Die Devisenpolitik der Deutschen Bundesbank. Interventionen am DM-$-Markt und im Europäschen Währungssystem sowie geldmarktorientierte Devisentransaktionen

Gleske, Leonhard Article Die Devisenpolitik der Deutschen Bundesbank. Interventionen am DM-$-Markt und im Europäschen Währungssystem sowie geldmarktorientierte Devisentransaktionen Kredit und Kapital Provided in Cooperation with: Duncker & Humblot, Berlin Suggested Citation: Gleske, Leonhard (1982) : Die Devisenpolitik der Deutschen Bundesbank. Interventionen am DM-$-Markt und im Europäschen Währungssystem sowie geldmarktorientierte Devisentransaktionen, Kredit und Kapital, ISSN 0023-4591, Duncker & Humblot, Berlin, Vol. 15, Iss. 2, pp. 259-274, https://doi.org/10.3790/ccm.15.2.259 This Version is available at: https://hdl.handle.net/10419/292927 Standard-Nutzungsbedingungen: Die Dokumente auf EconStor dürfen zu eigenen wissenschaftlichen Zwecken und zum Privatgebrauch gespeichert und kopiert werden. Sie dürfen die Dokumente nicht für öffentliche oder kommerzielle Zwecke vervielfältigen, öffentlich ausstellen, öffentlich zugänglich machen, vertreiben oder anderweitig nutzen. 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Auf den Devisenkurs wirken viele Kräfte ein. Von nahezu sämtlichen Maßnahmen der Wirtschaftsund Währungspolitik gehen direkte und indirekte Einflüsse auf die Bewertung der D-Mark an den Devisenmärkten aus. In diesem Sinne könnte man die Devisenpolitik der Bundesbank sehr weit interpretieren. Hier soll jedoch nur auf diejenigen Maßnahmen der Bundesbank eingegangen werden, bei denen die Wirkung auf den Wechselkurs evident und gewollt ist. Hierzu kann zwar auch die Liquiditätsund Zinspolitik gehören, ich will mich aber auf die direkt am Devisenmarkt einwirkenden Maßnahmen der Bundesbank konzentrieren, nämlich auf die Interventionspolitik, also die unmittelbare Mitwirkung der Bundesbank am Devisenhandel durch Kauf und Verkauf fremder Währungen. Nach Zielsetzung und Methoden unterscheidet sich die Interventionspolitik der Bundesbank von ihren an Geldmarktzielen orientierten Devisentransaktionen. Während Interventionen wechselkursorientiert sind und devisenpolitischen Zielen folgen, sind Devisenswapund Devisenpensionsgeschäfte ausschließlich geldmarktorientiert, d. h. von ihnen gehen, wie auch von anderen liquiditätswirksamen Geschäften, Rückwirkungen auf Devisenmarkt und Devisenkurse nur insoweit aus, als sie zu Änderungen in den Zinsrelationen zwischen der D-Mark und ausländischen Währungen, hier insbesondere dem Dollar, führen. Diese Transaktionen haben sich seit etwa drei Jahren zu einem wirksamen Instrument der liquiditätspolitischen Feinsteuerung entwickelt; ihre Technik und Wirkungsweise mag daher von Interesse sein. * Leicht gekürzte Fassung eines am 3. Februar 1981 an der Universität Stuttgart-Hohenheim gehaltenen Vortrages. ** Mitglied des Direktoriums der Deutschen Bundesbank. OPEN ACCESS | Licensed under CC BY 4.0 | https://creativecommons.org/about/cclicenses/ DOI https://doi.org/10.3790/ccm.15.2.259 | Generated on 2023-01-16 12:47:42 260 Leonhard Gleske I. Die Interventionspolitik der Deutschen Bundesbank 1. Rahmenbedingungen des gegenwärtigen Wechselkurssystems Die Devisenpolitik der Bundesbank folgt den Grundsätzen, wie sie in international vereinbarten Richtlinien und Absprachen über die Wechselkurspolitik festgelegt sind. Zudem ist die Interventionspolitik eingebettet in die jeweilige außenwirtschaftliche und binnenwirtschaftliche Situation unseres Landes. Sie hat insbesondere auch den geldpolitischen Kurs der Bundesbank in das Kalkül einzubeziehen. Zunächst sollen nun die institutionellen Rahmenbedingungen des herrschenden Wechselkurssystems kurz skizziert werden. Das gegenwärtige Wechselkursregime weist einen hohen Grad von Flexibilität auf. Das gilt in erster Linie im Verhältnis zum US-Dollar, der nach wie vor wichtigsten Reserveund Transaktionswährung der westlichen Welt. Seitdem die Bundesbank im Frühjahr 1973 von der Interventionspflicht gegenüber dem US-Dollar entbunden wurde, floatet die D-Mark gegenüber dieser Währung, daneben aber auch gegenüber so wichtigen Währungen wie dem britischen Pfund, dem japanischen Yen, dem Schweizer Franken, dem kanadischen Dollar wie gegenüber einer Reihe anderer Währungen. Gegenüber diesen Währungen bestehen also keine bestimmten Kurslimite. Es ist in das währungspolitische Ermessen der Bundesbank gestellt, ob und in welchem Umfang sie am Markte interveniert, um die Devisenkurse zu beeinflussen. Sie beschränkt sich, wenn man von Interventionen im Europäischen Währungssystem absieht, auf den Dollar als wichtigster Interventionswährung in der Welt. Über die sogenannten Cross-Rates sind damit auch die Kursrelationen zu allen anderen Währungen bestimmt. Die Aufgabe der Interventionspflicht gegenüber dem Dollar und der Ubergang zu einem weitgehenden Floating war das Ende des BrettonWoods-Systems. Dieses System grundsätzlich fester, wenn auch anpassungsfähiger Wechselkurse hatte in der Nachkriegszeit zunächst sehr zufriedenstellend funktioniert und wesentlich dazu beigetragen, die internationale Arbeitsteilung zu fördern und die wichtigsten Währungen konvertibel zu machen. Die zu Beginn der siebziger Jahre zunehmenden Inflationsdifferenzen zwischen den Industrieländern ließen dann aber das Bretton-Woods-System angesichts mangelnder Flexibilität im Frühjahr 1973 unter erheblichen Konvulsionen zusammenbrechen. Allerdings folgten dem Fixkurssystem nicht flexible Wechselkurse in Reinkultur. Neben dem bereits erwähnten Floating gegenüber dem US-Dollar und anderen Währungen fand sich eine Reihe europäischer OPEN ACCESS | Licensed under CC BY 4.0 | https://creativecommons.org/about/cclicenses/ DOI https://doi.org/10.3790/ccm.15.2.259 | Generated on 2023-01-16 12:47:42 Die Devisenpolitik der Deutschen Bundesbank 261 Länder zu einem Wechselkursverbund zusammen, in dem die Kursbewegungen der daran beteiligten Währungen untereinander begrenzt blieben. Der nach der Zahl seiner Mitglieder starken Veränderungen unterworfene europäische Währungsverbund (die sogenannte Schlange) wurde im Frühjahr 1979 von dem Europäischen Währungssystem (EWS) abgelöst. Ihm gehören alle 10 EG-Staaten an; am Wechselkurs verbünd nehmen aber Großbritannien und Griechenland noch nicht teil. Kern des Europäischen Währungssystems ist dieser Wechselkurs verbünd, der nur Schwankungen innerhalb eines Bandes von 2 1/4% Breite zuläßt; im Falle Italiens ist die Breite des Bandes noch 6 °/o. Um die damit vorgegebenen Schwankungsmargen einzuhalten, sind die teilnehmenden Zentralbanken verpflichtet, an den festgelegten bilateralen Interventionspunkten unbeschränkt in Partnerwährungen zu intervenieren. Zwar sind im EWS Leitkursänderungen ausdrücklich vorgesehen und bereits einige Male vorgenommen worden, aber dieses neue System, das der Stabilisierung der Währungsbeziehungen zwischen den EGLändern dienen soll, ist im Prinzip ein regionales Festkurssystem. Zusammen mit der Flexibilität und Interventionsfreiheit gegenüber dem US-Dollar sowie dem Pfund Sterling, dem Yen, dem Schweizer Franken und anderen Währungen läßt sich das gesamte gegenwärtige Wechselkurssystem wohl am besten als „managed floating" oder als System gesteuerter Flexibilität charakterisieren. Die Grundsätze über die Orientierung der Devisenkurspolitik finden sich im IWF-Ubereinkommen, das nach dem Zusammenbruch des Bretton-Woods-Systems — der faktischen Entwicklung folgend — entsprechend modifiziert wurde. Danach werden den IWF-Mitgliedsländern beträchtliche Freiheiten bei der Wahl ihrer Wechselkursregelungen zugestanden. Sie können frei floaten, sich aber auch, wie im Europäischen Wechselkurssystem, zu einem regionalen Wechselkursverbund zusammenschließen, oder auch die Entwicklung ihrer Währung an andere Währungen oder an einen Korb von Währungen binden. Gemäß Artikel IV des IWF-Übereinkommens verpflichten sich die Mitgliedsländer „zur Zusammenarbeit mit dem Fonds und anderen Mitgliedern, um geordnete Wechselkursregelungen zu gewährleisten und ein stabiles Wechselkurssystem zu fördern". Weiter heißt es im gleichen Artikel, daß „insbesondere jedes Mitglied vermeiden soll, die Wechselkurse oder das internationale Währungssystem zu manipulieren, um eine wirksame Zahlungsbilanzanpassung zu verhindern oder einen unfairen Wettbewerbs vorteil gegenüber anderen Mitgliedern zu erlangen...". 18 Kredit und Kapital 2/1982 OPEN ACCESS | Licensed under CC BY 4.0 | https://creativecommons.org/about/cclicenses/ DOI https://doi.org/10.3790/ccm.15.2.259 | Generated on 2023-01-16 12:47:42 262 Leonhard Gleske Die Wechselkurspolitik der IWF-Mitglieder unterliegt überdies einer strikten Überwachung durch den Fonds. In diesem Zusammenhang hat der Fonds unter anderem den Grundsatz aufgestellt, daß „jedes Mitglied auf dem Devisenmarkt dann intervenieren (soll), wenn dies nötig ist, um ungeordneten Verhältnissen entgegenzuwirken, die unter anderem durch störende kurzfristige Bewegungen des Außenwerts seiner Währung gekennzeichnet sein können". Dies ist eine Grundregel, die die führenden westlichen Industrieländer bereits im Rahmen der Rambouillet-Absprachen im November 1975 vereinbart hatten. Von den internationalen Verpflichtungen wie den institutionellen Einbindungen her ist die Bundesbank in ihrer Interventionspolitik zwar in erheblichem Maße, aber nicht gänzlich frei, insbesondere ist sie es nicht im Europäischen Währungssystem. 2. Bestimmungsfaktoren für Wechselkursbewegungen und Wirkungen von Interventionen am Devisenmarkt Zu den wesentlichen ökonomischen Bestimmungsfaktoren der Wechselkursentwicklung gehört nach landläufiger Meinung das Inflationsgefälle zwischen Inund Ausland; diese Meinung folgt also weitgehend dem Konzept der Kaufkraftparitätentheorie. Dazu sei dreierlei angemerkt: — erstens wirkt sich das Inflationsdifferential auf den Wechselkurs nur auf längere Sicht aus, — zweitens kann die Kaufkraftparitätentheorie kaum etwas leisten, um die Wirkung externer Schocks (wie etwa der zweimaligen ölpreisschübe) auf die Wechselkurse zu erklären, und — drittens kommen in diesem sehr einfachen Konzept keine Kreditbeziehungen und damit Kapitalbewegungen vor. Unter den heutigen Bedingungen einer finanziell stark integrierten Weltwirtschaft mit hoch entwickelten Kreditmärkten sind aber internationale Kapitalbewegungen für die Wechselkursentwicklung mindestens ebenso relevant — wenn nicht zeitweise sogar noch wichtiger — als die Leistungsströme. Damit gehen von geldpolitischen Kursänderungen wichtiger Länder über die Verschiebung der Zinsdifferentiale erhebliche Wirkungen auf den Wechselkurs aus. Bereits die Erwartungen solcher Veränderungen machen sich häufig im aktuellen Kurs bemerkbar, wie überhaupt Erwartungen bei der Kursbildung eine wichOPEN ACCESS | Licensed under CC BY 4.0 | https://creativecommons.org/about/cclicenses/ DOI https://doi.org/10.3790/ccm.15.2.259 | Generated on 2023-01-16 12:47:42 Die Devisenpolitik der Deutschen Bundesbank 263 tige Rolle spielen. Zu den Einflüssen aus der geldpolitischen Sphäre kommen aber vielfach auch solche politisch-psychologischer Natur; auch die Einschätzungen der gesamtwirtschaftlichen Lage durch die Devisenmarktteilnehmer sowie der Aussichten eines Landes, mit bestimmten ökonomischen Problemen fertig zu werden, fließen in die Bewertung seiner Währung mit ein. Die längerfristige Grundtendenz der Wechselkursentwicklung wird also heutzutage von mehr Faktoren als nur den Kaufkraftrelationen bestimmt. Diese anderen Faktoren wie Zinsdifferentiale, Zahlungsbilanzsituation und politische Großwetterlage können hinsichtlich der Kursbildung von ebenso fundamentalem Charakter sein wie die Inflationsunterschiede. Über eine auf diese Weise wirksame Grundtendenz hinaus sind außerdem häufig Übertreibungen der Wechselkursschwankungen zu beobachten. Es gehört zu den besonderen Erfahrungen mit flexiblen Wechselkursen, daß Aufwertungswie Abwertungstendenzen sich selbst zu verstärken neigen und Wechselkursbewegungen daher oft weiter gehen, als dies für die Herstellung eines außenwirtschaftlichen Gleichgewichts erforderlich erscheint. Zu den Faktoren, die zu solchen vom langfristigen Gleichgewichtspfad abweichenden Wechselkursbewegungen führen, gehören einmal konjunkturelle Phasenverschiebungen zwischen der eigenen Volkswirtschaft und den wichtigsten Handelspartnern und zum anderen „terms of trade"-Effekte auf den Außenhandel, also die bekannte Erscheinung, daß wechselkursbedingte Verschiebungen der Preisrelationen im Außenhandel in ihrer Wirkung auf die Handelsbilanz zunächst die Mengenreaktionen bei der Ausfuhr und Einfuhr überlagern. Ein „overshooting" oder „undershooting" der Wechselkurse bedeutet eine Verstärkung der Kursfluktuationen, die zu Irritationen der Marktteilnehmer, aber auch zu unerwünschten realen Effekten für die Volkswirtschaft führen können. So kann beispielsweise die überzogene Abwertungstendenz einer Währung erhöhten Inflationsimport zur Folge haben. Umgekehrt wird durch eine übersteigerte Aufwertung die internationale Wettbewerbsfähigkeit beeinträchtigt. Solche überschießenden Bewegungen der Wechselkurse versuchen die Zentralbanken mit Interventionen am Devisenmarkt zumindest einzudämmen. Der Wechselkurs wird insoweit also nicht allein den Marktkräften überlassen, also der Angebots-Nachfrage-Konstellation, die sich ohne Mitwirkung der Zentralbank ergäbe. Vielmehr tritt die Notenbank mit einem zusätzlichen Devisen-Angebot oder einer zusätzlichen 18* OPEN ACCESS | Licensed under CC BY 4.0 | https://creativecommons.org/about/cclicenses/ DOI https://doi.org/10.3790/ccm.15.2.259 | Generated on 2023-01-16 12:47:42 264 Leonhard Gleske Devisen-Nachfrage auf den Plan und strebt so einen Marktausgleich zu einem von ihr tendenziell gewünschten Kurs an. Dabei sind die Erfolgschancen von Zentralbank-Interventionen für sich betrachtet gar nicht einmal schlecht einzustufen, denn häufig ist die Notenbank einer der potentesten Teilnehmer am Devisenmarkt. Gilt es nämlich, Devisen gegen Landeswährung zu kaufen, dann gibt es insoweit keine Ankaufsgrenze für die Notenbank, als sie Gutschriften in ihrer eigenen Emissionswährung erteilt. Umgekehrt ist die Zentralbank vielfach auch der größte Halter liquider Devisenbestände in der Volkswirtschaft und kann daher am Markt für ein erhebliches Devisenangebot sorgen. Allerdings steht — wie schon angedeutet — der Devisenseite immer ein Anoder Verkauf von Inlandswährung gegenüber, d. h. von den Devisentransaktionen der Zentralbank gehen Liquiditätswirkungen auf das eigene Bankensystem aus. Da die Notenbank aber von ihrer Aufgabe her in erster Linie geldpolitische Instanz ist, müssen die Wirkungen der Interventionen auf die Geldpolitik voll berücksichtigt werden. Von daher erfährt die Interventionstätigkeit also eine geldpolitische Limitierung. Zwar lassen sich die von den Deviseninterventionen ausgehenden Liquiditätswirkungen durch entgegengerichtete andere Liquiditätsmaßnahmen — etwa im Bereich der Offenmarktoder Mindestreservepolitik — neutralisieren. Es fragt sich jedoch, ob mit dem „Zurückdrehen" der Liquiditätswirkungen nicht auch die Wechselkurswirkungen der Interventionen tendenziell wieder vermindert werden. Jedenfalls gibt es wissenschaftliche Untersuchungen, die den Devisenmarktinterventionen nur dann dauerhafte Wechselkurswirkungen zusprechen, wenn die von ihnen ausgehenden Liquiditätseffekte nicht kompensiert werden. So gesehen werden die Wechselkurswirkungen der Interventionen also letztlich von den geldpolitischen Effekten abgeleitet. Ich möchte mich in diesem Zusammenhang eines eigenen Urteils enthalten, denn mir scheint die Diskussion über Wirkungen und Nutzen von Interventionen am Devisenmarkt in der Wissenschaft noch nicht abgeschlossen zu sein. Die Bundesbank orientiert ihre Interventionspolitik ohnehin weitgehend an pragmatischen Erfordernissen; Devisenmarkt, Geldpolitik, Binnenkonjunktur und Zahlungsbilanz muß sie dabei gleichermaßen im Auge behalten. Im übrigen wird das Verhalten der Marktteilnehmer durch vielfältige Kräfte und Überlegungen bestimmt, die sich der wissenschaftlichen Erfassung nicht immer erschließen. Auf sie angemessen zu reagieren, OPEN ACCESS | Licensed under CC BY 4.0 | https://creativecommons.org/about/cclicenses/ DOI https://doi.org/10.3790/ccm.15.2.259 | Generated on 2023-01-16 12:47:42 Die Devisenpolitik der Deutschen Bundesbank 265 setzt nicht nur eine genaue Kenntnis des Marktes und der auf ihn wirkenden Kräfte voraus, sondern auch ein nur durch langjährige Erfahrungen gewonnenes Einfühlungsvermögen. In einer bestimmten Situation mögen bereits geringe Interventionsbeträge genügen, eine unerwünschte Kursentwicklung zu bremsen oder gar umzukehren. In einer anderen Situation können selbst hohe Interventionsbeträge das Gegenteil bewirken, wenn nämlich die Marktteilnehmer von der Stärke eines Grundtrends überzeugt sind und Interventionen der Notenbank sich als willkommener Anlaß darstellen, ohne großes Risiko von einer in die andere Währung zu wechseln. In einer solchen Situation mag es dann durchaus angebracht sein, den Markt sich selbst zu überlassen und darauf zu vertrauen, daß ein wachsendes Wechselkurs-Risiko eine Selbst-Korrektur auslöst, freilich um den Preis erheblicher, den internationalen Handel mit hohen Kurssicherungskosten belastender Fluktuationen. 3. Interventionen der Bundesbank am Devisenmarkt Vor einer näheren Betrachtung der Devisenpolitik der Bundesbank zunächst einige generelle Bemerkungen zur Technik des Devisenhandels. Die Bundesbank handelt in der Regel nur mit deutschen Kreditinstituten (einschl. der hier ansässigen Niederlassungen ausländischer Banken); gelegentlich werden auch Devisenmakler eingeschaltet. Die Bundesbank ist vorbörslich und nachbörslich im Telefonverkehr im Markt, d. h. vor und nach der um 13.00 Uhr an der Frankfurter Devisenbörse beginnenden amtlichen Festsetzung der Wechselkurse, dem sog. „Fixing", an dem ebenfalls ein Vertreter der Bundesbank teilnimmt. Die Devisengeschäfte werden üblicherweise mit zweitägiger Valutierung abgeschlossen, d. h. bei einem Dollarankauf der Bundesbank hat das Kreditinstitut am zweiten auf den Abschlußtag folgenden Werktag die Dollar zu liefern gegen gleichzeitige Gutschrift des DM-Gegenwertes; nach gegenseitiger Absprache sind aber auch eintägig oder sogar gleichzeitig valutierte Geschäfte möglich. — Interventionen am DM-$-Markt Interventionen werden von der Bundesbank grundsätzlich nur am DM-$-Markt und im Rahmen des EWS getätigt. Wie bereits erwähnt, ist die Bundesbank im gegenwärtigen Wechselkurssystem gegenüber dem Dollar prinzipiell frei, ob sie am Kassamarkt interveniert oder nicht; sie ist also nicht verpflichtet, bestimmte LimitOPEN ACCESS | Licensed under CC BY 4.0 | https://creativecommons.org/about/cclicenses/ DOI https://doi.org/10.3790/ccm.15.2.259 | Generated on 2023-01-16 12:47:42 266 Leonhard Gleske kurse einzuhalten, wie dies früher der Fall war. Interventionen am DM-$-Markt sind vielmehr in das Ermessen der Bundesbank gestellt, und sie greift insbesondere dann ein, wenn die Kursfluktuationen übermäßig groß sind, bzw. einen gewissen erratischen Charakter anzunehmen scheinen. Die Interventionen am DM-$-Markt sind also in erster Linie auf die Glättung von Kursschwankungen gerichtet. In einer konkreten Situation ist es allerdings schwierig, nach erratischen und anderen Kursbewegungen zu unterscheiden, und häufig ist erst im nachhinein mit einiger Sicherheit zu erkennen, ob es sich um übertreibende Bewegungen gehandelt hat. Wer die Dollarkursentwicklung in der letzten Zeit verfolgt hat, wird feststellen, daß die kurzfristigen Ausschläge der Devisenkurse, verglichen mit früheren Jahren, erheblich stärker geworden sind. Diese außerordentlich starken Kursausschläge spiegeln teils das kurzfristige Auf und Ab der Dollarzinsen wider, teils aber auch außerökonomische Einflüsse. Es wäre in der Tat wenig erfolgversprechend, wollte die Bundesbank diesen Bewegungen mit massiven Interventionen entgegenwirken, zumal sich die amerikanischen Währungsbehörden in letzter Zeit aus dem Interventionsgeschäft stark zurückgezogen haben. Außer am Kassamarkt interveniert die Bundesbank gelegentlich auch am Terminmarkt. So hat sie in den beiden vorhergehenden Jahren in nicht unerheblichem Umfang outright Dollar per Termin verkauft mit dem Ziel, die D-Mark zu stützen. Outright heißt, daß anders als bei einem Swapgeschäft mit dem Termingeschäft kein Kassageschäft gekoppelt ist. Termin-Interventionen werden dann bevorzugt, wenn es darum geht, die Reserveund Liquiditätswirkung einer Intervention in die Zukunft zu verschieben, aber gleichwohl eine Wirkung auf den Kassakurs zu erzielen. Allerdings tritt diese Wirkung auf den Kassakurs nur ein, wenn die Partnerbank des Termingeschäftes ihr Währungsrisiko aus dem Termingeschäft mit der Bundesbank durch ein gleich großes Deckungsgeschäft per Kasse ausgleicht. In aller Regel ist dies aber der Fall, da jede Bank ihr Risiko aus offenen Devisenpositionen gering zu halten bestrebt ist und in unserem Lande auch entsprechende Grundsätze des Bundesaufsichtsamtes für das Kreditwesen beachten muß. Im Falle von Dollarterminverkäufen an ein Kreditinstitut heißt dies, daß dieses Kreditinstitut im Gegenzug zur Deckung der offenen Devisenterminposition einen Dollarkredit aufnimmt und diese Dollar per OPEN ACCESS | Licensed under CC BY 4.0 | https://creativecommons.org/about/cclicenses/ DOI https://doi.org/10.3790/ccm.15.2.259 | Generated on 2023-01-16 12:47:42 Die Devisenpolitik der Deutschen Bundesbank 273 Summary The Foreign Exchange Policy of the „Deutsche Bundesbank" The present exchange rate system of "managed floating" combines flexibility vis-à-vis the U.S. dollar and other major currencies with a regional fixed rate system such as the EMS. The longer-term underlying trend of exchange rate developments is nowadays determined by more factors than just purchasing power relationships. These other factors — such as interest rate differentials, the balance of payments situation and the overall political climate — may be of just as fundamental importance for exchange rate formation as differences in inflation rates. By intervening in the foreign exchange market, central banks try to contain exchange rate movements, which frequently overshoot the basic trends determined in this way. The impact of such intervention on monetary policy must be duly taken into account. The Bundesbank intervenes in the DM/$ market and within the EMS. Interventions in the DM/$ market are optional and primarily intended to smooth exchange rate fluctuations. In the European Monetary System, by contrast, unlimited intervention is obligatory once the bilateral intervention points have been reached. Interventions are in principle in member currencies only — specifically, wherever the limit rates have been reached. In addition to obligatory interventions, "intramarginal" interventions are possible; they may be made before the limit rates have been reached and are subject to the agreement of the partner central banks. Besides its exchange-rate-oriented interventions in the foreign exchange market, the Bundesbank has concluded exchange swaps and exchange-based repurchase agreements on a considerable scale since 1979 in order to influence the money market and bank liquidity. They have proved to be a particularly flexible instrument for the short-term control of the money market. Judging from past experience, these money-market-oriented transactions — which can be effected at short notice, in precisely defined amounts, and with virtually any desired maturities — have no unwelcome repercussions on the foreign exchange market, or at least no effects other than those associated with all liquidity measures. Résumé La politique des taux de change de la „Deutsche Bundesbank" Le système actuel des cours du change, le "managed floating", allie la flexibilité par rapport au dollar E.U. et d'autres importantes monnaies à un système de cours fixes appliqué par certains pays comme par exemple le SME. De nos jours, la tendance fondamentale qui caractérisé l'évolution des cours du change est déterminée, à long terme, par des facteurs autres que le seul rapport entre les pouvoirs d'achat. Ces autres facteurs, tels que les OPEN ACCESS | Licensed under CC BY 4.0 | https://creativecommons.org/about/cclicenses/ DOI https://doi.org/10.3790/ccm.15.2.259 | Generated on 2023-01-16 12:47:42 274 Leonhard Gleske différentiels d'intérêts, les résultats de la balance des paiements et l'environnement politique international, peuvent être d'une importance tout aussi grande pour les taux de change que les différences entre les taux d'inflation. Les banques centrales s'efforcent de comprimer les mouvements des cours du change allant bien souvent au delà des tendances fondamentales ainsi déterminées en intervenant sur le marché des changes. Ce faisant, elles doivent prendre en considération toutes les répercussions que de telles mesures pourraient avoir sur la politique monétaire. La Bundesbank intervient sur le marché du DM-$ et dans le cadre du SME. Les interventions sur le marché du DM-$ sont facultatives et effectuées, en premier lieu, pour écrêter les fluctuations des cours. Les accords conclus au sein du Système Monétaire Européen stipulent par contre que lorsque les points d'intervention bilatéraux sont atteints, les banques centrales sont soumises à l'obligation illimitée d'intervenir. Les interventions ne sont réalisées que dans les monnaies des pays membres et plus exactement dans les pays où les cours limites sont atteints. En plus des interventions obligatoires, il est également possible de procéder à des interventions dites intramarginales; elles peuvent être effectuées avant que les cours limites ne soient atteints et sont soumises à l'accord des banques centrales des pays partenaires. Outre les interventions auxquelles elle procède sur le marché des changes et qui sont déterminées par l'évolution des cours du change, la Bundesbank réalise depuis 1979, dans une large mesure, des opérations swap en devises et de prise en pension en devises afin d'exercer une influence sur le marché monétaire et la liquidité des banques. Ces mesures se sont avérées être un instrument particulièrement souple permettant d'effectuer en peu de temps la régulation du marché monétaire. Ces transactions destinées à rétablir l'équilibre sur le marché monétaire, qui peuvent être mises en train rapidement et dont le montant peut être déterminé de façon précise et la durée peut être fixée pour ainsi dire à une limite quelconque, n'ont pas, selon l'expérience acquise jusqu'à présent, de répercussions fâcheuses sur le marché des changes; elles n'exercent en tout cas pas d'effets comme ceux qui sont provoqués par n'importe quelle mesure agissant sur le volume des liquidités. OPEN ACCESS | Licensed under CC BY 4.0 | https://creativecommons.org/about/cclicenses/ DOI https://doi.org/10.3790/ccm.15.2.259 | Generated on 2023-01-16 12:47:42