Elaboración del plan económico-financiero y valoración de Central de Frades S.C.G.

Rocío Mirás Vidal Elaboración del plan económico-financiero y valoración de Central de Frades S.C.G. Facultad de Ciencias Económicas y Empresariales Septiembre 2014 Trabajo de Fin de Grado presentado en la Facultad de Ciencias Económicas y Empresariales de la Universidad de Santiago de Compostela para la obtención del Grado en Administración y Dirección de Empresas Trabajo de fin de grado Rocío Mirás Vidal 2 Resumen El objetivo de este trabajo será realizar la valoración de la cooperativa agraria gallega Central de Frades S.C.G cuya actividad principal es la fabricación de piensos compuestos. En primer lugar, debemos analizar su situación actual a través de un análisis del entorno y de sus estados financieros históricos. Este análisis junto con la información acerca de los planes futuros de la cooperativa, aportada por sus gestores, nos servirá de guía para elaborar los planes a seguir por la empresa para los próximos cinco años. La cooperativa tiene la capacidad de producción necesaria para poder incrementar sus ventas. Plantearemos una estrategia comercial de consecución de nuevos clientes que no colisione con otras cooperativas, si bien, seremos prudentes en el impacto de dicha estrategia debido a la alta rivalidad competitiva del sector. A continuación, plasmaremos la estrategia en el plan financiero y obtendremos los flujos de caja estimados para el periodo de previsión (2014-2018). Por último, se valorará la cooperativa por el modelo de descuento de flujos de caja de la empresa (FCE) y obtendremos un valor de los recursos propios de 3.994.662 millones de euros a 1 de enero de 2014. El presente trabajo consta de 10.000 palabras (sin contar los índices y notas a pie de página). Rocío Mirás Vidal 3 Elaboración del plan económico-financiero y valoración de Central de Frades S.C.G. Índice Resumen .................................................................................................................. 2 Índice ....................................................................................................................... 3 Índice de abreviaturas .............................................................................................. 5 Índice de figuras ....................................................................................................... 7 Introducción: objetivos y justificación ....................................................................... 9 Planificación ........................................................................................................... 10 Desarrollo del trabajo ............................................................................................. 12 1 PRESENTACIÓN DE LA EMPRESA .......................................................................... 12 2 DESCRIPCIÓN ACTIVIDADES PRODUCTIVAS ......................................................... 12 3 CLAVES DIFERENCIADORAS ENTRE UNA SOCIEDAD ANÓNIMA Y UNA SOCIEDAD COOPERATIVA ............................................................................................................. 14 4 ESTUDIO DEL ENTORNO COOPERATIVO ............................................................... 17 4.1 Análisis del macroentorno ........................................................................... 17 4.2 Análisis de la industria .................................................................................. 19 5 ESTADOS FINANCIEROS DE LA EMPRESA ............................................................. 22 6 ANÁLISIS DE LOS ESTADOS FINANCIEROS ............................................................ 23 6.1 Análisis del balance ...................................................................................... 23 6.2 Análisis de la cuenta de resultados .............................................................. 25 6.3 Análisis de ratios .......................................................................................... 26 6.3.1 Ratios de Liquidez .................................................................................................. 26 6.3.2 Ratios de actividad ................................................................................................. 26 Rocío Mirás Vidal 4 Elaboración del plan económico-financiero y valoración de Central de Frades S.C.G. 6.3.3 Ratios de estructura de capital y solvencia ............................................................ 27 6.3.4 Ratios de rentabilidad ............................................................................................ 27 6.3.5 Análisis DuPont ...................................................................................................... 28 6.4 Estados financieros reformulados: análisis de la creación de valor ............ 29 6.4.1 Reformulación de los estados financieros ............................................................. 29 6.4.2 Análisis de los inductores de valor ......................................................................... 33 7 PLANIFICACIÓN ESTRATÉGICA Y FINANCIERA PARA EL PERIODO 2014-2018 ...... 42 7.1 Análisis DAFO de la situación de la cooperativa .......................................... 42 7.2 Estrategia desarrollada para la cooperativa ................................................ 43 7.3 El plan financiero: estados financieros pro forma ....................................... 47 8 VALORACIÓN DE CENTRAL DE FRADES S.C.G. ...................................................... 49 8.1 Metodología de valoración aplicada ............................................................ 49 8.2 Determinación de la tasa de descuento y del crecimiento residual ............ 51 8.3 Determinación de los flujos de caja libres de la cooperativa ...................... 51 8.4 Valoración de la cooperativa con una sola etapa de crecimiento residual . 52 8.5 Análisis de riesgo y sensibilidad a la tasa de descuento y al crecimiento residual .................................................................................................................... 52 Conclusiones y ampliación ...................................................................................... 54 Bibliografía ............................................................................................................. 56 BIBLIOGRAFÍA REFERENCIADA .................................................................................... 56 BIBLIOGRAFÍA CONSULTADA ...................................................................................... 56 LIBROS: .................................................................................................................... 56 DOCUMENTOS ELECTRÓNICOS: .............................................................................. 57 Rocío Mirás Vidal 5 Elaboración del plan económico-financiero y valoración de Central de Frades S.C.G. Índice de abreviaturas AC = Activo Circulante ACO = Activo Corriente Operativo ANC = Activo No Circulante AO = Activo Operativo AON = Activo Operativo Neto APFIN = Apalancamiento financiero APFINOP = Apalancamiento financiero de los pasivos operativos BAIT = Beneficio o resultado antes de intereses e impuestos BAT = Beneficio antes de impuestos BDT = Beneficio después de impuestos BR = Beneficio residual CAMP = Modelo de valoración de activos financieros CCMP = Coste de capital medio ponderado CFN = Coste financiero neto EVA = Valor económico añadido FCL = Flujos de caja libres FM = Fondo de Maniobra FMO = Fondo de Maniobra Operativo Gastos op. Diarios = Gastos operativos diarios KRP = Coste de los recursos propios MB = Margen Bruto Rocío Mirás Vidal 6 Elaboración del plan económico-financiero y valoración de Central de Frades S.C.G. MN = Margen Neto NOPAT = Resultado neto después de impuestos PC = Pasivo Circulante Pc = Plazo de cobro PN = Patrimonio Neto PNC = Pasivo No Circulante Pp = Plazo de pago RAO = Rentabilidad de los activos operativos RE = Rentabilidad económica Rentab. = Rentabilidad RF = Rentabilidad Financiera ROE = Rentabilidad de los recursos propios ROIC = Rentabilidad del capital invertido Rot. = Rotación RP = Recursos Propios Rocío Mirás Vidal 7 Elaboración del plan económico-financiero y valoración de Central de Frades S.C.G. Índice de figuras Figura 1: Producción de piensos de Central de Frades S.C.G. ................................... 13 Figura 2: Distribución del resultado de las cooperativas ............................................. 16 Figura 3: Datos macroeconómicos en España ............................................................ 17 Figura 4: Cuadro de las cinco fuerzas de Michael Porter ............................................ 21 Figura 5: Balance de Central de Frades S.C.G., 2009-2013 ....................................... 22 Figura 6: Cuenta de resultados de Central de Frades S.C.G., 2009-2013 .................. 23 Figura 7: Evolución principales partidas del Activo, 2009-2013 ................................... 24 Figura 8: Evolución Patrimonio Neto y Pasivo, 2009-2013 .......................................... 24 Figura 9: Análisis de tendencia de la cuenta de resultados, 2009-2013 ...................... 25 Figura 10: Ratios de liquidez de Central de Frades S.C.G., 2009-2013 ...................... 26 Figura 11: Ratios de actividad de Central de Frades S.C.G., 2009-2013 .................... 26 Figura 12: Ratios de estructura de capital y solvencia de Central de Frades S.C.G., 2009-2013 .................................................................................................................. 27 Figura 13: Ratios de rentabilidad de Central de Frades S.C.G., 2009-2013 ................ 28 Figura 14: Aplicación piramidal DuPont, 2011-2013 ................................................... 29 Figura 15: Transformación del balance ....................................................................... 30 Figura 16: Transformación de la cuenta de resultados ................................................ 31 Figura 17: Balance reformulado de Central de Frades S.C.G., 2009-2013 ................. 32 Figura 18: Cuenta de resultados reformulada, 2009-2013 .......................................... 33 Figura 19: Inductores de valor .................................................................................... 33 Figura 20: Inductores de valor de Central de Frades S.C.G., 2009-2013 .................... 34 Figura 21: Inductor del crecimiento en ventas de Central de Frades S.C.G. ............... 34 Figura 22: Inductores de margen y fiscalidad de Central de Frades S.C.G. ................ 35 Figura 23: Inductores de inversión en Inmovilizado y FMO de Central de Frades S.C.G. ................................................................................................................................... 36 Figura 24: RAO, ROIC y ROE de Central de Frades S.C.G. ....................................... 38 Figura 25: Evolución del RAO, ROIC y ROE de Central de Frades S.C.G. ................. 38 Figura 26: Desagregación del ROIC de Central de Frades S.C.G. .............................. 39 Figura 27: Desagregación del RAO de Central de Frades S.C.G. ............................... 39 Rocío Mirás Vidal 8 Elaboración del plan económico-financiero y valoración de Central de Frades S.C.G. Figura 28: Desagregación del ROE de Central de Frades S.C.G. ............................... 39 Figura 29: Relaciones de apalancamiento de Central de Frades S.C.G., 2010-2012 .. 40 Figura 30: Cálculo del Beneficio Residual de Central de Frades S.C.G., 2010-2013 .. 41 Figura 31: Cálculo del EVA con el CCMP para Central de Frades S.C.G., 2010-2013 41 Figura 32: Producción de piensos en 2013 ................................................................. 44 Figura 33: Previsión de la evolución del IPC ............................................................... 45 Figura 34: Previsión de la variación en las ventas de la cooperativa con respecto al año anterior ................................................................................................................ 45 Figura 35: Previsión de las ventas de la cooperativa, 2014-2018 ............................... 45 Figura 36: Variación de las ventas totales de la cooperativa con respecto al año precedente .................................................................................................................. 46 Figura 37: Cuenta de resultados previsional de Central de Frades S.C.G., 2014-2018 ................................................................................................................................... 47 Figura 38: Resultado del ejercicio de Central de Frades S.C.G., 2011-2018 .............. 48 Figura 39: Balance previsional de Central de Frades S.C.G., 2014-2018 ................... 49 Figura 40: Periodos del horizonte de valoración ......................................................... 50 Figura 41: Flujos de Caja Libres, Central de Frades S.C.G. ........................................ 51 Figura 42: Valoración con un solo crecimiento residual .............................................. 52 Figura 43: Análisis de sensibilidad: crecimiento y tasa de descuento ......................... 53 Rocío Mirás Vidal 9 Elaboración del plan económico-financiero y valoración de Central de Frades S.C.G. Introducción: objetivos y justificación El objetivo de este trabajo será realizar el análisis y planificación financiera de Central de Frades S.C.G. a medio plazo; así como, su posterior valoración. Para ello nos basaremos en información histórica sobre la que vamos a construir las previsiones futuras y realizaremos un análisis de valor. Con el análisis económico-financiero de ésta cooperativa se pretenderá conocer en primer lugar su situación actual. En segundo término y a través de las estrategias previstas para el futuro por sus gestores, se elaborará para los próximos cinco años los estados financieros previsionales que procurarán mejorar la situación de la cooperativa. En lo referente a la valoración de la empresa, se pretenderá analizar cuál es el valor de ésta cooperativa actualmente teniendo muy presentes las estrategias de la empresa y su valor en continuidad. Es muy importante este punto porque las cooperativas no cotizan en bolsa y por lo tanto, no existe un mercado donde se ponga un precio a este tipo de empresas. La gerencia y los socios necesitan saber el precio que tiene hoy esta cooperativa; la gerencia porque así podrá realizar planes futuros para mejorar su valor y los socios porque cuando tengan que invertir en la cooperativa serán conscientes de que mejorarán su riqueza. La elección de una cooperativa agraria para realizar este trabajo se debe a mi vinculación personal con el tema y a mi interés por conocer más sobre esta forma societaria. Las cooperativas agrarias son muy importantes en Galicia y las más numerosas son las relacionadas con el sector vacuno (producción láctea y de carne), los cultivos hortofrutícolas y las de producción de vino. Las 363 cooperativas agrarias existentes facturan más de 1.500 millones de euros, lo que representa el 7% de la facturación total del cooperativismo español. Buen ejemplo de ello es la cooperativa gallega Coren que ocupó en 2011 el primer puesto en facturación de todas las cooperativas agroalimentarias de España con 1.005 millones de euros. Rocío Mirás Vidal 16 Elaboración del plan económico-financiero y valoración de Central de Frades S.C.G.  Resultados del ejercicio económico en las cooperativas En la base imponible del impuesto de sociedades el resultado se separa en: o Resultados cooperativos: proceden de la actividad propia de la cooperativa y de las operaciones realizadas con socios. o Resultados extracooperativos y extraordinarios: son los procedentes de la actividad cooperativizada con terceros no socios y de los resultados ajenos. Se obtienen bases imponibles separadas por ambos tipos de resultados. El impuesto de sociedades a aplicar a las cooperativas no protegidas es el tipo general del 30%. En el caso de la situación fiscal de cooperativas protegidas (por ejemplo las agrarias) o especialmente protegidas se aplica el 20% a los resultados cooperativos y el 30% a los resultados extracooperativos y extraordinarios. Si se realizan operaciones con terceros no socios se debe llevar una contabilidad separada, es decir, se debe especificar en el resultado la parte que corresponde a operaciones con socios o con terceros. Si no se hace esta distinción se pierde la condición de cooperativa especialmente protegida.  Distribución del beneficio en las cooperativas Figura 2: Distribución del resultado de las cooperativas Fuente: Elaboración propia a partir de la ley 14/2011, de 16 de diciembre, por la que se modifica la Ley 5/1998, de 18 de diciembre, de cooperativas de Galicia. Rocío Mirás Vidal 17 Elaboración del plan económico-financiero y valoración de Central de Frades S.C.G. 4 ESTUDIO DEL ENTORNO COOPERATIVO 4.1 Análisis del macroentorno El macroentorno está compuesto por una serie de factores del medio que rodea a la empresa y que le afectan directamente. Para estudiar dichos factores llevaremos a cabo un análisis PESTEL, el cual identifica seis tipos de influencias del entorno: política, económica, social, tecnológica, ambiental y legal. Para el sector del cooperativismo en España los factores que le afectan en cada ámbito son los siguientes:  Político: o Beneficios fiscales recogidos en la Ley 20/1990 del 19 de diciembre sobre el régimen fiscal de cooperativas (BOE 20-12-1990). La competencia en materia fiscal de las cooperativas no ha sido transferida a Galicia. o Ayudas para el fomento del empleo en empresas de economía social y de promoción del cooperativismo 2014. o Ley 13/2013 de 2 de agosto, para el fomento de la integración de cooperativas y de otras entidades asociativas de carácter agroalimentario. o Plan estratégico nacional de desarrollo rural 2007-2013. o Nuevo plan estatal de integración cooperativa plurianual 2015/2020 que pretende que las cooperativas españolas sean más competitivas en el mundo. o Decreto legislativo en fase de elaboración por la Xunta de Galicia para crear una marca que identifique los productos y servicios de las cooperativas gallegas.  Económico: o Panorama económico de cierta recuperación a corto plazo: Figura 3: Datos macroeconómicos en España Rocío Mirás Vidal 18 Elaboración del plan económico-financiero y valoración de Central de Frades S.C.G. Fuente: Fondo Monetario Internacional 1 o El Banco Central Europeo mantiene los tipos de interés en el 0,25%. 2 o Las exportaciones españolas aumentaron en 2013 un 5,2%. En concreto, las exportaciones agroalimentarias no paran de crecer desde que se inició la crisis (alrededor de un 40% desde 2008) y con tasas anuales superiores a las de otros países europeos. Los productos que van en cabeza son las frutas y hortalizas frescas, vino, carne y productos de porcino y aceite de oliva. España es el octavo exportador del mundo en el sector agroalimentario.  Social: o Las cooperativas son un medio para fijar a la población rural. o Crean empleos estables a nivel local permitiendo que grupos de personas en riesgo de exclusión social obtengan trabajo. o Cada vez más agricultores y ganaderos están convencidos que sin la unión no pueden conseguir un precio justo por sus productos.  Tecnológico: o Sistemas productivos automatizados. o Uso de software para el control de los procesos productivos y otros software específicos para el control de otros servicios que ofrecen las cooperativas (por ejemplo software para la gestión de la nutrición animal).  Medioambiente: o Las cooperativas solo están obligadas a gestionar los residuos que ellas generan y no tienen la obligación de encargarse de aquellos pertenecientes a los socios o a los productos que ponen en el mercado. 1 Mars, A. (2013, 8 de octubre). El FMI da un leve respiro a España: el Fondo mejora las previsiones por primera vez en tres años, pero mantiene que queda aún todo un lustro por delante sin apenas creación de empleo. El País. Recuperado el 06/28, 2014, de: http://economia.elpais.com/economia/2013/10/08/actualidad/1381230811_998105.html 2 Acosta, A. (2014, 3 de abril). El BCE deja en el 0,25% los tipos de interés pese a la caída de la inflación. La información. Recuperado el 07/29, 2014 de: http://noticias.lainformacion.com/economia-negocios-y-finanzas/el-bce-deja-en-el-0-25-los- tipos-de-interes-pese-a-la-caida-de-la-inflacion_t6wpCgbbKGxGgAC00UI0X5/ Rocío Mirás Vidal 19 Elaboración del plan económico-financiero y valoración de Central de Frades S.C.G. o Proyecto europeo Tesla (Transfering Energy Save Laid on Agroindustry) para conseguir ahorros energéticos en las cooperativas agroalimentarias.  Legal: o Ley 27/1999 del 16 de julio de Cooperativas. o Ley 5/1998 del 18 de diciembre de Cooperativas de Galicia que sufre una reforma con la ley 14/2011 de 16 de diciembre. o Ley 20/1990 del 19 de diciembre sobre el Régimen Fiscal de Cooperativas o ORDEN EHA/3360/2010 de 21 de diciembre que recoge las normas sobre los aspectos contables de las cooperativas. o R.D. 1514/2007 por el que se aprueba el Plan General de Contabilidad. o Código de Comercio. 4.2 Análisis de la industria La actividad principal de la cooperativa, la fabricación de piensos para animales, implica que debamos profundizar más en el estudio de este sector. Mediante el modelo de las cinco fuerzas de Michael Porter 3 vamos a analizar el atractivo del sector. Lo esencial de este modelo es que las industrias donde menos intensas sean estas cinco fuerzas serán más atrayentes.  La amenaza de entrada El número e importancia de las barreras de acceso determinan la amenaza de entrada. Las principales barreras de entrada en el sector son las economías de escala y las curvas de experiencia. El proceso productivo está totalmente automatizado lo que requiere una gran inversión en maquinaria y en sistemas para el control de la producción mediante software que controle el proceso productivo 4 (pesaje de materias primas, mejora de tiempos etc.). Por tanto, las barreras de entrada son altas debido a la gran inversión inicial en inmovilizado y materias primas. Es imprescindible ser competitivos en costes y es un requisito para competir. Para ello se necesita controlar al detalle el proceso productivo mejorando la eficiencia 3 E. Porter, Michael. (2009). Estrategia competitiva: técnicas para el análisis de los sectores industriales y de la competencia. Madrid: Pirámide. 4 Castromán Diz, Juan Luis, Núñez Liz, Paloma. (2012). Organización de la producción. Madrid: Pearson Educación. Rocío Mirás Vidal 20 Elaboración del plan económico-financiero y valoración de Central de Frades S.C.G. energética, reduciendo los tiempos de espera y la carga de trabajo en cada fase del proceso para aumentar la productividad.  La amenaza de sustitutos Los productos sustitutos de los piensos son los forrajes (cereales y oleaginosas). Esta forma de alimentar al ganado solo se utiliza en la ganadería extensiva. En la ganadería intensiva, donde se quiere sacar un alto rendimiento del animal se necesita una alimentación científica; por lo tanto, en este caso los forrajes y los piensos son complementarios. Hay que resaltar que hay explotaciones que fabrican sus propios piensos (integración vertical hacia atrás). En esta cooperativa el 77% de los piensos producidos se dirigen a la alimentación de vacas de leche en producción destinados la mayoría a granjas de ganadería intensiva. Es por esto que este sector es atractivo, ya que los piensos para estos animales son un complemento indispensable en su dieta si se quiere lograr la máxima producción de leche.  El poder de los compradores La cooperativa cuenta con clientes socios y no socios. No todos los socios de la cooperativa son clientes de esta, debido a que comparan precio y calidad respecto a otras cooperativas y fábricas productoras de piensos. Lo que explica esto es que un quilo de pienso le cuesta más al ganadero de lo que le pagan por un litro de leche. Los ganaderos pueden cambiar fácilmente de un proveedor a otro, lo que implica un alto poder de negociación. En este aspecto la industria no es atractiva ya que el cliente puede elegir al proveedor que más le convenga sin incurrir en ningún tipo de coste. Además, existe dependencia de ciertos clientes que consumen en sus explotaciones grandes cantidades de pienso y es difícil encontrar una buena cartera de clientes. Cabe destacar que a partir del primer semestre de 2013 los precios pagados por la leche empezaron a subir desde menos de 39 céntimos el litro hasta una media de 40 céntimos el litro en zonas más productoras como Galicia y cifras superiores en el resto. Además se redujo el precio de una parte de las materias primas para la producción de piensos.  El poder de los proveedores El sector de los piensos es un mercado de volúmenes y depende de la disponibilidad de las materias primas. Entre ellas, la soja y el maíz, cuyo precio se negocia en mercados futuros y es fundamental la fluctuación euro/dólar. Los precios de la soja se marcan en la Bolsa de Chicago. Los precios de las materias primas dependen de cómo fuesen las cosechas en grandes países productores como Ucrania, Rusia y Latinoamérica. Los mercados emergentes de China y Brasil han incrementado la demanda en los últimos años lo que ha provocado que las materias primas coticen al alza en los mercados futuros. En este mercado hay unos pocos proveedores que son empresas multinacionales, los cuales tienen un alto poder sobre los compradores. En concreto, esta cooperativa solo tiene 5 proveedores lo que les otorga mayor poder. Rocío Mirás Vidal 21 Elaboración del plan económico-financiero y valoración de Central de Frades S.C.G.  Rivalidad competitiva Las cuatro fuerzas competitivas analizadas anteriormente afectan a la rivalidad competitiva entre esta cooperativa y sus rivales más cercanos. A continuación resumimos cómo afectan las fuerzas competitivas analizadas anteriormente a este sector. Las altas barreras de entrada reducen el número de rivales y el elevado poder de los compradores aumenta la competitividad del sector. Al no existir productos sustitutivos aumenta la rivalidad entre las empresas de esta parcela del mercado. En cuanto a los proveedores, como estos están concentrados ejercen un mayor poder sobre los compradores dejándolos en una posición de negociación muy débil. La cooperativa Central de Frades compite con otras cooperativas situadas en ayuntamientos cercanos y con grandes empresas distribuidoras y fabricantes de piensos. Concretamente, en su comarca (Ordes) hay un total de 38 cooperativas de las cuales rivaliza con 29 que son agrarias. Los altos costes fijos, debido a las elevadas inversiones iniciales, actúan como barrera de salida que incrementa la rivalidad competitiva. A continuación se hace un resumen de las fuerzas de Porter para este sector: Figura 4: Cuadro de las cinco fuerzas de Michael Porter Fuente: Elaboración propia Rocío Mirás Vidal 22 Elaboración del plan económico-financiero y valoración de Central de Frades S.C.G. 5 ESTADOS FINANCIEROS DE LA EMPRESA Las últimas cuentas anuales aprobadas y auditadas de Central de Frades S.C.G. son las del ejercicio cerrado de 2013. A continuación se presentan los estados financieros, balance y cuenta de resultados de la empresa para el período 2009-2013. Figura 5: Balance de Central de Frades S.C.G., 2009-2013 Fuente: Elaboración propia a partir de los estados financieros de la cooperativa En la figura 5 podemos apreciar el Balance de la cooperativa, un modelo que difiere del de otro tipo de sociedades debido a las particularidades de estas. Es conveniente resaltar que en el Balance el Fondo de Educación, Formación y Promoción de las sociedades cooperativas aparece en el pasivo porque así lo establece el Plan General Contable del 2007. BALANCE 2009 2010 2011 2012 2013 Activo No Corriente 2.216.561 2.200.145 2.021.021 1.914.787 2.022.609 Inmovilizado intangible 124 330 223 116 4.547 Inmovilizado material 2.190.422 2.173.799 1.983.315 1.872.409 1.906.166 Inversiones financieras a L/P 5.786 5.786 5.786 5.786 75.420 Otros activos no corrientes 20.230 20.230 31.697 36.476 36.476 Activo Corriente 2.295.754 1.905.480 1.949.813 1.494.210 1.699.452 Existencias 625.576 533.719 570.823 547.169 654.556 Deudores comerciales y otras cuentas a cobrar 1.627.784 1.330.221 1.294.509 877.791 1.018.583 Efectivo y otros activos líquidos equivalentes 31.646 30.492 72.539 65.342 19.686 Otros activos corrientes 10.748 11.049 11.942 3.909 6.626 TOTAL ACTIVO 4.512.315 4.105.624 3.970.834 3.408.997 3.722.061 Patrimonio Neto 2.114.615 2.169.697 2.038.815 1.996.628 1.972.996 Capital 164.647 170.513 168.115 170.633 163.999 Fondo reserva obligatorio 432.895 432.895 435.299 435.299 435.299 Fondo reserva voluntario 1.156.270 1.156.270 1.156.270 1.156.270 1.121.582 Resultados de ejercicios anteriores -65.754 -80.919 -61.324 -152.988 -166.940 Resultado de la cooperativa(positivo o negativo) -15.165 24.404 -91.665 -19.115 4.392 Subvenciones ,donaciones y legados 441.723 466.534 432.118 406.528 414.664 Pasivo No Corriente 950.518 635.822 697.344 489.326 444.415 Fondo de educación, formación y promoción a l/p 0 0 2.314 2.314 909 Deudas con características especiales a l/p 0 0 0 0 34.597 Deudas a largo plazo 840.020 519.188 587.000 385.380 305.243 Otros pasivos no corrientes 110.497 116.634 108.030 101.632 103.666 Pasivo Corriente 1.447.182 1.300.105 1.234.675 923.043 1.304.651 Deudas a corto plazo 669.952 743.106 406.635 167.515 324.407 Acreedores comerciales y otras cuentas a pagar 769.545 552.238 822.749 752.846 978.919 Otros pasivos corrientes 7.685 4.761 5.291 2.682 1.325 PATRIMONIO NETO Y PASIVO 4.512.315 4.105.624 3.970.834 3.408.997 3.722.061 Rocío Mirás Vidal 23 Elaboración del plan económico-financiero y valoración de Central de Frades S.C.G. Figura 6: Cuenta de resultados de Central de Frades S.C.G., 2009-2013 Fuente: Elaboración propia a partir de los estados financieros de la cooperativa La figura 6 muestra la cuenta de resultados de la empresa, la cual, no es exactamente la que presenta en sus cuentas anuales. Se trata de un modelo que hemos simplificado para calcular lo siguiente: el Resultado de explotación (BAIT), el Resultado antes de impuestos (BAT) y el Resultado del ejercicio (BDT). Se pueden apreciar las dotaciones realizadas tanto a los fondos obligatorios como a las reservas voluntarias, estas se hacen sobre el resultado del ejercicio del año anterior. 6 ANÁLISIS DE LOS ESTADOS FINANCIEROS Comenzaremos realizando un análisis básico del balance y la cuenta de resultados de la cooperativa. 6.1 Análisis del balance A continuación estudiaremos la evolución de las principales partidas y masas patrimoniales del balance. CUENTA DE RESULTADOS 2009 2010 2011 2012 2013 Ingresos de explotación 9.426.091 7.612.384 7.648.203 9.188.253 10.440.955 Importe neto de cifra de negocios 9.383.394 7.505.604 7.551.027 9.119.740 10.409.222 Otros ingresos de explotación 42.698 106.781 97.176 68.513 31.733 Consumo de mercaderías y materiales 8.180.480 6.300.190 6.337.876 7.746.878 9.013.914 Gastos de personal 447.178 515.224 567.464 602.043 601.321 Otros gastos de explotación 630.181 589.713 638.865 820.300 702.318 Amortización 147.870 167.403 192.113 145.814 141.094 Imputación de subvenciones 25.667 32.363 43.020 40.984 43.456 Otros resultados 2.952 -3.352 -42.578 91.712 5.517 Resultado de explotación (BAIT) 49.001 68.865 -87.674 5.914 31.281 Ingresos financieros 9.497 7.921 7.603 12.838 6.821 Gastos financieros 77.455 52.382 23.061 42.645 33.709 Resultado financiero -67.958 -44.461 -15.458 -29.808 -26.889 Resultado antes de impuestos (BAT) -18.957 24.404 -103.132 -23.894 4.392 Impuestos sobre sociedades 3.791 0 11.468 4.779 0 Resultado del ejercicio (BDT) -15.165 24.404 -91.665 -19.115 4.392 Dotación al Fondo de Reserva Obligatorio 0 0 2.404 0 0 Dotación al Fondo de Reserva Voluntario 0 0 0 0 0 Dotación al Fondo de Formación 0 0 2.404 0 0 Excedente -15.165 24.404 -89.260 -19.115 4.392 Rocío Mirás Vidal 24 Elaboración del plan económico-financiero y valoración de Central de Frades S.C.G. Figura 7: Evolución principales partidas del Activo, 2009-2013 Fuente: Elaboración propia En este gráfico podemos observar que tanto el activo corriente como el no corriente descienden en este quinquenio. En el activo no corriente, el inmovilizado material ha descendido con respecto al 2009. En el activo corriente las existencias es la única cuenta que ha aumentado. Los deudores de la empresa descienden todos los años con respecto al 2009 pero su mayor caída es en el 2012. Figura 8: Evolución Patrimonio Neto y Pasivo, 2009-2013 Rocío Mirás Vidal 25 Elaboración del plan económico-financiero y valoración de Central de Frades S.C.G. Fuente: Elaboración propia En el gráfico precedente hemos incluido las partidas del Patrimonio Neto y Pasivo más relevantes para este tipo de análisis. El capital de la cooperativa ha sufrido todos los años fluctuaciones con respecto al año base, debido a las altas y bajas de socios. En lo referente al total de patrimonio neto y pasivo este ha descendido, el mayor descenso con respecto al año base es en 2012. En el lado del pasivo tanto las deudas a largo como a corto han disminuido con respecto al 2009, siendo en 2013 mayor el endeudamiento a corto plazo. Los acreedores comerciales aunque han sufrido cambios aumentaron con respecto al 2009. Por último, resaltar que el Fondo de reserva obligatorio aumenta poco debido a que la cooperativa debe destinar el 20% del resultado al fondo solo cuando tiene beneficios. 6.2 Análisis de la cuenta de resultados Figura 9: Análisis de tendencia de la cuenta de resultados, 2009-2013 Fuente: Elaboración propia En este gráfico vamos a analizar las principales partidas de la cuenta de resultados. Al final del período analizado los ingresos de explotación han remontado aumentando un 11%. Destaca en el gráfico que el beneficio antes de intereses e impuestos (BAIT) es negativo en 2011 y en los dos años siguientes se hace positivo, aproximándose más en 2013 a la cifra inicial. El beneficio antes de impuestos es negativo en 2009, 2011 y 2012. En el 2013 el BAT aumenta con respecto al año base porque es positivo. En cuanto al resultado del ejercicio, este es negativo en el año base y en 2011 y 2012. Se observa que en 2010 el BDT aumenta un 61% con respecto al año base y que en 2011 Rocío Mirás Vidal 32 Elaboración del plan económico-financiero y valoración de Central de Frades S.C.G. Figura 17: Balance reformulado de Central de Frades S.C.G., 2009-2013 Fuente: Elaboración propia a partir de los estados financieros de la cooperativa BALANCE REFORMULADO 2009 2010 2011 2012 2013 Inmovilizado Operativo 2.210.775 2.194.359 2.015.235 1.909.001 1.947.189 Inmovilizado intangible 124 330 223 116 4.547 Inmovilizado material 2.190.422 2.173.799 1.983.315 1.872.409 1.906.166 Otros activos no corrientes 20.230 20.230 31.697 36.476 36.476 Activo Corriente Operativo 2.295.754 1.905.480 1.949.813 1.494.210 1.699.452 Existencias 625.576 533.719 570.823 547.169 654.556 Deudores comerciales y otras cuentas a cobrar 1.627.784 1.330.221 1.294.509 877.791 1.018.583 Efectivo y otros activos líquidos equivalentes 31.646 30.492 72.539 65.342 19.686 Otros activos corrientes 10.748 11.049 11.942 3.909 6.626 Pasivo Operativo 777.230 557.000 828.040 755.528 980.244 Acreedores comerciales y otras cuentas a pagar 769.545 552.238 822.749 752.846 978.919 Otros pasivos corrientes 7.685 4.761 5.291 2.682 1.325 Fondo de Maniobra Operativo 1.518.524 1.348.480 1.121.773 738.682 719.209 Activo Operativo 4.506.529 4.099.838 3.965.048 3.403.211 3.646.641 Activo Operativo Neto 3.729.300 3.542.839 3.137.008 2.647.683 2.666.398 Patrimonio Neto 2.114.615 2.169.697 2.038.815 1.996.628 1.972.996 Capital 164.647 170.513 168.115 170.633 163.999 Fondo reserva obligatorio 432.895 432.895 435.299 435.299 435.299 Fondo reserva voluntario 1.156.270 1.156.270 1.156.270 1.156.270 1.121.582 Resultados de ejercicios anteriores -65.754 -80.919 -61.324 -152.988 -166.940 Resultado de la cooperativa(positivo o negativo) -15.165 24.404 -91.665 -19.115 4.392 Subvenciones ,donaciones y legados 441.723 466.534 432.118 406.528 414.664 Deuda 1.620.470 1.378.927 1.103.979 656.841 768.822 Fondo de educación, formación y promoción a l/p 0 0 2.314 2.314 909 Deudas con características especiales a l/p 0 0 0 0 34.597 Deudas a largo plazo 840.020 519.188 587.000 385.380 305.243 Otros pasivos no corrientes 110.497 116.634 108.030 101.632 103.666 Deudas a corto plazo 669.952 743.106 406.635 167.515 324.407 Activo Financiero 5.786 5.786 5.786 5.786 75.420 Inversiones financieras a L/P 5.786 5.786 5.786 5.786 75.420 Deuda Neta 1.614.684 1.373.142 1.098.194 651.056 693.402 Capital Invertido 3.729.300 3.542.839 3.137.008 2.647.683 2.666.398 Rocío Mirás Vidal 33 Elaboración del plan económico-financiero y valoración de Central de Frades S.C.G. Figura 18: Cuenta de resultados reformulada, 2009-2013 Fuente: Elaboración propia a partir de los estados financieros de la cooperativa 6.4.2 Análisis de los inductores de valor En este apartado vamos a analizar los ratios relacionados con los inductores de valor. Los inductores de valor (value drivers) son variables clave que si se mejoran incrementarán el valor de la empresa. Para desglosar estas variables vamos a seguir el modelo de Rappaport 5 que propone seis inductores de valor que son consecuencia de las decisiones siguientes: Figura 19: Inductores de valor 5 Adaptado de: Rodríguez Sandiás, A. (2011). Estrategias de planificación financiera aplicada, (1ª edición). Santiago de Compostela: Andavira. CUENTA DE RESULTADOS REFORMULADA 2009 2010 2011 2012 2013 Ingresos de explotación 9426091 7612384 7648203 9188253 10440955 Consumo de mercaderías y materiales 8.180.480 6.300.190 6.337.876 7.746.878 9.013.914 Gastos de personal 447.178 515.224 567.464 602.043 601.321 Otros gastos de explotación 630.181 589.713 638.865 820.300 702.318 Amortización 147.870 167.403 192.113 145.814 141.094 Imputación de subvenciones 25.667 32.363 43.020 40.984 43.456 Otros resultados 2.952 -3.352 -42.578 91.712 5.517 BAIT 49.001 68.865 -87.674 5.914 31.281 Impuestos Operativos 9.800 0 -9.749 1.183 0 NOPAT 39.201 68.865 -77.925 4.731 31.281 Ingresos financieros 9.497 7.921 7.603 12.838 6.821 Gastos financieros 77.455 52.382 23.061 42.645 33.709 Resultado financiero -67.958 -44.461 -15.458 -29.808 -26.889 Impuestos (Ahorro fiscal) -13.592 0 -1.719 -5.962 0 Resultado Financiero tras impuestos -54.366 -44.461 -13.739 -23.846 -26.889 BDT -15.165 24.404 -91.665 -19.115 4.392 Dotación al Fondo de Reserva Obligatorio 0 0 2.404 0 0 Dotación al Fondo de Reserva Voluntario 0 0 0 0 0 Dotación al Fondo de Formación 0 0 2.404 0 0 Excedente -15.165 24.404 -89.260 -19.115 4.392 Rocío Mirás Vidal 34 Elaboración del plan económico-financiero y valoración de Central de Frades S.C.G. Fuente: Rodríguez Sandiás, A. (2011). Estrategias de planificación financiera aplicada. Santiago de Compostela: Andavira. A continuación se presentan los seis inductores de valor de la cooperativa Central de Frades para los últimos cuatro años: Figura 20: Inductores de valor de Central de Frades S.C.G., 2009-2013 Fuente: Elaboración propia El primer inductor dentro del área operativa es el crecimiento en ventas. Este indica el aumento de las ventas de un año con respecto al anterior y vemos que se incrementan a lo largo de los últimos cuatro años. Figura 21: Inductor del crecimiento en ventas de Central de Frades S.C.G. Rocío Mirás Vidal 35 Elaboración del plan económico-financiero y valoración de Central de Frades S.C.G. Fuente: Elaboración propia El segundo inductor es el margen operativo (BAIT/Ingresos de explotación), el cual es negativo en 2011 y en los otros años no llega al 1%. Para profundizar un poco más en su análisis se puede observar que la partida que supone mayores costes a la empresa es el consumo de mercaderías. Si la empresa consigue reducir estos costes logrará un impacto mayor en el margen operativo. El último inductor en las decisiones operativas es la tasa impositiva, la cual es nula en 2010 y 2013 debido a la compensación de resultados negativos de ejercicios anteriores. El impuesto es del 20% todos los años como así se indica en la memoria de la cooperativa. Figura 22: Inductores de margen y fiscalidad de Central de Frades S.C.G. Fuente: Elaboración propia Las decisiones de inversión se reflejan a través de los porcentajes que representan el FMO y el Inmovilizado Operativo al inicio de año sobre los ingresos de ese año. Ambos inductores disminuyen, lo que indica que su rotación aumenta. El menor peso del inmovilizado operativo sobre ventas puede ser debido a que la cooperativa está aprovechando economías de escala. En el caso del menor FMO sobre ingresos implica que sus recursos permanentes financian la mayor parte del activo corriente operativo. Rocío Mirás Vidal 36 Elaboración del plan económico-financiero y valoración de Central de Frades S.C.G. Figura 23: Inductores de inversión en Inmovilizado y FMO de Central de Frades S.C.G. Fuente: Elaboración propia El último inductor es el CCMP, el cual, debido a que resulta complejo determinarlo y más al tratarse de una cooperativa, hemos establecido un CCMP constante del 7,5%, valor que creemos que representa mejor el coste de oportunidad de los fondos comprometidos para la financiación de la cooperativa. Para establecer el CCMP hemos tenido en cuenta el Coste de la Deuda que se ha calculado teniendo en cuenta la información contable y el Coste de los Recursos Propios que lo hemos calculado mediante el modelo del CAPM 6 . 6.4.2.1 Análisis de rentabilidad de Central de Frades S.C.G. En este apartado analizaremos la rentabilidad obtenida por la cooperativa en los últimos cuatro años. En el análisis de las cuentas tradicionales vimos varias medidas de rentabilidad. No obstante, necesitamos medidas que se centren en la parte operativa del negocio. Vamos a analizar el ROIC (Return on Invested Capital), el RAO (Return on Operating Assets o Rentabilidad de los Activos Operativos) y el ROE (Return on Equity). Primero vamos a ver su definición, descomposición y qué nos indican. 6 CAPM (Capital Assets Pricing Model): Kc = Rf + β (Rm - Rf) Rf: es la tasa de rentabilidad libre de riesgo. Utilizamos la rentabilidad de las obligaciones del estado a 10 años, actualmente es del 4%. Dato obtenido de: Boletín de deuda pública. Banco de España. Recuperado el, 06/05, 2014, de: http://www.bde.es/webbde/es/secciones/informes/banota/a0103.txt β: beta del activo (1). Las cooperativas no cotizan en bolsa por lo que aplicamos la beta que tienen las letras del tesoro. (Rm – Rf): prima de riesgo del mercado, el 5%. Rocío Mirás Vidal 37 Elaboración del plan económico-financiero y valoración de Central de Frades S.C.G. El ROIC es una medida de rentabilidad que mide la recompensa operativa tras impuestos sobre el esfuerzo operativo neto realizado. A la empresa le interesa que el ROIC sea lo más elevado posible. No obstante, este no nos indicará nada si no lo comparamos con el Coste de Capital Medio Ponderado. Si el ROIC supera el Coste de Capital Medio Ponderado entonces la empresa está generando riqueza o valor. En cuanto al RAO o Rentabilidad de los Activos Operativos este no busca obtener una rentabilidad como el ROIC sino que pretende explicar lo que pasaría si la empresa no tuviese pasivos operativos. De esta forma, en el numerador se suman al NOPAT los intereses de la financiación operativa (acreedores comerciales básicamente) y en el denominador aparece el Activo Operativo. A continuación vemos el desglose de este ratio: En lo referente al ROE, se trata de la rentabilidad de los recursos propios y fue analizada en el apartado anterior por el método Dupont. No obstante, vamos a volver a considerarla para el análisis de la rentabilidad de los estados contables reformulados. A continuación desglosamos el ROE de cuatro formas: Rocío Mirás Vidal 38 Elaboración del plan económico-financiero y valoración de Central de Frades S.C.G. Hay que tener en cuenta que se puede pasar del RAO al ROIC y del ROIC al ROE como se muestra posteriormente: En las dos figuras siguientes podemos observar que se ha producido una caída de la rentabilidad de la empresa siendo mayor en el caso del ROE y que es negativa en el 2011 según los tres indicadores. Esto último es debido a que el NOPAT es negativo en el 2011. A continuación analizaremos pormenorizadamente cada indicador. Figura 24: RAO, ROIC y ROE de Central de Frades S.C.G. Fuente: Elaboración propia Figura 25: Evolución del RAO, ROIC y ROE de Central de Frades S.C.G. Fuente: Elaboración propia En la figura siguiente tenemos la descomposición del ROIC en tres factores. Se observa que la rotación del AON mejora a lo largo del período, el margen operativo bruto empeora y el efecto fiscal vuelve a sus niveles iniciales. El efecto fiscal en 2011 y 2012 hace empeorar también el ROIC porque es inferior a la unidad. Rentabilidades 2010 2011 2012 2013 RAO 2,00% -1,76% 0,57% 1,84% ROIC 1,85% -2,20% 0,15% 1,18% ROE 1,15% -4,22% -0,94% 0,22% Rocío Mirás Vidal 39 Elaboración del plan económico-financiero y valoración de Central de Frades S.C.G. Figura 26: Desagregación del ROIC de Central de Frades S.C.G. Fuente: Elaboración propia En el caso del RAO lo descomponemos en dos factores, el margen ajustado y la rotación del AO. En los dos últimos años la mejora del margen y la rotación incrementan el RAO. Figura 27: Desagregación del RAO de Central de Frades S.C.G. Fuente: Elaboración propia A continuación se muestra la desagregación del ROE. En el 2013 el ROE aumenta debido al aumento del efecto fiscal, la rotación y el efecto endeudamiento. Al multiplicar el margen bruto por la rotación se obtiene el ROIC antes de impuestos. Este último es superior al ROE todos los años. Figura 28: Desagregación del ROE de Central de Frades S.C.G. Fuente: Elaboración propia Para finalizar el epígrafe presentamos en la siguiente figura las relaciones de apalancamiento entre RAO, ROIC y ROE: Desagregación del ROIC 2010 2011 2012 2013 Margen Operativo Bruto 0,90% -1,15% 0,06% 0,30% Rotación Activo Operativo Neto, inicial 2,041 2,159 2,929 3,943 Efecto Fiscal 1,000 0,889 0,800 1,000 Margen Operativo Neto 0,90% -1,02% 0,05% 0,30% ROIC 1,85% -2,20% 0,15% 1,18% ROIC, antes de impuestos 1,85% -2,47% 0,19% 1,18% Desagregación del RAO 2010 2011 2012 2013 NOPAT Ajustado 90.266 -72.352 22.711 62.484 Activo Operativo, inicial 4.506.529 4.099.838 3.965.048 3.403.211 RAO 2,00% -1,76% 0,57% 1,84% Margen ajustado 0,012 -0,009 0,002 0,006 Rotación Activo Operativo 1,689 1,865 2,317 3,068 RAO 2,00% -1,76% 0,57% 1,84% 2010 2011 2012 2013 BAIT / Ventas 0,90% -1,15% 0,06% 0,30% NOPAT / BAIT 1,000 0,889 0,800 1,000 Ventas / AON 2,041 2,159 2,929 3,943 AON / PN 1,764 1,633 1,539 1,326 BDT / NOPAT 0,354 1,176 -4,040 0,140 ROIC, antes de impuestos 1,85% -2,47% 0,19% 1,18% ROE 1,15% -4,22% -0,94% 0,22% Rocío Mirás Vidal 40 Elaboración del plan económico-financiero y valoración de Central de Frades S.C.G. Figura 29: Relaciones de apalancamiento de Central de Frades S.C.G., 2010- 2012 Fuente: Elaboración propia En esta descomposición piramidal del ROE se puede observar lo comentado anteriormente, en 2013 la mejora en el RAO y en el apalancamiento financiero de los pasivos operativos (APFINOP) hacen incrementar el ROIC. Al mismo tiempo, el efecto de la deuda neta, el apalancamiento financiero (APFIN) multiplicado por el margen (RAO-CFN) prácticamente no varía y como consecuencia aumenta el ROE. 6.4.2.2 Beneficio Residual y EVA de Central de Frades S.C.G. En este apartado analizamos el Beneficio Residual (BR) y el EVA (Economic Value Added o valor económico añadido) para ver si la empresa está creando valor. A continuación vemos cómo se calculan: Rocío Mirás Vidal 41 Elaboración del plan económico-financiero y valoración de Central de Frades S.C.G. Calculamos el BR para los últimos cuatro años teniendo en cuenta el ROE y el coste de los recursos propios. El diferencial entre el ROE y el coste de los recursos propios es negativo para los cuatro años debido a que este último es superior al ROE en todos los años. En los cuatro años el BR es negativo, para que fuese positivo el ROE debería ser mayor al coste de los recursos propios. Figura 30: Cálculo del Beneficio Residual de Central de Frades S.C.G., 2010- 2013 Fuente: Elaboración propia En el caso del EVA, lo calculamos con el CCMP constante establecido para la cooperativa. Actualmente la empresa no está generando riqueza y cuantos más fondos comprometamos, peor. Figura 31: Cálculo del EVA con el CCMP para Central de Frades S.C.G., 2010- 2013 Fuente: Elaboración propia Rocío Mirás Vidal 48 Elaboración del plan económico-financiero y valoración de Central de Frades S.C.G. Figura 38: Resultado del ejercicio de Central de Frades S.C.G., 2011-2018 Fuente: Elaboración propia Rocío Mirás Vidal 49 Elaboración del plan económico-financiero y valoración de Central de Frades S.C.G. Figura 39: Balance previsional de Central de Frades S.C.G., 2014-2018 Fuente: Elaboración propia En el balance se observa que la cifra de capital aumenta con la entrada de nuevos socios. Además, los resultados negativos de años anteriores desaparecen en el periodo de planificación debido a que se compensan con los resultados positivos obtenidos. En cuanto al endeudamiento, la cooperativa se financia en el próximo quinquenio más con deuda a largo que a corto plazo. El endeudamiento a corto plazo se utiliza en los tres primeros años de previsión mientras que el efectivo no llegue a exceder el mínimo requerido para llevar a cabo su actividad. Se observa que en los dos últimos años del periodo de previsión la cooperativa prescindirá del endeudamiento a corto plazo debido al excedente de tesorería que obtendrá. 8 VALORACIÓN DE CENTRAL DE FRADES S.C.G. 8.1 Metodología de valoración aplicada Real Estimado Estimado Estimado Estimado Estimado BALANCE 2013 2014 2015 2016 2017 2018 Activo No Corriente 2.022.609 1.840.042 1.838.484 1.836.926 1.835.368 1.833.810 Inmovilizado intangible 4.547 4.997 4.997 4.997 4.997 4.997 Inmovilizado material 1.906.166 1.728.114 1.728.114 1.728.114 1.728.114 1.728.114 Inversiones financieras a L/P 75.420 75.420 75.420 75.420 75.420 75.420 Otros activos no corrientes 36.476 31.511 29.953 28.395 26.837 25.279 Activo Corriente 1.699.452 1.755.032 1.766.085 1.776.707 1.883.464 2.170.787 Existencias 654.556 704.870 752.479 801.847 853.041 906.128 Deudores comerciales y otras cuentas a cobrar 1.018.583 989.918 952.264 912.371 870.132 825.436 Efectivo y otros activos líquidos equivalentes 19.686 52.523 52.523 52.523 149.127 426.809 Otros activos corrientes 6.626 7.722 8.819 9.966 11.164 12.415 TOTAL ACTIVO 3.722.061 3.595.074 3.604.568 3.613.633 3.718.831 4.004.597 Patrimonio Neto 1.972.996 2.015.820 2.098.331 2.227.677 2.409.164 2.649.323 Capital 163.999 166.253 168.538 170.854 173.202 175.582 Fondo de reserva obligatorio 435.299 436.178 458.158 489.124 529.901 581.589 Fondo de reserva voluntario 1.121.582 1.121.582 1.121.582 1.121.582 1.121.582 1.121.582 Resultados de ejercicios anteriores -166.940 -162.548 -53.745 73.611 238.785 446.258 Resultado de la cooperativa(positivo o negativo) 4.392 108.803 127.357 165.174 207.473 255.201 Subvenciones, donaciones y legados 414.664 345.553 276.443 207.332 138.221 69.111 Pasivo No Corriente 444.415 458.148 490.052 521.546 567.861 644.945 Fondo de educación, formación y promoción a l/p 909 37 916 1.290 1.699 2.154 Deudas con características especiales a l/p 34.597 28.070 22.783 17.466 12.444 7.445 Deudas a largo plazo 305.243 330.127 366.389 402.791 451.029 525.006 Otros pasivos no corrientes 103.666 99.915 99.963 99.999 102.688 110.340 Pasivo Corriente 1.304.651 1.121.106 1.016.185 864.409 741.807 710.329 Deudas a corto plazo 324.407 293.693 215.897 92.637 0 0 Acreedores comerciales y otras cuentas a pagar 978.919 825.216 797.187 767.725 736.770 704.255 Otros pasivos corrientes 1.325 2.197 3.101 4.047 5.038 6.074 PATRIMONIO NETO Y PASIVO 3.722.061 3.595.074 3.604.568 3.613.633 3.718.831 4.004.597 Rocío Mirás Vidal 50 Elaboración del plan económico-financiero y valoración de Central de Frades S.C.G. Este apartado tiene como fin cuantificar el valor de la cooperativa. Hay que tener en cuenta que el término valor no es sinónimo de precio. El valor de la empresa hoy es su capacidad para generar resultados en el futuro. En la siguiente figura se aprecian las etapas del modelo de valoración: Figura 40: Periodos del horizonte de valoración Fuente: Rodríguez Sandiás, A. (2011). Estrategias de planificación financiera aplicada. Santiago de Compostela: Andavira. Para valorar la cooperativa, primero establecemos un periodo de planificación de cinco años (2014-2018) desarrollado en el anterior epígrafe 8 . A partir del último año de planificación entramos en el periodo de post planificación y suponemos un crecimiento constante para los flujos de la cooperativa, ya que en principio la vida de la empresa no tiene límite temporal. Una vez que se obtienen los flujos de caja para el periodo que hemos planificado se utiliza el método de descuento de flujos de caja libres. El método de flujos de caja libres establece los flujos de caja de la empresa (FCE) para el periodo de previsión (2014-2018) y los actualiza hasta el presente al Coste de Capital Medio Ponderado (CCMP). Al valor actual agregado de los FCE durante el periodo explícito de planificación se le suma el valor actualizado a finales de 2018 del Valor en Continuidad de la empresa en el periodo de post planificación. Utilizaremos la siguiente fórmula para obtener el valor de las operaciones de la empresa: La fórmula utilizada para calcular el Valor en Continuidad es la siguiente: 8 Escogemos un periodo de planificación de cinco años porque creemos que es suficiente para que la cooperativa se estabilice y alcance la capacidad suficiente para que a partir de ahí se pueda establecer la hipótesis de crecimiento constante. Rocío Mirás Vidal 51 Elaboración del plan económico-financiero y valoración de Central de Frades S.C.G. 8.2 Determinación de la tasa de descuento y del crecimiento residual El primer paso para realizar la valoración es determinar la tasa de descuento (el coste de capital medio ponderado) a la que se van actualizar los flujos de caja de la empresa. Dada la dificultad que tiene la determinación del coste de los recursos propios en una empresa y mucho más en una cooperativa y para no complicar más el análisis hemos optado por utilizar una tasa de descuento constante del 7,5%, que creemos que refleja adecuadamente el coste de oportunidad de los fondos globalmente aplicados a la financiación de las actividades de la cooperativa. A continuación, se determinan los flujos de la empresa y posteriormente se establece la pauta a seguir en el periodo post planificación. En la valoración en continuidad que constará de una sola etapa, asumiremos que llegado el año 2018 los flujos de caja libres entrarán en un crecimiento constante a perpetuidad del 2,5%. Teniendo en cuenta los crecimientos previstos del periodo de planificación creemos que es asumible confirmar una consolidación del crecimiento a largo plazo del 2,5% nominal, lo que no excede en gran cuantía de lo que podría ser la inflación habitual y que, por lo tanto, consideramos sostenible. 8.3 Determinación de los flujos de caja libres de la cooperativa En la siguiente figura vemos los flujos de caja libres de la empresa Central de Frades S.C.G. para el periodo explícito de previsión, 2014-2018: Figura 41: Flujos de Caja Libres, Central de Frades S.C.G. Fuente: Elaboración propia Establecemos el flujo de la empresa a partir del NOPAT. Calculamos el NOPAT multiplicando el BAIT por uno menos la tasa impositiva. Al NOPAT le añadimos la amortización, le restamos tanto la inversión en Activo Corriente Operativo como en Inmovilizado Operativo y le sumamos las variaciones de Pasivo Operativo. Podemos observar que los FCL son positivos y van en aumento durante el periodo obteniendo su mayor crecimiento en 2016, aumentando un 31% con respecto al año precedente. Rocío Mirás Vidal 52 Elaboración del plan económico-financiero y valoración de Central de Frades S.C.G. 8.4 Valoración de la cooperativa con una sola etapa de crecimiento residual A continuación se muestra la valoración asumiendo que los flujos presentan solo un crecimiento constante a perpetuidad, el 2,5%. Figura 42: Valoración con un solo crecimiento residual Fuente: Elaboración propia En primer lugar se calcula el valor actual de los flujos que forman parte del periodo de planificación (2014-2018). A continuación hallamos el valor en continuidad que recoge el crecimiento de los FCL a partir de 2019 valorados a inicio de 2019, finales de 2018. El valor en continuidad lo tenemos que actualizar hasta el presente (inicios de 2014) a la tasa de descuento indicada y durante 5 años. El valor de las operaciones de la empresa es la suma del valor de los flujos durante los 5 años de planificación más el valor actual del valor en continuidad. Si le añadimos el valor de los activos no operativos (inversiones financieras a largo y a corto plazo) y le restamos la deuda llegamos a un valor de los recursos propios de 3.994.662 millones de euros. 8.5 Análisis de riesgo y sensibilidad a la tasa de descuento y al crecimiento residual A continuación mostramos una tabla de doble entrada para analizar el efecto que tienen sobre el valor de los recursos propios el crecimiento residual y la tasa de descuento. Rocío Mirás Vidal 53 Elaboración del plan económico-financiero y valoración de Central de Frades S.C.G. Figura 43: Análisis de sensibilidad: crecimiento y tasa de descuento Fuente: Elaboración propia En el análisis se aprecia que ante un incremento o reducción de un punto y medio porcentual tanto en la tasa de descuento como en el crecimiento residual el valor de los recursos propios de la cooperativa se encuentran entre 2.288.634€ y 10.799.642€, todo lo demás constante. Rocío Mirás Vidal 54 Elaboración del plan económico-financiero y valoración de Central de Frades S.C.G. Conclusiones y ampliación Con el presente trabajo se ha obtenido la finalidad esperada, un valor objetivo para la cooperativa. No obstante, para ello ha sido necesario construir los estados financieros previsionales basados en: información histórica, análisis del entorno y estrategias de futuro para la empresa. El análisis del sector nos indica la fuerte rivalidad existente, la gran dependencia del mercado de materias primas y de la evolución del sector lácteo. Esta cooperativa acumula elevadas pérdidas de ejercicios anteriores y sus resultados en los últimos cinco años no han sido muy buenos. En ello también han influido los elevados gastos financieros que ha tenido que afrontar. Podemos concluir que los numerosos cambios en la gerencia de la cooperativa en los últimos años y la inexistencia de planes estratégicos de futuro han podido ser los causantes de esta situación. Con la planificación estratégica para el próximo quinquenio procuramos revertir esta situación buscando nuevas oportunidades para la cooperativa y combatiendo debilidades y amenazas. Concluimos que el valor de los recursos propios de Central de Frades S.C.G. es de 3.994.662 millones de euros a 1 de enero de 2014. El valor obtenido duplica el contable. La cooperativa debe seguir de cerca las nuevas amenazas externas como puede ser la posible desaparición de las cuotas lácteas a mediados de 2015. Estas cuotas establecidas desde Bruselas intentan que la producción nacional no exceda de la demanda de los consumidores. Una vez que desaparezcan, los más pesimistas alertan de que los ganaderos españoles no podrán hacer frente a la competencia de otros países debido a que tienen menos capacidad de crecimiento. Esto es debido a que la mayoría aún están pagando los préstamos de la compra de esta cuota para poder vender la leche. Como consecuencia, al aumentar la oferta bajará el precio de la leche aunque los costes irán en aumento y muchas granjas podrán desaparecer. Esto podría traer graves consecuencias a la cooperativa, puesto que depende en gran medida del sector lácteo en la venta de piensos. Otras opiniones indican que será positivo; ya que, se podrá cubrir la demanda total del estado, aunque los ganaderos deberán ser más competitivos. Por lo tanto, la gerencia de la cooperativa deberá estar preparada para afrontar las consecuencias que se deriven de las decisiones definitivas que tome la Unión Europea sobre este tema y deliberar sobre planes estratégicos que le permitan afrontar la nueva situación. Rocío Mirás Vidal 55 Elaboración del plan económico-financiero y valoración de Central de Frades S.C.G. Debido a limitaciones de espacio en este trabajo fin de grado hemos tenido que reducir el contenido y prescindir de algunas partes. Sería conveniente ampliar su contenido utilizando otros métodos de valoración, planteando otras estrategias de planificación y hacer un análisis en profundidad de escenarios para ver como variaría el valor de la empresa. Por último, debemos destacar que buena parte de las dificultades de este trabajo radican en que se trata de una cooperativa y que ha sido necesario aprender sobre las particularidades contables que entrañan este tipo de sociedades. Esto ha sido crucial tanto para realizar el análisis de los estados contables históricos como para marcar una estrategia para el periodo de previsión y elaborar los estados financieros previsionales. Rocío Mirás Vidal 56 Elaboración del plan económico-financiero y valoración de Central de Frades S.C.G. Bibliografía BIBLIOGRAFÍA REFERENCIADA Acosta, A. (2014, 3 de abril). El BCE deja en el 0,25% los tipos de interés pese a la caída de la inflación. La información. Recuperado el 07/29, 2014 de: http://noticias.lainformacion.com/economia-negocios-y-finanzas/el-bce-deja-en- el-0-25-los-tipos-de-interes-pese-a-la-caida-de-la- inflacion_t6wpCgbbKGxGgAC00UI0X5/ Boletín de deuda pública. Banco de España. Recuperado el, 06/05, 2014, de: http://www.bde.es/webbde/es/secciones/informes/banota/a0103.txt Castromán Diz, Juan Luis, Núñez Liz, Paloma. (2012). Organización de la producción. Madrid: Pearson Educación. E. Porter, Michael. (2009). 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