Interakce monetární a fiskální politiky zemí visegradské skupiny

POLITICKÁ EKONOMIE, 4, 2014  459 INTERAKCE MONETÁRNÍ A FISKÁLNÍ POLITIKY ZEMÍ VISEGRADSKÉ SKUPINY Jan Janků, Stanislav Kappel, Zuzana Kučerová, VŠB-TU Ostrava* Úvod Základními hospodářskými politikami státu jsou monetární a fi skální politika. I když jsme v posledních letech a desetiletích byli svědky posilování nezávislosti těchto politik navzájem (tj. především posilování nezávislosti centrální banky na vládě), je zřejmé, že zmíněné politiky (či instituce provádějící tyto politiky) nemohou ve svém rozhodování pominout svou vzájemnou interakci a zcela ignorovat chování druhé z politik. Z toho také plyne, že vzájemná spolupráce či nespolupráce obou politik může mít pozitivní resp. negativní důsledky pro ekonomický vývoj dané země. Cíle hlavních hospodářsko-politických autorit však bývají zpravidla odlišné. V případě monetární politiky je to především péče o cenovou stabilitu (i když jako doplňkový cíl může mít stanovenu podporu ekonomického růstu). Pokud jde o fi skální politiku, jde zejména o podporu ekonomického růstu a dosahování nízké míry nezaměstnanosti, popř. vysoké míry zaměstnanosti. Cíle monetární a fi skální politiky tedy v určitých situacích mohou být v přímém konfl iktu. Kromě výše zmíněného je navíc potřeba zvážit fakt, že obě politiky ve svém rozhodování musejí nutně brát ohled na reálné ekonomické prostředí (ekonomické veličiny), stejně jako fakt, že jejich činnost toto prostředí zpětně ovlivňuje. Vše výše zmíněné (vč. možné konfl iktnosti při rozhodování HP autorit) naznačuje poměrnou složitost hospodářsko-politického rozhodování, které je ze své podstaty strategické. Metodická východiska příspěvku proto vycházejí z herně-teoretického přístupu, jenž se zabývá rozborem širokého spektra rozhodovacích situací s více účastníky (hráči) a je zaměřen především na konfl iktní situace. Zmíněný přístup přispívá k vytvoření teoretického modelu, který je následně podroben empirické (regresní) analýze. Jádrem samotné empirické analýzy je zkoumání reakčních funkcí fi skální a monetární autority, jejich působení a ovlivňování se navzájem. Cílem článku je pomocí reakčních funkcí posoudit interakci monetární a fi skální politiky v zemích Visegradské skupiny, ověřit, které proměnné ovlivňují rozhodování daných hospodářskopolitických autorit a zjistit, zda monetární a fi skální politika na sebe vzájemně reagují a zda jsou ve vzájemné souhře či střetu. * Tento článek vznikl za fi nanční podpory Studentské grantové soutěže Ekonomické fakulty Vysoké školy báňské – Technické univerzity Ostrava v rámci projejktu SP2013/179 ,,Interakce monetární afi skální politiky v kontextu teorie her v zemích Visegrádské skupinyˮ. 460  POLITICKÁ EKONOMIE, 4, 2014 V článku je využita vícerozměrná regresní analýza, pomocí níž je zkoumána závislost hospodářsko-politických instrumentů (pro fi skální politiku je to změna salda státního rozpočtu jako podílu na HDP; pro monetární politiku – změna úrokové míry centrální banky) na zvolených nezávislých proměnných. Z výsledků jsou posléze vyvozeny závěry o reakčních funkcích obou politik i o tom, zda obě zmíněné politiky na sebe reagují či nikoliv a zda jsou případně ve vzájemné souhře či střetu. Na závěr jsou porovnány výsledky mezi analyzovanými zeměmi – Českou republikou, Slovenskem, Polskem a Maďarskem. K empirické analýze jsou užita čtvrtletní data od 1. čtvrtletí roku 2000 do 1. čtvrtletí 2013. 1. Teoretická a empirická východiska analýzy Problematikou vzájemných interakcí fi skální a monetární politiky a jejich optimálního nastavení s cílem dosažení vnitřní a vnější rovnováhy v ekonomice v režimu fi xního kurzu se zabýval v 60. letech 20. století Mundell (1962), který zformuloval model efektivní tržní klasifi kace.1 Dochází k závěru, že pro dosahování vnější rovnováhy je vhodnější využít monetární politiku a změny úrokových sazeb; fi skální politika by pak prostřednictvím salda příjmů a výdajů státního rozpočtu pomáhala zajistit rovnováhu vnitřní. Rozvoj analýzy vzájemné interakce monetární a fi skální politiky pokračuje v 80. letech 20. století a je spjat s prací Sargenta a Wallace (1981). Autoři ve svém slavném článku konstatují, že monetární autorita může za jistých okolností ztrácet kontrolu nad cenovým vývojem. Reagovali tak na monetaristy, především na Friedmana (1968), který zastával názor, že monetární autorita může mít podstatnou kontrolu nad mírou infl ace, zejména v dlouhodobém horizontu. Sargent a Wallace (1981) však podotýkají, že i v ekonomice při splnění monetaristických předpokladů, kdy monetární politika využívá operací na volném trhu, může nastat situace, při které monetární politika nemusí mít infl aci pod kontrolou. V tzv. slabé verzi fi skální teorie cenové hladiny zmiňují, že infl ace má sice peněžní povahu, ale Friedmanovo zlaté peněžní pravidlo nemusí vždy platit. Taková situace může nastat, pokud se centrální banka stane submisivním hráčem. Pokud je první „na tahu“ fi skální autorita a zvolí strategii defi citních rozpočtů (nedostatečné daňové příjmy vzhledem k výdajům), musí monetární autorita reagovat přizpůsobením. Centrální banka buď může držet na konstantní úrovni budoucí infl aci a zvýšit příjem z ražebného prostřednictvím zvýšení současné peněžní zásoby (zvýšení současné cenové hladiny redukuje reálnou hodnotu vládního dluhu), nebo držet na konstantní úrovni současnou nabídku peněz a počítat tak s vyšší infl ací v budoucnu (splacení vládních dluhů budoucími příjmy z ražebného). Neexistuje zde tedy velký rozdíl mezi monetizací dluhu a dluhovým fi nancováním, poněvadž monetizace znamená okamžitý růst cenové hladiny, dluhové fi nancování růst budoucí. 1 Algebraické rozpracování modelu pro Českou republiku provedl Mandel (2000) či Mandel a Tomšík (2001). POLITICKÁ EKONOMIE, 4, 2014  461 Mezi novějších práce zabývající se nepřímou interakcí mezi fi skální a monetární politikou patří např. Melitz (2000).2 Několik různých statí, článků a výzkumů se také zabývá interakcí fi skální a monetární politiky v rámci měnové unie, např. Buti, Roeger a Veld (2001) či Wyplosz (1999). Buti, Roeger, Veld (2001) konstatují, že konfl ikty mezi měnovou a fi skální politikou vznikají, pokud se účelová funkce centrální banky liší od účelové funkce vlády (fi skální autority). Doplňují, že tento stav se v dostupné literatuře všeobecně předpokládá. Jedná se zejména o situaci, kdy fi skální autorita je málo zainteresována na stabilizaci infl ace, zatímco právě stabilizace infl ace je nejdůležitějším cílem centrální banky. Fiskální autorita naopak pečuje především o stabilizaci reálného ekonomického výstupu (navíc kolem úrovně, která může být vyšší než je jeho potenciální úroveň). Podobně Demertzis, Hughes Hallett, Viegi (2004) zdůrazňují význam rozdílných cílů měnové politiky a hospodářské politiky vlády. Zmiňují, že vykonávají-li oba orgány svou politiku nezávisle na sobě a s ohledem na své vlastní cíle, vzniká konfl ikt. Z pohledu herně teoretického přístupu existuje v případě sekvenčního rozhodování3 obou politik obecná představa o hospodářsko-politických interakcích, kdy první krok činí centrální banka (a je tedy Stackelbergovým vůdcem) a fi skální autorita následuje. Vůdce v této situaci předpokládá reakci následovníka, nastavuje svoji politiku jako první a následovník je poté „nucen“ svou politiku nastavit v souladu s nastavením politiky vůdce (více viz Balboni, Buti, Larch, 2007). Podobně se o interakcích Stacklebergova typu vyjadřují například Dixit a Lambertini (2003), jež rovněž předpokládají monetární politiku v roli vůdce. V literatuře lze však nalézt i opačné názory. Beetsma a Bovenberg (1998) zmiňují, že díky různému načasování a odlišné době rozhodování obou politik se může Stackelbergovým vůdcem stát i fi skální politika. Rozhodování fi skální politiky o nastavení svého hospodářsko-politického nástroje je totiž závazné na poměrně dlouhou dobu, zatímco měnová politika může svůj měnově-politický nástroj nastavit poměrně operativně.4 Proto se fi skální politika může stát svého druhu Stackelbergovým 2 Nebo taktéž Leeper (2010), Dixit a Lambertini (2003), van Aarle, Engwerda a Plasmans (2002), Muscatelli, Tirelli a Trecroci (2002), Nordhaus (1994) či Tabellini (1986). 3 V případě dosahování Nashovy rovnováhy lze rozhodování označit za simultánní, v případě Stackelbergovy rovnováhy za sekvenční. Nashova rovnováha je založena na předpokladu, že hráči minimalizují své ztrátové funkce najednou, bez ohledu na přelévání dopadů z hospodářskopolitických opatření protihráče. Chování každého hráče je zde tedy předem dáno, neodvíjí se od chování protihráče, přičemž však platí, že v případě Nashovy rovnováhy žádný z hráčů nemůže jednostrannou změnou zvolené strategie vylepšit svoji situaci. Jednou z alternativ tohoto typu dosahování rovnováhy se v literatuře uvádí interakce Stackelbergova typu, kde je jedním z hráčů vůdce, jehož cílem je předvídat reakci protihráče, následovníka, a tuto reakci včlenit do svého vlastního rozhodování (viz například Řežábek, 2011). 4 Důležitým měnově-politickým nástrojem centrální banky bývají v režimu cílování infl ace úrokové sazby, které lze nastavit poměrně rychle, avšak rozsah fi skálního defi citu/přebytku vláda zpravidla nastavuje jen jednou ročně. Rovněž je zde vhodné zmínit, že v tuto chvíli není nutné brát ohled na zpoždění účinků nastavení měnové/fi skální politiky, neboť je zde porovnávána pouze rychlost reakce té které z politik, nikoliv projev této reakce v reálné ekonomice. 462  POLITICKÁ EKONOMIE, 4, 2014 vůdcem, neboť je v praxi její reakce zavázána tím, že konkrétní fi skální postoj nedokáže dostatečně rychle změnit. Monetární politika tak v mezičase nastavování fi skální politiky reaguje na danou fi skální politiku (a je tedy následovníkem). Empirické analýze interakce měnové a fi skální politiky se věnuje např. Melitz (2000), jenž pomocí panelových dat (1959–1995) analyzuje 15 „starých“ členských zemí Evropské unie (s výjimkou Lucemburska) a pět dalších států OECD (USA, Japonsko, Kanada, Austrálie, Norsko). Regresní rovnice jsou v této studii odhadovány simultánně a v obecném vyjádření jsou závislé proměnné u obou hospodářskopolitických autorit změny hlavního instrumentu dané politiky. Závislou proměnnou je změna krátkodobé úrokové sazby na peněžním trhu v reakční funkci centrální banky a změna podílu primárního salda rozpočtu k potenciálnímu výstupu v reakční funkci vlády. Nezávislé proměnné poté obecně zahrnují zpožděné hodnoty závislé proměnné, matici zpožděných hodnot změny počátečních podmínek, matici aktuálního vývoje a zachycení změny vývoje druhé z politik. Jedním z podstatných závěrů této empirické studie je tvrzení, že v analyzovaném vzorku zemí existují protisměrné reakce makroekonomických politik – uvolněná fi skální politika vede k přísnější měnové politice a uvolněnější měnová politika k přísnější fi skální politice. Podobnému vzorku zemí se věnuje i empirická studie Wyplosze (1999). Ten však na rozdíl od Melitze (2000) pracuje s úrovněmi daných proměnných než s prvními diferencemi a navíc odhady reakčních funkcí centrální banky a vlády provádí samostatně, individuálně (a ne tedy simultánně).5 Za instrument monetární politiky zvažuje krátkodobé úrokové sazby a za instrument fi skální politiky primární rozpočtové saldo. Analyzovaným obdobím je zde období 1980–1997. Z uvedené studie vyplývá, že centrální banka pečuje nejen o infl aci, ale i o výstup – zvýšení míry infl ace vede centrální banku ke zvýšení úrokové míry a snížení mezery výstupu vede centrální banku ke snížení úrokové míry. Podobně se chová i vláda, která stabilizujícím způsobem reaguje jak na mezeru výstupu, tak na míru infl ace (zde však ne vždy signifi kantně). Z toho plyne určitá zastupitelnost obou politik. Dalším důležitým závěrem je nereagování (neexistuje zde statistická významnost ve většině zkoumaných specifi kací) centrální banky na kroky vlády, přičemž zde autor zmiňuje, že očekávané by mohly být obě reakce jedné z autorit na druhou (jak stejnosměrné, tak protisměrné). Naopak jsou zde nalezeny malé, ale signifi kantní efekty reakce vlády na kroky centrální banky. Z českých autorů se interakcí monetární a fi skální politiky v kontextu teorie her zabývá např. Řežábek (2011), který zkoumá interakci politiky centrální banky a vlády při různých odhadech potenciálního produktu, resp. mezery výstupu obou politik. Tuto situaci dále řeší pomocí simultánního rozhodování centrální banky a vlády prostřednictvím Nashovy rovnováhy a taktéž pomocí sekvenčního rozhodování – Stackelbergovy rovnováhy při předpokladu nekooperativní hry. 5 Zmiňuje, že způsob, jakým je možno nahlížet na tento problém může být zkoumání statistické významnosti mezi politickými nástroji každé z hospodářsko-politických autorit. S odkazem na Taylora (1993) se pokouší odhadnout „Taylorova pravidla“ jak pro vlády, tak pro centrální banky a do jejich reakčních funkcí přidává instrument druhé z politik. POLITICKÁ EKONOMIE, 4, 2014  463 Tomšík (2012) zkoumá tři pohledy na interakci fi skální a monetární politiky z perspektiv České národní banky. První pohled se zaměřuje na efekt fi skální politiky na úrokový kanál v České republice, kde dlouhodobé úrokové sazby (výnosy ze státních dluhopisů) jsou důležitým determinantem tržních úrokových sazeb. Analýza tržních úrokových sazeb v ČR v období mezi roky 2004–2009 ukazuje, že se výnos z vládních bondů statisticky významně promítá do tržních úrokových sazeb v delším časovém horizontu. Druhý pohled hodnotí dvě metody pro cyklickou úpravu fi skálního salda, jako prostředku pro analýzu reakcí fi skální politiky. Na základě cyklicky očištěných sald rozpočtu Tomšík (2012) konstatuje, že česká fi skální politika je charakteristická svou procykličností, a to zejména v letech ekonomického růstu, kdy jsou mimořádné (daňové a jiné) příjmy obvykle utraceny a nedochází tak k fi skální konsolidaci. V poslední části svého příspěvku autor popisuje, jak je fi skální politika zahrnuta do predikcí České národní banky. Fiskální prognózy jsou nedílnou součástí střednědobých prognóz ČNB. V rámci prognostického modelu jsou sledovány fi skální impulzy ovlivňující soukromou spotřebu, investice či směnný kurz. Navíc jsou zde zahrnuty odhady vládní spotřeby a primární efekty nepřímého zdanění na infl aci. Mandel a Tomšík (2008) analyzují reakční funkce vlády a centrální banky na vývoj vnější a vnitřní rovnováhy v České republice. Reakční funkce vycházejí z pohledu malé otevřené ekonomiky, která pomocí svých hospodářsko-politických nástrojů musí reagovat i na vývoj v oblasti vnější (ne)rovnováhy. Vnitřní rovnováha je v jejich práci vyjádřena pomocí produkční mezery (rozdíl skutečného tempa růstu HDP a trendového tempa růstu HDP), vnější rovnováha jako poměr salda nedluhově fi nancovaného defi citu běžného účtu k HDP. Regresní model na datech z období let 1997–2007 byl odhadován pomocí metody nejmenších čtverců. V případě fi skální politiky nebyl nalezen žádný statisticky významný vztah, v případě monetární politiky model signalizoval její zpětně hledící charakter. Odhady modelu naznačují, že monetární politika reagovala zejména na problémy vývoje vnitřní nerovnováhy, na 20% hladině významnosti poté i na problémy vývoje vnější nerovnováhy. Zmíněné poukazuje na neoptimální fi skálně monetární mix, kdy jeden subjekt dlouhodobě zajišťuje současně cíl vnitřní a vnější rovnováhy. 2. Metodika a popis dat Metodicky vychází tento text z herně teoretického přístupu. V rámci teorie her lze rozlišit antagonistický a neantagonistický konfl ikt, přičemž při analýze interakce vlády a centrální banky lze poměrně s jistotou předpokládat (i s ohledem na výše zmíněnou literaturu), že tato interakce (konfl ikt) bude neantagonistická, neboť zájmy vlády a centrální banky nemusí být vždy v protikladu. Bylo také zmíněno, že v rámci neantagonistického konfl iktu lze rozlišit kooperativní hru a nekooperativní hru. Domníváme se, že pro potřeby této práce je vhodnější nekooperativní hra a ztrátové funkce centrální banky a vlády tak musejí být odlišné a samostatné. 464  POLITICKÁ EKONOMIE, 4, 2014 Řežábek (2011) uvádí, že v České republice lze v rámci teorie her uvažovat o tzv. nekooperativní rovnováze. V praxi to tedy znamená předpokládat, že centrální banka a vláda spolu v čase svého rozhodování o nastavení svého hospodářsko-politického nástroje nespolupracují. Zdůrazňuje, že toto je v souladu s jeho zkušenostmi s hospodářskou politikou v ČR i s platnou legislativou, která zajišťuje nezávislost centrální banky na vládě. V ostatních zemích Visegrádské skupiny je situace obdobná. Navíc, jak již také bylo uvedeno výše, Buti, Roeger, Veld (2001) ve své práci konstatují, že v dostupné literatuře se všeobecně předpokládá stav, kdy se účelová funkce centrální banky liší od účelové funkce vlády (centrální banka je zaměřena na stabilizaci infl ace pomocí úrokových sazeb, zatímco vláda je zaměřena na stabilizaci rozpočtu pomocí fi skálního defi citu). Řešení herně-teoretické kooperativní rovnováhy by znamenalo společnou (účelovou) funkci centrální banky a vlády, čímž by obě hospodářsko-politické autority byly zaměřeny jak na stabilizaci infl ace, tak na stabilizaci výstupu). 2.1 Specifi kace empirické analýzy Jádrem empirické analýzy je zkoumání reakčních funkcí vlády a centrální banky, jejich působení a ovlivňování se navzájem. Reakční funkce obou autorit jsou defi novány s využitím teoretické i empirické literatury; následující rovnice jsou tedy založeny především na citovaných pracích Wyplosze (1999), Melitze (2000) a Řežábka (2001). Základní model pro fi skální politiku (resp. reakční funkce vlády) má následující specifi kaci: 0112 3 14 5 () tt tttt t BB BB dEy ui YY             , (1) kde BB    t je změna salda státního rozpočtu jako podílu k HDP mezi obdobím t a obdobím t – 1. Tato proměnná reprezentuje fi skální politiku (vládu). Δdt –1 je zpožděná změna vládního dluhu v absolutních hodnotách mezi obdobím t a obdobím t – 1, Eyt je mezera výstupu v čase t,BB Y       t –1 je zpožděná hodnota salda státního rozpočtu jako podílu k HDP, ut je míra nezaměstnanosti v % v čase t a Δit je změna úrokové míry centrální banky mezi obdobím t a obdobím t – 1; poslední proměnná je považována za reprezentanta monetární politiky. Základní model pro monetární politiku (resp. reakční funkce centrální banky) má následující podobu: 01 2 3 4 5 GB tttt t t BB i i Ey gap REER Y                    ò ϵt , (2) kde Δit reprezentuje monetární politiku (centrální banku) a představuje změnu úrokové míry centrální banky mezi obdobím t a obdobím t – 1. GB t i je změna úrokové sazby desetiletého vládního dluhopisu mezi obdobím t a obdobím t – 1, Eyt je mezera výstupu v čase t, Δπgapt je změna rozdílu míry infl ace a infl ačního cíle mezi obdobím POLITICKÁ EKONOMIE, 4, 2014  465 t a obdobím t – 1 (infl ační mezera), ΔREERt je změna reálného efektivního měnového kursu v čase t a BB Y    t je změna salda státního rozpočtu jako podílu k HDP mezi obdobím t a obdobím t – 1. Tato proměnná reprezentuje fi skální politiku (vládu). Předpokládané vazby obsažené v obou modelech jsou uvedeny v následující tabulce: Tabulka 1 Přepokládané vazby proměnných modelu fi skální a monetární politiky Fiskální politika Δ() BB YtMonetární politika Δit Proměnná Předpokládaná vazba Proměnná Předpokládaná vazba Eyt+GB t i   + ut-Eyt+ () BB Yt –1 - Δπgapt + Δdt –1+ΔREERt - Δit + (souhra) / - (střet) Δ() BB Yt + (souhra) / - (střet) V tabulce jsou nejprve uvedeny předpokládané vazby u fi skální politiky. V případě kladné mezery výstupu Eyt by měla vláda provádět restrikci (a naopak v případě záporné mezery výstupu provádět expanzi), proto je vazba kladná. U míry nezaměstnanosti ut je vazba záporná, protože při rostoucí nezaměstnanosti by měla být fi skální politika expanzivní, aby vláda stimulovala agregátní poptávku a tím i zprostředkovaně snižovala nezaměstnanost. U proměnné reprezentující zpožděnou hodnotu salda státního rozpočtu jako podílu k HDP, BB Y    t – 1, se očekává záporná vazba, která implikuje, že nástroj fi skální politiky nepůsobil v daném období zcela, ale pouze částečně a přizpůsobení nastává i v dalším období.6 U zpožděné změny vládního dluhu Δdt –1 je vazba kladná, jelikož v případě rostoucího vládního dluhu (v absolutní hodnotě) by měla vláda reagovat snižováním defi citů, aby v dalších obdobích snižovala celkový vládní dluh. U poslední, nejvíce sledované proměnné, změny úrokové míry Δit , která reprezentuje monetární politiku, mohou nastat dvě situace: v případě kladné vazby je mezi politikami souhra, obě provádějí současně expanzi nebo restrikci. V situaci, kdy je vazba záporná, jsou obě politiky ve střetu. Jedna provádí expanzi a druhá naopak restrikci. 6 Přizpůsobením je rozuměna změna nástroje hospodářské politiky, kterou indikuje testovaný model. Pokud ke změně nástroje dochází v průběhu několika období, koefi cient u proměnné opožděné hodnoty nástroje hospodářské politiky bude signifi kantní. Záporná vazba u tohoto koefi cientu poté naznačuje, že instrument hospodářské politiky se nezměnil v současném období zcela, ale k části přizpůsobení dochází až v dalším období. Více viz Řežábek (2011, s. 100). 466  POLITICKÁ EKONOMIE, 4, 2014 U monetární politiky je v případě dlouhodobé úrokové sazby, kterou charakterizuje změna výnosu z desetiletého vládního dluhopisu GB t i, očekávána kladná vazba. Při rostoucím výnosu totiž subjekty očekávají vyšší infl aci a vyšší ekonomický růst v budoucnu, na což musí centrální banka reagovat monetární restrikcí. U mezery výstupu Eyt je situace analogická jako v případě fi skální politiky, proto je očekávána kladná vazba. Při kladné mezeře infl ace a infl ačního cíle (Δπgapt) musí centrální banka provádět restrikci, tj. zvyšovat úrokové sazby, proto je i zde očekávána kladná vazba. U proměnné ΔREERt se očekává záporná sazba. Při rostoucím efektivním reálném měnovém kurzu (zhodnocení měny) dochází ke zpřísnění měnových podmínek, na což by měla centrální banka reagovat snížením úrokových sazeb. U proměnné reprezentující fi skální politiku BB Y    t je situace analogická jako v předchozím odstavci. 2.2 Popis užitých dat Zkoumanými zeměmi jsou země Visegradské skupiny, tzn. Česká republika, Slovensko, Polsko a Maďarsko. Analyzovaným období jsou čtvrtletní data od 1. čtvrtletí 2000 do 1. čtvrtletí 2013. Defi city státního rozpočtu jako podílu k HDP jsou čerpány ze statistické databáze Evropské centrální banky. Proměnná mezera výstupu je odhadnuta pomocí Hodrickova-Prescotova fi ltru z meziročních temp růstu HDP. Data jsou získána z databáze Eurostat. Z databáze Eurostat je taktéž získána úroková sazba centrální banky,7 dále pak míra nezaměstnanosti (čtvrtletní průměry míry měsíční nezaměstnanosti), vládní dluh v absolutním vyjádření v měnových jednotkách dané země8 a míra výnosu desetiletého vládního dluhopisu9 a reálný efektivní měnový kurz. Míra infl ace je měřena pomocí indexu spotřebitelských cen (CPI) a je získána z databáze OECD.10 Data získaná ze statistických databází byla nejprve statisticky analyzována a lineární interpolací byly nahrazeny extrémní hodnoty.11 Rovněž byly provedeny testy 7 Úrokovou sazbou centrální banky je myšlena hlavní měnově-politická sazba monetární autority využívaná při operacích na volném trhu. Tyto sazby jsou označovány jako Offi cial Refi nancing Operation Rates. Například v případě České republiky je to dvoutýdenní repo sazba. U Slovenska je to po vstupu do eurozóny (tj. po roce 2009) hlavní úroková sazba ECB. 8 Vláda každé země bude patrně přihlížet spíše k celkovému dluhu vyjádřenému v domácí měně, než k dluhu, jenž je denominován v eurech. 9 Jedná se o čtvrtletní průměry. Pro Českou republiku a Slovensko jsou tato data dostupná až od 1. čtvrtletní 2001. V případě těchto zemí je tedy počátečním analyzovaným obdobím právě 1. čtvrtletí roku 2001. 10 Infl ační cíle jednotlivých centrálních byly získány z jejich internetových stránek. V případě, kdy daná centrální banka neměla stanoven konkrétní infl ační cíl, ale infl ační pásmo, bylo počítáno se středem tohoto infl ačního pásma. Slovensko nemělo do roku 2005 dán konkrétní infl ační cíl, proto bylo v modelu do tohoto roku pracováno se skutečnou infl ací v daném období. Maďarsko zavedlo cílování infl ace až od roku 2001. Z tohoto důvodu časová řada začíná rokem 2001. 11 Tento krok se týkal zejména reakčních funkcí fi skální a monetární politiky Maďarska. V roce 2011 byly v Maďarsku převedeny peníze ze soukromých penzijních fondů do fondů státních, přičemž tato transakce znamenala jednorázovou a skokovou změnu příjmů státního rozpočtu. V případě nenahrazení těchto hodnot byly zaznamenány problémy s ekonometrickou verifi kací (zejména problémy s nedodržením předpokladu metody nejmenších čtverců o normalitě residuí). POLITICKÁ EKONOMIE, 4, 2014  467 stacionarity daných časových řad a to pomocí ADF testu a autokorelační (ACF) a parciální autokorelační (PACF) funkce. Vzhledem k tomu, že většina užitých proměnných je defi nována svými diferencemi, podařilo se u těchto proměnných prokázat stacionaritu na 5% hladině významnosti. Stacionárními byly shledány i ostatní proměnné s výjimkou proměnné míra nezaměstnanosti (zařazení této proměnné má však logický smysl spíše v nediferencované podobě, neboť vláda se při svém rozhodování řídí spíše konkrétní mírou nezaměstnanosti než její změnou). Pro odhad výše popsaných regresních funkcí byl použit softwarový produkt Eviews, verze 7. Podstatou odhadu je vícerozměrná regresní analýza časových řad metodou nejmenších čtverců (OLS), která je provedena separátně pro každou zemi a politiku jednotlivě. Celkem tedy bylo odhadnuto osm regresních funkcí. 3. Výsledky V následujících tabulkách jsou uvedeny výsledky reakčních funkcí pro vládu a centrální banku pro zkoumané země v pořadí Česká republika, Slovensko, Polsko a Maďarsko. 3.1 Česká republika Výsledky v případě modelu fi skální politiky v České republice jsou uvedeny v následující tabulce: Tabulka 2 Reakce fi skální politiky v České republice Závislá proměnná Δ() BB Yt Nezávislá proměnná Koefi cient Δdt –1 -8,39E-07 (-0,08) Adjusted R-square 0,62 Eyt 0,18 (0,99) () BB Yt –1 -1,11*** (-8,67) F-statistika 19,98*** ut -0,96*** (-2,98) Δit 5,08*** (4,01) Počet pozorování 51 Zdroj: vlastní výpočty Pozn.: V závorkách jsou uvedeny hodnoty t-statistiky; *, **, *** označuje hladinu významnosti 10 %, 5 %, 1 %. V případě reakční funkce vlády v České republice se jako statisticky významné jeví proměnné zpožděná hodnota salda státního rozpočtu jako podílu vůči HDP BB Y    t –1, 474  POLITICKÁ EKONOMIE, 4, 2014 Tabulka 9 Reakce monetární politiky v Maďarsku Závislá proměnná Δit Nezávislá proměnná Koefi cient Adjusted R-square 0,57 GB t i   0,73*** (4,78) Eyt 0,08** (2,42) F-statistika 13,43*** Δπgapt 0,17** (2,16) ΔREERt -0,02 (-0,73) Počet pozorování 48 Δ() BB Yt 0,12*** (3,88) Zdroj: vlastní výpočty Pozn.: V závorkách jsou uvedeny hodnoty t-statistiky; *, **, *** označuje hladinu významnosti 10 %, 5 %, 1 %. Situace v Maďarsku je tak téměř opakem situace v ČR, avšak dovoluje činit ještě podrobnější závěry. Reakce vlády na kroky centrální banky je statisticky signifi kantní a protisměrná, reakce centrální banky je vedle toho rovněž signifi kantní, ale stejnosměrná. S ohledem na oba výsledky lze usuzovat, že vláda v Maďarsku se může nacházet ve výrazně dominantní roli, v roli Stackelbergova vůdce. Zmíněné naznačuje, že vláda v Maďarsku při vzájemném střetu úspěšně vnucuje centrální bance své hospodářsko-politické záměry. V rovnováze tak platí, že zatímco centrální banka přizpůsobuje nastavení svého instrumentu nastavení fi skální politiky, vláda na nastavení monetární politiky reaguje v opačném směru ve snaze vnutit centrální bance svůj pohled na hospodářskou politiku. V praxi to vypadá tak, že vláda v rámci expanzivní politiky zvyšuje rozpočtové schodky a centrální banka projevuje ochotu tyto schodky fi nancovat prostřednictvím snižování úrokových sazeb.13 3.5 Shrnutí V následujících dvou tabulkách jsou shrnuty vazby koefi cientů regresních parametrů daných proměnných v jednotlivých zemích pro fi skální a monetární politiku. V první ze dvou následujících tabulek jsou uvedeny vazby regresních koefi cientů reakční funkce fi skální politiky. 13 Na monetární restrikci tak fi skální politika reaguje expanzí a tím vede (jako vůdce) monetární politiku ke stejné reakci (tj. k monetární expanzi). Viz Melitz (2000) či Wyplosz (1999). POLITICKÁ EKONOMIE, 4, 2014  475 Tabulka 10 Výsledné vazby koefi cientů fi skální politiky Fiskální politika Δ() BB YtCZ SK PL HU očekávaná vazba Δdt – 1- + -** + + Eyt+ +*** +*** + + () BB Yt – 1-*** -*** -** -*** - ut-*** - + + - Δit+*** -** + -* +/- Zdroj: vlastní výpočty Pozn.: V závorkách jsou uvedeny hodnoty t-statistiky; *, **, *** označuje hladinu významnosti 10 %, 5 %, 1 %. U žádné ze zkoumaných zemí se vláda při svém rozhodování neřídí změnou celkové výše vládního dluhu v absolutních hodnotách. Absolutní výše veřejného dluhu, respektive její změna, není statisticky významnou proměnnou při rozhodování vlád. Statisticky významnou je tato proměnná pouze v případě Polska, zde však v opačném než předpokládaném směru (v případě nárůstu veřejného dluhu dochází k dalšímu prohlubování rozpočtových defi citů). Ve všech případech byl prokázán proticyklický charakter fi skální politiky v reakci na mezeru výstupu (statisticky významně v případě Slovenska a Polska). Pokud jde o reakci vlády na míru nezaměstnanosti, výsledky jsou poněkud rozporuplné. U všech zemí byla jako statisticky významná odhadnuta proměnná zpožděná hodna salda státního rozpočtu jako podílu k HDP. Nástroj fi skální politiky tak patrně nepůsobí zcela v daném období, ale přizpůsobení nastává částečně i v dalším období. Proměnná reprezentující monetární politiku ovlivňuje rozhodování vlády v České republice, na Slovensku a v Maďarsku. S ohledem na vazby těchto parametrů a s ohledem na reakční funkci centrální banky jsou v případě uvedených zemí závěry velmi odlišné. Další tabulka znázorňuje vazby regresních koefi cientů u reakčních funkcí centrální banky. Tabulka 11 Výsledné vazby koefi cientů monetární politiky Monetární politika ΔitCZ SK PL HU očekávaná vazba GB t i   +** + +*** +*** + Eyt+* +*** +*** +** + Δπgapt +*** - +* +** + ΔREERt +++*- - Δ() BB Yt + -** - +*** +/- Zdroj: vlastní výpočty Pozn.: V závorkách jsou uvedeny hodnoty t-statistiky; *, **, *** označuje hladinu významnosti 10 %, 5 %, 1 %. 476  POLITICKÁ EKONOMIE, 4, 2014 U všech zkoumaných zemí, s výjimkou Slovenska, centrální banka statisticky významně a stabilizačně reagovala na změnu úrokové míry desetiletého vládního dluhopisu (tj. reprezentanta dlouhodobých úrokových sazeb, očekávané míry infl ace a očekávaného ekonomického růst). Centrální banka těchto zemí je tak při svém rozhodování ovlivňována dlouhodobými infl ačními očekáváními. Podobně je u všech zkoumaných zemí, s výjimkou Slovenska, zaznamenána statisticky významná a stabilizační reakce na změnu infl ační mezery. Stabilizující reakce monetární politiky těchto zemí na zmíněné proměnné jistě není překvapením, neboť právě udržování stabilní cenové hladiny je jejich primárním cílem. Mezera výstupu je potom významná při rozhodování monetárních autorit všech analyzovaných zemí. Zde lze poukázat na studie v metodické části příspěvku, které potvrzovaly statisticky významnou míru zainteresovanosti centrální banky na uzavírání mezery výstupu.14 V případě změny reálného efektivního měnového kurzu byla statistická významnost prokázána pouze v případě Polska, kde byla výsledná vazba v rozporu s očekáváním. Důvodem může být, že všechny země operují v režimu fl oatingu (ať již čistého, či řízeného) a jejich centrální banky nejsou tudíž primárně zaměřeny na stabilizaci měnového kurzu.15 Proměnná reprezentující vládu hraje roli při rozhodování centrální banky v případě Slovenska a Maďarska, a to v různých směrech (závěry z toho plynoucí byly již komentovány výše). Závěr Cílem příspěvku bylo posoudit interakci monetární a fi skální politiky v zemích Visegradské skupiny, a to za pomocí reakčních funkcí obou politik. S ohledem na empirické i teoreticky zaměřené studie byl vytvořen empirický model dvou reakčních funkcí, přičemž základní metodická východiska tohoto modelu vycházela z teorie her, jež se zabývá rozhodovacími situacemi více účastníků a je zaměřena především na konfl iktní situace. Cíle monetární a fi skální politiky totiž mohou být v určitých situacích v konfl iktu a jejich rozhodování je, i s ohledem na reálné a proměnlivé ekonomické prostředí, poměrně složité a ze své podstaty strategické. Vícerozměrná regresní analýza čtvrtletních dat od 1. čtvrtletí roku 2000 do 1. čtvrtletí 2013 zkoumala reakční funkce vlády a centrální banky České republiky, Slovenska, Polska a Maďarska a její výsledky ověřily závislosti hospodářsko-politických instrumentů obou zúčastněných autorit na zvolených nezávislých proměnných i na sobě navzájem. Ukazuje se, že v určitých směrech se rozhodování vlády a centrální banky v analyzovaných zemích neliší. Především vláda v žádné ze zemí Visegrádské skupiny nereaguje na předchozí kumulaci vládního dluhu v absolutních hodnotách stabilizujícím způsobem a při 14 Kromě těchto výše zmíněných studií i například Clarida, Galí, Gertler (1998). 15 Primárním cílem měnové politiky je ve všech případech stabilizace cenové hladiny. Pouze Slovensko muselo v době členství v mechanismu ERM II dbát rovněž na stabilizaci měnového kurzu. Avšak vzhledem k neustálému posilování slovenské koruny a dvěma revalvacím za dobu členství v ERM II je zřejmé, že slovenská monetární politika byla i nadále orientována především na stabilizaci cenové hladiny. POLITICKÁ EKONOMIE, 4, 2014  477 rozhodování vlády o výši salda rozpočtu nehraje výše státního dluhu významnou roli. Podobně se u všech zemí, s výjimkou Slovenska, potvrzuje, že centrální banka hraje velmi významnou stabilizační roli při plnění svých cílů. Stabilizujícím způsobem reaguje jak na současnou, tak na očekávanou výši infl ace. Tento výsledek však není překvapující. Zajímavým zjištěním je fakt, že kromě vlády16 na mezeru výstupu v České republice, na Slovensku, v Polsku i Maďarsku reaguje i centrální banka. Určitý rozdíl existuje ve vzájemných reakcích centrální banky a vlády. Zatímco v České republice je, zdá se, centrální banka dominantní, na Slovensku na sebe obě politiky reagují protisměrně, přičemž lze tuto situaci vidět pohledem vzájemného nahrazování se (substituce) obou politik. Zmíněné lze interpretovat tak, že obě autority si v tomto případě pokoušejí vzájemně vnutit své představy o hospodářské politice. Interakce maďarské vlády a centrální banky nejvíce připomíná scénář, kdy vláda v roli Stackelbergova leadra dominuje nad centrální bankou, která se při vzájemné interakci vládě přizpůsobuje. V Polsku je potom situace poměrně nejistá, neboť provedená empirická analýza nevykazuje statisticky významné efekty vzájemné reakce obou hospodářsko-politických autorit. Literatura: BALBONI, F.; BUTI, M.; LARCH, M. 2007. ECB vs. Council vs. Commission: Monetary and Fiscal Policy Interactions in the EMU When Cyclical Conditions are Uncertain. In European Economy. Economic Papers. April 2007, No. 277. ISBN 978-92-79-04630-8. BEETSMA, R. M. W. J.; BOVENBERG, A. L. 1998. Monetary Union without Fiscal Policy Coordination May Discipline Policymakers. Journal of International Economics. 1998, Vol. 45, No. 2, pp. 239–258. BUTI, M.; ROEGER, W.; VELD, J. 2001. Monetary and Fiscal Policy Interactions under a Stability Pact [Economics Working Paper ECO2001/08]. Fiesole Firenze: European University Institute, 2001. CLARIDA, R.; GALÍ, J.; GERTLER, M. 1998. Monetary Policy Rules in Practice: Some International Evidence. European Economic Review. 1998, Vol. 42, pp. 1033–1067. ČESKÁ NÁRODNÍ BANKA. 2014. Cílování infl ace v ČR. [online] [cit. 2014-02-16]. Dostupné na http:// www.cnb.cz/cs/menova_politika/cilovani.html. DEMERTZIS, M.; HUGHES HALLET, A.; VIEGI, N. 2004. An Independent Central Bank Faced with Elected Governments. European Journal of Political Economy. 2004, Vol. 20, No. 4, pp. 907–922. DIXIT, A.; LAMBERTINI, L. 2003. Interactions of Commitment and Discretion in Monetary and Fiscal Policies. The American Economic Review. 2003, Vol. 93, No. 5, pp. 1522–1542. FRIEDMAN, M. 1968. The Role of Monetary Policy. The American Economic Review. 1968, Vol. 58, No. 1, pp. 1–17. LEEPER, E. M. 2010. Monetary Science, Fiscal Alchemy [Working Paper No. 16510]. Cambridge (MA): NBER, 2010. Dostupné na http://www.nber.org/papers/w16510. MAGYAR NEMZETI BANK. Infl ation Targeting. [online] [cit. 2014-02-16]. Dostupné na http://english. mnb.hu/Monetaris_politika/mnben_monpol_rendszere/mnben_infl targeting_en. MANDEL, M. 2000. Efektivní tržní klasifi kace: model a aplikace. Finance a úvěr. 2000, Vol. 50, No. 9, pp. 452–463. 16 Ve všech zemích je patrná stabilizující reakce vlády na mezeru výstupu, přičemž statisticky významná je tato reakce u Polska a Slovenska. 478  POLITICKÁ EKONOMIE, 4, 2014 MANDEL, M.; TOMŠÍK, V. 2001. Mix monetární a fi skální politiky v České republice: Empirická verifi kace modelu efektivní tržní klasifi kace. Politická ekonomie. 2001, Vol. 49, No. 2, pp. 163–175. MANDEL, M.; TOMŠÍK, V. 2008. Monetární ekonomie v malé otevřené ekonomice. Praha: Management Press, 2008. ISBN 978-80-7261-185-0. MELITZ, J. 2000. Some Cross-Country Evidence about Fiscal Policy Behavior and Consequences for EMU. [Mimeo]. CREST-INSEE, and CEPR, 2000. MUNDELL, R. A. 1962. The Appropriate Use of Monetary and Fiscal Policy for Internal and External Stability. International Monetary Fund Staff Paper, 1962, Vol. 9, No. 1, pp. 70–79. MUSCATELLI, A.; TIRELLI, P.; TRECROCI, C. 2002. Monetary and Fiscal Policy Interactions over the Cycle: Some Empirical Evidence [Working Papers No. 2002/13]. Glasgow: Business School - Economics, University of Glasgow, October 2002. NARODOWY BANK POLSKI. Monetary Policy. [online] [cit. 2014-02-16]. Dostupné na http://www. nbp.pl/homen.aspx?f=/en/onbp/polityka_pieniezna.html. NÁRODNÁ BANKA SLOVENSKA. 2014. Menová politika NBS (do roku 2009). [online] [cit. 2014-02-16]. Dostupné na http://www.nbs.sk/sk/menova-politika/menova-politika-nbs-do-roku-2009. NORDHAUS, W. D. 1994. Policy Games: Coordination and Independence in Monetary and Fiscal Policies. Brookings Papers on Economic Activity. 1994, Vol. 25, No. 2, pp. 139–216. ŘEŽÁBEK, P. 2011. Měnová politika a její interakce s politikou fi skální. Praha: Karolinum, 2011. ISBN 978-80-246-1894-4. SARGENT, T. J.; WALLACE, N. 1981. Some Unpleasant Monetarist Arithmetic. Federal Reserve Bank of Minneapolis Quarterly Review. 1981, Vol. 5, No. 3, pp. 1–17. TABELLINI, G. 1986. Money, Debt and Defi cits in a Dynamic Game. Journal of Economic Dynamics and Control. 1986, Vol. 10, No. 4, pp. 427–442. TAYLOR, J. B. 1993. Discretion versus Policy Rules in Practice. Carnegie-Rochester Conference Series on Public Policy. 1993, Vol. 39, No. 1, pp. 195–214. TOMŠÍK, V. 2012. Some Insights into Monetary and Fiscal Policy Interactions in the Czech Republic. In Fiscal Policy, Public Debt and Monetary Policy in Emerging Market Economies. BIS Papers. 2012, Vol. 67, pp 161–171. VAN AARLE, B.; ENGWERDA, J.; PLASMANS, J. 2002. Monetary and Fiscal Policy Interaction in the EMU: A Dynamic Game Approach. Annals of Operations Research. 2002, Vol. 109, pp. 229–264. WYPLOSZ, Ch. 1999. Economic Policy Coordination in EMU: Strategies and Institutions. In: Financial Supervision and Policy Coordination in the EMU. [Working paper B 11]. Bonn: ZEI - Center for European Integration Studies, University of Bonn, 1999. POLITICKÁ EKONOMIE, 4, 2014  479 THE INTERACTION OF MONETARY AND FISCAL POLICY IN THE VISEGRAD GROUP COUNTRIES Jan Janků, Stanislav Kappel, Zuzana Kučerová, VŠB - Technical University of Ostrava, Faculty of Economics, Sokolská tř. 33, CZ – 701 21 Ostrava ([email protected]; stanislav. [email protected]; [email protected]) Abstract The aim of this article is to estimate the mutual interaction of monetary and fi scal policy in the Visegrad Group countries, i.e. in the Czech Republic, Slovakia, Poland, and Hungary. The relations between monetary and fi scal policy – its coordination, cooperation or mutual antagonism – are basic determinants of successful economic policy implementation of each country. Fiscal and monetary policies usually have different aims. Therefore, some confl ict situations may arise in practical economic and political decision-making process. Methodical approaches of this article are based on the game theory, which deals with the analysis of a wide range of decision-making situations with more participants (players); it is primarily focused on the confl ict situations. Our results confi rm the stabilizing role of monetary policy in the Czech Republic, Poland, and Hungary, also the dominant role of monetary policy in the Czech Republic and the dominant role of fi scal policy in Hungary. In the case of Slovakia, inconsistent results concerning the monetary policy role are probably caused by its EMR II membership and Eurozone entry in 2009. Keywords fi scal policy, game theory, monetary policy, non-cooperative games, policy coordination, policy interactions, policy objectives JEL Classifi cation C72, E52, E58, E61 E62, E63