowadzenia kontroli efektu wielkości oszacowaliśmy wielowymiarową regresję zwykłą metodą najmniejszych kwadratów, w której zmienną zależną do objaśnienia jest SRISK na poziomie banku. Nasze zmienne kontrolne to wielkość banku (tj. suma zobowiązań banku) i wskaźnik dźwigni (tj. stosunek wartości księgowej kapitału własnego do wartości księgowej aktywów). W celu zidentyfikowania banków uniwersalnych określiliśmy zmienną zerojedynkową równą 1, jeżeli bank ma wskaźnik kredytów do sumy aktywów w przedziale od 10% do 40%, oraz 0 w innym przypadku. Regresję oszacowano w oparciu o zbiór danych o strukturze zbilansowanego mBank–CASE Seminar Proceedings No. 132 / Zeszyty mBank–CASE Nr 132 68 In addition, the estimated parameters on both control variables have the expected sign: larger banks tend to have higher SRISK, while banks with more equity as a proportion of their assets have lower SRISK on average. In column II, the universal-bank dummy is interacted with both size and the leverage ratio. In this specification, the coefficient on the universal-bank dummy on its own turns negative. However, the coefficient on the universal-bank dummy interacted with the log of total liabilities is positive and significant. As we shall see in Figure 36, this “slope” effect dominates the “intercept” effect (i.e. the negative coefficient on the universal-bank dummy) over most of the bank size distribution. In other words: it is not universal banking per se that increases a bank’s systemic risk contribution, but universal banking in combination with large size. Moreover, banks with less equity as a proportion of their assets are more systemically risky, regardless of whether the bank has a universal or narrow business model. Table 5 estimates the average marginal effects of each variable. As such, the results do not exclude that some narrow banks might be systemically risky. For example, in the US, Goldman Sachs and Morgan Stanley — historically both investment banks — are consistently ranked among the top five systemically risky US banks. Lehman Brothers (another investment bank) triggered considerable financial stress following its bankruptcy in September 2008. These individual observations do not contradict our finding that — on average — large universal banks are more systemically risky. panelu z obserwacjami dla 107 banków z UE za każdy rok w okresie 2000–2012. W Tabeli 5 przedstawiono wyniki tej regresji. W kolumnie I współczynnik dla zmiennej zero-jedynkowej, oznaczającej, że bank ma charakter uniwersalny, uniwersalnego jest dodatni i istotny — banki uniwersalne mają wyższy SRISK niezależnie od faktu, że zwykle są również większe. Ponadto szacunkowe współczynniki dla obu zmiennych kontrolnych mają oczekiwany znak — większe banki mają wyższy SRISK, zaś banki o wyższym poziomie kapitału własnego w stosunku do aktywów mają średnio niższy SRISK. W kolumnie II zerojedynkowa zmienna banku uniwersalnego jest zestawiona z wielkością i ze wskaźnikiem dźwigni. W tej specyfikacji sam współczynnik dla zerojedynkowej zmiennej banku uniwersalnego jest ujemny. Jednak współczynnik dla zerojedynkowej zmiennej banku uniwersalnego w zestawieniu z sumą zobowiązań jest dodatni i istotny. Jak widać na Wykresie 36, efekt „nachylenia” przeważa nad efektem „przechwytywania” (tj. ujemnym współczynnikiem dla zerojedynkowej zmiennej banku uniwersalnego) dla większości rozkładu wielkości banku. Innymi słowy, to nie bankowość uniwersalna jako taka zwiększa wkład banku w ryzyko systemowe, ale bankowość uniwersalna w połączeniu ze znaczną wielkością. Ponadto banki o niższym wskaźniku kapitału własnego do aktywów są bardziej ryzykowne systemowo niezależnie od tego, czy dany bank ma uniwersalny czy też wąsko wyspecjalizowany model biznesowy. W Tabeli 5 oszacowano średni marginalny wpływ każdej zmiennej. Wyniki jako takie nie wykluczają, by wąsko wyspecjalizowane banki mogły być systemowo ryzykowne. Na przykład w USA Goldman Sachs i Morgan Stanley — które historycznie są bankami inwestycyjnymi — stale klasyfikuje się wśród pięciu najbardziej ryzykownych systemowo banków amerykańskich. Lehman Brothers (inny bank inwestycyjny) spowodował znaczne problemy finansowe wskutek swojej upadłości we wrześniu 2008 r. Takie indywidualne obserwacje nie przeczą naszym wnioskom, iż — średnio rzecz biorąc — duże banki uniwersalne są bardziej ryzykowne systemowo. mBank–CASE Seminar Proceedings No. 132 / Zeszyty mBank–CASE Nr 132 69 Table 5: Universal banks’ contribution to systemic risk / Tabela 5: Wkład banków uniwersalnych do ryzyka systemowego DV SRISK No interactions Interactions I II Universal-bank dummy 0.262*** –0.854** (0.082) (0.427) Log of total liabilities 1.026*** 1.009*** (0.017) (0.020) Equity-to-asset ratio –3.960*** –3.945** (1.408) (1.514) Log of total liabilities universal-bank dummy 0.096*** (0.028) Equity-to-asset ratio universal-bank dummy –1.748 (4.496) Constant –3.400*** –3.220*** (0.240) (0.273) Observations 582 582 R-aquared 0.885 0.886 Robust standard errors in parentheses. / Znaczące błędy standardowe w nawiasach. *** p<0.01, ** p<0.05, * p<0.1 Specification: OLS regression with robust standard errors. Data: Unbalanced panel of 107 listed EU banks, observed yearly, 2000–2012. Description of dependent variable: “SRISK” is the log of an estimate of the quantity of equity capital required to recapitalise a bank in the event of system-wide stress (source: NYU V-Lab), based on work by Brownlees and Engle (2012) and Acharya, Engle and Richardson (2012). Description of independent variables: “Universal-bank dummy” is a dummy variable which takes the value of 1 when a bank has a loans-to-total assets ratio between 10% and 40%, and 0 otherwise (source: Bloomberg). “Log of total liabilities” is the log of a bank’s total liabilities (source: Bloomberg). Equity-to-asset ratio is the book value of equity divided by the book value of assets (source: Bloomberg). Specyfikacja: Regresja zwykłą metodą najmniejszych kwadratów z efektem stałym. Dane: Niezbilansowany panel 107 banków z UE, roczne obserwacje, 2000–2012 r. Opis zmiennej zależnej: „SRISK” to szacunkowa wartość kapitału własnego niezbędnego dla dokapitalizowania banku w przypadku systemowych warunków skrajnych (żródło: NYU V-Lab) w oparciu o prace Brownleesa i Engle’a oraz Acharya, Engle’e i Richardsona. Opis zmiennej niezależnej: „Zerojedynkowa zmienna banku uniwersalnego” to zmienna zerojedynkowa, która przyjmuje wartość 1 w przypadku banku o wskaźniku kredytów do sumy aktywów w przedziale od 10% do 40% lub 0 w innym przypadku (żródło: Bloomberg). „Suma zobowiązań” to suma zobowiązań banku (żródło: Bloomberg). „Wskaźnik kapitału własnego do aktywów” to stosunek wartości księgowej kapitału własnego do wartości księgowej aktywów (żródło: Bloomberg). mBank–CASE Seminar Proceedings No. 132 / Zeszyty mBank–CASE Nr 132 70 The economic importance of the social costs of universal banking To provide an indication of economic importance, Figure 36 shows the predicted SRISK for a range of observations on independent variables, based on the estimated coefficients shown in Table 5, column II. Figure 36 underlines that both size and business models are correlated with a bank’s exposure and contribution to systemic risk. First, both lines have a positive slope: predicted SRISK rises as size increases. Second, the slope of the red line (representing universal banks) is always greater than the slope of the blue line (representing narrow banks), owing to the positive coefficient on the interaction between size and the universal-bank dummy. An example helps to appreciate the magnitude of the economic importance. For a median-sized bank with US$31bn of liabilities, the predicted SRISK is US$1.2bn if the bank is “universal”, and US$1.1bn otherwise. The additional SRISK posed by a universal bank in this case is US$0.1bn. By contrast, a large bank with liabilities of US$500bn has a predicted SRISK of US$28bn if the bank is “universal”, and US$19bn otherwise. The incremental effect becomes much bigger: US$9bn. For a very large bank with total liabilities of US$3,000bn, the model predicts that the incremental effect of a universalbank business model on SRISK is US$85bn. To put this number in context, the largest EU bank — HSBC, with total assets of US$2,692bn — had a market capitalization of around US$191bn in 2013. The average social cost — as proxied by SRISK — posed by large universal banks is therefore substantial. In comparison, evidence for private efficiency gains within universal banks is ambiguous. On balance, therefore, the preponderance of universal banking in Europe appears to be socially harmful, in the sense that its social costs far outweigh any private benefits. Ekonomiczne znaczenie społecznych kosztów bankowości uniwersalnej W celu orientacyjnego zobrazowania znaczenia ekonomicznego, na Wykresie 36 przedstawiono prognozowany SRISK dla szeregu obserwacji niezależnych zmiennych w oparciu o szacunkowe współczynniki z Tabeli 5, kolumna II. Na Wykresie 36 pokazano, że zarówno wielkość, jak i model biznesowy jest skorelowany z ekspozycją banku na ryzyko systemowe i jego wkładem w ryzyko systemowe. Po pierwsze, obie krzywe mają dodatnie nachylenie — prognozowany SRISK rośnie wraz ze wzrostem wielkości. Po drugie, nachylenie czerwonej krzywej (odpowiadającej bankom uniwersalnym) jest zawsze większe od nachylenia niebieskiej krzywej (odpowiadającej bankom wąsko wyspecjalizowanym) ze względu na dodatni współczynnik interakcji pomiędzy wielkością a zerojedynkową zmienną banku uniwersalnego. Skalę znaczenia ekonomicznego pomoże zrozumieć konkretny przykład. Dla banku średniej wielkości o zobowiązaniach na poziomie 31 mld USD, prognozowany SRISK wynosi 1,2 mld USD, jeżeli jest to bank „uniwersalny” i 1,1 mld USD w innym przypadku. Dodatkowy SRISK dla banku uniwersalnego to w tym przypadku 0,1 mld USD. Z kolei duży bank o zobowiązaniach na poziomie 500 mld USD ma prognozowany SRISK wielkości 28 mld USD, jeżeli jest to bank „uniwersalny” i 19 mld USD w innym przypadku. Dodatkowy efekt jest dużo większy: 9 mld USD. W przypadku bardzo dużego banku o zobowiązaniach na poziomie 3000 mld USD model prognozuje dodatkowy efekt SRISK dla modelu banku uniwersalnego na poziomie 85 mld USD. Dla szerszego kontekstu, największy bank w UE — HSBC, którego suma aktywów wynosi 2692 mld USD, miał kapitalizację rynkową na poziomie ok. 191 mld USD w 2013 r. Tak więc średnie koszty społeczne banków uniwersalnych, których odpowiednikiem jest SRISK, są znaczące. Dla porównania, dane dotyczące prywatnych zysków banków uniwersalnych wynikających z efektywności są niejednoznaczne. Stąd też w ostatecznym rozrachunku wydaje się, że dominacja bankowości uniwersalnej w Europie jest szkodliwa społecznie w tym sensie, że koszty społeczne znacznie przeważają wszelkie prywatne korzyści. mBank–CASE Seminar Proceedings No. 132 / Zeszyty mBank–CASE Nr 132 71 Figure 36: Predicted SRISK of universal versus narrow banks (from Table 5, column II) / Wykres 36: Prognozowany SRISK banków uniwersalnych i wąsko wyspecjalizowanych (z Tabeli 5, kolumna II) 100 0 Universal banks / Banki uniwersalne Narrow banks / Banki wyspecjalizowane 200 Bank-level total liabilities (USDbn) / Zobowiązania banków ogólem (USD mld) Predicted SRISK (USDbn) / Prognozowana wartość SRISK (USD mld) 0 1,000 2,000 3,000 Source: Own calculations (see Table 5, column II). The lines show the point estimates, and the shaded areas show the 95% confidence intervals (for universal banks and narrow banks). Źródło: Obliczenia własne (zob. tabela 5, kolumna II). Krzywe przedstawiają szacunki punktowe, a zacienione obszary oznaczają 95% przedziały ufności (dla banków uniwersalnych i wąsko wyspecjalizowanych). mBank–CASE Seminar Proceedings No. 132 / Zeszyty mBank–CASE Nr 132 72 Section 3: Etiology: Why Has Overbanking Occurred Rozdział 3: Etiologia: Skąd wzięło się zjawisko nadmiernego rozrostu bankowości? The extraordinary expansion of the European banking system documented in Section 1 raises serious concerns on several fronts, as backed up by the evidence in Section 2. Which economic factors were responsible for the excessive growth of Europe’s banking system, and particularly of its largest banks? In this section, we identify three key causes: (i) public support for banks and inadequate prudential supervision; (ii) political support for banks, encouraging them to over-expand; and (iii) technological innovations and increased competition in banking. It is important to understand not just how each of these factors might have contributed to overbanking, but also why they have had such a particular impact in Europe over the past 20 years compared with other geographic areas and with other periods. Niezwykła ekspansja europejskiego systemu bankowego udokumentowana w rozdziale 1 budzi poważne obawy na kilku frontach, co potwierdzają dane w rozdziale 2. Jakie czynniki ekonomiczne były odpowiedzialne za nadmierny wzrost systemu bankowego w Europie, a w szczególności największych banków? W niniejszym rozdziale wskazujemy trzy główne przesłanki: (i) wsparcie państwa dla banków i nieadekwatny nadzór ostrożnościowy, (ii) wsparcie polityczne dla banków, zachęcające je do nadmiernej ekspansji oraz (iii) innowacje technologiczne i rosnąca konkurencja w bankowości. Należy zrozumieć nie tylko jak każdy z tych czynników mógł się przyczynić do nadmiernego rozrostu bankowości, ale również dlaczego wywarły one szczególny wpływ w Europie w ostatnich 20 latach w porównaniu z innymi regionami geograficznymi i innymi okresami. Part A: Public bank support and inadequate prudential supervision Część A: Wsparcie państwa dla banków i nieadekwatny nadzór ostrożnościowy Banking is plagued by severe moral hazard problems. Insofar as banks borrow from a large pool of unsophisticated and dispersed depositors, banks’ shareholders and managers have the incentive to engage in risk-shifting. This incentive is further enhanced by the opacity of banks’ assets. These sources of moral hazard, coupled with banks’ intrinsic fragility stemming from maturity transformation, explain why public policy typically protects depositors via insurance schemes; subjects banks to prudential regulation and supervision to curb their risk-taking incentives; and requires equity buffers to absorb potential unexpected losses. However, deposit insurance schemes may themselves generate moral hazard. Capital requirements can often be circumvented by banks, especially the largest ones, which have greater capacity to engage in risk-weight manipulation (see Section 1). Moreover, banks that manage to grow so large and interconnected that their collapse Bankowość narażona jest na poważne pokusy nadużyć. Jeżeli banki zaciągają dług wobec dużej puli mało wyrafinowanych i rozproszonych depozytariuszy, udziałowcy banków i ich kierownictwo mają bodźce, by angażować się w przenoszenie ryzyka. Bodźce te dodatkowo wzmacnia nieprzejrzystość aktywów bankowych. Takie źródła pokus nadużyć w powiązaniu z właściwą bankom niestabilnością wynikającą z przekształceń terminów zapadalności tłumaczą, dlaczego polityka państwowa zwykle chroni depozytariuszy poprzez systemy gwarancji, narzuca bankom regulacje i nadzór ostrożnościowy w celu ograniczania bodźców dla podejmowania przez nie ryzyka, a także wymaga stosowania buforów kapitałowych absorbujących ewentualne nieoczekiwane straty. Jednakże systemy gwarancji depozytów same mogą wywoływać pokusę nadużyć. Wymogi kapitałowe mogą być często obchodzone przez banki, zwłaszcza największe, które mają większą zdolność do manipulacji wagami mBank–CASE Seminar Proceedings No. 132 / Zeszyty mBank–CASE Nr 132 73 and thus attract political support from the lower and middle classes.11 But the effect of politics on banks’ size and risk-taking may extend far beyond the implicit subsidy given by supporting distressed banks, or — as in the US — the explicit subsidy given to mortgage lending. In Europe, politics probably played a role in the overbanking problem via two additional channels: (i) support of “national champions”, and (ii) politically connected bank management. First, European governments have nurtured the birth and growth of mega-banks that could act as “national champions” in the competition with foreign banks — an attitude that V´eron (2013) labels “banking nationalism”. This policy ranges from the provision of preferential treatment by the government to the protection against foreign competition and against takeover bids by foreign banks. As V´eron notes, “banking nationalism is often more potent than other forms of economic nationalism, because of the dense webs of relationships between banking sectors and governments” due to the key role that banks play in financing the domestic economy in general, and government operations in particular. V´eron points out that this tendency of European governments has ironically been enhanced by European financial integration: as the protection afforded by national boundaries diminished, politicians felt that they had to facilitate domestic banks’ quest for size, so as to be able to fend off foreign competitors (often on the basis of economies-of-scale arguments) and lower the contestability of their control.12 To some extent, the growth of large banks in the EU has been the physiological consequence of the process of European financial integration, rather than the outcome of “banking nationalism”. In many cases, banks had to expand precisely to be able to operate efficiently across national boundaries, and often did so via foreign acquisitions. In fact, the physiological growth of banks across national boundaries has sometimes clashed with “banking nationalism”, calling for EU Commission interventions against biases in favour of domestic banks. One such case arose in the context of the “Antonveneta affair”. In 2005, the governor of the Bank of Italy, Antonio Fazio, was indicted for allegedly rigging the competition to take over an Italian bank, Banca Antonveneta. Published excerpts of tapped telephone calls suggest that Mr Fazio favoured an Italian bid, in order to sabotage z obu partii) wspierał wzmacnianie roli Fannie Mae i Freddie Mac w procesie sekurytyzacji (co udokumentowali Acharya, Richardson, van Nieuwerburgh i White) jako sposób na upowszechnienie własności domów i w konsekwencji pozyskanie wsparcia politycznego niższej i średniej klasy11. Jednakże wpływ polityki na wielkość banków i poziom podejmowanego ryzyka może wykraczać daleko poza dorozumiane dotacje udzielane poprzez wspieranie banków w kłopotach czy — jak w USA — bezpośrednie dotowanie kredytów hipotecznych. W Europie polityka prawdopodobnie odegrała pewną rolę w problemie nadmiernego rozrostu banków poprzez dwa dodatkowe kanały: (i) wsparcie „narodowych liderów” oraz (ii) polityczne koneksje kierownictwa banków. Po pierwsze, rządy europejskie matkowały procesowi powstania i wzrostu megabanków, które mogłyby funkcjonować jako „narodowi liderzy” w konkurencji z bankami zagranicznymi — podejście takie V´eron określa mianem „nacjonalizmu bankowego”. Polityka ta sięga od preferencyjnego traktowania przez rząd do ochrony przed zagraniczną konkurencją i próbami przejęcia przez zagraniczne banki. Jak pisze V´eron, „nacjonalizm bankowy jest często potężniejszy niż inne formy nacjonalizmu gospodarczego ze względu na gęste sieci powiązań pomiędzy sektorem bankowym i rządem” dzięki kluczowej roli banków w finansowaniu gospodarki krajowej w ogólności i działań rządu w szczególności. V´eron wskazuje, że tę tendencję europejskich rządów wzmacniała — o ironio! — integracja finansowa w Europie: w miarę zanikania ochrony, jaką dawały granice państwowe, politycy uznali, iż muszą wspierać dążenie banków krajowych do wzrostu, by obronić się przed zagraniczną konkurencją (często na podstawie argumentów dotyczących efektu skali) i obniżać konkurencyjność ich kontroli12. W pewnym stopniu wzrost wielkich banków w UE był fizjologicznym następstwem procesu finansowej integracji Europy, a nie wynikiem „nacjonalizmu bankowego”. W wielu przypadkach banki musiały rosnąć właśnie po to, by móc skutecznie funkcjonować ponad granicami państw, co następowało często poprzez przejęcia podmiotów zagranicznych. Co więcej, fizjologiczny wzrost banków ponad granicami państw czasem kolidował z „nacjonalizmem bankowym”, co wymagało interwencji Komisji Europejskiej przeciwko preferencjom dla banków krajowych. Jednym z takich przypadków była „afera Antonveneta”. W 2005 r. prezes Banku Włoch Antonio mBank–CASE Seminar Proceedings No. 132 / Zeszyty mBank–CASE Nr 132 80 a foreign bid from Dutch bank ABN AMRO, and in December 2005 the EU Commission brought legal action against the Bank of Italy. A second channel through which politics has contributed directly to banks’ excess risk taking via the control that politicians have over bank management in some EU countries, unlike in the US: in Germany and Spain local governments directly appoint some managers of savings banks, and in Italy they appoint the managers of banking foundations that have controlling stakes in the most important Italian banks. Hau and Thum (2009) provide evidence of a systematic underperformance of Germany’s state-owned banks and relate this underperformance to the quality of bank governance, documenting that the magnitude of bank losses in the financial crisis are associated with board incompetence in finance. Similarly, Cu˜nat and Garicano (2009) show that the Spanish cajas whose chief executives had no prior banking experience and no graduate education (but did have strong political connections) extended more loans to real estate developers and fared substantially worse both before and during the crisis. The close connection between politicians and bank managers was also a factor in Spanish supervisors’ regulatory forbearance during the crisis, and the banks’ forbearance on bad loans to developers (Garicano (2012)). Similarly, in Italy the debacle of Monte dei Paschi di Siena — whose main shareholder is a foundation largely controlled by local politicians — originates from the botched acquisition of Banca Antonveneta in 2007, performed by the politically connected bank chief, Giuseppe Mussari. Fazio został oskarżony o rzekome ustawienie przetargu dotyczącego przejęcia włoskiego banku Banca Antonveneta. Opublikowane fragmenty nagrań rozmów telefonicznych wskazują, że Fazio faworyzował ofertę włoską, sabotując ofertę zagraniczną holenderskiego banku ABN AMRO. W grudniu 2005 r. Komisja Europejska rozpoczęła postępowanie przeciwko Bankowi Włoch. Drugi kanał, przez który polityka przyczynia się bezpośrednio do podejmowania nadmiernego ryzyka przez banki poprzez kontrolę sprawowaną przez polityków nad kierownictwem banków w niektórych krajach UE w odróżnieniu od USA: w Niemczech i Hiszpanii lokalne władze bezpośrednio powołują niektórych szefów banków oszczędnościowych, a we Włoszech powołują kierownictwo fundacji bankowych posiadających większościowe udziały w większości ważnych włoskich banków. Hau i Thum przedstawili dane świadczące o systematycznie niskich wynikach państwowych banków niemieckich i powiązali je z jakością zarządu, dokumentując związek skali strat banków podczas kryzysu finansowego z niekompetencją zarządu w dziedzinie finansów. Podobnie Cu˜nat i Garicano wykazali, że hiszpańskie cajas, których prezesi nie mieli wcześniejszych doświadczeń w bankowości ani wykształcenia wyższego (ale mieli mocne koneksje polityczne), udzielały więcej kredytów deweloperom nieruchomości i radziły sobie dużo gorzej zarówno przed kryzysem, jak i w czasie kryzysu. Bliskie związki polityków i kierownictwa banków odgrywały również pewną rolę w zjawisku regulacyjnej tolerancji nadzoru hiszpańskiego w czasie kryzysu oraz tolerancji banków dla złych kredytów udzielanych deweloperom (Garicano). Podobnie we Włoszech fiasko banku Monte dei Paschi di Siena, którego głównym udziałowcem jest fundacja kontrolowana głównie przez lokalnych polityków, zapoczątkowało nieudane przejęcie Banca Antonveneta w 2007 r. przeprowadzone przez szefa banku z politycznymi koneksjami Giuseppe Mussariego. mBank–CASE Seminar Proceedings No. 132 / Zeszyty mBank–CASE Nr 132 81 Part C: Technology and competition Część C: Technologia i konkurencja In the past, most studies on the technology of banks failed to find evidence of economies of scale. Berger, Hunter and Timme (1993) summarise the early literature by stating that “the average cost curve has a relatively flat U-shape, with medium sized firms being slightly more scale efficient than either very large or very small firms”. They suggest (writing in 1993) that the maximum efficient scale is less than US$300m in total assets (approximately US$484m in 2013 dollars). By contrast, the largest EU bank (HSBC) had total assets of US$2,692,016m in 2013. More recent analytical contributions, which rely on updated data and more sophisticated techniques, find mixed evidence. Wheelock and Wilson (2012) use nonparametric techniques to estimate returns to scale for all US banks over the period 1984–2006, and find that as recently as 2006, most US banks faced increasing returns to scale. Hughes and Mester (2013) note that in estimating banks’ scale economies, one must take account of the diversification gains resulting from larger scale. Using preand post-crisis data, they find large scale economies in a model that accounts for managerial risk preferences and endogenous risk-taking. However, Davies and Tracey (2012) argue that, after taking into account TBTF public subsidies, strong results on the existence of economies of scale disappear. The authors employ credit rating data to adjust the cost of debt by considering only the standalone rating of banks, rather than the rating including government support. Through this adjustment, they find that the banks’ funding costs increase with size, lowering estimated economies of scale. In particular, they claim that there are no scale economies in a sample of large international banks with assets above US$100bn after correcting for the artificial funding cost advantage. According to their evidence, the efficiency benefits of scale are offset by diseconomies arising from the costs of managing very large and complex banks. To some extent, technological changes may have increased the optimal scale of banks over the past decade. After 2000, large banks expanded into lines of business other than deposit-taking and credit origination, and expanded their securities trading and issuance activity. Amongst the largest 20 EU banks, the share in total W większości wcześniejszych badań dotyczących technologii w bankach nie znajdowano danych potwierdzających efekt skali. Berger, Hunter i Timme podsumowali wczesną literaturę, pisząc, że „krzywa średnich kosztów ma kształt względnie wypłaszczonej litery U, gdzie firmy średniej wielkości korzystają z nieco większego efektu skali niż bardzo duże lub bardzo małe firmy.” Zasugerowali też (pisząc w 1993 r.), że maksymalny efekt skali osiągnąć można poniżej progu 300 mln USD sumy aktywów (ok. 484 mln USD w dolarach z 2013 r.). Z kolei największy bank w UE (HSBC) miał w 2013 r. sumę aktywów na poziomie 2 692 016 mln USD. Nowsze prace analityczne, bazujące na zaktualizowanych danych i bardziej zaawansowanych technikach, prowadzą do niejednoznacznych wniosków. Wheelock i Wilson zastosowali techniki nieparametryczne w celu oszacowania efektu skali dla wszystkich banków amerykańskich w okresie 1984–2006 r. i stwierdzili, że jeszcze w 2006 r. większość banków amerykańskich korzystała z rosnącego efektu skali. Hughes and Mester wskazali, że szacując efekt skali dla banków należy uwzględnić zyski z dywersyfikacji związanej z większą skalą. W oparciu o dane dla okresu przed kryzysem i po kryzysie stwierdzili duży efekt skali w modelu uwzględniającym nastawienie kierownictwa do ryzyka oraz endogenne podejmowanie ryzyka. Jednocześnie jednak Davies i Tracey twierdzą, że po uwzględnieniu dotacji państwowych dla banków „zbyt dużych, by upaść”, wyraźne wyniki związane z występowaniem efektu skali zanikają. Autorzy zastosowali dane dotyczące ratingów kredytowych w celu skorygowania kosztu zadłużenia poprzez uwzględnienie wyłącznie samodzielnego ratingu banków zamiast ratingu z uwzględnieniem wsparcia rządu. Dzięki tej korekcie stwierdzili, że koszty finansowania banków rosną wraz z wielkością, obniżając szacowany efekt skali. W szczególności dowodzą oni, że po korekcie o sztuczną przewagę w zakresie kosztów finansowania w próbie dużych międzynarodowych banków o aktywach powyżej 100 mld USD efekt skali nie występuje. W oparciu o ich dane, korzyści z efektu skali równoważą straty wynikające z kosztów zarządzania bardzo dużym i złożonym bankiem. W pewnym stopniu optymalną skalę banków w ciągu ostatniej dekady zwiększyć mogły zmiany technologiczne. mBank–CASE Seminar Proceedings No. 132 / Zeszyty mBank–CASE Nr 132 82 assets of loans to non-financial firms decreased from 50% in 1996 to 40% in 2012, and the gap was more than filled by derivatives, which barely existed in 1996, but comprised nearly 20% of the largest 20 EU banks’ total assets in 2012. The design and issuance of new financial instruments such as derivatives typically requires large investments in highly skilled human capital (such as financial engineers and sales personnel), data and software. However, once a product has been designed and priced, it can be sold to many clients. In other words, this activity is characterised by a natural monopoly technology. In such markets the “winner takes it all”, and therefore ex ante banks have the incentive to overinvest in the production factors (labour and information technology) that are required to enter the market (see Admati and Hellwig (2013); Haldane (2012)). The phenomenon of “excess entry” in industries that feature high fixed costs and negligible marginal costs is well-known in the industrial economics literature, which has highlighted that such excess entry entails two types of social costs. First, the number of firms entering the market is above the socially desirable number of firms. New entrants impose a negative externality on incumbents by stealing production from them, which increases average costs (see, for instance, Spence (1976a, 1976b), Dixit and Stiglitz (1977), von Weizsacker (1980), Perry (1984), Mankiw and Whinston (1986), and Sutton (1991)). The net effect on social welfare depends on whether the price reduction resulting from increased competition dominates the increase in average costs. A second source of social inefficiency arises from wasteful duplication costs, in which new entrants invest in entry costs already incurred by incumbent firms (see, for instance, Pesendorfer (2003)). These costs may be further increased by haste: if several banks want to develop a certain new derivative product very quickly, each of them will have to invest more money than they would have if they had gone more slowly. But each entrant bank places a greater value on developing the product quickly than society does: entry occurs too early and banks incur entry costs that are too high from a social point of view. Po 2000 r. duże banki wchodziły w segmenty działalności inne niż przyjmowanie depozytów i udzielanie kredytów, a także rozwijały obrót papierami wartościowymi i działalność emisyjną. Wśród 20 największych banków w UE wskaźnik sumy aktywów do kredytów dla firm niefinansowych spadł z 50% w 1996 r. do 40% w 2012 r., a lukę tę wypełniły z nawiązką instrumenty pochodne, które prawie nie istniały w 1996 r., a w 2012 r. stanowiły niemal 20% sumy aktywów największych banków w UE. Tworzenie i emitowanie nowych instrumentów finansowych, jak instrumenty pochodne, wymaga zwykle znacznych inwestycji w dobrze wykształcony kapitał ludzki (jak inżynierowie finansowi i służby sprzedaży), dane i oprogramowanie. Jednakże po zaprojektowaniu i wycenie produktu, można go sprzedawać wielu klientom. Innymi słowy, taką działalność charakteryzuje technologia naturalnego monopolu. Na takich rynkach „zwycięzca bierze wszystko”, w związku z czym banki ex ante zyskują bodźce do nadmiernego inwestowania w czynniki produkcji (zatrudnienie i informatyka) niezbędne w celu wejścia na rynek (zob. Admati i Hellwig; Haldane). Zjawisko „nadwyżki wejścia” w branżach, które cechują wysokie koszty stałe i nieistotne koszty marginalne, jest dobrze znane z literatury ekonomicznej, w której podkreśla się, że taka nadwyżka wejścia tworzy dwa rodzaje kosztów społecznych. Po pierwsze, liczba firm wchodzących na rynek jest wyższa od społecznie pożądanej liczby firm. Nowi konkurenci powodują negatywne efekty zewnętrzne dla zasiedziałych podmiotów, odbierając im produkcję, co zwiększa średnie koszty (zob. np. Spence, Dixit i Stiglitz, von Weizsacker, Perry, Mankiw i Whinston oraz Sutton). Wpływ netto na dobrobyt ogólny zależy od tego, czy spadek cen wynikający ze wzrostu konkurencji przewyższa wzrost średnich kosztów. Drugim źródłem społecznej nieefektywności są koszty zbędnego powielania, gdy nowi konkurenci inwestują w koszty wejścia na rynek już poniesione przez zasiedziałe podmioty (zob. np. Pesendorfer). Takie koszty dodatkowo zwiększać może pośpiech — jeżeli kilka banków stara się bardzo szybko stworzyć nowy produkt pochodny, każdy z nich musi zainwestować więcej środków niż w przypadku wolniejszych prac. Jednak każdy bank wchodzący na rynek wiąże z szybkim stworzeniem produktu większą wartość niż społeczeństwo — wejście następuje zbyt wcześnie, a ze społecznego punktu widzenia banki ponoszą zbyt wysokie koszty wejścia. mBank–CASE Seminar Proceedings No. 132 / Zeszyty mBank–CASE Nr 132 83 Section 4: Therapy: How Could New Policies Help? Rozdział 4: Terapia: Jak pomóc mogą nowe polityki? Before turning to policy remedies, it is worth summarizing the main findings of this report. We began by showing that over the past 20 years (and particularly since 2000) in Europe the banking system has grown much more than elsewhere. European banks have also become considerably more concentrated, and have expanded into activities beyond traditional relationship lending. In particular: •The European banking system has reached a size where its marginal contribution to real economic growth is likely to be nil or negative. It is associated with real imbalances such as over-investment in housing and diversion of talent from non-financial sectors. Bloated banking systems also tend to be riskier, both in terms of individual bank risk-taking and banks’ exposure and contribution to systemic risk. As a result, bloated banking systems have the potential to cause and exacerbate banking and sovereign debt crises (Section 2, Part A). •The large size of Europe’s banking system also translates into a financial structure in which securities markets are less important in the financing of the real economy. Over the past 15 years Europe’s bank bias has increased, bucking the global trend. This is a matter of concern because financial structures heavily skewed towards banking are associated with lower economic growth (Section 2, Part B). •The universal bank business model — whereby a bank performs both traditional financial intermediation and securities market activities such as designing, underwriting, holding and trading marketable securities, especially derivatives — is widespread in Europe. Universal banking is generally justified on the basis of economies of scope, but is also likely to find its rationale in the ability of universal banks to operate in securities markets with funding costs that reflect their retail banking status. Public subsidies (deposit guarantees, creditor guarantees, and privileged access to central bank funding) give universal banks a competitive advantage over non-bank institutions. At the same time, the universal bank business model is a source Przed omówieniem środków politycznych warto podsumować główne wnioski płynące z niniejszego raportu. Na początku wykazaliśmy, że w ciągu ostatnich 20 lat (w szczególności od 2000 r.) w Europie system bankowy rósł dużo szybciej niż w innych regionach. Europejskie banki odnotowały również znaczny wzrost koncentracji i weszły w segmenty działalności inne niż tradycyjne udzielanie kredytów w oparciu o relacje z klientami. W szczególności: •Europejski system bankowy osiągnął wielkość, przy której jego marginalny wkład w realny wzrost gospodarczy jest zerowy lub ujemny. Jest to związane z realną nierównowagą, jak przeinwestowanie w mieszkalnictwie i przekierowanie talentów z sektorów niefinansowych. Rozdęty system bankowy jest również bardziej ryzykowny, zarówno w kategoriach ryzyka podejmowanego przez poszczególne banki, jak i ekspozycji banków na ryzyko systemowe i ich wkładu w to ryzyko. W efekcie rozdęte systemy bankowe mają potencjał powodowania i pogłębiania kryzysów bankowych i kryzysów zadłużenia publicznego (rozdział 2, część A). •Duża skala europejskiego systemu bankowego przekłada się również na strukturę finansową, w której rynki papierów wartościowych odgrywają mniejszą rolę w finansowaniu realnej gospodarki. W ciągu ostatnich 15 lat wbrew tendencjom globalnym zależność Europy od banków rosła. Jest to powód do obaw, ponieważ struktury finansowe silnie oparte na bankach wiążą się z niższym wzrostem gospodarczym (rozdział 2, część B). •Model biznesowy banku uniwersalnego — w którym bank prowadzi zarówno tradycyjną działalność pośrednictwa finansowego jak i działalność na rynku papierów wartościowych, jak tworzenie, gwarantowanie, posiadanie i obrót zbywalnymi papierami wartościowymi, w szczególności instrumentami pochodnymi — jest w Europie powszechny. Bankowość uniwersalną zwykle uzasadnia się efektem skali, ale może ona również znajdować potwierdzenie w zdolności banków uniwersalnych do funkcjonowania na rynkach papierów wartościowych po kosztach finansowania odzwierciedlająmBank–CASE Seminar Proceedings No. 132 / Zeszyty mBank–CASE Nr 132 84 of fragility, because it is associated with higher levels of systemic risk exposure and contribution at the bank-level, threatening systemic stability (Section 2, Part C). Overbanking is not just a European problem: many of the symptoms associated with it are also present in other countries. And many of the factors that may have contributed to it, such as financial innovation and lenient prudential regulation, are present worldwide. Yet the evidence indicates that the situation has become particularly serious in Europe. Why? Risk-taking incentives due to moral hazard may be higher in Europe because of greater perceived propensity of European governments to bail out “too big to fail banks”, in turn due to the lack of crisis management and resolution tools in the pre-crisis era; more fragmented and less effective supervision; the pervasiveness of the universal banking model; and the process of financial integration. Moreover, in European countries the relationship between politics and banks has contributed to the emergence and abnormal growth of mega-banks because of politicians’ propensity to rescue zombie banks by merging them with healthier ones and their desire to create and support “national champions” capable of withstanding Europe-wide competition. Politics may also have directly contributed to the excess risk-taking of banks, via the appointment of incompetent managers (Section 3). The policy achievements so far Recently, there have been several important innovations in EU financial policy. Over time, these policy innovations should improve the status quo described in this paper — particularly if competent authorities use the extra policy tools given to them. The economic implications of these innovations in financial policy are discussed in a recent paper by the EU Commission (2014b). Four policy innovations are particularly noteworthy from the perspective of this paper. •In July 2013, the fourth “capital requirements” legislative package — comprising both a regulation (CRR) and a directive (CRD) — entered into force. This legislation brings to the EU the expected benefits of the Basel III agreement. Importantly, the legislation creates new legal powers for authorities to impose additional capital requirements. For example, authorities can impose an additional systemic risk buffer on all (or a subset of) cych ich status banków detalicznych. Dotacje państwowe (gwarancje depozytów, gwarancie dla wierzycieli i uprzywilejowany dostęp do finansowania w banku centralnym) dają bankom uniwersalnym przewagę konkurencyjną nad instytucjami niebankowymi. Jednocześnie model biznesowy banku uniwersalnego jest źródłem zagrożeń, gdyż wiąże się z wyższym poziomem ekspozycji na ryzyko systemowe i wkładem w takie ryzyko na poziomie banku, co zagraża stabilności systemu (rozdział 2, część C). Nadmierny rozrost banków nie jest wyłącznie problemem Europy — wiele symptomów z nim związanych występuje również w innych krajach. Zaś wiele czynników, które mogły się do niego przyczynić, jak innowacje finansowe i łagodne regulacje ostrożnościowe, ma charakter ogólnoświatowy. A jednak dane wskazują, że właśnie w Europie sytuacja stała się szczególnie poważna. Dlaczego? Bodźce na rzecz podejmowania ryzyka wynikające z pokusy nadużyć mogą być w Europie wysokie ze względu na: wyższą postrzeganą skłonność europejskich rządów do ratowania banków „zbyt dużych, by upaść”, co z kolei wynika z braku narzędzi zarządzania ryzykiem i uregulowanej likwidacji w okresie przed kryzysem; bardziej rozczłonkowany i mniej skuteczny nadzór; powszechność modelu biznesowego banku uniwersalnego; oraz proces integracji finansowej. Ponadto w krajach europejskich związki pomiędzy polityką a bankami przyczyniły się po powstania i nietypowego rozwoju megabanków ze względu na skłonność polityków do ratowania bankówzombie poprzez łączenie ich ze zdrowszymi bankami oraz ich dążenie do tworzenia i wspierania „narodowych liderów” zdolnych do walki z paneuropejską konkurencją. Polityka mogła również bezpośrednio przyczynić się do podejmowania nadmiernego ryzyka przez banki poprzez powoływanie niekompetentnych członków kierownictwa (rozdział 3). Dotychczasowe osiągnięcia polityki Ostatnio w polityce finansowej UE pojawiło się kilka ważnych innowacji. Wraz z upływem czasu takie innowacje w polityce powinny zapewnić poprawę sytuacji opisanej w niniejszym raporcie — zwłaszcza jeśli kompetentne władze wykorzystają dostępne im dodatkowe narzędzia polityki. Konsekwencje ekonomiczne takich innowacji w polityce finansowej omówiono w niedawnej publikacji Komisji Europejskiej. Z perspektywy niniejmBank–CASE Seminar Proceedings No. 132 / Zeszyty mBank–CASE Nr 132 85 banks: this buffer can be up to 3% of risk-weighted assets (from 2015), or even more than 3% under certain circumstances and with EU Commission approval. This systemic risk buffer is intended to “prevent and mitigate long term non-cyclical systemic or macroprudential risks” (Article 133 of the CRD) — such as the various systemic risks identified in this paper. •In November 2013, the “SSM regulation” — conferring bank-supervisory powers on the ECB — entered into force. The Single Supervisory Mechanism creates a new system of financial supervision comprising the ECB and the national competent authorities of participating EU countries. From the perspective of this paper, the SSM will help to combat the “banking nationalism” which hitherto fostered national banking champions and contributed to the EU’s overbanking problem. •In April 2014, the European Parliament adopted a text of the bank recovery and resolution directive (BRRD), which was originally proposed by the EU Commission in June 2012. The BRRD will enable (from 2016) authorities to “bailin” the eligible liabilities (including unsecured creditors) of banks subject to resolution. Authorities will have substantial powers to intervene ex ante in banks which are deemed irresolvable. This should help reduce the TBTF subsidy given to EU banks. •In April 2014, the European Parliament adopted a text of a regulation establishing a Single Resolution Mechanism (SRM), which was originally proposed by the EU Commission in July 2013. The SRM implements the BRRD in the euro zone, and therefore will complement the SSM. As part of the SRM regulation, a Single Resolution Fund, financed ex ante by banks, will help to provide “bridge financing” for resolved banks — although this fund will not reach its target level (of 1% of bank deposits: about AC55tn) until 2023. In addition to these four policy innovations, the Commission’s proposal (published in January 2014) for a regulation on “structural reform” of the EU banking system is currently subject to political discussions. The proposal aims to separate the lending activity of banks from their security trading activity, with the purpose to limit their risk exposure and control systemic risk. This proposal builds on the recommendations of szego raportu szczególnie cenne są cztery innowacje w polityce. •W lipcu 2013 r. wszedł w życie czwarty pakiet legislacyjny dotyczący „wymogów kapitałowych”, w tym rozporządzenie (CRR) i dyrektywa (CRD). Przepisy te wprowadzają w UE spodziewane korzyści płynące z umowy Bazylei III. Co szczególnie ważne, przepisy te dają władzom nowe uprawnienia w zakresie nakładania dodatkowych wymogów kapitałowych. Na przykład władze mogą nałożyć na wszystkie banki (lub grupę banków) dodatkowy bufor ryzyka systemowego — bufor ten może wynosić do 3% aktywów ważonych ryzykiem (od 2015 r.) lub nawet ponad 3% w określonych warunkach i za zgodą Komisji Europejskiej. Taki bufor ryzyka systemowego wprowadzono w celu „zapobiegania i ograniczania długoterminowych niecyklicznych ryzyk systemowych lub makroostrożnościowych” (art. 133 CRD) — jak różne ryzyka systemowe opisane w niniejszym raporcie. •W listopadzie 2013 r. weszło w życie „rozporządzenie SSM”, nadające EBC uprawnienia w zakresie nadzoru bankowego. Wspólny mechanizm nadzoru (SSM) wprowadza nowy system nadzoru finansowego z udziałem EBC i krajowych władz właściwych uczestniczących w nim krajów UE. Z perspektywy niniejszego raportu SSM przyczyni się do walki z „nacjonalizmem bankowym”, który dotychczas sprzyjał powstawaniu narodowych liderów bankowych i przyczyniał się do problemu nadmiernego rozrostu banków w UE. •W kwietniu 2014 r. Parlament Europejski przyjął tekst dyrektywy w sprawie restrukturyzacji i uporządkowanej likwidacji banków (BRRD), którego projekt Komisja Europejska przedłożyła w czerwcu 2012 r. Dyrektywa umożliwi (od 2016 r.) władzom stosowanie mechanizmu strat wierzycieli (w tym wierzycieli niezabezpieczonych) banków podlegających uporządkowanej likwidacji. Władze uzyskają znaczne uprawnienia w zakresie interwencji ex ante w bankach, które uznają za nienadające się do restrukturyzacji. Powinno to przyczynić się do ograniczenia dotacji udzielanych bankom „zbyt dużym, by upaść” w UE. •W kwietniu 2014 r. Parlament Europejski przyjął tekst rozporządzenia wprowadzającego wspólny mechanizm uporządkowanej likwidacji banków (SRM), którego projekt Komisja Europejska mBank–CASE Seminar Proceedings No. 132 / Zeszyty mBank–CASE Nr 132 86 the “Liikanen report”, published in October 2012. The Commission’s proposal would help to mitigate some of the concerns raised in Section 2 (Part C) of this paper. The menu for new policies These four key policy innovations — CRD, SSM, BRRD and SRM — are necessary steps towards a healthy banking system in the EU. Higher bank capital requirements owing to the CRD will reduce the probability of bank failure, while resolution powers stemming from the BRRD ensure that authorities will be able to respond in the event of bank failure. In the euro area, the establishment of the SRM is essential for the SSM to be effective: historically, one of the key impediments to effective prudential supervision in Europe has been the absence of crisis management and resolution policy tools. Some policymakers feel that these four innovations are sufficient. At the very least, they say, lawmakers should wait several years to see whether the new legislative framework is adequate. But this complacent approach neglects the magnitude of the EU’s overbanking problem (described in Section 2) and the stubbornness of its underlying causes (outlined in Section 3). Recent work by IMF economists casts doubt on the hypothesis that the aforementioned policy innovations are sufficient (Lambert and Ueda (2014)). The study performs an event study to test how much the CDS spreads and stock prices of systemically important banks in the US, the UK, the euro area and Switzerland have reacted to recent policy announcements, such as the publication of the RRD and SRM proposals by the EU Commission. On the whole, both the CDS spreads and stock prices of euro area banks did not react significantly to these policy announcements by the Commission — in contrast with the impact on US and UK banks of comparable policy announcements by their governments. We do not diminish the potency of the therapies applied so far by arguing that more needs to be done. Next, we list the novel (or insufficiently tried) structural policies that may complement existing policies. In some cases, these policies would imply that competent authorities “increase the dosage”, using powers given to them by the CRD and BRRD; in other cases, these policies would require new laws from the EU’s co-legislators or member states. This list is an outline of policies which could be tried: it does not constitute a precise set of recommendations. przedłożyła w czerwcu 2013 r. SRM wdraża BRRD w strefie euro, a w związku z tym uzupełnia SSM. W ramach rozporządzenia SRM wspólny fundusz na likwidację banków finansowany ex ante przez banki pomoże stworzyć „finansowanie pomostowe” dla banków podlegających uporządkowanej likwidacji — chociaż fundusz osiągnie docelowy poziom (1% depozytów bankowych, ok. 55 bln EUR) dopiero w 2023 r. Oprócz tych czterech innowacji w polityce wniosek Komisji (opublikowany w styczniu 2014 r.) dotyczący rozporządzenia w sprawie „reformy strukturalnej” systemu bankowego w UE jest obecnie przedmiotem dyskusji politycznych. Wniosek ma na celu oddzielenie działalności kredytowej banków od prowadzonego przez nie obrotu papierami wartościowymi tak aby, ograniczyć ich ekspozycję na ryzyko i kontrolowanie ryzyka systemowego. Wniosek bazuje na zaleceniach z „raportu grupy Liikanena” opublikowanego w październiku 2012 r. Wniosek Komisji przyczyniłby się do ograniczenia niektórych obaw wskazanych w rozdziale 2 (część C) niniejszego raportu. Menu nowej polityki Te cztery kluczowe innowacje w polityce — CRD, SSM, BRRD i SRM — to niezbędne kroki na drodze do zdrowego systemu bankowego w UE. Wyższe wymogi kapitałowe dla banków dzięki CRD ograniczą prawdopodobieństwo upadku banków, zaś uprawnienia w zakresie uporządkowanej likwidacji wynikające z BRRD umożliwią władzom reakcję w przypadku upadłości banku. W strefie euro dla skuteczności SSM konieczne jest stworzenie SRM — historycznie rzecz ujmując jedną z najważniejszych przeszkód dla skutecznego nadzoru ostrożnościowego w Europie był brak narzędzi polityki zarządzania kryzysem i uporządkowanej likwidacji. Zdaniem niektórych decydentów politycznych, te cztery innowacje są wystarczające. W ich opinii prawodawcy powinni przynajmniej poczekać kilka lat i zbadać, czy nowe ramy prawne są adekwatne. Jednak takie świadczące o samozadowoleniu podejście nie uwzględnia skali problemu nadmiernego rozrostu banków w UE (opisanego w rozdziale 2) i trwałości jego głównych przesłanek (opisanych w rozdziale 3). Niedawna publikacja ekonomistów MFW nasuwa wątpliwości co do hipotezy, że wyżej wspomniane innowacje w polityce są wystarczające (Lambert and Ueda). mBank–CASE Seminar Proceedings No. 132 / Zeszyty mBank–CASE Nr 132 87 Policies to reduce excessive private credit creation by banks and mitigate its risks i To curb excessive debt accumulation, EU member states could remove the preferential fiscal treatment of debt. In many EU member states, debt is treated more leniently than equity by fiscal authorities. For example, interest payments on debt are often tax-deductible. This preferential fiscal treatment encourages all sectors to increase their leverage — including households, non-financial corporations and financial firms. Reducing preferential fiscal treatment of debt would reduce leverage across the whole economy, and thereby reduce its reliance on banks (as well as fixed income markets). In this sense, the policy innovation would target banks on their asset side. However, insofar as such a policy would also apply to banks directly, it would induce them to increase their equity, and hence become more resilient. Currently, when a bank issues debt, it incurs interest expenses that can be deducted against profits, reducing the overall tax bill. Hence, reducing or eliminating the tax advantage of debt compared to equity would also induce banks to recapitalize. Therefore, this policy would also induce them to deleverage, by acting on banks’ liability side. ii To control the size of large banks, the EU could implement more aggressive anti-trust policy. This would address both the problem of the size of the banking system as a whole, which largely arose from the growth of its largest banks, and the problem of its increasingly concentrated structure. It would also curtail national governments’ tendencies to protect and nurture “national champions” to the detriment of foreign competitors. Such policies would operate in synergy with the creation of the Single Supervisory Mechanism (SSM), which already creates greater distance between the supervisor and the largest banks, compared to the status quo ante. Traditionally, EU competition policy has been only weakly applied to banks, except in some cases of conditional state aid approvals and cross-border acquisitions. This reflects the fact that the EU Commission has limited powers: unlike, for example, the UK competition authorities, the Commission cannot address market structure issues, intervening whenever it observes excessive market power. Moreover, unlike the US, the EU has no hard ceiling on the maximum size of a single bank.13 Hence, a more aggressive antitrust W badaniu przeprowadzono analizę zdarzeń w celu przetestowania, w jakim stopniu spready CDS i kursy akcji systemowo ważnych banków w USA, Wielkiej Brytanii, strefie euro i Szwajcarii zareagowały na ostatnio ogłoszoną politykę, w tym publikację wniosków Komisji Europejskiej w sprawie RRD i SRM. Ogólnie spready CDS i kursy akcji banków w strefie euro nie zareagowały istotnie na politykę ogłoszoną przez Komisję — w odróżnieniu od wpływu porównywalnej ogłoszonej przez rządy polityki na banki w USA i Wielkiej Brytanii. Nie chcemy pomniejszać oddziaływania dotychczas stosowanej terapii twierdząc, że trzeba zrobić więcej. Poniżej podajemy listę nowych (lub niedostatecznie wypróbowanych) polityk strukturalnych, które mogą uzupełniać istniejącą politykę. W niektórych przypadkach polityki takie oznaczałyby „zwiększenie dawki” przez właściwe władze korzystające z uprawnień nadanych im w CRD i BRRD. W innych przypadkach takie polityki wymagałyby nowych przepisów współprawodawców lub państw członkowskich UE. Poniższa lista stanowi więc zarys polityk, które można by wypróbować, a nie dokładny zbiór zaleceń. Polityki służące redukcji nadmiernej kreacji kredytu prywatnego przez banki i ograniczaniu jej ryzyka i W celu ograniczenia nadmiernej akumulacji kredytu państwa członkowskie UE mogłyby zaprzestać preferencyjnego fiskalnego traktowania długu. W wielu państwach członkowskich UE władze fiskalne dług traktują łagodniej od kapitału. Na przykład spłata odsetek od zadłużenia często stanowi koszt uzyskania przychodu. Takie preferencyjne traktowanie fiskalne zachęca wszystkie sektory do zwiększania dźwigni — włączając w to gospodarstwa domowe, korporacje niefinansowe i firmy finansowe. Ograniczenie preferencyjnego fiskalnego traktowania długu powodowałoby spadek dźwigni w całej gospodarce, a tym samym zmniejszałoby uzależnienie od banków (jak również rynków instrumentów o stałym dochodzie). W tym sensie taka innowacja w polityce byłaby zorientowana na aktywa bankowe. Jednakże w zakresie, w jakim taka polityka dotyczyłaby również bezpośrednio banków, skłaniałaby je do zwiększania kapitału własnego, a tym samym zwiększania własnej odporności. Obecnie kiedy bank emituje instrumenty dłużne, ponosi koszty odsetkowe, które można odliczyć od podstawy mBank–CASE Seminar Proceedings No. 132 / Zeszyty mBank–CASE Nr 132 88 policy is only possible if the powers of the Commission in this area are considerably strengthened. iii To increase banks’ resilience, competent authorities in the EU could increase minimum capital requirements. Relevant policy tools, created under the CRD IV package, include additional capital buffers for systemically important institutions and for long-term non-cyclical macroprudential risks. Leverage limits would also boost the resilience of banks and tame sophisticated banks’ ability to game regulation. Countercyclical capital buffers — while primarily aimed at boosting the resilience of the banking system during times of rapid credit growth — will also help to mitigate the inherent procyclicality of bank-based financial systems. Policies to re-balance the EU’s financial structure away from banks iv To develop non-bank credit supply, the EU could encourage intermediation by non-banks. In particular, the EU could encourage the direct access of smalland medium-size firms to capital markets by lowering the fixed costs associated with that access — for example by allowing smaller firms to jointly issue mini-bonds or by encouraging securitization of their loans, as proposed by Giovannini and Moran (2013). Another possibility would be to allow non-bank intermediaries such as mutual funds and pension funds to provide debt financing to firms, placing such debt directly with their clientele. This provision of debt finance by institutional investors, which is already quite widespread in the US and is starting to appear also in Ireland, would also help to rebalance the heavily bank-based structure of the European financial system. However, this policy also poses delicate problems of potential regulatory arbitrage (which banks could also exploit, by setting up or funding non-bank intermediaries), unless these intermediaries are subject to additional regulation. The policy also poses issues of consumer protection and corporate governance, as the loans underlying the debt instruments sold by such intermediaries would be hard to evaluate for the funds’ clients. Policies to mitigate the risks from banks’ “nonbank” activities v To reduce risks posed by banks carrying out “non-bank” activities, policy options include opodatkowania, co zmniejsza całkowite obciążenia podatkowe. Tym samym ograniczenie lub wyeliminowanie podatkowej przewagi długu nad kapitałem skłaniałoby również banki do rekapitalizacji. W związku z tym taka polityka skłaniałaby je również do delewarowania poprzez oddziaływanie po stronie pasywów banków. ii W celu kontrolowania wielkości banków UE mogłaby wdrażać bardziej agresywną politykę antymonopolową. Rozwiązywałoby to zarówno problem wielkości systemu bankowego jako całości, który w znacznej mierze wynikał z rozwoju największych banków, jak i problem coraz większej koncentracji jego struktury. Ograniczałoby to również tendencję rządów krajowych do ochrony i wspierania „narodowych liderów” ze szkodą dla zagranicznych konkurentów. Takie polityki działałyby w synergii z utworzeniem wspólnego mechanizmu nadzoru (SSM), który już tworzy większy dystans pomiędzy nadzorem a największymi bankami w porównaniu ze status quo ante. Tradycyjnie polityka ochrony konkurencji UE stosowana była w przypadku banków dość łagodnie za wyjątkiem nielicznych przypadków warunkowej zgody na pomoc publiczną i przejęcie ponadgraniczne. Odzwierciedla to fakt, że Komisja Europejska ma ograniczone uprawnienia — w odróżnieniu na przykład od brytyjskiego urzędu antymonopolowego Komisja nie może reagować na kwestie dotyczące struktury rynku, interweniując w przypadku zaobserwowania zbyt silnej pozycji rynkowej. Ponadto, w odróżnieniu od USA, w UE nie funkcjonuje absolutny próg maksymalnej wielkości indywidualnego banku13. W związku z tym bardziej agresywna polityka antymonopolowa jest możliwa tylko wówczas, jeśli uprawnienia Komisji w tej dziedzinie zostaną znacznie wzmocnione. iii W celu zwiększenia odporności banków właściwe władze w UE mogłyby podwyższyć minimalne wymogi kapitałowe. Odpowiednie narzędzia polityki, stworzone w ramach pakietu CRD IV, obejmują dodatkowe bufory kapitałowe dla systemowo ważnych instytucji oraz w przypadku długofalowych niecyklicznych ryzyk makroostrożnościowych. Limity dźwigni finansowej wzmocniłyby również odporność banków i ograniczyły zdolność zaawansowanych banków do obchodzenia regulacji. Kontrcykliczne bufory kapitałowe, choć zasadniczo mają na celu wzmocnienie odporności systemu bankowego w okresie szybkiego wzrostu kredytu, przymBank–CASE Seminar Proceedings No. 132 / Zeszyty mBank–CASE Nr 132 89 18. Bell, Brian and John Van Reenen. “Extreme wage inequality: pay at the very top.” American Economic Review 103.3 (2013): 153–157. 19. Beltratti, Andrea and Giovanna Paladino. “Banks’ risk-weights and cost of equity.” Bocconi University Working Paper, November (2013). 20. Benediktsdottir, Sigridur, Jon Danielsson, and Gylfi Zoega. “Lessons from a collapse of a financial system.” Economic Policy 26.66 (2011): 183–231. 21. Berger, Allen N., William C. Hunter and Stephen G. Timme. “The efficiency of financial institutions: a review and preview of research past, present and future.” Journal of Banking & Finance 17.2 (1993): 221–249. 22. Bernanke, Ben S., Mark Gertler and Simon Gilchrist. “The financial accelerator in a quantitative business cycle framework.” Handbook of Macroeconomics. Eds. John B. Taylor and Michael Woodford. Elsevier, 1999. 23. Bertrand, Marianne, Antoinette Schoar and David Thesmar. “Banking deregulation and industry structure: Evidence from the French Banking Reforms of 1985.” Journal of Finance 62.2 (2007): 597–628. 24. Black, Bernard S. and Ronald J. Gilson. “Venture capital and the structure of capital markets: Banks versus stock markets.” Journal of Financial Economics, 47.3 (1998): 243–277. 25. Blau, Benjamin M., Tyler J. Brough and Diana W. Thomas. “Corporate lobbying, political connections, and the 2008 troubled asset relief program.” Journal of Banking and Finance 37.8 (2013): 3007–3017. 26. Bolton, Patrick, Tano Santos and Jose A. Scheinkman. “Cream skimming in financial markets.” NBER Working Paper No.16804 (2011). 27. Boot, Arnoud. “Relationship banking: what do we know?” Journal of Financial Intermediation 9.1 (2000): 7–25. 28. Boyson, Niki, R¨udiger Fahlenbrach and Ren´e M. Stulz. “Why do banks practice regulatory arbitrage? Evidence from usage of trust preferred securities.” Swiss Finance Institute Research Paper no.14–21 (2014). 29. Brownlees, Christian and Robert F. Engle. “Volatility, correlation and tails for systemic risk measurement.” Working paper (2012). 30. Brynjolfsson, Erik and Andrew McAfee. The second machine age: Work, progress, and prosperity in a time of brilliant technologies. New York, NY: W. W. Norton & Company, 2014. 31. Caballero, Ricardo J., Takeo Hoshi and Anil K. Kashyap. “Zombie lending and depressed restructuring in Japan.” American Economic Review 98.5 (2008): 1943–1977. 32. Calomiris, Charles W. and Stephen H. Haber. Fragile by design: The political origins of banking crises and scarce credit. Princeton, NJ: Princeton University Press, 2014. 33. Carlin, Wendy and Colin Mayer. “Finance, investment, and growth.” Journal of Financial Economics 69.1 (2003): 191–226. 34. Cecchetti, Stephen and Enisse Kharroubi. “Reassessing the impact of finance on growth.” BIS Working Paper No.381 (2012). 35. C´el´erier, Claire and Boris Vall´ee. “Are bankers worth their pay? Evidence from a talent measure.” Mimeo, 2014. 36. Chakraborty, Indraneel, Itay Goldstein and Andrew MacKinlay. “Do asset price bubbles have negative real effects?” Available at SSRN 2246214 (2013). 37. Coase, Ronald. “The nature of the firm.” Economica 4 (1937): 386–405. mBank–CASE Seminar Proceedings No. 132 / Zeszyty mBank–CASE Nr 132 96 38. Courn`ede, Boris and Oliver Denk. “Finance and economic growth in OECD and G20 countries.” OECD Economics Department Working Paper (2014). 39. Cu˜nat, Vicente and Luis Garicano. “Did good cajas extend bad loans? The role of governance and human capital in cajas’ portfolio decisions.” FEDEA monograph, 2009. 40. Danielsson, Jon. “The emperor has no clothes: Limits to risk modelling.” Journal of Banking and Finance 26 (2002): 1273–96. 41. Dehejia, Rajeev and Adriana Lleras-Muney. “Financial development and pathways of growth: State branching and deposit insurance laws in the United States from 1900 to 1940.” Journal of Law and Economics 50.2. (2007): 239–272. 42. Dell’Ariccia, Giovanni, Deniz Igan and Luc Laeven. “Credit booms and lending standards: Evidence from the subprime mortgage market.” Journal of Money, Credit and Banking 44 (2012): 367–384. 43. Demirg¨u¸c-Kunt, Asli and Ross Levine. “Financial structure and economic growth: Perspectives and lessons.” Financial structure and economic growth: a cross-country comparison of banks, markets and development. Eds. Demirg¨u¸c-Kunt and Levine. Boston, MA: MIT Press, 2001. 44. Demirg¨u¸c-Kunt, Asli, Erik Feyen and Ross Levine. “The evolving importance of banks and securities markets.” The World Bank Economic Review 27.3 (2013): 476–490. 45. Dewatripont, Mathias and Eric Maskin. “Credit and efficiency in centralized and decentralized economies.” Review of Economic Studies 62 (1995): 541–555. 46. Dixit, Avinash K. and Robert Pindyck. Investment under uncertainty. Princeton, NJ: Princeton University Press, 1994. 47. Dixit, Avinash K. and Joseph E. Stiglitz. “Monopolistic competition and optimal product diversity.” American Economic Review 67 (1977): 297–308. 48. Duan, Jin-Chuan and Andreas Fulop. “Multiperiod corporate default prediction with partially-conditioned forward intensity.” NUS RMI working paper (2013). 49. Duan, Jin-Chuan, Jie Sun and Tao Wang. “Multiperiod corporate default prediction — a forward intensity approach.” Journal of Econometrics 170 (2012): 191–209. 50. Ductor, Lorenzo and Daryna Grechyna. “Financial development, technological progress and economic growth.” SSRN working paper no.1997526 (2013). 51. Duffie, Darrell, Leandro Saita and Ke Wang. “Multi-period corporate default prediction with stochastic covariates.” Journal of Financial Economics 83.3 (2007): 635–665. 52. Eichengreen, Barry and Kris Mitchener. “The great depression as a credit boom gone wrong.” Research in Economic History 22 (2004): 187–237. 53. ESRB Advisory Scientific Committee. “Forbearance, resolution and deposit insurance.” (2012) 54. EU Commission. “The effects of temporary state aid rules adopted in the context of the financial and economic crisis.” Commission Staff Working Paper (2011). 55. EU Commission. “Size and determinants of implicit state guarantees.” Annex 4.2 to the impact assessment of a regulation on structural reform of EU banks (2014a). 56. EU Commission. “Economic review of the financial regulation agenda.” Commission Staff Working Document No.2014/158 (2014b). mBank–CASE Seminar Proceedings No. 132 / Zeszyty mBank–CASE Nr 132 97 57. Fisman, Raymond and Inessa Love. “Financial dependence and growth revisited.” Journal of the European Economic Association, 5.23 (2007): 470–479. 58. Gambacorta, Leonardo, Jing Yang and Kostas Tsatsaronis. “Financial structure and growth.” BIS Quarterly Review, special feature, March (2014). 59. Garicano, Luis. “Five lessons from the Spanish cajas debacle for a new euro-wide supervisor.” Banking Union for Europe — Risks and Challenges. Ed. Thorsten Beck. London: Center for Economic Policy Research, 2012. 60. Gennaioli, Nicola, Andrei Shleifer and Robert Vishny. “Finance and the preservation of wealth.” Quarterly Journal of Economics, forthcoming (2014). 61. Giovannini, Alberto and John Moran. “Finance for growth.” Report of the High Level Expert Group on SME and Infrastructure Financing (2013). 62. Guiso, Luigi, Paola Sapienza and Luigi Zingales. “Does local financial development matter?” Quarterly Journal of Economics 119.3 (2004): 929–969. 63. Guiso, Luigi, Tullio Jappelli, Mario Padula and Marco Pagano. “Financial market integration and economic growth in the EU.” Economic Policy 19.40 (2004): 523–77. 64. Haldane, Andrew. “Financial arms races.” Speech at the Institute for New Economic Thinking (2012). 65. Haldane, Andrew and Vasileios Madouros. “The dog and the frisbee.” Paper presented at the Federal Reserve Bank of Kansas City’s 36th economic policy symposium, Jackson Hole, Wyoming (2012). 66. Hamilton, David, David Munves and Zhao Sun. “Public firm expected default frequency (EDF) credit measures: Methodology, performance and model extensions.” Moody’s Analytics Capital Markets Research (2012). 67. Hau, Harald and Marcel P. Thum. “Subprime crisis and board (in-)competence: Private vs. public banks in Germany.” Economic Policy 24.60 (2009): 701–751. 68. Hughes, Joseph P. and Loretta J. Mester. “Who said large banks don’t experience scale economies? Evidence from a risk-return-driven cost function.” Journal of Financial Intermediation 22.4 (2013): 559–525. 69. Igan, Deniz, Prachi Mishra and Thierry Tressel. “A fistful of dollars: Lobbying and the financial crisis.” IMF Working Paper no.09/287 (2009). 70. ISDA. “Netting and offsetting: Reporting derivatives under US GAAP and under IFRS.” (2012) 71. Jappelli, Tullio and Marco Pagano. “Saving, growth and liquidity constraints.” Quarterly Journal of Economics 109.1 (1994): 83–109. 72. Jayaratne, Jith and Philip Strahan. “The finance-growth nexus: Evidence from bank branch deregulation.” Quarterly Journal of Economics 111.3 (1996): 639–70. 73. Jim´enez, Gabriel, Steven Ongena, Jos´e-Luis Peydró and Jes´us Saurina. “Hazardous times for monetary policy: what do 23 million loans say about the impact of monetary policy on credit risk-taking?” Econometrica 82.2 (2014): 463–505. 74. Johnson, Simon and James Kwak. 13 bankers: The Wall Street takeover and the next financial meltdown. Vintage Publishing, 2011. 75. Kaminsky, Graciela L. and Carmen M. Reinhart. “The twin crises: the causes of banking and balance-ofpayments problems.” American Economic Review 89.3 (1999): 473–500. 76. Keys, Benjamin J., Tanmoy Mukherjee, Amit Seru and Vikrant Vig. “Did securitization lead to lax screening? Evidence from subprime loans.” Quarterly Journal of Economics 125.1 (2010): 307–362. mBank–CASE Seminar Proceedings No. 132 / Zeszyty mBank–CASE Nr 132 98 77. King, Robert G. and Ross Levine. “Finance and growth: Schumpeter might be right”. Quarterly Journal of Economics 108.3 (1993a): 717–737. 78. King, Robert G. and Ross Levine. “Finance, entrepreneurship and growth.” Journal of Monetary Economics 32.3 (1993b): 513–542. 79. Kroszner, Randall S., Luc Laeven and Daniela Klingebiel. “Banking crises, financial dependence, and growth.” Journal of Financial Economics 84 (2007): 187–228. 80. Krugman, Paul. What happened to Asia? Mimeo, 1998. 81. Kwok, Chuck CY and Solomon Tadesse. “National culture and financial systems.” Journal of International Business Studies, 37.2 (2006): 227–247. 82. Laeven, Luc and Ross Levine. “Is there a diversification discount in financial conglomerates?” Journal of Financial Economics, 85.2 (2007): 331–367. 83. Lambert, Frederic J., Kenichi Ueda, Pragyan Deb, Dale F. Gray and Pierpaolo Grippa. “How big Is the implicit subsidy for banks considered too important to fail?” Global Financial Stability Report, International Monetary Fund, April (2014). 84. Lane, Philip R. “Capital flows in the euro area.” EU Commission Economic Papers no. 497 (2013). 85. Lane, Philip R. and Peter McQuade. “Domestic credit growth and international capital flows.” The Scandinavian Journal of Economics 116.1 (2014): 218–252. 86. La Porta, Rafael, Florencio Lopez-de-Silanes and Andrei Shleifer. “Law and finance.” Journal of Political Economy 106.6 (1998): 1113–55. 87. La Porta, Rafael, Florencio Lopez-de-Silanes, Andrei Shleifer and Robert Vishny. “Legal determinants of external finance.” Journal of Finance 52.3 (1997): 1131–1150. 88. Law, Siong Hook and Nirvikar Singh. “Does too much finance harm economic growth?” Journal of Banking and Finance 41.C (2014): 36–44. 89. Lenior, O. J. P. “Perspectieven voor een Europese onderhandse kapitaalmarkt.” DNB Working Paper no. 575 (1999). 90. Levine, Ross. “Financial development and economic growth: views and agenda.” Journal of Economic Literature (1997): 688–726. 91. Levine, Ross. “Bank-based or market-based financial systems: which is better?” Journal of Financial Intermediation 11.4 (2002): 398–428. 92. Liikanen, Erkki. “High-level Expert Group on reforming the structure of the EU banking sector.” (2012) 93. Loayza, Norman and Romain Ranci`ere. “Financial development, financial fragility, and growth.” Journal of Money Credit and Banking 38.4 (2006): 1051–1076. 94. Maddaloni, Angela and Jos´e-Luis Peydró. “Bank risk-taking, securitization, supervision, and low interest rates: Evidence from the euro area and US lending standards.” Review of Financial Studies 24 (2011): 2121–65. 95. Maksimovic and Phillips. “The industry life cycle, acquisitions and investment: Does firm organization matter?” Journal of Finance (2008): 673–709. 96. Manganelli, Simone and Alex Popov. “Financial dependence, global growth opportunities, and growth revisited.” Economics Letters 120.1 (2013): 123–125. mBank–CASE Seminar Proceedings No. 132 / Zeszyty mBank–CASE Nr 132 99 97. Mankiw, N. Gregory and Michael D. Whinston. “Free entry and social inefficiency.” RAND Journal of Economics 17 (1986): 48–58. 98. Manove, Michael, A. Jorge Padilla and Marco Pagano. “Collateral vs. project screening: A model of lazy banks”, RAND Journal of Economics 32.4 (2001): 726–744. 99. Marques, Luis Brandao, Ricardo Correa and Horacio Sapriza. “International evidence on government support and risk taking in the banking sector.” IMF Working Paper no. 13/94 (2013). 100. Monnet, Cyril and Erwan Quintin. “Optimal contracts in a dynamic costly state verification model.” Economic Theory 26.4 (2005): 867–885. 101. Ouyang, Min. “The scarring effect of recessions.” Journal of Monetary Economics 56.2 (2009): 184–199. 102. Pagano, Marco. “Finance: Economic lifeblood or toxin?” The social value of the financial sector: too big to fail or just too big? Eds. Viral Acharya, Thorsten Beck, Douglas Evanoff, George G. Kaufman and Richard Portes. World Scientific Publishing Company, 2013. 103. Pagano, Marco and Giovanni Pica. “Finance and employment”. Economic Policy 27.69 (2012): 5–55. 104. Peek, Joe and Eric S. Rosengren. “Unnatural selection: Perverse incentives and the misallocation of credit in Japan.” American Economic Review 95.4 (2005): 1144–1166. 105. Perry, Martin K. “Scale economies, imperfect competition, and public policy.” Journal of Industrial Economics 32 (1984): 313–330. 106. Perotti, Enrico and Paolo Volpin. “The political economy of entry.” Mimeo, 2004. 107. Pesendorfer, Martin. “Horizontal mergers in the paper industry.” RAND Journal of Economics 34.3 (2003): 495–515. 108. Philippon, Thomas and Ariell Reshef. “Wages and human capital in the US finance industry: 1909–2006.” Quarterly Journal of Economics 127.4 (2012): 1551–1609. 109. Piketty, Thomas and Gabriel Zucman. “Capital is back: Wealth-income ratios in rich countries, 1700–2010.” Quarterly Journal of Economics 129.3 (2014). 110. Rajan, Uday, Amit Seru and Vikrant Vig. “Statistical default models and incentives.” American Economic Review: Papers and Proceedings 100 (2010): 506–510. 111. Rajan, Raghuram. Fault lines: How hidden fractures still threaten the world economy. Princeton, NJ: Princeton University Press, 2010. 112. Rajan, Raghuram and Luigi Zingales. “Financial dependence and growth.” American Economic Review 88.3 (1998): 559–586. 113. Rajan, Raghuram G. and Luigi Zingales. “The great reversals: The politics of financial development in the twentieth century.” Journal of Financial Economics, 69.1 (2003): 5–50. 114. Reinhart, Carmen and Kenneth Rogoff. This time is different: Eight centuries of financial folly. Princeton, NJ: Princeton University Press, 2011. 115. Roe, Mark. “Structure corporate degradation due to too-big-to-fail finance.” ECGI Law Working Paper 253–2014 (2014). 116. Roine, Jesper and Daniel Waldenstr¨om. “Long run trends in the distribution of income and wealth.” Handbook in Income Distribution vol. 2. Eds. Tony Atkinson and Fran¸cois J. Bourguignon. Amsterdam: North-Holland, 2014. mBank–CASE Seminar Proceedings No. 132 / Zeszyty mBank–CASE Nr 132 100 117. Rousseau, Peter L. and Paul Wachtel. “What is happening to the impact of financial deepening on economic growth?” Economic Inquiry 49 (2011): 276–288. 118. Schularick, Moritz and Alan M. Taylor. “Credit booms gone bust: Monetary policy, leverage cycles, and financial crises, 1870–2008.” American Economic Review 102.2 (2012): 1029–1061. 119. Shin, Hyun Song. “Global banking glut and loan risk premium.” Mundell-Fleming Lecture, IMF Economic Review 60.2 (2012): 155–192. 120. Soussa, Farouk. “Too big to fail: Moral hazard and unfair competition?” Financial stability and central banks: Selected issues for financial safety nets and market discipline. Eds. Lisa Halme, Christian Hawkesby, Juliette Healey, Indrek Saapar and Farouk Soussa. Bank of England, 2000. 121. Spence, Michael. “Product selection, fixed costs, and monopolistic competition.” Review of Economic Studies 43 (1976a): 217–236. 122. Spence, Michael. “Product differentiation and welfare.” American Economic Review 66 (1976b): 407–414. 123. Stiglitz, Joseph E. and Andrew Weiss. “Credit rationing in markets with imperfect information.” American Economic Review 71.3 (1981): 393–410. 124. Sutton, John. Sunk costs and market structure. Boston, MA: MIT Press, 1991. 125. Tobin, James. “On the efficiency of the financial system.” Hirsch Memorial Lecture (1984). 126. V´eron, Nicolas. “Banking nationalism and the European crisis.” Bruegel blog (2013). 127. Vander Vennet, Rudi. “Cost and profit efficiency of financial conglomerates and universal banks in Europe.” Journal of Money, Credit, and Banking 34.1 (2002): 254–282. 128. Vickers, John. “Independent Commission on Banking final report: recommendations.” (2011) 129. von Weizsacker, Carl Christian. “A welfare analysis of barriers to entry.” Bell Journal of Economics 11 (1980): 399–420. 130. Wheelock, David C. and Paul W. Wilson. “Do large banks have lower costs? New estimates of returns to scale for US banks.” Journal of Money, Credit and Banking 44.1 (2012): 171–199. mBank–CASE Seminar Proceedings No. 132 / Zeszyty mBank–CASE Nr 132 101 The list of previous PBR–CASE / BRE Bank–CASE and mBank– CASE Seminar Proceedings Lista Zeszytów PBR–CASE / BRE Bank–CASE i mBank–CASE Previous editions are available at http://www.case-research.eu/en/publications/list?series=48 Poprzednie edycje dostępne są pod adresem http://www.case-research.eu/pl/publications/list?series=48 1. Absorpcja kredytów i pomocy zagranicznej w Polsce w latach 1989–1992 2. Absorpcja zagranicznych kredytów inwestycyjnych w Polsce z perspektywy pożyczkodawców i pożyczkobiorców 3. Rozliczenia dewizowe z Rosją i innymi republikami b. ZSRR. Stan obecny i perspektywy 4. Rynkowe mechanizmy racjonalizacji użytkowania energii 5. Restrukturyzacja finansowa polskich przedsiębiorstw i banków 6. Sposoby finansowania inwestycji w telekomunikacji 7. Informacje o bankach. Możliwości zastosowania ratingu 8. Gospodarka Polski w latach 1990–92. Pomiary a rzeczywistość 9. Restrukturyzacja finansowa przedsiębiorstw i banków 10. Wycena ryzyka finansowego 11. Majątek trwały jako zabezpieczenie kredytowe 12. Polska droga restrukturyzacji złych kredytów 13. Prywatyzacja sektora bankowego w Polsce — stan obecny i perspektywy 14. Etyka biznesu 15. Perspektywy bankowości inwestycyjnej w Polsce 16. Restrukturyzacja finansowa przedsiębiorstw i portfeli trudnych kredytów banków komercyjnych (podsumowanie skutków ustawy o restrukturyzacji) 17. Fundusze inwestycyjne jako instrument kreowania rynku finansowego w Polsce 18. Dług publiczny 19. Papiery wartościowe i derywaty. Procesy sekurytyzacji 20. Obrót wierzytelnościami 21. Rynek finansowy i kapitałowy w Polsce a regulacje Unii Europejskiej 22. Nadzór właścicielski i nadzór bankowy 23. Sanacja banków 24. Banki zagraniczne w Polsce a konkurencja w sektorze finansowym 25. Finansowanie projektów ekologicznych mBank–CASE Seminar Proceedings No. 132 / Zeszyty mBank–CASE Nr 132 102 26. Instrumenty dłużne na polskim rynku 27. Obligacje gmin 28. Sposoby zabezpieczania się przed ryzykiem niewypłacalności kontrahentów. Wydanie specjalne: Jak dokończyć prywatyzację banków w Polsce 29. Jak rozwiązać problem finansowania budownictwa mieszkaniowego 30. Scenariusze rozwoju sektora bankowego w Polsce 31. Mieszkalnictwo jako problem lokalny 32. Doświadczenia w restrukturyzacji i prywatyzacji przedsiębiorstw w krajach Europy Środkowej 33. (nie ukazała się / was not published) 34. Rynek inwestycji energooszczędnych 35. Globalizacja rynków finansowych 36. Kryzysy na rynkach finansowych — skutki dla gospodarki polskiej 37. Przygotowanie polskiego systemu bankowego do liberalizacji rynków kapitałowych 38. Docelowy model bankowości spółdzielczej 39. Czy komercyjna instytucja finansowa może skutecznie realizować politykę gospodarczą państwa? 40. Perspektywy gospodarki światowej i polskiej po kryzysie rosyjskim 41. Jaka reforma podatkowa jest potrzebna dla szybkiego wzrostu gospodarczego? 42. Fundusze inwestycyjne na polskim rynku — znaczenie i tendencje rozwoju 43. Strategia walki z korupcją — teoria i praktyka 44. Kiedy koniec złotego? 45. Fuzje i przejęcia bankowe 46. Budżet 2000 47. Perspektywy gospodarki rosyjskiej po kryzysie i wyborach 48. Znaczenie kapitału zagranicznego dla polskiej gospodarki 49. Pierwszy rok sfery euro — doświadczenia i perspektywy 50. Finansowanie dużych przedsięwzięć o strategicznym znaczeniu dla polskiej gospodarki 51. Finansowanie budownictwa mieszkaniowego 52. Rozwój i restrukturyzacja sektora bankowego w Polsce — doświadczenia 11 lat 53. Dlaczego Niemcy boją się rozszerzenia strefy euro? 54. Doświadczenia i perspektywy rozwoju sektora finansowego w Europie Środkowo-Wschodniej 55. Portugalskie doświadczenia w restrukturyzacji i prywatyzacji banków 56. Czy warto liczyć inflację bazową? 57. Nowy system emerytalny w Polsce — wpływ na krótkoi długoterminowe perspektywy gospodarki i rynków finansowych mBank–CASE Seminar Proceedings No. 132 / Zeszyty mBank–CASE Nr 132 103 58. Wpływ światowej recesji na polską gospodarkę 59. Strategia bezpośrednich celów inflacyjnych w Ameryce Łacińskiej 59. (a) Reformy gospodarcze w Ameryce Łacińskiej 60. (nie ukazała się / was not published) 61. Stan sektora bankowego w gospodarkach wschodzących — znaczenie prywatyzacji 62. Rola inwestycji zagranicznych w gospodarce 63. Rola sektora nieruchomości w wydajnej realokacji zasobów przestrzennych 64. Przyszłość warszawskiej Giełdy Papierów Wartościowych 65. Stan finansów publicznych w Polsce — konieczność reformy 66. Polska w Unii Europejskiej. Jaki wzrost gospodarczy? 67. Wpływ sytuacji gospodarczej Niemiec na polską gospodarkę 68. Konkurencyjność reform podatkowych — Polska na tle innych krajów 69. Konsekwencje przystąpienia Chin do WTO dla krajów sąsiednich 70. Koszty spowolnienia prywatyzacji w Polsce 71. Polski sektor bankowy po wejściu Polski do Unii Europejskiej 72. Reforma procesu stanowienia prawa 73. Elastyczny rynek pracy w Polsce. Jak sprostać temu wyzwaniu? 74. Problem inwestycji zagranicznych w funduszu emerytalnym 75. Funkcjonowanie Unii Gospodarczej i Walutowej 76. Konkurencyjność sektora bankowego po wejściu Polski do Unii Europejskiej 77. Zmiany w systemie polityki monetarnej na drodze do euro 78. Elastyczność krajowego sektora bankowego w finansowaniu MSP 79. Czy sektor bankowy w Polsce jest innowacyjny? 80. Integracja europejskiego rynku finansowego — Zmiana roli banków krajowych 81. Absorpcja funduszy strukturalnych 82. Sekurytyzacja aktywów bankowych 83. Jakie reformy są potrzebne Polsce? 84. Obligacje komunalne w Polsce 85. Perspektywy wejścia Polski do strefy euro 86. Ryzyko inwestycyjne Polski 87. Elastyczność i sprawność rynku pracy 88. Bułgaria i Rumunia w Unii Europejskiej – Szansa czy konkurencja dla Polski? 89. Przedsiębiorstwa sektora prywatnego i publicznego w Polsce (1999–2005) mBank–CASE Seminar Proceedings No. 132 / Zeszyty mBank–CASE Nr 132 104 90. SEPA — bankowa rewolucja 91. Energetyka — polityka — ekonomia 92. Ryzyko rynku nieruchomości 93. Wyzwania dla wzrostu gospodarczego Chin 94. Reforma finansów publicznych w Polsce 95. Inflacja — czy mamy nowy problem? 96. Zaburzenia na światowych rynkach a sektor finansowy w Polsce 97. Stan finansów ochrony zdrowia 98. NUK — Nowa Umowa Kapitałowa 99. Rozwój bankowości transgranicznej a konkurencyjność sektora bankowego w Polsce 100. Kryzys finansowy i przyszłość systemu finansowego 101. Działalność antykryzysowa banków centralnych 102. Jak z powodzeniem wejść do strefy euro 103. Integracja rynku finansowego po pięciu latach członkostwa Polski w Unii Europejskiej 104. Nowe wyzwania w zarządzaniu bankami w czasie kryzysu 105. Credit crunch w Polsce? 106. System emerytalny. Finanse publiczne. Długookresowe cele społeczne 107. Finanse publiczne w krajach UE. Jak posprzątać po kryzysie (cz. 1) 108. Finanse publiczne w krajach UE. Jak posprzątać po kryzysie (cz. 2) 109. Kryzys finansowy — Zmiany w regulacji i nadzorze nad bankami 110. Kryzys fiskalny w Europie — Strategie wyjścia 111. Banki centralne w zarządzaniu kryzysem finansowym — Strategie wyjścia 112. Gospodarka niskoemisyjna — czy potrzebny jest Plan Marshala? 113. Reformy emerytalne w Polsce i na świecie widziane z Paryża 114. Dostosowanie fiskalne w Polsce w świetle konstytucyjnych i ustawowych progów ostrożnościowych 115. Strefa euro — kryzys i drogi wyjścia 116. Zróżnicowanie polityki fiskalnej w trakcie kryzysu lat 2007–2009 i po kryzysie 117. Perspektywy polskiej gospodarki w latach 2012–2013 118. Problemy fiskalne w czasach malejącego popytu i obaw o wysokość długu publicznego 119. Kondycja banków w Europie i Polsce. Czy problemy finansowe inwestorów strategicznych wpłyną na zaostrzenie polityki kredytowej w spółkach–córkach w Polsce 120. Zmiany regulacji a rozwój sektora bankowego 121. Scenariusze energetyczne dla Polski mBank–CASE Seminar Proceedings No. 132 / Zeszyty mBank–CASE Nr 132 105