Inflationsziel und Inflationsmessung in der Eurozone im Wandel

Schnabl, Gun he ; Sepp, Tim Flo ian A icle In la ionsziel und In la ionsmessung in de Eu ozone im Wandel Wi scha sdiens Sugges ed Ci a ion: Schnabl, Gun he ; Sepp, Tim Flo ian (2021) : In la ionsziel und In la ionsmessung in de Eu ozone im Wandel, Wi scha sdiens , ISSN 1613-978X, Sp inge , Heidelbe g, Vol. 101, Iss. 8, pp. 615-620, h ps://doi.o g/10.1007/s10273-021-2980-8 This Ve sion is a ailable a : h ps://hdl.handle.ne /10419/247810 S anda d-Nu zungsbedingungen: Die Dokumen e au EconS o dü en zu eigenen wissenscha lichen Zwecken und zum P i a geb auch gespeiche und kopie we den. Sie dü en die Dokumen e nich ü ö en liche ode komme zielle Zwecke e iel äl igen, ö en lich auss ellen, ö en lich zugänglich machen, e eiben ode ande wei ig nu zen. So e n die Ve asse die Dokumen e un e Open-Con en -Lizenzen (insbesonde e CC-Lizenzen) zu Ve ügung ges ell haben soll en, gel en abweichend on diesen Nu zungsbedingungen die in de do genann en Lizenz gewäh en Nu zungs ech e. 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B. im e s en Qua al 2021 die ge ühl e In l a ion im Eu o aum bei 4,5 %, wäh end die o i ziell gemessene In l a ions a e 1 % be ug. Das könn e da an liegen, dass P eiss eige ungen subjek i s ä ke wah genommen we den als P eissenkungen. Es kann abe ebenso gu da an liegen, wie P eiss abili ä gemessen wi d und wie sich die Umse zung des Ziels de P eiss abili ä du ch die Eu opäische Zen albank e ände ha . DOI: 10.1007/s10273-021-2980-8 A ikel 127 (1) des Ve ags übe die A bei sweise de Eu o- päischen Union (AEUV) gib die P eiss abili ä als o an- giges Ziel des Eu opäischen Sys ems de Zen albanken (ESZB) o . Eine nähe e E läu e ung hie zu fi nde sich al- le dings nich . Es bleib jedoch es zuhal en, dass als Ziel P eiss abili ä o mulie is und nich eine „op imale“ Infl a- ions a e. Im Ok obe 1998 ope a ionalisie e de EZB-Ra P eiss abili ä als Ans ieg des Ha monisie en Ve b au- che p eisindex (HVPI) ü das Eu o-Wäh ungsgebie on (mi el is ig) un e 2 % gegenübe dem Vo jah (Eu opäi- sche Zen albank, 1999). De Maximalwe on 2 % soll e o allem eine Siche hei sma ge gegen das mögliche Ri- siko daue ha allende P eise (Defl a ion) bilden, e en u- ellen sys ema ischen Mess ehle n de P eiss a is ik Rech- nung agen und aus eichend Spiel aum ü s uk u elle Infl a ionsdi e enzen im Eu o aum lassen.1 Dami wu de im E gebnis eine A HVPI-Infl a ionsko ido zwischen 0 % und 2 % es geleg (siehe hellblaue Fläche, Abbildung 1). Um o ausschauend zukün ige P eisen wicklungen ein- schä zen zu können, leg e die EZB 1999 zudem einen © De /die Au o :in(nen) 2021. Open Access: Diese A ikel wi d un e de C ea i e Commons Namensnennung 4.0 In e na ional Lizenz e ö - en lich (c ea i ecommons.o g/licenses/by/4.0/deed.de). Open Access wi d du ch die ZBW – Leibniz-In o ma ionszen um Wi scha ge ö de . 1 Vo diesem Hin e g und ha de EZB-Ra die olgende Defi ni ion be- schlossen: „P eiss abili ä wi d defi nie als Ans ieg des Ha moni- sie en Ve b auche p eisindex (HVPI) ü das Eu o-Wäh ungsgebie on un e 2% gegenübe dem Vo jah .“ In Einklang mi diese Defi ni- ion „muss P eiss abili ä mi el is ig beibehal en we den“. Die Fo - mulie ung „un e 2 %“ gib unzweideu ig die Obe g enze ü die am HVPI gemessene Infl a ions a e an, die mi P eiss abili ä e einba is . Gleichzei ig mach die Ve wendung des Wo es „Ans ieg“ in de Defi ni ion kla , dass Defl a ion, d. h. anhal ende Rückgänge des HVPI- Index, nich als mi P eiss abili ä e einba angesehen wü den. (Eu- opäische Zen albank, 1999, 51). Re e enzwe ü das Geldmengenwachs um M3 in Höhe on 4,5 % (als e s e Säule de damaligen geldpoli ischen S a egie) es .2 Da übe hinaus wu de eine b ei e Pale e an Indika o en wie Geschä sklima, Löhne und Wechsel- ku se e c. bes imm , die Hinweise au die zukün ige En - wicklung de Infl a ion geben (zwei e Säule). Die 2-Säulen- S a egie de EZB gal als ein Komp omiss zwischen eine nich zule z on de Deu schen Bundesbank be ü wo - e en Geldmengens a egie und eine Infl a ionsziels a e- gie, wie sie zunehmend in den USA und G oßb i annien e e en wu de. In den Jah en 2001 bis 2007 lag die Ve ände ungs a e des HVPI in e wa an de 2 %-Obe g enze ( gl. Abbildung 1), wäh end das Geldmengenwachs um M3 meis deu lich übe dem Re e enzwe on 4,5 % lag ( gl. Abbildung 2). Im Mai 2003 wende e man sich on de geldpoli ischen Konzep ion de Deu schen Bundesbank wei e ab, da „die 2 Die Ablei ung des Re e enzwe s ü das Geldmengenwachs um M3 basie e konzep ionell au de Quan i ä sgleichung, die das nomina- le Sozialp oduk mul iplika i mi de Geldmenge und de Umlau ge- schwindigkei des Geldes e knüp . Danach e gib sich bei eine ge- sam wi scha lichen P eiss eige ungs a e on (maximal) 2 %, eine p ognos izie en mi el is igen Wachs ums a e des ealen BIP on 2 % (p. a.) und eine geschä z en Abnahme de T end a e de Umlau - geschwindigkei on -0,5 % (p. a.) de Re e enzwe ü das Wachs- um de Geldmenge M3 on 4,5 % (p. a.). P o . D . Gun he Schnabl is Lei e des Ins i u s ü Wi scha spoli ik de Uni e si ä Leipzig. Tim Sepp is do wissenscha liche Mi a bei e . Wi scha sdiens 2021 | 8 616 Analysen und Be ich e In la ion Abbildung 1 Ve ände ungs a en des HVPI in de Eu ozone Anme kung: Die hellblaue Fläche simulie die Daue des Infl a ionsko ido s. Quelle: EZB. Abbildung 2 Ve ände ungs a e de Geldmenge M3 in de Eu ozone Quelle: EZB. 1999 2001 2003 2005 2007 2009 2011 2019 20212013 2015 2017 % p o anno Deu schland Spanien Eu ozone 6 5 4 3 2 1 -1 0 -2 EZB-Re e enzwe % p o anno 1999 2001 2003 2005 2007 2009 2011 2019 20212013 2015 2017 Deu schland Spanien Eu ozone 20 15 10 5 -5 0 -10 Re e enzwe s ändige No wendigkei , zu e suchen, den wachsenden mone ä en Übe hang ohne en sp echende Infl a ion am Ho izon wegzue klä en, zu eine peinlichen Übung wu - de“ (Cons ancio, 2018). De EZB-Ra s eb e nunmeh oh- ne g öße en E klä ungsau wand als Zielwe einen Ans ieg des HVPI on mi el is ig un e , abe nahe 2 % gegenübe dem Vo jah (Eu opäische Zen albank, 2003) an.3 De Re- e enzwe ü das Geldmengenwachs um M3 wu de al- lengelassen, und die e s e – mone ä e – Säule de Geldpo- li ik de EZB wu de zu zwei en Säule „deg adie “. In de Folge lag bis 2007 das Geldmengenwachs um wei übe dem ehemaligen Re e enzwe ( gl. Abbildung 2), was sich o allem in höhe en Infl a ions a en in de südlichen Eu ozone und I land kombinie mi do s a k s eigenden Immobilienp eisen wide spiegel e. Da die Infl a ion im No - den de Eu ozone nied ig blieb ( gl. Abbildung 1) und die EZB ih e Geldpoli ik au den Du chschni de Eu ozone aus ich e e (P inzip des One Size Fi s All), wi k e sie den Übe eibungen in de südlichen Eu ozone nich en gegen. Die Zinse höhungen de EZB ab Dezembe 2005 ( gl. Ab- bildung 3), die auch mi wachsenden Infl a ionsge ah en im Eu o aum beg ünde wu den, b ach en die Übe eibun- gen im südlichen Eu o aum und I land zum Ende. Spä es ens die 2010 einse zende eu opäische Finanz- und Schuldenk ise e ände e die Geldpoli ik de EZB g undlegend. Die EZB senk e e neu die Lei zinsen au 3 Im Gegensa z zum Ve s ändnis des EZB-Ra s 2003 wu de das E geb- nis de S a egieübe p ü ung spä e als eine S a egieände ung hin zum ku z is igen Infl a ion Ta ge ing umin e p e ie . Die Absich se klä ung, mi el is ig eine Infl a ions a e on un e , abe nahe 2 % anzus eben, wu de zum selbs au e leg en ku z is igen Punk ziel on 1,9 %. Die EZB ollzog dami einen Pa adigmenwechsel. Die „Zwei-Säulen-S a egie spiel e nu noch o mal eine Rolle“ (S a k, Maye und Schnabl, 2020). nunmeh un e null ( gl. Abbildung 3) und wei e e in meh- e en Sch i en insbesonde e ab 2012 ih e Anleihekäu e s a k aus. Bis zu diesem Zei punk ha e sie keine S aa s- und Un e nehmensanleihen di ek in ih e Bilanz genom- men, sonde n die Zinsen übe wiegend mi e schiedenen g oß olumigen Refi nanzie ungsgeschä en mi (zum Teil seh langen Lau zei en) ges eue . Die um ang eichen S aa sanleihekäu e im Zuge on Re - ungsak ionen4 ü eigen lich insol en e Eu o-K isens aa- en (sowie fl ankie end eine expansi ausge ich e e Fo - wa d Guidance) wu den dami ge ech e ig , dass die Ve ände ungs a en des HVPI ü den Eu o aum deu lich un e dem neuen Nahe-2 %-Punk ziel de EZB lagen. Bei Fo bes and des Ko ido s on 0 % bis 2 % wä e diese Rech e igung nich möglich gewesen. Inzwischen lieg das Volumen de angekau en S aa sanleihen du ch das Eu osys em bei ca. 3.500 M d. Eu o. Zugleich s iegen die Bilanzsumme des Eu osys ems und die gescha ene Zen- albankgeldmenge au imme neue Höchs s ände. Die au die s uk u ell schwache wi scha liche Lage im südlichen Eu o aum ausge ich e e expansi e Geldpoli ik de EZB wi k e in Deu schland p ozyklisch und ug do ab 2012 du ch imme nied ige e Nominal- und Realzinsen zu s a k s eigenden Immobilienp eisen bei und begüns- ig e du ch den Abwe ungsd uck au den Eu o den Ex- po . Die dami e bundene „Schönwe e -Konjunk u “ and im Mä z 2020 mi den Lockdown-Maßnahmen in ganz Eu opa ein ab up es Ende, nachdem sich die Kon- junk u aussich en be ei s 2019 einge üb ha en und 4 „Im Rahmen unse es Manda s is die EZB be ei , alles zu un, was nö ig is , um den Eu o zu e hal en. Und glauben Sie mi , es wi d genug sein“ (D aghi, 2012). ZBW – Leibniz-In o ma ionszen um Wi scha 617 Analysen und Be ich e In la ion Abbildung 3 Lei zinsen de EZB Quelle: EZB. % 1999 2001 2003 2005 2007 2009 2011 2019 20212013 2015 2017 Haup e inanzie ungssa z Spi zen inanzie ungssa z Einlagesa z EUR|BOR (1W) 6 5 4 3 1 2 -1 0 die EZB ih e Anleihekäu e im Rahmen des Public Sec o Pu chase P og amm be ei s im No embe 2019 in Höhe on 20 M d. Eu o p o Mona wiede au genommen ha - e. Die EZB eagie e mi einem Pandemischen No all- kau p og amm (Um ang bis 1.850 M d. Eu o), anhal end ul a nied igen Zinsen sowie de Auswei ung de länge - is igen geziel en Refi nanzie ungsgeschä e mi einem nega i en Zins on bis zu -1 % im Um ang bis zu 3.300 M d. Eu o (Schnabl und Sonnenbe g, 2020). Fü 2021 wu de eine Übe p ü ung de geldpoli ischen S a egie angekündig . Die EZB-P äsiden in Ch is ine Laga de ha sich ü den Übe gang zu einem symme i- schen Infl a ionsziel ausgesp ochen. Dieses wü de die Möglichkei e ö nen, die 2 %-Ma ke zu übe sch ei en, um die nied ige Infl a ion de Ve gangenhei „auszugleichen“ (Laga de, 2020). Die Infl a ions a e könn e ü länge e Zei übe 2 % s eigen, weil sie o de K ise lange Zei un e 2 % gelegen ha ( gl. Abbildung 1). Zule z wu de om Ra de EZB ein symme isches Punk ziel on 2 % beschlos- sen (EZB, 2021a). Dies wü de es zulassen, dass die In- fl a ion o übe gehend mode a übe das Punk ziel hinaus geh . Diese Ankündigung lös e E wa ungen aus, dass die EZB die Infl a ions a e zei weise deu lich übe 2 % s eigen lassen wi d (Bö senzei ung, 2021). Dies en sp ich de ac- o einem Wechsel zu einem P eisni eauziel5 ans elle des bishe igen P eis a enziels und eine Anhebung des bis- he igen Infl a ionsziels, die in eine Phase des wachsenden Infl a ionsd ucks äll . Denn das Volumen de EZB-Bilanz is nochmals au zu- le z knapp 8.000 M d. Eu o s a k gewachsen ( gl. Ab- 5 Das Zielp eisni eau wü de sich p o Jah um 2 % e höhen, wobei de S a punk ungewiss is . bildung 4), wäh end das Volumen de p oduzie en Gü e und Diens leis ungen 2020 gesunken is . Die Lockdown- Maßnahmen gingen mi eine s a ken Ausgabenzu ück- hal ung de Haushal e einhe , sodass die Einlagen bei den Banken und dami die Geldmenge M3 s a k anges iegen sind ( gl. Abbildung 2).6 Die EZB-Di ek o in Schnabel e - wa e inzwischen ü 2021 eine Infl a ions a e on übe 3 %. Sie be ach e diese abe als ku z is ig und geldpo- li isch ü nich ele an (n , 2021). Neues e Schä zungen de Deu schen Bundesbank gehen ü 2021 on o übe - gehend 4 % Infl a ion ü Deu schland aus (FAZ, 2021). Die P äsiden in de EZB Ch is ine Laga de ha en sp echend signalisie , dass auch mi dem Auslau en des Pandemi- schen No allkau p og amms im Jah 2022 kein wesen li- che Rückgang de Ankäu e on S aa sanleihen zu e wa - en sei (EZB, 2021b). Soll e die Konsumen enp eisinfl a ion wei e hoch bleiben, könn e dies den D uck e höhen, das neue Infl a ionsziel deu lich höhe als 2 % zu se zen (ode die Infl a ion nied ige zu messen).7 Denn nich nu die geldpoli ische S a egie, sonde n auch die A de Infl a ionsmessung ha sich sei Ein üh ung des 6 Eichenbaum e al. (2021) schä zen z. B. ü Po ugal, dass on Mä z bis Mai 2020 die Konsumausgaben de 20- bis 49-Jäh igen um ca. 19,2 %, de 50-Jäh igen um ca. 23,8 %, de 60-Jäh igen um ca. 27,1 % und de 70-Jäh igen um ca. 34 % zu ückgegangen sind. 7 Roach (2021) sch eib zu den Ände ungen bei de Infl a ionsmessung in den USA in den 1970e Jah en, dass un e ande em Ene gie und Nah- ungsmi el aus dem Index genommen wu den, um die o fi ziell gemes- sene Infl a ion nied ig zu hal en. „Wi wuss en das damals nich , doch wi ha en so ge ade die e s e Ve sion dessen e scha en, was heu e ge n als Ke ninfl a ions a e bezeichne wi d: den be einig en Teil des Ve b au- che p eisindex, de angeblich ei is on den schwankungsan älligen Sonde ak o en Lebensmi el und Ene gie, bei denen sich Ve we ungen au wei en e n e K iege und We e e eignisse zu ück üh en lassen.“ Abbildung 4 Volumen de Bilanz des Eu osys ems Quelle: EZB. M d. Eu o 1999 2001 2003 2005 2007 2009 2011 2019 20212013 2015 2017 8.000 7.000 6.000 5.000 3.000 4.000 0 2.000 1.000 Wi scha sdiens 2021 | 8 618 Analysen und Be ich e In la ion Abbildung 5 HVPI ü Mobil ele one einzelne Eu o-Lände Index 1.1.2015 = 100 Quelle: Eu os a . Eu o maßgeblich e ände ,8 bzw. wu de an wich igen S ellen nich e ände . Wäh end die EZB den HVPI als Maßg öße ü P eisni eaus abili ä ausgewähl ha , un e - lieg die En scheidung wie de HVPI gemessen wi d dem Eu opäischen Ra , dem Eu opäischen Pa lamen und de Eu opäischen Kommission. Die Infl a ionsmessung is so- mi E gebnis poli ische En scheidungen. Sei Beginn de gemeinsamen Geldpoli ik gab es zahl eiche neue Rich li- nien, welche die Infl a ionsmessung e ände haben, was insbesonde e bei einem fi xie en Infl a ionspunk ziel indi- ek au die Ausges al ung de Geldpoli ik de EZB wi k . D ei Punk e sind wich ig: E s ens we den Quali ä s e besse ungen zunehmend zum Anlass genommen, die in den Läden gemessenen P eise in de am lichen S a is ik nach un en zu ko igie en (Schnabl 2020, Schnabl und Sepp, 2020). Die Fo cie ung de Quali ä sanpassung bei de P eismessung ha ih en U sp ung in den USA im Boskin Repo , de es s ell e, dass au g und nich aus eichende Quali ä sanpassun- gen bei de P eismessung die Infl a ion zu hoch gemessen wü de (Boskin e al., 1996).9 Sei 1999 wu den zahl eiche EU-Rich linien mi neuen Vo gaben zu Quali ä sanpas- sung e abschiede .10 Es gib jedoch bislang imme noch keine lei me hodische und empi ische T anspa enz, in welchem Um ang und nach welchen K i e ien Quali- ä sanpassungen welche Lände im Eu o aum e olgen. Doch schein es, dass die Quali ä sanpassungen o allem bei Indus iegü e n und Wohnen e olg , wo Qua- li ä s e besse ungen dominie en dü en. Bei Diens leis- ungen, bei denen o schwindende Quali ä zu beobach- en is , schein das wei wenige de Fall. Das S a is ische Bundesam gib keine Auskun da übe , bei welchen Gü e n konk e Quali ä sanpassungen e olgen und wie hoch de Einfl uss de Quali ä sanpassung au die o fi ziell 8 Aus diese Sich sind Ve gleiche de heu igen ealen Zinsen mi den ealen Zinsen de 1970e Jah e nich belas ba , weil sich die Infl a i- onsmessung maßgeblich e ände ha . Fü die USA miss Williams (2021) eine Scha eninfl a ions a e, die den Index sei 1980 bzw. 1990 un e ände läss . Dies üh zu deu lich höhe en Infl a ions a en ü die USA als die o fi ziell gemessenen. 9 Die Auswei ung de Quali ä sanpassungen bei de P eismessung ging on de Annahme aus, dass ohne aus eichende Quali ä sanpassung die Infl a ions a en zu hoch gemessen wü den (Boskin e al., 1996). Zwa we den heo e isch auch Quali ä s e schlech e ungen, z. B. wenn ein Au ohe s elle ü einen neuen Fah zeug yp einen höhe en Benzin- e b auch ausweis , zum Anlass genommen, die P eise he un e zu echnen (Hagenko und Sewald, 2021), doch dü en in de P axis on den He s elle n he o gehobene Quali ä s e besse ungen dominie en. 10 Konk e wu den olgende Ve o dnungen e lassen, wo es neue Vo - gaben zu Quali ä sanpassung gab: Kommissions e o dnung 1749/96, Kommissions e o dnung 2646/98, Kommissions e o dnung 1617/1999, Ra s e o dnung 2166/1999, Kommissions e o dnung 2602/2000, Kommissions e o dnung 1920/2001, Kommissions e o d- nung 1334/2007, Ve o dnung des Eu opäischen Pa lamen s und Ra s 2016/792 und Du ch üh ungs e o dnung de Kommission 2020/1148. gemessene Ve b auche p eisinfl a ion bzw. die HVPI-Ra e is (Hagenko -Riege und Sewald, 2021). Zudem schein es, dass inne halb des Eu o aums die Quali ä sanpassung on den na ionalen S a is ikäm e n seh un e schiedlich gehandhab wi d. Abbildung 5 zeig die En wicklung de P eisindizes de na ionalen s a is i- schen Behö den ü Mobil ele one. In Deu schland, I ali- en, Spanien, F ank eich, Niede lande und Po ugal en wi- ckeln sich diese Teilindizes seh un e schiedlich, obwohl man da on ausgehen kann, dass in dem Gemeinsamen Ma k de EU die P eisen wicklungen ähnlich sein dü en. Bei ö en lichen Gü e n, wo sich z. B. in den e gangenen Mona en die Quali ä deu lich e schlech e haben dü e (z. B. Schulbildung) e olg schon allein deshalb keine Qua- li ä sanpassung (hie du ch höhe e P eise in de S a is ik), weil diese Gü e nich im Wa enko b e e en sind.11 Zwei ens we den Gü e g uppen, de en P eise on de Geldpoli ik de EZB s a k beeinfl uss we den, bei de In- fl a ionsmessung im Eu o aum ausgeklamme . De Kon- sumen enp eisindex is dami kein Maß ü allgemeine Infl a ion (In e na ional Labo O ganisa ion, 2020) wie o in de ö en lichen Be ich e s a ung du ch den Beg i „In- fl a ion“ ü „Konsumen enp eisinfl a ion“ sugge ie wi d.12 11 Aus diese Sich kann auch bei de Quali ä sanpassung zwischen ei- ne Ve ze ung du ch ehlende Gü e (hie ö en liche Gü e ) und eine on de Quali ä sanpassung ausgeschlossenen Gü e n (un e Um- s änden Diens leis ungen) un e schieden we den. 12 „A CPI is no a measu e o gene al infl a ion, as i only measu es changes in he p ices o consume goods pu chased by households. A CPI does no co e capi al goods, such as housing, o he goods and se ices consumed by en e p ises o he go e nmen [...].“ (In e na ional Labo O ganisa ion, 2020, 30). De Konsumen enp eisindex wä e nu dann ein zu e lässiges Maß ü die Infl a ion, wenn seine En wicklung mi jenen Gü e n, die nich e ass sind, eng ko elie en wü de, ode diese Gü e nu ela i wenig on den p i a en Haushal en nachge ag wü den. Deu schland Index 2015 2019 20202016 2017 2018 170 150 130 110 90 70 50 Po ugal I alien Niede lande F ank eich Spanien ZBW – Leibniz-In o ma ionszen um Wi scha 619 Analysen und Be ich e In la ion Abbildung 6 HVPI, Immobilienp eisindex, Ak ienp eisindex ü Deu schland Index Q1.1999 = 100, jeweils 1. Qua al Quelle: Deu sche Bundesbank. Ausgeschlossene Gü e sind insbesonde e Immobilien, Ak ien und ö en liche Gü e .13 Obwohl die expansi e Geldpoli ik de EZB spä es ens sei de eu opäischen Finanz- und Schuldenk ise zu s a k s eigenden Ve mögensp eisen beige agen ha (Schnabl, 2019), wu de die F age, wie die Ve mögensp eisinfl a ion in die P eismessung mi einbezogen we den kann, e - nachlässig .14 Das gil auch ü eigengenu z e Immobilien, die bis heu e im HVPI ausgeklamme bleiben (Is ael und Schnabl, 2020) und de en P eise in Deu schland sei 2010 s a k ges iegen sind ( gl. Abbildung 6). Eine s a ke Ve - ze ung e gib sich dadu ch, dass die Ve mögensp eise on de P eismessung ausgeschlossen sind, obwohl sie nich mi dem Konsumen enp eisindex ko elie sind.15 D i ens wi d die Infl a ionsmessung beim HVPI in einem Abs and on zwei Jah en den e ände en Konsumge- wohnhei en angepass (Is ael und Schnabl, 2020).16 Kon- k e we den die Gewich e on Gü e n e höh (gesenk ), 13 G undsä zlich kann zwischen ehlenden (missing goods) und ausge- schlossenen Gü e g uppen (excluded goods) un e schieden we den. Fehlende Gü e g uppen sind jene Wa en ode Diens leis ungen, die konzep ionell im Gü e ko b en hal en sind, ü die abe o übe gehend ode ab einem gewissen Zei punk keine aliden P eisin o ma ionen meh o liegen (z. B. Saisonwa en bei Bekleidung ode bei So imen s- wechsel). Hie ehlen geeigne e P eis ep äsen an en in olge on Da- en e ügba kei sp oblemen. Auch die ehlenden Da en im Zuge de e zwungenen Schließungen und die sich da aus e gebende Impu a i- on on Da en kann un e diesem Gesich spunk gesehen we den (Se- wald und Hagenko -Riege , 2021). Ausgeschlossene Gü e g uppen sind Wa en ode Diens leis ungen, die aus konzep ionellen G ünden on eine Au nahme in den Wa enko b ausgeschlossen sind, die abe wich ige In o ma ionen übe die En wicklung de Kau k a des Geldes en hal en, z. B. ö en liche Gü e im Sinne des VGR-Ve b auchskon- zep s ode Ve mögensgü e , die dem zukün igen Konsum dienen. 14 Hagenko und Sewald (2021, 24) geben da ü olgende G ünde an: „P eisschwankungen on Ve mögenswe en – e wa die Ve eue ung on Ak ien – haben keinen unmi elba en Einfl uss au die Kau k a des Eu o ü die Lebenshal ung. Wü de man dennoch die s eigen- den Ak ienku se im Ve b auche p eisindex be ücksich igen, wä e seine Aussagek a ü die Ziele de Wi scha s- und Geldpoli ik eingesch ä nk bis unb auchba . Im Zuge de Anpassung on Mie - zahlungen wü den sich die Schwankungen de Ak ienku se dann beispielsweise ü be die im VPI mi hohem Wä gungsan eil en hal e- nen Mie en „doppel “ in de P eisen wicklung auswi ken: S eig de VPI schnelle an, we den auch indexgebundene Mie en in kü ze en Abs ä nden angehoben, was wiede um e hö hend au den Ve b au- che p eisindex wi k .“ Anme kung: De An eil de Kal mie en im Wa- enko b is im deu schen VPI 20,7 %, im ü die Geldpoli ik ele an en HVPI on Eu os a ü Deu schland hingegen nu 10,4 % (Mai 2021). 15 In diesem Kon ex is auch das A gumen in e essan , dass Zen alban- ken Defl a ion, d. h. allende P eise, au g und de nega i en Konjunk u - e ek e de Defl a ion e hinde n müss en. Denn wä e die Infl a ion im Eu- o aum un e Be ücksich igung de Ve mögensp eise ande s gemessen wo den, hä e es auch keine defl a ionä en Tendenzen „gegeben“. 16 Auch die Anpassung de Gewich e im Laspey es-Index geh au die Boskin-Kommission (Boskin e al., 1996) zu ück, die einen Subs i u- ions-Bias es s ell e und diesen ü die USA au jäh lich 0,4 P ozen - punk e schä z e. E i au , weil Konsumen en P oduk e, die ela i eu e we den, du ch ela i güns ige e Subs i u e e se zen, was nich be ücksich ig wi d, wenn de Wa enko b und die Gewich e de P o- duk e übe die Zei gleichbleiben (Is ael und Schnabl, 2020). wenn die Konsumen :innen diese Gü e meh (wenige ) nach agen.17 Dami is olgendes Szena io denkba : Wenn de Lebenss anda d äll – beispielsweise, weil eigenge- nu z e Immobilien und die Al e s o so ge deu lich eu e we den und deshalb ü iele Haushal e wenige Budge ü den äglichen Konsum e ügba is –, dann e se zen Menschen Gü e mi hohen P eiss eige ungen du ch Gü- e mi ge inge P eiss eige ung. Diese Subs i u ionse - ek ma e ialisie sich in sinkende o fi ziell gemessene Infl a ion, weil das Ausgabengewich on Gü e n mi ge in- gen Infl a ions a en im HVPI e höh wi d. Ge inge o fi ziell gemessene Infl a ions a en spiegeln dann nich zwingend eine s abile Kau k a , sonde n un e Ums änden soga ei- ne ge inge e Kau k a de Bü ge :innen wide . Einen besonde en Kni bei de Gewich ung ha die eu o- päische S a is ikbehö de Eu os a im Zuge de Co ona- K ise angewende . 2020 is au g und de wei eichenden Lockdown-Maßnahmen de Konsum on Diens leis un- gen in Ho els und Gas s ä en e c. deu lich zu ückgegan- gen. Das hä e no male weise dazu ge üh , dass 2022 das Gewich diese Diens leis ungen im HVPI eduzie 17 Folgende Ve o dnungen mi neuen Vo gaben zu Gewich sanpassung wu den e lassen: Ra s e o dnung 2494/95, Kommissions e o dnung 1749/96, Kommissions e o dnung 2214/96, Kommissions e o d- nung 2454/97, Ra s e o dnung 1687/98, Ra s e o dnung 1688/98, Kommissions e o dnung 2646/98, Kommissions e o dnung 1617/1999, Ra s e o dnung 2166/1999, Kommissions e o dnung 1920/2001, Kommissions e o dnung 1921/2001, Kommissions e - o dnung 1708/2005, Kommissions e o dnung 1334/2007, Kommissi- ons e o dnung 330/2009, Kommissions e o dnung 1114/2010, Kom- missions e o dnung 93/2013, Kommissions e o dnung 113/2013, Ve o dnung des Eu opäischen Pa lamen s und Ra s 2016/792 und Du ch üh ungs e o dnung de Kommission 2020/1148. Index 250 200 150 100 50 1999 2002 2005 2008 2011 2014 2017 2020 HVPI DAX 30 Immobilienp eisindex Wi scha sdiens 2021 | 8 620 Analysen und Be ich e In la ion wi d. Nun wu de übe aschend diese Anpassung au 2021 o gezogen (Des a is, 2021). Das dü e den E ek haben, dass 2021 die o fi ziell gemessenen Infl a ions a en au g und eines eduzie en Gewich s ü Diens leis ungen nied ige ausgewiesen we den. Denn es zeichne sich ab, dass mi Ö nung de Diens leis ungsbe iebe die P eise deu lich s eigen we den. Die 2021 ans ehende Übe p ü ung de geldpoli ischen S a egie de EZB soll e zum Anlass genommen we den, diese konzep ionellen Schwachpunk e e ns ha anzuge- hen. Das könn e beispielsweise dadu ch e eich we den, dass man zu u sp ünglichen Obe g enze bei de Konsu- men enp eisinfl a ion on 2 % zu ückkeh . Wenn man den Re e enzwe ü das Geldmengenwachs um wiede au - nehmen und e ns nehmen wü de, könn e man den Ein- fl uss mone ä e G ößen au die Ve mögensp eise s ä ke be ücksich igen. Es is genau zu übe p ü en, inwiewei die EZB diesen Weg einschlagen wi d ode ob sie sich wei e on eine nachhal igen Geldpoli ik mi dem kla en P ima de P eiss abili ä en e n . 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This could be due o he ac ha p ice inc eases a e subjec i ely pe cei ed o be s onge han p ice dec eases. Bu i could also be due o how p ice s abili y is measu ed and how he Eu opean Cen al Bank’s implemen a ion o he p ice s abili y objec i e has changed. JEL Classi i ca ion: E31, E50