Zinsgewichtete Geldmengenaggregate und M3 – ein Vergleich

Issing, O ma ; Töd e , Ka l-Heinz; He mann, Heinz; Reime s, Hans-Egge A icle Zinsgewich e e Geldmengenagg ega e und M3 – ein Ve gleich K edi und Kapi al P o ided in Coope a ion wi h: Duncke & Humblo , Be lin Sugges ed Ci a ion: Issing, O ma ; Töd e , Ka l-Heinz; He mann, Heinz; Reime s, Hans-Egge (1993) : Zinsgewich e e Geldmengenagg ega e und M3 – ein Ve gleich, K edi und Kapi al, ISSN 0023-4591, Duncke & Humblo , Be lin, Vol. 26, Iss. 1, pp. 1-21, h ps://doi.o g/10.3790/ccm.26.1.1 This Ve sion is a ailable a : h ps://hdl.handle.ne /10419/293241 S anda d-Nu zungsbedingungen: Die Dokumen e au EconS o dü en zu eigenen wissenscha lichen Zwecken und zum P i a geb auch gespeiche und kopie we den. Sie dü en die Dokumen e nich ü ö en liche ode komme zielle Zwecke e iel äl igen, ö en lich auss ellen, ö en lich zugänglich machen, e eiben ode ande wei ig nu zen. So e n die Ve asse die Dokumen e un e Open-Con en -Lizenzen (insbesonde e CC-Lizenzen) zu Ve ügung ges ell haben soll en, gel en abweichend on diesen Nu zungsbedingungen die in de do genann en Lizenz gewäh en Nu zungs ech e. Te ms o use: Documen s in EconS o may be sa ed and copied o you pe sonal and schola ly pu poses. You a e no o copy documen s o public o comme cial pu poses, o exhibi he documen s publicly, o make hem publicly a ailable on he in e ne , o o dis ibu e o o he wise use he documen s in public. I he documen s ha e been made a ailable unde an Open Con en Licence (especially C ea i e Commons Licences), you may exe cise u he usage igh s as speci ied in he indica ed licence. h ps://c ea i ecommons.o g/licenses/by/4.0/ Zinsgewich e e Geldmengenagg ega e und M3 — ein Ve gleich Von O ma Issing, Ka l-Heinz Töd e , Heinz He mann und Hans-Egge Reime s, F ank u am Main I. Einlei ung Mi e de siebzige Jah e is die Bundesbank dazu übe gegangen, ih e Geldpoli ik ein zweis u iges Ve ah en mi einem Geldmengenagg ega als Indika o und Zwischenziel zug undezulegen. De - aus geldpoli ische Sich - ich igen Abg enzung de Geldmenge komm im Rahmen eine sol- chen S a egie en scheidende Bedeu ung zu. Das Geldmengenagg ega soll Rich ung und S ä ke de Geldpoli ik e läßlich anzeigen und on de Zen- albank hin eichend genau kon ollie ba sein. Es soll abe auch in eine möglichs engen Beziehung zum geldpoli ischen Endziel s ehen (B unne (1969), F iedman (1990)). Sowohl zunächs mi de Zen albankgeldmenge zu kons an en Rese e- sä zen als auch nunmeh mi de Geldmenge M3 ha die Bundesbank wei abgeg enz e Geldmengenagg ega e e wende , die mi den Spa einlagen mi gese zliche Kündigungs is und den ku z is igen Te mineinlagen auch e zinsliche Komponen en en hal en. Hin e diese P axis s eh die wei ge- hend akzep ie e Vo s ellung, daß auch diese Einlagen Liquidi ä sdiens e leis en und po en ielle Nach age e kö pe n. Kon o e s is dagegen die F age, au welche Weise die e zinslichen und die un e zinslichen Geld- komponen en gewich e we den sollen, wenn es da um geh , die gesam en Liquidi ä sbes ände eine Volkswi scha in einem Geldmengenagg ega zusammenzu assen. Beim Übe gang zu Geldmengenzielen Mi e de siebzi- ge Jah e en schied sich die Bundesbank ü die Zen albankgeldmenge, ein Agg ega , bei dem die Komponen en mi un e schiedlichen abe im Zei ab- lau kons an en Gewich en e sehen sind und dann addie we den. Mi de Ziel e kündung ü 1988 is die Bundesbank on diesem Konzep abgegan- gen und e wende sei he mi de Geldmenge M3 eine ungewich e e Geld- mengende ini ion, bei de die Komponen en ein ach addie we den. 1 K edi und Kapi al 1/1993 OPEN ACCESS | Licensed unde CC BY 4.0 | h ps://c ea i ecommons.o g/abou /cclicenses/ DOI h ps://doi.o g/10.3790/ccm.26.1.1 | Gene a ed on 2023-01-16 13:02:50 2 O ma Issing, Ka l-Heinz Töd e , Heinz He mann, Hans-Egge Reime s De Gedanke zinsgewich e e Geldagg ega e is in den ach zige Jah en in einigen Lände n - o allem im Zusammenhang mi inanziellen Inno a io- nen - in de wi scha swissenscha lichen Li e a u wiede hol au geg i - en wo den. Zu diesen Agg ega en gehö en addi i e und mul iplika i e Geldmengen mi a iable Zinsgewich ung. Ziel diese A bei is eine Analyse zinsgewich e e Geldmengenagg ega e im Ve gleich zu M3. Im Abschni II we den zunächs einige g undsä zliche Übe legungen zu Wahl eines Geldmengenagg ega s anges ell . Ausgehend on de Fishe schen Ve keh sgleichung wi d im Abschni III die Zusam- men assung on Geldkomponen en als agg ega ions- und index heo e i- sches P oblem be ach e . Die als Al e na i en zu den he kömmlichen Agg ega en in de Li e a u en wickel en Di isia- und „Ba geldäqui a- len en" Geldmengenagg ega e we den im Abschni IV behandel . Im Abschni V wi d die Reak ion de Geldmengen au Ände ungen on Zins- ni eau und Zinss uk u un e such . Im Abschni VI we den empi ische Resul a e p äsen ie . Die A bei ende mi einigen Schluß olge ungen im Abschni VII. II. Zu Wahl eines Geldmengenagg ega s Zu Wahl eines geeigne en Geldmengenagg ega s wu den den No enban- ken in de Ve gangenhei seh un e schiedliche Vo schläge gemach . Ange- sich s de heo e ischen „Unschä e" des Geldbeg i s is dies nich e s aun- lich. Zum Teil s immen die Emp ehlungen deshalb nich übe ein, weil sich auch bei p inzipielle Einigkei übe die wünschenswe en Eigenscha en de Zwischenzielg öße die empi ischen E gebnisse ode die Schlüsse, die aus den empi ischen Un e suchungen gezogen we den, nich en sp echen. Zum Teil e geben sich un e schiedliche Emp ehlungen auch aus e schiede- nen Vo s ellungen übe die angemessenen Auswahlk i e ien. B ei e Übe - eins immung bes eh zwa da übe , daß eine ideale Zwischenzielg öße eine s abile und ein ache Beziehung zu wich igen Endzielg ößen wie den P eisen und dem Sozialp oduk haben soll e, daß sie Rich ung und S ä ke de Geld- poli ik e läßlich anzeigen und on de Zen albank kon ollie ba sein soll e. Da abe ein Agg ega in de Regel nich bei allen K i e ien am bes en abschneide , müssen Komp omisse o genommen we den, die un e schied- lich aus allen können (Fellne (1982), Cagan (1982)). Theo e ische Ansä ze zu De ini ion eines Geldmengenbeg i s müssen om Wesen und den Funk ionen des Geldes ausgehen. Ta sächlich kann man abe nach dem heu igen S and de Geld heo ie kaum e wa en, daß sich da aus eine eindeu ige An wo und ein einziges Meßkonzep ablei en lie- OPEN ACCESS | Licensed unde CC BY 4.0 | h ps://c ea i ecommons.o g/abou /cclicenses/ DOI h ps://doi.o g/10.3790/ccm.26.1.1 | Gene a ed on 2023-01-16 13:02:50 Zinsgewich e e Geldmengenagg ega e und M 3 - ein Ve gleich 3 ßen. Gene ell gil eilich, daß die Subs i u ionsbeziehungen zwischen e - schiedenen inanziellen Ak i a und eng de inie em Geld, wie es Ba geld und Sich einlagen da s ellen, ein wich iges K i e ium ü die Auswahl liquide Mi el und ih e Agg ega ion zu eine Geldmengeng öße sein soll en. Demen sp echend be assen sich eine Reihe on Un e suchungen mi de Bes immung de Geldnähe e schiedene Finanzak i a1. Dabei ha sich gezeig , daß au diesem Weg eine in jede Hinsich be iedigende und auch einmü ig akzep ie e Me hode de Geldde ini ion nich ge unden we den kann (haidle (1993)). Daneben beein lussen s e s auch eine Reihe p ak ische E wägungen die Auswahl eines Zwischenziels. Dazu gehö en die Quali ä de s a is ischen Basis und die asche Ve ügba kei de Da en. Auch sieh die Bundesbank die Möglichkei , M3 im Rahmen de Bilanz des gesam en Bankensys ems zu disku ie en, als einen Vo zug an. Die Zen albankgeldmenge basie e mi den Rese esä zen om Janua 1974 au einem Gewich ungsschema, das nich nach s ik en heo e ischen K i e ien abgelei e wo den wa . Die Rese esä ze spiegel en zwa einige - maßen plausibel die Rela ion de Liquidi ä sg ade zwischen den e schiede- nen Bankeinlagen wide . De Ba geldumlau wa abe eindeu ig übe ep ä- sen ie , da e e wa sechsmal s ä ke gewich e wu de als die Sich einlagen. Deshalb muß e s e s dami ge echne we den, daß sich bei Ve lage ungen zwi- schen Ba geld und liquiden Bankeinlagen alsche Signale e geben wü den. G a ie ende e Einsch änkungen de Aussagek a de Zen albankgeld- menge e gaben sich aus einem ande en Ums and, bei dem die Übe be onung de Ba geldkomponen e eben alls eine Rolle spiel e. Die Ba geldnach age wa ab de zwei en Häl e de ach zige Jah e eine Reihe on S ö ungen ausgese z , die auch im wei e en Ve lau anhiel en. Dazu gehö en eine e - s ä k e D-Ma k-Nach age im Ausland ebenso wie die Fluch in das Ba geld im Um eld on Übe legungen zu eine Bes eue ung on Zinseinkün en. Zudem mach e sich das zu hohe Gewich de zinselas ischen Ba geldkom- ponen e in diese Phase ungewöhnlich nied ige Zinsen besonde s nach ei- lig beme kba . Angesich s de Ta sache, daß solche S ö ungen wesen lich zu den Zielübe sch ei ungen de Jah e 1986 und 1987 bei ugen, wa die Ab- keh on diesem Zwischenzielagg ega gebo en2. 1 Vgl. z.B. Bame (1982) sowie die do angegebene Li e a u . Eine Übe sich übe ühe e A bei en au diesem Gebie geben Feige und Pea ce (1977). 2 Auch in den Jah en 1991 und 1992 dü e die Diskussion um eine Zinsabschlag- s eue die Ba geldnach age au gebläh und die Indika o quali ä de Zen albank- geldmenge beein äch ig haben. l* OPEN ACCESS | Licensed unde CC BY 4.0 | h ps://c ea i ecommons.o g/abou /cclicenses/ DOI h ps://doi.o g/10.3790/ccm.26.1.1 | Gene a ed on 2023-01-16 13:02:50 4 O ma Issing, Ka l-Heinz Töd e , Heinz He mann, Hans-Egge Reime s Aus meh e en G ünden emp ahl es sich s a dessen, M3 zu wählen. Ebenso wie die Zen albankgeldmenge handel es sich dabei um ein wei abgeg enz es Geldmengenagg ega , das im wesen lichen die gleichen Geld- komponen en be ücksich ig . Beide Agg ega e en wickeln sich in „no ma- len" Zei en wei gehend pa allel; dies komm auch da in zum Ausd uck, daß beide Agg ega e hinsich lich gängige ökonome ische Tes s lange Zei ech ähnlich abgeschni en haben (Deu sche Bundesbank (1985)). Ange- sich s de ge inge en Gewich ung des Ba geldes in M3 wa die Wi kung de oben e wähn en Ins abili ä en au die Geldnach age en schä . Aus heo e ische Sich is es eine du chaus naheliegende Vo s ellung, e schiedenen Finanzak i a un e schiedliche Liquidi ä sg ade zuzuo dnen. Eine Agg ega ion du ch ein ache Summie ung, wie im Falle de Geldmenge M3, mag nich nu aus de heo e ischen Pe spek i e unbe iedigend e scheinen, sonde n kann auch in de P axis zu P oblemen üh en. Eine Abs u ung de Liquidi ä sg ade eduzie e wa dann die Möglichkei on Fehlu eilen, wenn die Abg enzung zwischen Geld- und Geldkapi al unschä e wi d. Das asche Wachs um on neuen, geldnahen Subs i u en in de e s en Häl e de ach zige Jah e, zunächs on ku z is igen Bank- schuld e sch eibungen, spä e on ku z is igen Auslandseinlagen und in jüngs e Zei on Comme cial-Pape , sind Beispiele da ü , daß die schwie- ige En scheidung des Ein- ode Ausschlusses on „Randkomponen en" mi ge inge en Risiken e bunden is , wenn solchen Komponen en p inzipiell ein nied ige es Gewich zue kann wi d. In de jüngs en Phase eine in e sen Zinss uk u is ein e wand es P o- blem - die mögliche zei weilige Ve lage ung on Geldkapi al au Te min- kon en - in den Vo de g und ge e en. Dabei is die Vo s ellung geäuße wo den, daß solche Gelde wenige im Zusammenhang mi Ausgabeen - scheidungen zu sehen sind als „no male" Geldkomponen en. Danach wä e die Indika o quali ä de Geldmenge M3 in solchen Zei en beein äch ig . Die heo e ische G undlage dieses A gumen s is nich ganz ein ach. Spie- gel die Zinss uk u die E wa ungen de Ma k eilnehme übe die kün - ige Zinsen wicklung wide , e wa in dem Sinne, daß eine in e se Zinss uk- u au die E wa ung kün ig sinkende ku z is ige Zinsen schließen läß , dann implizie diese Ve lau de Zinss uk u ku e nich ohne wei e es eine Ve lage ung lang is ige Anlagemi el in ku z is ige Te mingelde . De Anlege kann, wenn diese E wa ungen ich ig sind, spä e nich meh ohne Ve lus e aus den Te mineinlagen auss eigen und in die - nunmeh ela- i güns ige e zinslichen - Kapi alma k anlagen zu ückkeh en. Alle - dings sind in den e gangenen Jah en Zwei el an de Gül igkei de E wa - OPEN ACCESS | Licensed unde CC BY 4.0 | h ps://c ea i ecommons.o g/abou /cclicenses/ DOI h ps://doi.o g/10.3790/ccm.26.1.1 | Gene a ed on 2023-01-16 13:02:50 Zinsgewich e e Geldmengenagg ega e und M 3 - ein Ve gleich 5 ungs heo ie de Zinss uk u - jeden alls in ih e ein achen Fo m - au ge- kommen (Shille , Campbell und Schoenhol z (1983)). Vo diesem Hin e g und is es e s ändlich, wenn Ve suche un e nommen we den, den Geldbeg i anhand sys ema ische K i e ien schä e zu as- sen. Au sie wi d im olgenden eingegangen. m. Geldmengenagg ega e und Quan i ä sgleichung Die Quan i ä sgleichung is ein sinn olle Ausgangspunk , wenn es da um geh , F agen de Agg ega ion on Geldmengen zu be ach en. Die Quan i- ä sgleichung s ell das T ansak ions olumen in eine Geldwi scha on zwei Sei en da . Eine sei s e kö pe es die Summe de Umsä ze (PjXQj) alle gehandel en „ ealen" Gü e . Ande e sei s en sp ich das T ansak ions- olumen de Summe de beim Handel e wende en Zahlungsmi el (Mi), mul iplizie mi de Häu igkei (Vi), mi de diese in eine Pe iode zu Zah- lungszwecken eingese z we den. Be ach e man eine Wi scha mi L Zahlungsmi eln und K Gü e n, so läß sich die au I ing Fishe (1911) zu ückgehende Quan i ä sgleichung wie olg da s ellen: L K (1) 2 MiXVi = x PjXQj- i-1 j-1 Die Agg ega ions age s ell sich, wenn ü bes imm e mak oanaly ische Zwecke eine „ e ein ach e" Quan i ä sgleichung in de Fo m (2) MxV = PxQ benö ig wi d, wobei ans a des T ansak ions olumens gewöhnlich das nominale Sozialp oduk Ve wendung inde . Die Aussage ähigkei de Quan i ä sgleichung is alle dings eingesch änk , wenn das T ansak ions- olumen und das Sozialp oduk in keinem p opo ionalen Zusammenhang s ehen, wenn nich alle ökonomischen Ak i i ä en e aß we den (Scha en- wi scha ) ode wenn Geld im Ausland gehal en wi d (Eu oeinlagen, Pa al- lelwäh ung, Wäh ungssubs i u ion). Bewe e man die P oduk ionsmengen zu kons an en P eisen eines Basis- jah es und benu z man einen P eisindex nach Paasche zu Messung de P eisände ungen, so e gib sich eine mögliche Ze legung de ech en Sei e de Gleichung in eine agg egie e Mengenkomponen e (Q) und eine agg e- gie e P eiskomponen e (P)3. Wenn es in de Wi scha nu ein Zahlungs- 3 Zu Be echnung diese Agg ega e we den nu P eis- und Mengenda en benö ig . Die ökonomische Index heo ie zeig , daß solche Agg ega e nu zen heo e isch in e - OPEN ACCESS | Licensed unde CC BY 4.0 | h ps://c ea i ecommons.o g/abou /cclicenses/ DOI h ps://doi.o g/10.3790/ccm.26.1.1 | Gene a ed on 2023-01-16 13:02:50 6 O ma Issing, Ka l-Heinz Töd e , Heinz He mann, Hans-Egge Reime s mi el gäbe (z.B. Ba geld), so b auch en ü die linke Sei e de Quan i ä s- gleichung (1) ähnliche agg ega ions- und index heo e ische Übe legungen nich anges ell zu we den. Wenn e schiedene Zahlungsmi el Ve wendung inden, wi d ein Geldmengenagg ega gewöhnlich ein ach als Summe de Geldkomponen en L (3) M = 2 Mi ¿=i de inie . Die Umlau sgeschwindigkei wi d dann esidual aus de Gleichung (2) be echne . Die Geldmenge (3) eagie nu , wenn sich wenigs ens eine Geldkomponen e gegenübe de Vo pe iode ände . Ände n sich alle Geld- komponen en um denselben Fak o , so e ände sich die Geldmenge auch um diesen Fak o (linea e Homogeni ä ). Insowei e üll das Summen- agg ega gewisse Mindes an o de ungen an einen Mengenindex. Umschich- ungen zwischen den Geldmengen lassen das Agg ega un e ände . Das en sp ich de buchhal e ischen Gep logenhei , Fo de ungen bzw. Ve bind- lichkei en zu ih en Nominalwe en anzuse zen und zu addie en. Zu Mes- sung nominale Geld e mögensbes ände im Rahmen de Volkswi scha - lichen Gesam echnung ode zu E assung on Banken e bindlichkei en is eine solche Vo gehensweise nich nu angemessen, sonde n auch gebo en. Als ökonomische S uk u a iable, die den e ek i en Geldbes and zu T ansak ionszwecken messen soll, is die ein ache Summa ion alle dings imme wiede k i isie wo den4. In diesem Kon ex implizie das P inzip on „Ma k gleich Ma k", daß die e schiedenen Geldkomponen en ollkom- mene Subs i u e bezüglich ih e Fähigkei sind, T ansak ionen zu bewäl i- gen. Jede Geldkomponen e läß sich olls ändig du ch jede ande e Kompo- nen e e se zen, ohne daß dies die Liquidi ä de gesam en Geldbes ände an- gie (Ba ne (1982))5. Be ach e man die linke Sei e de Quan i ä sgleichung (1), so wi d deu - lich, daß sich ein addi i es Geldmengenagg ega nu e gib , wenn alle Umlau sgeschwindigkei en un e einande gleich sind. Is das nich de Fall, so is die Umlau sgeschwindigkei V ein gewogenes Mi el de indi iduellen Umlau sgeschwindigkei en V : p e ie we den können. So lassen sich Paasche- und Laspey es-P eisindizes als pa a- me e eie App oxima ionen e s e O dnung an einen , ue cos -o -li ing-index' ansehen; gl. z.B. Dea on und Muellbaue (1980, S. 170 - 175). 4 Vgl. schon Fishe (1922, S. 29) sowie F iedman und Schwa z (1970, S. 151 - 152). 5 Die Annahme pe ek e Subs i uie ba kei i im üb igen auch au Summen- agg ega e mi un e schiedliche Gewich ung de Komponen en zu, wie die Zen al- bankgeldmenge zu kons an en Rese esä zen. Diese un e scheiden sich lediglich dadu ch, daß die G enz a en de Subs i u ion on Eins abweichen. OPEN ACCESS | Licensed unde CC BY 4.0 | h ps://c ea i ecommons.o g/abou /cclicenses/ DOI h ps://doi.o g/10.3790/ccm.26.1.1 | Gene a ed on 2023-01-16 13:02:50 Zinsgewich e e Geldmengenagg ega e und M 3 - ein Ve gleich 7 P x Q ^ Mi (4) V = = Z GiXVi, mi Gi = —. M i=i M De In a ianz de Geldmengensumme gegenübe Umschich ungen inne - halb de Geldkomponen en s ehen in diesem Fall Ve ände ungen des Agg e- ga s ü die Umlau sgeschwindigkei gegenübe . Mi ande en Wo en, wenn sich die S uk u de Geldmenge ände , so komm es zu Ände ungen de du chschni lichen Umlau sgeschwindigkei , auch wenn säm liche einzelnen Umlau sgeschwindigkei en kons an sind. Als Reak ion au die genann en P obleme wu den in de Li e a u e - schiedene al e na i e Konzep e zu Agg ega ion on Geldmengen en wik- kel . Will man die Annahme pe ek e Subs i uie ba kei (mi ih en oben e wähn en Konsequenzen) e meiden, so is die Ve wendung nich linea e Agg ega ions unk ionen e o de lich, die sich aus Nu zen-, P oduk ions- ode T ansak ions unk ionen ablei en lassen. Die Pa ame e diese Funk io- nen wä en dann empi isch zu schä zen. Al e na i lie e die ökonomische Index heo ie pa ame e eie App oxima ionen an ökonomische Mengen- agg ega e. Wäh end ökonomische Mengenagg ega e on Mengen und unbe- kann en Pa ame e n abhängen, abe nich on P eisen, sind zu Kons uk- ion on Mengenindizes keine unbekann en Pa ame e zu schä zen, wohl abe we den In o ma ionen übe Mengen und P eise benö ig (Ba ne (1982, S. 698)). Zu Kons uk ion eines Geldmengenagg ega s wä en en - sp echend Da en übe die Umlau sgeschwindigkei en de einzelnen Geld- komponen en e o de lich. Diese naheliegende Weg, einen Geldmengen- index (z.B. als Laspey es-Index mi kons an en Umlau sgeschwindigkei en eines Basisjah es) zu kons uie en, is abe angesich s de mangelnden Ve - ügba kei zu e lässige Da en übe die Umschlagshäu igkei en nich p ak- ikabel6. Ein ande e Weg bes eh da in, s a de Umschlagshäu igkei en, P eise ü die Geldnu zung zu bes immen. Geld ha zwa keinen P eis im üblichen Sinne, doch is die Geldhal ung mi Oppo uni ä skos en belas e , wenn es höhe e zinsliche Anlagen gib , die nich zu T ansak ionszwecken e wen- de we den können. De Ve zich au den höhe en Zinse ag wi d als P eis de dami „e kau en" Liquidi ä sdiens e angesehen. Ba ne (1978) ha die ealen Nu zungskos en des Geldes (use cos s o money) in einem in e em- po alen Nu zenmaximie ungsansa z abgelei e . Seine Fo mel ü den „P eis" de Geldkomponen e i lau e : 6 Fü die USA ha Spind (1985) einen solchen Ve such un e nommen und einen Fishe -Geldmengenindex be echne . OPEN ACCESS | Licensed unde CC BY 4.0 | h ps://c ea i ecommons.o g/abou /cclicenses/ DOI h ps://doi.o g/10.3790/ccm.26.1.1 | Gene a ed on 2023-01-16 13:02:50 8 O ma Issing, Ka l-Heinz Töd e , Heinz He mann, Hans-Egge Reime s (5) R ~ RH 1 +R Dabei is R die (maximal e zielba e) Rendi e eine nich -mone ä en Anlage (z.B. ö en liche Anleihen) und Ri die Ve zinsung de Geldkompo- nen e i in de Pe iode . Die Di e enz R - Ri is somi de p o Pe iode en - gangene Zinse ag de Hal ung eine D-Ma k in de Geldkomponen e i, de du ch den Fak o 1 + R au den Pe iodenbeginn abgezins wi d7. Gegen das Ve ah en, den Liquidi ä sg ad eine Geldkomponen e du ch die Oppo uni ä skos en de Geldhal ung als Di e enz zwischen de Maxi- mal endi e eine nich -mone ä en Anlage und de Eigen e zinsung zu mes- sen, können p inzipielle Einwände e hoben we den. De ökonomische Op i- mie ungsansa z, de zu den oben angegebenen Nu zungskos en des Geldes üh , is eindimensional. Ande s als in de Po olio-Op imie ungs heo ie wi d nu die E agskomponen e und nich die Risikokomponen e inanziel- le Anlagen be ücksich ig . De Zinsabschlag wi d so ausschließlich als P eis ü die Liquidi ä sdiens e de nied ige e zinslichen Anlagen angese- hen. Zinsdi e enzen können abe auch du ch Un e schiede in den Risiko- p ämien ode den Zins- und In la ionse wa ungen on Anlagen mi un e - schiedliche Lau zei beg ünde sein. IV. Di isia- und Ba geldäqui alen e Geldmengenagg ega e Als Al e na i en zu ein achen Summenagg ega en wu den in de Li e a- u o wiegend mul iplika i e Fishe -Ideal- und Di isia-Geldmengen- agg ega e disku ie und empi isch analysie (Ba ne (1980), Ba ne , O en- bache und Spind (1984)). Nu die Wachs ums a en diese Mengenindizes, nich abe ih e Ni eauwe e, sind sachlogisch in e p e ie ba . Kü zlich wu de ein addi i es Agg ega (cu ency equi alen agg ega e, im olgenden: Ba geldäqui alen e Geldmenge) o geschlagen, das als Ni eaug öße in e - p e ie ba is (Ro enbe g, D iscoll und Po e ba (1991)). Wi besch änken uns im olgenden au eine Diskussion de Di isia- und Ba geldäqui alen en Geldmengenagg ega e. Ein Di isia-Geldmengenindex (D) is wie olg de inie : 7 Die Fo mel häng nu indi ek on In la ionse wa ungen ab, alls diese die Zins- di e enzen R - Ri beein lussen. Da abe die Nu zungskos en nich -mone ä e Gü e nega i on de e wa e en P eiss eige ungs a e abhängen, s eigen die ela i en Nu - zungskos en des Geldes mi zunehmenden In la ionse wa ungen; gl. dazu Ba ne (1978) sowie Dono an (1978). (6) OPEN ACCESS | Licensed unde CC BY 4.0 | h ps://c ea i ecommons.o g/abou /cclicenses/ DOI h ps://doi.o g/10.3790/ccm.26.1.1 | Gene a ed on 2023-01-16 13:02:50 Zinsgewich e e Geldmengenagg ega e und M 3 - ein Ve gleich 15 gen lassen sich die Eigenscha en eines Geldmengenagg ega s jeden alls nich se iös beu eilen. In de Abbildung 2 sind die Jah eswachs ums a en des nominalen Sozial- p oduk s und des .B-Agg ega s gegenübe ges ell . Zwischen beiden bes eh p ak isch kein Zusammenhang; ih Ko ela ionskoe izien beläu sich au nu 0,14. Die Ko ela ion zwischen den Wachs ums a en des Di isia-M3- Agg ega s und de Geldmenge M3 mi den Wachs ums a en des nominalen Sozialp oduk s is dagegen mi 0,67 bzw. 0,82 ech hoch16. VII. Schluß olge ungen In mode nen Volkswi scha en we den un e schiedliche Zahlungsmi el e wende . Die En wicklung geldnahe Subs i u e ha dazu ge üh , daß die Abg enzung zwischen Geld und Geldkapi al unschä e wu de. Welche Finanzak i a in eine Geldmengende ini ion gehö en und wie sie zusammen- ge aß we den soll en, wenn es da um geh , die gesam en Liquidi ä sbe- s ände eine Volkswi scha in einem Geldmengenagg ega da zus ellen, is eine schwie ige F age. Das gil um so meh , als ein Geldmengenagg ega als Indika o und Zwischenziel de Geldpoli ik e schiedenen K i e ien gleich- zei ig genügen soll e. Eine wei e Abg enzung, die auch e zinsliche Komponen en be ücksich- ig , äg zwei ellos den Zahlungsgewohnhei en in en wickel en Volkswi - scha en besse Rechnung. Die Messung des Liquidi ä sg ades du ch die Kos en des Zinsen gangs gegenübe eine nich -mone ä en Finanzanlage be uh au de Annahme, daß de Zinsabschlag gegenübe eine nich - mone ä en Finanzanlage ausschließlich de P eis ü die Liquidi ä sdiens e is . In Phasen mi eine in e sen Zinss uk u wi d die P oblema ik eines solchen Gewich ungsschemas besonde s deu lich. Die En scheidung übe eine Geldmengende ini ion kann nich anhand meh ode wenige plausible En wicklungen in einzelnen Pe ioden ge o - en we den, wie sich ü die Ba geldäqui alen e Geldmenge kla gezeig ha . Au g und ih e ex emen Sensi i i ä gegenübe Zinsände ungen kann dieses Agg ega nich als Indika o und Zwischenziel de Geldpoli ik in Be ach kommen. Agg ega ions- und index heo e ische G ünde sp echen zwa ü ein Di isia-Agg ega , doch können heo e ische A gumen e allein die Wahl eine Geldmenge eben alls nich hin eichend beg ünden. In Zei en mi „no malen" Zinsen e hal en sich M3 und Di isia-M3 ähnlich. In Hoch- 16 Zum Zusammenhang zwischen Geldmengen, Sozialp oduk und P eisen gl. auch Deu sche Bundesbank (1992) sowie Clos e mann (1992). OPEN ACCESS | Licensed unde CC BY 4.0 | h ps://c ea i ecommons.o g/abou /cclicenses/ DOI h ps://doi.o g/10.3790/ccm.26.1.1 | Gene a ed on 2023-01-16 13:02:50 16 O ma Issing, Ka l-Heinz Töd e , Heinz He mann, Hans-Egge Reime s zinsphasen e inge sich dagegen de Bei ag de e zinslichen Geldkom- ponen en zum Wachs um de Di isia-Geldmenge. Es is abe nich plausibel, daß die Te mineinlagen keinen Bei ag zu mone ä en Expansion leis en, wenn de Te mingeldsa z an die Ve gleichs endi e he ankomm . Wegen de a iablen Zinsgewich ung sind die Schwankungen de Wachs ums a en des Di isia-Agg ega s g öße als bei M3, und die Ko ela ion mi den Wachs- ums a en des Sozialp oduk s is schwäche . De empi ische Be und sp ich somi ehe ü eine Übe legenhei de Geldmenge M3 gegenübe Di isia- M3. Angesich s de Bedeu ung, die die Bundesbank de En wicklung ih e Zwischenzielg öße zumiß , is es unumgänglich, daß sie ih e Konzep e imme wiede au ih e Tauglichkei p ü . Ein Indika o wechsel is eine wei eichende En scheidung, die nu bei eindeu igen Hinweisen au Mängel des al en Konzep s und nach so g äl ige P ü ung de Übe legenhei mög- liche Al e na i en in Be ach kommen könn e. Die disku ie en Vo - schläge e üllen dieses K i e ium nich . Be ach e we den Geldmengenagg ega e, die aus eine un e zinslichen Komponen e (Mi) und eine e zinslichen Komponen e ( M2) bes ehen. Die Zinssä ze sind Ri = 0 und R2> 0. Die Geldnach age unk ion ü die Geld- komponen e i lau e: wobei - a die Semi-Zinselas izi ä de Geldkomponen e i is . In dem Fak o A sind alle üb igen Ein lüsse au die Geldnach age zusammenge aß . Bei angenommene Kons anz diese Fak o en e geben sich die olgenden Reak- ionen de Geldkomponen en au Zinsände ungen: Zwischen dem Geldma k sa z (Z), den man hie e ein achend als geld- poli ische Ins umen a iable e s ehen kann, und den Kapi alma k zinsen als Ve gleichs endi e (R) sowie dem Te mingeldsa z (JR2) möge olgende Zusammenhang bes ehen: Anhang 1: Zinss uk u und Geldmengenände ungen (AI) Mi = Ai(.)e-a'(Ä-Ä' i - 1,2 (A2) Aml = -di(AR-ARi). (A3) AR = oAZ, AR2 = gAZ. OPEN ACCESS | Licensed unde CC BY 4.0 | h ps://c ea i ecommons.o g/abou /cclicenses/ DOI h ps://doi.o g/10.3790/ccm.26.1.1 | Gene a ed on 2023-01-16 13:02:50 Zinsgewich e e Geldmengenagg ega e und M 3 - ein Ve gleich 17 Aus den Gleichungen (9) bis (12) lassen sich die olgenden Reak ionen de Geldmengensumme (M), des Di isia-Agg ega es (D) und de Ba geldäqui- alen en Geldmenge (B) au Ände ungen des Geldma k sa zes ablei en: (A4) Am/AZ = -G? ax o-(1 - G?) a2 (a-g), (A5) A d/A Z = -Hi ö! o-(1 - Hx) a2 (o- p), (A6) A b/AZ - -H° c i o- (1 - Hi) a2 (o- £>) + (1 - H°) R* °q R ^ . R (R° — R%) Das Supe sc ip 0 bezeichne Vo pe iodenwe e de en sp echenden Va iablen. 2 K edi und Kapi al 1/1993 OPEN ACCESS | Licensed unde CC BY 4.0 | h ps://c ea i ecommons.o g/abou /cclicenses/ DOI h ps://doi.o g/10.3790/ccm.26.1.1 | Gene a ed on 2023-01-16 13:02:50 18 O ma Issing, Ka l-Heinz Töd e , Heinz He mann, Hans-Egge Reime s Anhang 2 Abbildung 1: Ve lau de Jah eswachs ums a en e schiedene Geldmengen- konzep e*) au de Basis on nich saisonbe einig en Mona sends änden *) De s a ke Ans ieg de Geldmengen im Zei aum om Juni 1990 bis zum Mai 1991 is au die deu sche Wäh ungsunion zu ückzu üh en. OPEN ACCESS | Licensed unde CC BY 4.0 | h ps://c ea i ecommons.o g/abou /cclicenses/ DOI h ps://doi.o g/10.3790/ccm.26.1.1 | Gene a ed on 2023-01-16 13:02:50 Zinsgewich e e Geldmengenagg ega e und M 3 - ein Ve gleich 19 Abbildung 2: Ve lau de Jah eswachs ums a en des Geldmengen- agg ega s B und des B u osozialp oduk s OPEN ACCESS | Licensed unde CC BY 4.0 | h ps://c ea i ecommons.o g/abou /cclicenses/ DOI h ps://doi.o g/10.3790/ccm.26.1.1 | Gene a ed on 2023-01-16 13:02:50 20 O ma Issing, Ka l-Heinz Töd e , Heinz He mann, Hans-Egge Reime s Li e a u e zeichnis Ba ne , W. A. (1978): The Use Cos o Money, Economics Le e s, Vol. 1, S. 145 - 149. - Ba ne , W. A. (1980): Economic Mone a y Agg ega es - An Applica ion o Index Numbe and Agg ega ion Theo y, Jou nal o Econome ics, Vol. 14, S. 11 - 48. - Ba ne , W. A. (1982): The Op imal Le el o Mone a y Agg ega ion, Jou nal o Money, C edi , and Banking, Vol. 14, S. 687 - 710. - Bame , W. A., O enbache , E. K. und Spind , P. A. 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Die Ba geldäqui alen e Geldmenge is dagegen ex em sensi i gegenübe Zinsände- ungen und s eh in keinem sys ema ischen Zusammenhang zu den Ve ände ungen des Sozialp oduk s. Dieses Konzep läß keine zu e lässigen Schlüsse au die mone- ä e Expansion und den G ad de Liquidi ä s e so gung de Wi scha zu. Summa y In e es -weigh ed money supply agg ega es and M 3 - a compa ison - In his con ibu ion, in e es -weigh ed money supply componen s a id he sum- ma ed simple M 3 a e analyzed and compa ed. Such in e es -weigh ing is guided by he oppo uni y cos s o he mone a y componen s, i. e. he minus in e ms o in e es compa ed wi h highe in e es -bea ing inancial in es men s ha do no se e liquid- i y pu poses. Al hough agg ega ion and index- heo y easons indica e he need o a di isa agg ega e, empi ical e idence a he sugges s he supe io i y o he simple M3. Nea -money supply, by con as , is ex emely sensi i e o in e es a ia ions and is in no sys ema ic way ela ed o changes in he G oss Na ional P oduc . This concep does no pe mi any eliable conclusions o be d awn o mone a y expansion and indus y's liquidi y a io. Résumé Ag éga s de monnaie en ci cula ion d'in é ê s pondé és e M 3 - une compa aison L'a icle analyse des ag éga s de monnaie en ci cula ion d'in é ê s pondé és e com- pa e a ec M3. La pondé a ion d'in é ê s s'o ien e aux coû s d'oppo uni é des compo- san es de monnaie, c'es à di e on compa e la pe e d'in é ê s a ec des in es issemen s à in é ê s éle és, qui ne enden pas de se ices de liquidi é. Il es ai que les aisons d'ag éga s e d'indices héo iques suggè en un ag éga - di isia, mais l'e idence empi ique in e cède en a eu de la quan i é de monnaie M3. La quan i é de monnaie équi alen à l'a gen comp en au con ai e es ès sensible quan aux changemen s d'in é ê s. De plus ce e quan i é de monnaie n'es pas en appo sys éma ique a ec des modi ica ions du p odui social. On ne peu pas i e de ce b oullion des conclusions sé ieuses ni su l'expansion moné ai e ni su le deg é de l'app o isionnemen de liquidi é de l'economie. OPEN ACCESS | Licensed unde CC BY 4.0 | h ps://c ea i ecommons.o g/abou /cclicenses/ DOI h ps://doi.o g/10.3790/ccm.26.1.1 | Gene a ed on 2023-01-16 13:02:50