Zinstheoretische Aspekte des Debt Management in einer offenen Wirtschaft

Koch, Wal e A. S.; Schä e , Wol A icle Zins heo e ische Aspek e des Deb Managemen in eine o enen Wi scha K edi und Kapi al P o ided in Coope a ion wi h: Duncke & Humblo , Be lin Sugges ed Ci a ion: Koch, Wal e A. S.; Schä e , Wol (1976) : Zins heo e ische Aspek e des Deb Managemen in eine o enen Wi scha , K edi und Kapi al, ISSN 0023-4591, Duncke & Humblo , Be lin, Vol. 9, Iss. 2, pp. 201-219, h ps://doi.o g/10.3790/ccm.9.2.201 This Ve sion is a ailable a : h ps://hdl.handle.ne /10419/292764 S anda d-Nu zungsbedingungen: Die Dokumen e au EconS o dü en zu eigenen wissenscha lichen Zwecken und zum P i a geb auch gespeiche und kopie we den. Sie dü en die Dokumen e nich ü ö en liche ode komme zielle Zwecke e iel äl igen, ö en lich auss ellen, ö en lich zugänglich machen, e eiben ode ande wei ig nu zen. 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Die mi el is ige Finanzplanung de Bundes epublik Deu schland weis au de Finanzie ungssei e ein s a kes Anwachsen de S aa sschul- den1 aus, das es ange a en sein läß , sich de Poli ik eines s aa lichen deb managemen in Zukun s ä ke als bishe zu bedienen. Un e deb managemen sollen dabei die En scheidungen, Handlungen und Maßnah- men e s anden we den, die du ch eine al e na i e ode simul ane Ve - ände ung on Schuld o men, Lau zei en, Zinssä zen und Ve eilung eine gegebenen Höhe de S aa sschuld ode du ch die Ve wi klichung eine om Pa lamen beschlossenen Va ia ion de S aa sschuldhöhe i- nanzwi scha liche und/ode gesam wi scha liche Ziele zu e eichen suchen2. In diese De ini ion sind die beiden Haup ziele des deb man- agemen angesp ochen. Wäh end das inanzwi scha liche Ziel im we- sen lichen au die Minimie ung de Zinskos en ü den S aa shaushal * Fü k i ische Hinweise danken wi P o esso W. Albe s und P o esso H. Kolms. 1 Nach de K edi inanzie ungsübe sich des Finanzplans 1975 bis 1979 des Bundes wi d mi eine Ne ok edi au nahme in Höhe on 38,6 M d. DM 1976, 21,8 M d. DM 1977 und 17,6 M d. DM 1978 ge echne . Die geplan en Tilgungen ku z- und länge is ige K edi e belau en sich in den gleichen Jah- en au 19,6 M d. DM, 17,5 M d. DM bzw. 20,8 M d. DM. Vgl. dazu Fi- nanzbe ich 1976, h sg. . Bundesminis e ium de Finanzen, Bonn 1975, S. 111. Die u sp ünglich ü 1975 ausgewiesene Ne o-K edi au nähme in Höhe on 15,6 M d. DM (Haushal sen wu ) muß e au as 40 M d. DM au ges ock we den. 2 Vgl. W. A. S. Koch, Die Gläubige s uk u als Ansa zpunk ü ein s aa - liches deb managemen , Sch i en zu wi scha swissenscha lichen Fo schung, Bd. 48, Meisenheim am Glan 1972, S. 21 . Du ch diese De ini ion we den insbesonde e die ü die Schuldenpoli ik wich igen Aspek e eine Umschuldung bei gleiche S aa sschuldhöhe sowie eine posi i en Ne ok edi au nahme he - o gehoben. OPEN ACCESS | Licensed unde CC BY 4.0 | h ps://c ea i ecommons.o g/abou /cclicenses/ DOI h ps://doi.o g/10.3790/ccm.9.2.201 | Gene a ed on 2023-01-16 13:33:21 202 Wal e A. S. Koch und Wol Schä e ( iskalisches Ziel) ge ich e is , wi d in de geld heo e ischen Diskussion übe wiegend au den Bei ag des deb managemen zu konjunk u ellen S abilisie ung, insbesonde e de P eisni eaus abilisie ung, abges ell . Beide Zielse zungen we den im olgenden be ücksich ig . Die Fo de ung nach dem Einsa z de S aa sschuld als inanz- bzw. geldpoli isches S eu- e ungsins umen esul ie aus de Einsich , daß — die Zunahme de Zins- und Tilgungslas en zu eine s ä ke en Be- sch änkung de Flexibili ä des S aa shaushal s üh und — mi de Höhe und de S uk u de S aa sschulden Bedingungen ge- scha en we den und on ihnen Wi kungen ausgehen können, die bei bes imm en Konjunk u en wicklungen une wünsch sind. 2. Bei den Un e suchungen übe das deb managemen wi d egelmä- ßig eine geschlossene Wi scha un e s ell . Diese Annahme is e e - ba , wenn on de Einbeziehung de Auslands e schuldung in ein s aa - liches deb managemen nu e nachlässigba kleine Wi kungen e wa - e we den können. Das is egelmäßig bei eine ela i nied igen Aus- lands e schuldung de Fall. Fü die Un e suchung, welche Modi ika io- nen sich — gegenübe eine geschlossenen — in eine o enen Wi scha hinsich lich de Möglichkei en und Wi kungen on deb managemen - Ope a ionen e geben, is dagegen wenige bedeu sam, wie hoch die Aus- lands e schuldung is , als ielmeh , welche A geldwi scha liche Ve - lech ung mi dem Ausland bes eh . In diesem Zusammenhang is das P oblem des in e na ionalen Zins e bunds besonde s wich ig. 3. Ziel de olgenden Übe legungen is es zu un e suchen, welche Be- dingungen de in e na ionale Zins e bund ü das deb managemen eines Landes scha und welche Auswi kungen sich da aus ü die Schuldenpoli ik e geben. Wi wollen dabei zunächs die G ünde au - zeigen, die dazu ge üh haben, daß sich de in e na ionale Zins e bund in den le z en Jah en e s ä k ha . Sodann soll analysie we den, welche Folge ungen da aus ü die s aa liche deb managemen -Poli ik zu ziehen sind. Abschließend wi d e ö e , welche Wi kungen sidi ü das deb managemen e geben, wenn ein Land sich dem Zins e bund du ch außenwi scha liche Absiche ung en zieh . OPEN ACCESS | Licensed unde CC BY 4.0 | h ps://c ea i ecommons.o g/abou /cclicenses/ DOI h ps://doi.o g/10.3790/ccm.9.2.201 | Gene a ed on 2023-01-16 13:33:21 Zins heo e ische Aspek e des Deb Managemen 203 II. De in e na ionale Zins e bund bei es en Wechselku sen 4. In einem Wäh ungssys em mi ixie en Pa i ä en und eie Kon- e ibili ä de Wäh ungen müssen die Zen albanken — eine sei s die Auswi kungen ih e binnenwi scha lich o ien ie en Maßnahmen au die in e na ionalen Kapi albewegungen be ücksich- igen, — ande e sei s abe auch die Beein lussung de na ionalen Wi scha s- en wicklung du ch diese Kapi albewegungen beach en. Dadu ch e en ü die Zen albanken bei ih e Au gabe, in e ne und ex e ne S abili ä au ech zue hal en, in de Regel Schwie igkei en au . 5. Die Schwie igkei en we den ce e is pa ibus um so g öße , je meh Um ang und Mobili ä in e na ionale Kapi albewegungen sich e höhen. Von Rele anz is dies un e dem Aspek , daß sei de En s ehung in e - na ionale Geld- und Kapi almä k e eine E höhung des T ansak ions- um angs sowie de Zins- und E wa ungselas izi ä en (in bezug au Wechselku sände ungen) im in e na ionalen Kapi al e keh zu beobach- en is . Die G ünde ü diese En wicklung liegen o allem da in, daß — neben den na ionalen Finanzmä k en die in e na ionalen Geld- und Kapi almä k e zusä zliche Kapi alanlage- und -au nahmemöglich- kei en ü den Ausgleich on Liquidi ä sdi e genzen sowie ü Zins- a bi age-, Hedging- und Spekula ionsgeschä e bie en3, — au den in e na ionalen Geldmä k en bei K edi au nahmen in de Regel keine langwie igen K edi e handlungen und Boni ä sp ü un- gen s a inden4, so daß Ve schuldungen leich e möglich sind, — be ei s ge ing ügige Ve ände ungen in den in e na ionalen Zinsdi e- enzen sowie das Au e en on Wechselku sände ungse wa ungen in de Regel um ang eiche in e na ionale Kapi albewegungen aus- lösen. 3 So we den z. B. Geldma k ansak ionen on nich ame ikanischen Ge- schä sbanken, die au dem ame ikanischen Geldma k wegen seine ela i einsei igen Aus ich ung au den Handel mi Geldma k papie en nich ode nu schwe du chzu üh en sind, zunehmend au den in e na ionalen Geld- mä k en, insbesonde e au dem Eu odolla ma k , abgewickel . Vgl. dazu W. Schä e , De Eu o-Dolla ma k (Kiele S udien, 120), Tübingen 1971, S. 11/12. 4 Beispielsweise is eine K edi au nahme in den Ve einig en S aa en du ch eu opäische Banken g undsä zlich nich ohne Boni ä sp ü ungen und in ensi e K edi e handlungen, die sich au die S ellung on Siche hei en, au die Höhe de K edi zinsen, de zu hal enden compensa ing balances usw. beziehen, möglich. OPEN ACCESS | Licensed unde CC BY 4.0 | h ps://c ea i ecommons.o g/abou /cclicenses/ DOI h ps://doi.o g/10.3790/ccm.9.2.201 | Gene a ed on 2023-01-16 13:33:21 204 Wal e A. S. Koch und Wol Schä e 6. Diese En wicklung üh e zu eine enge en Ve lech ung de na io- nalen und in e na ionalen Finanzmä k e mi de Folge eine Ve s ä - kung des in e na ionalen Zins e bunds5 und eine dami e bundenen Einsch änkung de k edi poli ischen Au onomie de Zen albanken. 7. Die allgemeine Ve s ä kung des in e na ionalen Zins e bunds is zusä zlich du ch olgenden Aspek zu cha ak e isie en: Da die wes liche Wel wi scha on de Wi scha de Ve einig en S aa en dominie wi d — was in besonde s s a kem Maße ü die Geld- und Kapi al- mä k e gil 6 kann eine Abhängigkei de eu opäischen Zinssä ze ins- besonde e om ame ikanischen Zinsni eau beobach e we den. Diese Ab- hängigkei wi d e s ä k du ch die Exis enz des Eu o-Dolla ma k es, de sich wie ein T ansmissionsmechanismus zwischen den ame ikanischen und eu opäischen Geldmä k en auswi k . Die dami e bundene e heb- lich e s ä k e Abhängigkei de eu opäischen Wäh ungsbehö den on de ame ikanischen Geld- und K edi poli ik kann du ch eine Analyse des Zinsbildungsp ozesses au dem Eu o-Dolla ma k besonde s e - deu lich we den. 8. Die Zinssä ze ü Eu o-Dolla k edi e bewegen sich g undsä zlich inne halb eine bes imm en Bandb ei e. Diese Bandb ei e wi d nach oben on den in den Ve einig en S aa en ü Dolla k edi e zu zahlenden und nach un en du ch die ü Dolla k edi e in den Ve einig en S aa en zu e zielenden Zinssä ze beg enz ; denn g undsä zlich wi d kein Ma k eil- nehme be ei sein, Dolla k edi e zu höhe en Zinssä zen au zunehmen ode Dolla gu haben zu nied ige en Zinssä zen anzulegen als dies in den Ve einig en S aa en möglich is . 9. Somi kann es ges ell we den: Die ame ikanischen Soll- und Ha- benzinsen bes immen p inzipiell die Schwankungsg enzen, inne halb de- e sich das Zinsni eau des Eu o-Dolla ma k es beweg . Be ücksich ig man, daß bei ixie en Pa i ä en und eie Kon e ibili ä in e na io- nale Kapi albewegungen eine Tendenz zum Ausgleich de in e na iona- 5 Die Zinsen wicklung in de Bundes epublik Deu schland wu de e wa sei Mi e de 60e Jah e o allem om in e na ionalen Zinsni eau bes imm , wäh- end da o auch na ionale Besonde hei en einen maßgebenden Ein luß aus- üb en, wie dies auch sei de Wechselku s eigabe de DM wiede zu beob- ach en is . 6 Vgl. auch W. Schä e , Lowe In e es Ra es in Eu ope — A Scep ical View. Eu omoney, London, Vol. 2 (1971), No. 11, S. 65. — F. Mas apasqua, US Bank Expansion Via Fo eign B anching. Mone a y Policy Implica ions, Fede al Rese e Bank o Bos on, Bulle in Nos. 87- 88, Janua y 1973. OPEN ACCESS | Licensed unde CC BY 4.0 | h ps://c ea i ecommons.o g/abou /cclicenses/ DOI h ps://doi.o g/10.3790/ccm.9.2.201 | Gene a ed on 2023-01-16 13:33:21 Zins heo e isdie Aspek e des Deb Managemen 205 len Ne ozinsdi e enzen ü Soll- und Habenzinsen he o u en, so be- s imm mi hin das Eu o-Dolla -Zinsni eau auch die Höhe de Zinssä ze und de en Fluk ua ionsbe eich au den na ionalen eu opäischen Geld- mä k en. Diese Zusammenhang is in de Li e a u e schieden lich he o gehoben und du ch empi ische Un e suchungen bes ä ig wo den7. Le z lich wi d dami de Spiel aum de Zen albanken ü ih e Zinspoli- ik es geleg 8. 10. Rele an is in diesem Zusammenhang ein wei e e Aspek , de du ch olgende g undsä zliche Übe legung deu lich wi d: Die Höhe des nominellen Zinsni eaus eines Landes wi d in Zei en in la ionä e P eis- en wicklung wesen lich mi bes imm on den P eisände ungse wa un- gen de Wi scha ssubjek e, weil ein anhal ende Geldwe schwund das Ve hal en de Anbie e und Nach age au dem K edi ma k e än- de 9. Geld e mögensbesi ze e suchen, sich gegen eine Gelden we - ung dadu ch zu schü zen, daß sie — um eine bes imm e Real e zinsung 7 Vgl. I. O. Sco , J ., The Eu o-Dolla Ma ke and I s Public Policy Im- plica ions. Pape No. 12, Ma e ials P epa ed o he Join Economic Com- mi ee o he Cong ess, Washing on, D. C., 1970, S. 17-27. — W. Schä e , Eu odolla ma k e s ä k in e na ionalen Zins e bund. Die Wel wi scha , Tübingen 1970, H. 2, S. 100. — G. Rich, A Theo e ical and Empi ical Analy- sis o he Eu odolla Ma ke . Jou nal o Money, C edi and Banking, Vol. IV (1972), No. III, S. 628 . — W. File, Zinsa bi age und Wäh ungsspeku- la ion. Ve ö en lichungen des Ins i u s ü Empi ische Wi scha s o schung, Bd. 12, Be lin 1975, S. 164. 8 Diese Spiel aum kann na ü lich du ch die Ein üh ung küns liche Ma k - un ollkommenhei en — wie z. B. du ch Maßnahmen, die wie Quo en wi ken, du ch Zölle au Geld- und Kapi alimpo e, du ch Swappoli ik usw. — e wei- e we den. Vgl. in diesem Zusammenhang H. Gie sch, Wickseil Lec u es 1970: G ow h, Cycles, and Exchange Ra es — The Expe ience o Wes Ge many. Uppsala 1970; deu sche Ube se zung: Wicksell-Vo lesungen 1970: Wachs um, Konjunk u und Wechselku se — die E ah ungen in de Bundes epublik Deu schland. In: H. Gie sch, Kon o e se F agen de Wi scha spoli ik. Mün- chen 1971, S. 11 - 54, hie insbes. S. 35/36, sowie U. Baßeie und W. Schä e , Zu In e dependenz zwischen Ins umen en zu Regelung des Kapi al e keh s. Zei sch i ü die gesam e S aa swissenscha , Tübingen, Bd. 131 (1975), H. 2, S. 287 - 295. 9 Die Bes immung on P eisände ungse wa ungen is ein schwie iges P o- blem. Übliche weise we den sie als Funk ionen e gangene P eisände ungs- a en angenommen. Vgl. hie zu insbesonde e: I. Fishe , The Theo y o In e es . New Yo k 1930. — J. R. Hicks, Value and Capi al. 2nd ed., Ox o d 1946. — L. M. Koyck, Dis ibu ed Lags and In es men Analysis. Ams e dam 1954. — S. Almon, The Dis ibu ed Lags Be ween Capi al App op ia ions and Expen- di u es. Econome ica, London, Vol. 33 (1965), S. 178 - 196. OPEN ACCESS | Licensed unde CC BY 4.0 | h ps://c ea i ecommons.o g/abou /cclicenses/ DOI h ps://doi.o g/10.3790/ccm.9.2.201 | Gene a ed on 2023-01-16 13:33:21 206 Wal e A. S. Kodi und Wol Sdiä e ih es Kapi als zu gewäh leis en — en sp echend den on ihnen e wa - e en In la ions a en höhe e Zinssä ze e langen; K edi nehme we den höhe e Zinssä ze akzep ie en, weil ihnen die Gelden we ung bei kon- s an e nominelle Zinsbelas ung eine eale E höhung de B u ogewinne e möglich 10. Kalkulie en also K edi nehme und -gebe mi e wa e en In la ions- a en, so s eigen die nominellen Zinssä ze. Je länge dabei ein in la o- ische P ozeß daue , des o meh we den sich die In la ionse wa ungen e es igen und des o s ä ke wi d das Zinsni eau du ch an izipie e In la ionskomponen en übe höh 11. 11. Da nun, wie be ei s es ges ell , die eu opäischen Zinssä ze du ch das ame ikanische Zinsni eau wei gehend de e minie we den, so olg da aus unmi elba : Wenn in den Ve einig en S aa en die do he - schenden In la ionse wa ungen in das Zinsni eau eingehen, so bes im- men diese auch das Ni eau de eu opäischen Zinssä ze mi . Ande s aus- ged ück : Übe den Zins e bünd wi k die ame ikanische In la ionskom- ponen e au die eu opäische Zinsges al ung ein. Dies is besonde s dann on Bedeu ung, wenn sich im Zinsni eau s abili ä sbewuß e Lände , in de en Zinssä ze keine ode nu ge inge In la ionskomponen en eingehen, die on de ame ikanischen Wi scha an izipie en hohen In la ions- e wa ungen niede schlagen12. Eine au onome na ionale Zinspoli ik is dann so lange nich möglich, wie diese Lände nich den Zins ansmis- sionsmechanismus auße K a se zen, d. h. sich aus dem in e na ionalen Zins e bund zu lösen be ei ode in de Lage sind. 10 Man könn e sich heo e isch einen Zus and o s ellen, in dem K edi gebe und -nehme bei einem um eine kons an e In la ions a e höhe en Nominalzins und bei ollkommene Be ücksich igung de In la ionskomponen e in ih en Kalkülen genau so disponie en wie bei s abilem P eisni eau und en sp echend nied ige en Nominalzinssä zen. Hie wä e dann das Modell eines in la o ischen Gleichgewich s un e s ell , das gü e wi scha lich genau wie eine Wi scha mi kons an em P eisni eau ablie e und in dem alle Wi sdia ssubjek e die In- la ions a e ko ek an izipie en und en sp echende Kon ak e abschließen. 11 Die In la ionse wa ungen beein lussen das Zinsni eau in de Regel alle - dings e s mi eine zei lichen Ve zöge ung. Zu Schä zung de zei e zöge en Abhängigkei on Zinsni eau und P eise wa ungen gl. J. Siebke und M. Willms, Zinsni eau, Geldpoli ik und In la ion. K edi und Kapi al, Be lin, 5. Jg. (1972), S. 171 -205. 12 In einem Land ohne In la ion und mi hin ohne In la ionse wa ungen wü den die nach wie o — übe den Zins e bund bes imm en — hohen Nominalzinsen wie eale Zinssä ze wi ken. Dies könn e une wünsch e Aus- wi kungen au In es i ionen und Zahlungsbilanzen wicklung haben. OPEN ACCESS | Licensed unde CC BY 4.0 | h ps://c ea i ecommons.o g/abou /cclicenses/ DOI h ps://doi.o g/10.3790/ccm.9.2.201 | Gene a ed on 2023-01-16 13:33:21 Zins heo e ische Aspek e des Deb Managemen 207 III. Au hebung des in e na ionalen Zins e bunds du ch lexible Wechselku se 12. Eine He auslösung aus dem in e na ionalen Zins e bund kann ein Land g undsä zlich bewi ken du ch — di igis ische Eing i e in den in e na ionalen Kapi al e keh , — eine außenwi scha liche Absiche ung übe den Wechselku s. 13. Un e dem Aspek , daß Besch änkungen de Wäh ungskon e i- bili ä den Ausgleich in e na ionale Di e enzen in de G enzleis ungs- ähigkei des Kapi als e hinde n, die G undsä ze eine op imalen Allo- ka ion de Ressou cen e le zen und dahe im Zwei el wohls andsmin- de nd sind, is allein de Weg übe die außenwi scha liche Wechselku s- absiche ung angezeig 13. 14. Eine Au hebung des in e na ionalen Zins Ve bunds du ch Wechsel- ku s lexibili ä bewi k olgendes: Die nominellen na ionalen Zinssä ze können un e schiedliche In la ionse wa ungen en hal en, ohne daß es zu in e na ionalen Kapi albewegungen und übe den Zins e bund zu eine Angleichung de Zinssä ze komm . So könn e z. B. eine in la o- ische Übe höhung des ame ikanischen Zinsni eaus nich au die Zins- sä ze s abili ä sbewuß e Lände du chschlagen, wenn die ame ikanische In la ionskomponen e du ch die lau ende Wechselku sände ungs a e de Wäh ungen diese Lände ge ade kompensie wi d. Daß eine solche Kompensa ion s a inden wü de, wi d deu lich, wenn man on olgen- de Übe legung ausgeh : Fü einen Kapi aldisponen en in einem s abili- ä sbewuß en Land A, dessen Zinsni eau eine ge inge In la ionskom- ponen e en häl , e gäbe sich bei eine Geldanlage im Land By dessen Zinsni eau hohe an izipie e In la ions a en einschließ , daß du ch die Wäh ungsen we ung des Landes B de E ag de Geldanlage genau so hoch is wie im Land A. Die eale Ve zinsung in B wä e um die In- la ionskomponen e des Zinsni eaus in B nied ige und gleich de ealen Ve zinsung in A. 13 Es muß jedoch e wähn we den, daß zunehmende Kapi al e keh skon- ollen zum behe schenden Cha ak e is ikum des in e na ionalen Kapi al e - keh s gewo den sind. Vgl. dazu W. Schä e , Eu odolla ma k e s ä k in e - na ionalen Zins e bund, S. 103. — N. Wal e , Kapi al e keh skon ollen — ein Ins umen zu Regulie ung de in e na ionalen Kapi als öme? Die Wel - wi scha , Tübingen, 1972, H. 2, S. 151 - 180. — W. D. Zump o , Un e su- chungen zum Wachs um des Eu odolla ma k es. Kiele Diss. 1976, S. 55 . OPEN ACCESS | Licensed unde CC BY 4.0 | h ps://c ea i ecommons.o g/abou /cclicenses/ DOI h ps://doi.o g/10.3790/ccm.9.2.201 | Gene a ed on 2023-01-16 13:33:21 208 Wal e A. S. Koch und Wol Schä e 15. Man kann mi hin es s ellen, daß lexible Wechselku se die Au - ech e hal ung nominelle in e na ionale Zinsdi e enzen e möglichen. Sie gewäh leis en zinspoli ische Au onomie de na ionalen Behö den in dem Sinne, daß diese ih zinspoli isches Ins umen a ium allein au bin- nenwi scha liche E o de nisse aus ich en können, ohne daß diese Poli- ik du ch außenwi scha liche Ein lüsse kon e ka ie wi d. IV. Die Wi kungen des in e na ionalen Zins e bunds au das Deb Managemen 16. Die bishe igen g undsä zlichen E ö e ungen e se zen uns nun- meh in die Lage, bei es en Wechselku sen die Auswi kungen des in e - na ionalen Zins e bunds au die deb managemen -Poli ik eines Landes zu un e suchen. Dabei e schein es sinn oll, sich au die F age zu kon- zen ie en, inwiewei die Realisie ung de mi de deb managemen - Poli ik e olg en Zielse zungen beein äch ig ode ge ö de wi d. Bei den Zielse zungen de Umschuldungspoli ik wollen wi uns au die Zinskos enminimie ung14 und ih en Bei ag zu wi scha lichen S abilisie ung besch änken. 1. Zinskos enminimie ung 17. Je g öße die S aa sschulden eines Landes sind, des o d ingliche könn e die Fo de ung e hoben we den, ein deb managemen zu be ei- ben, das au die Minimie ung de Zinskos en ge ich e is . In seine ein- achs en Fo mulie ung wi d bei diese Zielse zung olgendes pos ulie : Bei zusä zliche Neu e schuldung15 sind die Schuld i el zu be o zugen, de en Kapi alwe (bezogen au den Kalkula ionszei punk ) am g öß en is 16. Bei de Kapi alwe be echnung, die in Analogie zu In es i ions- 14 In die Be echnung de Zinskos en müssen auße den nominellen Zinsen auch Agio bzw. Disagio sowie die Kos en ü Emission und Umschuldung ein- bezogen we den. 15 Wi d die Schuldenhöhe z. B. im Rahmen eines de ici spending a iie und geh es dann um die Bes immung de ü die E üllung de jeweiligen Zielse zung güns igs en Schuldens uk u (F is igkei , Ve zinsung, Ma k ähig- kei , Gläubige usw.), so sp ich man on einem deb managemen im wei e en Sinne. Ein deb managemen im enge en Sinne lieg dann o , wenn K edi - me kmale du ch Umschuldung bei gleiche Gesam schuldenhöhe a iie we den. 16 Fü unse e Übe legungen is es aus eichend, on diese ein achen Fo mu- lie ung de Zinskos enminimie ung auszugehen. Le z lich handel es sich um ein P oblem, bei dem auße den Zinskos en auch Kündigungs is en, das Gläu- bige e hal en usw. zu be ücksich igen sind. OPEN ACCESS | Licensed unde CC BY 4.0 | h ps://c ea i ecommons.o g/abou /cclicenses/ DOI h ps://doi.o g/10.3790/ccm.9.2.201 | Gene a ed on 2023-01-16 13:33:21 Zins heo e ische Aspek e des Deb Managemen 215 33. Da aus olg u. a., daß im Rahmen de Zielse zung Zinskos en- minimie ung bei Umschuldungsmaßnahmen — die Ausnu zba kei on Zinsdi e enzen nich meh du ch die Zins- e bundma ge beg enz wi d; — die P oblema ik de F emdbes immung de Zinssä ze bei un e schied- lichen F is igkei en de Schuld o men keine Bedeu ung ha . Fli die Zielse zung konjunk u elle S abilisie ung e gib sich, daß — die E zielung on Nach agee ek en ia Zinsände ungen du ch keine Zins e bundma ge beein äch ig wi d; — die F is igkei de Schuld o men öllig au die spezi ischen S abili- sie ungse o de nisse im Inland abges imm we den kann. 34. Hie handel es sich demnach um eine Bedingungskons ella ion, die den in de Li e a u übe den P oblemkomplex deb managemen — in de Regel s illschweigend — un e s ell en Annahmen en sp ich . Die do abgelei e en Wi kungsmechanismen können deshalb nu Gül igkei beansp uchen in einem Wäh ungssys em lexible Wechselku se — in eine Wel also, die nich du ch die Bedingungen cha ak e isie wi d, wie sie im B e on-Woods-Abkommen kodi izie wu den. 35. Wenn, wie zum Beispiel in de Bundes epublik Deu schland, die deb managemen -Poli ik in de Ve gangenhei keine Anwendung du ch s aa liche Ins anzen ge unden ha , so soll en die du ch die wel wei e F eigabe de Wechselku se im Jah e 1973 gescha enen Bedingungen An- laß sein, das Ins umen a ium des deb managemen im Rahmen de all- gemeinen Geld- und Finanzpoli ik nunmeh in e s ä k em Um ang ein- zuse zen. VI. Schlußbe ach ung 36. Die No wendigkei ü deb managemen -Maßnahmen in de Bundes epublik Deu schland is du ch das eingangs e wähn e s a ke An- wachsen de S aa sschulden beg ünde . Es is da übe hinaus es zus el- len, daß sei de wel wei en F eigabe de Wechselku se die Möglichkei- en ü ein e izien es deb managemen e heblich e besse wo den sind. Dahe is nich e s ändlich, wenn schuldenpoli ische Maßnahmen 24 Dies is besonde s beach enswe ü ein Land wie die Bundes epublik Deu schland mi eine im Ve gleich zum Ausland ge ingen In la ions a e und dami eine ge inge en na ionalen In la ionskomponen e im Zinsni eau. OPEN ACCESS | Licensed unde CC BY 4.0 | h ps://c ea i ecommons.o g/abou /cclicenses/ DOI h ps://doi.o g/10.3790/ccm.9.2.201 | Gene a ed on 2023-01-16 13:33:21 216 Wal e A. S. Koch und Wol Schä e heu e ehe Reak ionen au ma k beding e Zu älligkei en da s ellen25 als daß sie in eine um assende schuldenpoli ische Konzep ion eingepaß sind. Die in de Bundes epublik o he schende Maxime, die o allem bei de Neu e schuldung de Gebie skö pe scha en zu Anwendung komm , is de „G undsa z, daß die ö en liche Hand nich zins eibend wi ken da "26. De Bund und die Sonde e mögen des Bundes sind ielmeh bemüh , „ e s e igend au die Ma k en wicklung einzuwi ken"27. Ob da aus be ei s au eine in de Li e a u gelegen lich pos ulie e Konzep- ion eines neu alen deb managemen 28 geschlossen we den kann, is alle dings zu bezwei eln. 37. Abschließend is dahe noch einmal ein konzep ionelles deb man- agemen zu o de n29. Dabei is zu beach en, daß de im Zins e bund eilweise au gehobene Zielkon lik zwischen iskalischem und s abilisie- ungspoli ischem deb managemen bei lexiblen Wechselku sen wiede oll o handen is . E läß sich abe du ch die Anwendung di e en- zie e schuldenpoli ische S a egien, die au e schiedene Phasen de konjunk u ellen En wicklung abges imm sind30, au lösen. 25 Beispielsweise wi d bei den E läu e ungen zu Schuldenpoli ik des Bun- des im Finanzbe ich 1974 olgendes ausge üh : „De auße o den lich hohe Absa z (de Bundesscha zb ie e, d. Ve .) des Jah es 1972, de sich besonde s au die Mona e Janua und Feb ua konzen ie e, wa nich das E gebnis eine bewuß en Poli ik, sonde n Folge eine auße gewöhnlichen Ma k lage." (Finanzbe ich 1974, h sg. . Bundesminis e ium de Finanzen, Bonn 1973, S. 248.) 26 Finanzbe ich 1973, S. 297. Ähnlich im Finanzbe ich 1974, S. 249. 27 Finanzbe ich 1974, S. 247. 28 Vgl. z.B. M. F iedman, A P og am o Mone a y S abili y. New Yo k 1959, S. 60, sowie T. C. Gaines, Techniques o T easu y Deb Managemen , New Yo k 1962. 29 Dies se z eine ins i u ionelle Ges al ung des Ve häl nisses zwischen Geld- und Finanzpoli ik o aus. Vgl. dazu O. P eide e , Das Ve häl nis on Geld- und Finanzpoli ik und dessen ins i u ionelle Regelung, in: P obleme de S aa s- e schuldung, h sg. . H. Halle und W. Albe s, Sch i en des Ve eins ü So- cialpoli ik, N. F. Bd. 61, Be lin 1972, S. 9 - 17. 30 Vgl. z. B. B. Lai d, The Changing Views on Deb Managemen , S. 140 .; Koch, S. 166 . OPEN ACCESS | Licensed unde CC BY 4.0 | h ps://c ea i ecommons.o g/abou /cclicenses/ DOI h ps://doi.o g/10.3790/ccm.9.2.201 | Gene a ed on 2023-01-16 13:33:21 Zins heo e ische Aspek e des Deb Managemen 217 Zusammen assung Zins heo e ische Aspek e des Deb Managemen in eine o enen Wi scha In de Un e suchung is au gezeig wo den, welche Bedingungen de in e - na ionale Zins e bund ü die s aa liche deb managemen -Poli ik eines Landes se z und welche Wi kungen sich e geben, wenn ein Land sich aus dem Zins- e bund du ch eine außenwi scha liche Absiche ung übe den Wechselku s lös . Die Analyse un e scheide sich inso e n on den in de Li e a u zu in- denden Un e suchungen, die egelmäßig on den Bedingungen eine geschlos- senen, on Auslandsein lüssen abgeschi m en Wi scha ausgehen. Bei den Zielse zungen des deb managemen is zwischen Zinskos enminimie- ung und konjunk u elle S abilisie ung un e schieden wo den. Die Un e su- chung ha e geben, daß de in e na ionale Zins e bund Bedingungen scha , du ch die das e s genann e Ziel au g und e ek i e zu handhabende deb managemen -Poli ik leich e zu ealisie en is . Es muß jedoch be ücksich ig we den, daß — wie aus üh lich da geleg wu de — die In la ions a e in den Ve einig en S aa en die Kos en des deb managemen in ande en Lände n wei gehend de e minie . Was das Ziel de konjunk u ellen S abilisie ung an- be i , so is es zus ellen, daß die Möglichkei en, ia Zinsände ungen Nach- agee ek e zu bewi ken, du ch Umschuldungsope a ionen im Rahmen des deb managemen ga nich ode nu in e nachlässigba ge ingem Um ang o handen sind. En zieh sich ein Land den Bedingungen des in e na ionalen Zins e bunds du ch einen lexiblen Wechselku s, so we den die on eine Umschuldungspoli- ik e wa e en und in de Li e a u behandel en E olgsmechanismen des deb managemen wi ksam, weil diese Poli ik losgelös on ausländische , insbeson- de e ame ikanische P eis- und Zinsdominanz allein an den jeweiligen heimi- schen E o de nissen ausge ich e we den kann. Summa y Theo e ical In e es - ela ed Aspec s o Deb Managemen in an Open Economy The s udy shows wha condi ions he in e na ional in e es sys em imposes on he go e nmen deb managemen o a coun y and wha e ec s a e ig- ge ed when a coun y wi hd aws om he in e es sys em by in oducing o eign ade sa egua ds ia he exchange a e. The analysis di e s in his espec om he s udies o be ound in he li e a u e, which s a ou as a ule om he condi ions p e ailing in a closed economy shielded om o - eign in luences. OPEN ACCESS | Licensed unde CC BY 4.0 | h ps://c ea i ecommons.o g/abou /cclicenses/ DOI h ps://doi.o g/10.3790/ccm.9.2.201 | Gene a ed on 2023-01-16 13:33:21 218 Wal e A. S. Kodi und Wol Schä e In ega d o he objec i es o deb managemen , a dis inc ion is d awn be- ween in e es -cos minimiza ion and ade cycle s abiliza ion. The s udy de- mons a es ha he in e na ional in e es sys em c ea es condi ions unde which he i s -named objec i e can be mo e easily a ained by way o a mo e e ec- i ely pu sued deb managemen policy. I mus be aken in o conside a ion, howe e , ha — as explained in de ail — he in la ion a e in he Uni ed S a es la gely de e mines he cos o deb managemen in o he coun ies. As a as he objec i e o ade cycle s abiliza ion is conce ned, i is ound ha he b inging abou o demand e ec s ia in e es - a e changes e ec ed by deb con e sion ope a ions unde deb managemen policy is qui e impossible o possible only o a negligible ex en . I a coun y e ades complying wi h he condi ions o he in e na ional in- e es sys em by eso ing o a lexible exchange a e, he success ul mecha- nisms o deb managemen expec ed o a deb con e sion policy and deal wi h in he li e a u e will ake e ec , because ha policy can be eed om o eign, and pa icula ly Ame ican, p ice and in e es - a e dominance and be o ien ed solely o he gi en equi emen s. Résumé Les aspec s héo iques des aux d'in é ê du « deb managemen » dans une économie ou e e L'é ude démon e quelles condi ions la liaison in e na ionale des aux d'in- é ê pose à la poli ique de « deb managemen » ( = ges ion de l'ende emen ) d'un pays e quelles conséquences subi un pays qui se dégage de ce e u elle en se ga an issan pa le aux de change con e les in luences ex é ieu s. L'ana- lyse se dis ingue des é udes connues qui pa en géné alemen des condi ions d'une économie e mée, c. à. d. à l'ab i des in luences é angè es. Pa mi les objec i s du « deb managemen », l'on dis ingue en e la minimali- sa ion des coû s en in é ê s e la s abilisa ion conjonc u elle. L'analyse a p ou- é que la liaison in e na ionale des aux d'in é ê c ée des condi ions qui, su la base de la nécessi é de p a ique une poli ique e icace de «deb manage- men », pe me en une éalisa ion plus aisée du p emie objec i ci é. Il au néanmoins eni comp e du ai — abondammen explici é — que le aux d'in- la ion des E a s-Unis dé e mine pou une la ge pa les coû s du « deb ma- nagemen » dans d'au es pays. En ce qui conce ne l'objec i de la s abilisa ion conjonc u elle, l'on cons a e que les possibili és d'in luence la demande ia des modi ica ions des aux d'in é ê ne peu en se éalisie — ou uniquemen dans une mesu e négligeable — pa des opé a ions de ans o ma ion de l'en- de emen dans le cad e du «deb managemen ». Si un pays se sous ai pa le uchemen de aux de changes a iables aux condi ions de la liaison in e na ionale des aux d'in é ê , les mécanismes de OPEN ACCESS | Licensed unde CC BY 4.0 | h ps://c ea i ecommons.o g/abou /cclicenses/ DOI h ps://doi.o g/10.3790/ccm.9.2.201 | Gene a ed on 2023-01-16 13:33:21 Zins heo e ische Aspek e des Deb Managemen 219 éussi e du « deb managemen » els que déc i s dans la li é a u e usuelle e escomp és d'une poli ique de ans o ma ion de l'ende emen de iennen e i- cien s, puisque ce e poli ique, libé ée d'e e s ex é ieu s, e plus pa iculiè e- men de la p ession amé icaine su les p ix e su les aux d'in é ê , peu ê e o ien ée exclusi emen e s les di e ses exigences equises. OPEN ACCESS | Licensed unde CC BY 4.0 | h ps://c ea i ecommons.o g/abou /cclicenses/ DOI h ps://doi.o g/10.3790/ccm.9.2.201 | Gene a ed on 2023-01-16 13:33:21