Mehr Besonnenheit gefragt: Die Reaktion der EZB auf die Preisschocks 2022. Geldpolitische Herausforderungen 2023

Tober, Silke; Theobald, Thomas Research Report Mehr Besonnenheit gefragt: Die Reaktion der EZB auf die Preisschocks 2022. Geldpolitische Herausforderungen 2023 IMK Report, No. 181 Provided in Cooperation with: Macroeconomic Policy Institute (IMK) at the Hans Boeckler Foundation Suggested Citation: Tober, Silke; Theobald, Thomas (2023) : Mehr Besonnenheit gefragt: Die Reaktion der EZB auf die Preisschocks 2022. Geldpolitische Herausforderungen 2023, IMK Report, No. 181, Hans-Böckler-Stiftung, Institut für Makroökonomie und Konjunkturforschung (IMK), Düsseldorf This Version is available at: https://hdl.handle.net/10419/274585 Standard-Nutzungsbedingungen: Die Dokumente auf EconStor dürfen zu eigenen wissenschaftlichen Zwecken und zum Privatgebrauch gespeichert und kopiert werden. Sie dürfen die Dokumente nicht für öffentliche oder kommerzielle Zwecke vervielfältigen, öffentlich ausstellen, öffentlich zugänglich machen, vertreiben oder anderweitig nutzen. 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Sinkende Energiepreise und abschmelzende Gewinne in Bereichen mit sich entschärfenden Engpässen dürften das bisher abzusehende leichte Überschießen der Löhne kompensieren. Damit zeichnet sich keine Verfestigung der Inflation ab, zumal die Inflationserwartungen unserer Analyse zufolge verankert sind. Die Risiken einer zu restriktiven Geldpolitik sind erheblich und sie bremst zudem kapitalintensive transformative Investitionen und damit die erforderliche Dekarbonisierung der Wirtschaft. Die EZB hat auf die durch Preisschocks und Lieferengpässe geprägte hohe Inflation nicht zögerlich, sondern zunächst mit Bedacht und dann sehr stark reagiert. Zwischen der Inflation im Euroraum und in den USA bestehen deutliche Unterschiede. Anders als im Euroraum war die Wirtschaft in den USA vor der Pandemie robust, die Arbeitslosenquote hatte 2019 historische Tiefststände erreicht und der Leitzins war deutlich positiv. In der Erholungsphase der Pandemie hat die hohe gesamtwirtschaftliche Nachfrage in den USA die globale Teuerung verstärkt, während der Euroraum die massiven Folgen des Ukraine kriegs zu verkraften hatte. Preisschocks begründen für sich genommen keine Persistenz der Inflation. Mittlerweile ist die EZB allerdings insofern in einer schwierigen Lage, als die aktuellen Lohnsteigerungen nicht mehr mit dem Inflationsziel vereinbar sind. Dennoch ist eine geldpolitische Restriktion wegen der Komplexität und Stärke der Schocks einerseits und der relativ moderaten Lohnreaktion MEHR BESONNENHEIT GEFRAGT: DIE REAKTION DER EZB AUF DIE PREISSCHOCKS 2022 Geldpolitische Herausforderungen 2023 Silke Tober, Thomas Theobald IMK Report Nr. 181, Juni 2023 Rohstoffpreisschübe Quellen: EIA; EZB; FAO; Macrobond. 76,571 mm = 3-spaltig / 1 Grafik & 3-spaltik Abbildung: Rohstoffpreisschübe Rohöl (Brent, EUR) Erdgas (NCGI, EUR) Nahrungsmittelpreise (FAO, USD) Quellen: EIA; EZB; FAO; Macrobond. 0 300 600 900 1200 1500 III III IV III III IV III III IV III 2020 2021 2022 2023 Rohöl (Brent, EUR) Nahrungsmittelpreisindex (FAO, USD) Erdgas (Dutch TTF, EUR) Index 2019 = 100 INHALT Einleitung . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 3 Pandemiefolgen und kriegsbedingte Energiepreisschocks prägen Inflation . . . . 3 EZB hat nicht zögerlich gehandelt, sondern sogar sehr stark reagiert . . . . . . . . . 5 Deutliche Unterschiede bei der Inflation zwischen Euroraum und USA . . . . . . . . 7 Bisher keine Verfestigung der Inflation durch Lohnentwicklung oder Inflationserwartungen . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 8 Keine fiskalische oder finanzmarktpolitische Dominanz zu erwarten . . . . . . . . . . 9 Besonnene Geldpolitik mit Blick auf Preisstabilität, Beschäftigung und Klimawandel . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 9 Infobox 1 : Inflationserwartungen . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 13 Literatur . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .16 Impressum . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .18 AUTORENSCHAFT Dr. Thomas Theobald Referatsleitung Finanzmärkte und Konjunktur [email protected] Dr. Silke Tober Referatsleitung Geldpolitik [email protected] IMK Report Nr. 181, Juni 2023 Seite 3 EINLEITUNG Unter dem Eindruck massiver aufeinanderfolgender Preisschocks ist die Inflationsrate im Euroraum innerhalb von zwei Jahren von -0,3 % (Dezember 2020) auf den historischen Höchststand von 10,6 % (Oktober 2022) emporgeschnellt. In Deutschland war der Anstieg gemessen am harmonisierten Verbraucherpreisindex mit -0,7 % im Dezember 2020 und 11,6 % im Oktober 2022 noch steiler. Mittlerweile laufen die Preisschocks aus und die Inflationsrate, die im April 2023 bei 7,0 % (Euroraum) bzw. 7,6 % (Deutschland) lag, dürfte – ohne erneute unerwartete Preisschocks – im Verlauf von 2024 nur noch leicht oberhalb des Inflationsziels der EZB in Höhe von 2 % liegen. Die hohe Inflation ist nicht Folge der langjährigen Niedrigzinspolitik im Euroraum. Wie im Folgenden dargelegt wird, wäre ein solcher Kausalzusammenhang nur dann schlüssig, wenn die Inflation im Euroraum Folge einer überhöhten Nachfrage nach Waren und Dienstleistungen wäre, für die es kaum Anzeichen gibt. Der Anstieg des europäischen Börsenpreises für Erdgas (TTF) mit einer Steigerung gegenüber dem Vorjahresmonat in der Spitze um 638 % (März 2022) bzw. gegenüber 2019 um 1498 % (August 2022) 1 war der entscheidende externe Schock, der die Inflation in Deutschland und im Euroraum auf Höchststände trieb. Hinzu kamen die ebenfalls temporäre, kräftige Verteuerung von Rohöl, wobei die Nordseesorte Brent mit 94 % gegenüber dem Vorjahresmonat im März 2022 ihren Höhepunkt fand. Auch die globalen Nahrungsmittelpreise zogen stark an, da das Angebot von Weizen und Ölen aus der Ukraine zurückging und die Kosten für Energie, Düngemittel und Transport in die Höhe schnellten. Die Nahrungsmittelpreise für Verbraucher stiegen zuletzt um 15,0 % im Euroraum bzw. um 17,4 % in Deutschland. 2 1 Der Börsenpreis für Erdgas Dutch TTF erhöhte sich von 14,61 EUR/MWh im Vorpandemiejahr 2019 auf 129,54 EUR/MWh im März 2022 und 233,51 EUR/MWh im August 2022. Im April 2023 lag der Börsenpreis mit 42,22 EUR/MWh um 58 % niedriger als ein Jahr zuvor und überstieg damit das Vorpandemieniveau nur noch um 189 %. 2 Der Begriff Nahrungsmittel wird in unterschiedlichen Abgrenzungen verwendet: Im April 2023 lag die HVPI-Preis- steigerungsrate bei Nahrungsmitteln ohne Getränke bei 15,1 % (Deutschland: 18,0 %), bei Nahrungsmitteln und alkoholfreien Getränken bei 15,0 % (Deutschland: 17,4 %) und bei Nahrungsmitteln, Alkohol und Tabak 13,5 % (Deutschland: 15,5 %). Wegen der unterschiedlichen Gewichte lagen die entsprechenden deutschen Raten im nationalen Verbraucherpreisindex bei 17,2 %, 16,8 % und 15,1 %. PANDEMIEFOLGEN UND KRIEGSBEDINGTE ENERGIEPREISSCHOCKS PRÄGEN INFLATION Die Analyse der hohen Inflation ist gegenwärtig besonders kompliziert, weil sich verschiedene Preisschocks und Lieferengpässe überlagern. Hierdurch entstand bereits im vergangenen Jahr auch innerhalb der EZB vereinzelt der Eindruck, die Inflation habe sich verfestigt (Schnabel 2022a). Die Preisschocks und Lieferengpässe lassen sich in vier Phasen teilen. In der ersten Phase, die bis Mai 2021 dauerte, erholte sich der Rohölpreis von dem pandemiebedingten Einbruch im Frühjahr 2020. Im Mai 2021 erreichte der Preis der Rohölsorte Brent wieder sein Vorpandemieniveau von rund 65 USD/Barrel, was angesichts des Tiefstands von 18 USD/Barrel im April 2020 mit Preissteigerungen um 253 % im April 2021 bzw. 113 % im Mai 2021 einherging. Zu diesem Zeitpunkt hatte der europäische Gaspreis infolge verringerter russischer Lieferungen sein Vorpandemieniveau bereits um 73 % überschritten. 3 Die zweite Phase reicht bis zum Angriff Russlands auf die Ukraine im Februar 2022. Diese Phase ist gekennzeichnet durch massive Engpässe bei Vorprodukten infolge pandemiebedingter Produktionsausfälle, der kräftigen Erholung insbesondere in den USA und einer veränderten Nachfragestruktur zugunsten von Waren und zuungunsten von Dienstleistungen. 4 Die Rohölpreise zogen weiter an, auch weil die OPEC die Fördermengen reduzierte, wobei die Nordseesorte Brent im Januar 2022 den Preis von knapp 87 Euro je Fass erreichte. Da der Euro zwischen Mai 2021 und Januar 2022 um knapp 7 % abwertete, traf dies den Euroraum schwerer als die USA, zumal sich die Einfuhren wegen der Euro-Ab- wertung insgesamt verteuerten. Der europäische Gaspreis erreichte vor dem Hintergrund der Lieferdrosselungen im Zusammenhang mit den geopolitischen Spannungen rund um die Krim, den Donbas und die Pipeline Nordstream 2 im Januar 2022 mit knapp 85 EUR/MWh ein Niveau, das 4,2 Mal so hoch war wie ein Jahr zuvor und 5,8 Mal wie im Vorpandemiejahr 2019. In der dritten Phase kam es als Folge des russischen Einmarsches in die Ukraine zu weiteren Preisschüben. Zwischen Januar 2022 und März 2022 schnellte der Rohölpreis um 35,5 % empor, der Gaspreis um 52,7 % und die Nahrungsmittel- 3 Der US-amerikanische Börsenpreis für Erdgas (Henry Hub) lag zu diesem Zeitpunkt nur um 13 % über dem Vorpandemieniveau des Jahres 2019. 4 Im vierten Quartal 2021 überschritt das US-amerikanische BIP das Vorpandemieniveau vom vierten Quartal 2019 zuvor bereits um 4,1 %, die privaten Konsumausgaben lagen um 5,7 % darüber und die Importe um 10,5 %, während die Exporte es um 4,1 % unterschritten. IMK Report Nr. 181, Juni 2023 Seite 4 preise um 17,8 %. Während die globalen Nahrungsmittelpreise damit ihren Höhepunkt erreichten, stieg der Rohölpreis noch bis Juni 2022 auf 123 USD/Barrel und der europäische Gaspreis bis August 2022 auf durchschnittlich 234 EUR/MWh. Da zudem der Euro wegen der geographischen Nähe zum Ukrainekrieg und der Sorge um einen Gasmangel zwischen Januar 2022 und Oktober 2022 um 13 % abwertete, wirkte der Preissprung beim Rohöl noch stärker und auch alle anderen Einfuhren verteuerten sich merklich. Entsprechend markiert der Oktober 2022 mit 10,6 % (HVPI) den Höchststand der Inflationsrate im Euroraum (Deutschland 11,6 %), wobei Energie 4,4 Prozentpunkte (Deutschland 5,3 Prozentpunkte) zur Inflationsrate beitrug und Nahrungsmittel einschließlich Getränke und Tabakwaren 2,7 Prozentpunkte (Deutschland 2,6 Prozentpunkte) (Abbildung 1). Da es kaum eine Güterart oder Dienstleistung gibt, die ohne Energie produziert werden kann, wirkt die massive Verteuerung der Energie mit Verzögerung auf die Preise nahezu aller Konsumgüter. Ebenfalls preiserhöhend wirkten die Transportkosten und die weiterhin bestehenden teilweise erheblichen Lieferengpässe bei Vorprodukten wie Halbleitern. 5 Die vierte Phase hat im Frühjahr 2023 begonnen; die indirekten Effekte der Energie- und auch Nahrungsmittelpreissteigerungen dürften auslaufen und die Kerninflationsrate dürfte allmählich zurückgehen. 5 In Deutschland ist die Anzahl der Unternehmen des Verarbeitenden Gewerbes, die in den ifo Konjunkturumfragen einen Mangel an Vorprodukten beklagt, zwar seit September 2022 kontinuierlich gesunken, aber im April 2023 gaben immer noch 39,2 % der Unternehmen an, dass ihre Produktion durch Engpässe bei Rohstoffen oder Vorprodukten behindert wird. Besonders ausgeprägt scheinen die Engpässe noch bei Produzenten von Datenverarbeitungsgeräten (73,5 %), in der Automobilindustrie (68,7 %) und im Maschinenbau (62,9 %) zu sein (Destatis 2023). Abbildung 1 Inflation und Inflationsbeiträge im Euroraum und in Deutschland % bzw. Prozentpunkte, Januar 2016 – April 2023 Euroraum Deutschland Dienstleistungen — Kerninflation (ohne Energie, Nahrungsmittel, Alkohol und Tabak) Industrieerzeugnisse ohne Energie — Inflation (HVPI) Nahrungsmittel, Alkohol, Tabak Inflationsziel der EZB Energie Quellen: Eurostat; Statistisches Bundesamt; Berechnungen des IMK. 76,571 mm = 3-spaltig - 2 Grafiken & 3-spaltig nebeneinander Euroraum Deutschland Dienstleistungen Inflationsziel der EZB Industrieerzeugnisse ohne Energie Kerninflation (ohne Energie, Nahrungsmittel, Alkohol und Tabak) Nahrungsmittel, Alkohol, Tabak Inflation (HVPI) Energie Harmonisierter Verbraucherpreisindex: Inflation und Inflationsbeiträge Quellen: Eurostat; Statistisches Bundesamt; Berechnungen des IMK. -1,2 0,0 1,2 2,4 3,6 4,8 6,0 7,2 8,4 9,6 10,8 12,0 -1,2 0,0 1,2 2,4 3,6 4,8 6,0 7,2 8,4 9,6 10,8 12,0 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023 -1,2 0,0 1,2 2,4 3,6 4,8 6,0 7,2 8,4 9,6 10,8 12,0 -1,2 0,0 1,2 2,4 3,6 4,8 6,0 7,2 8,4 9,6 10,8 12,0 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023 76,571 mm = 3-spaltig - 2 Grafiken & 3-spaltig nebeneinander Euroraum Deutschland Dienstleistungen Inflationsziel der EZB Industrieerzeugnisse ohne Energie Kerninflation (ohne Energie, Nahrungsmittel, Alkohol und Tabak) Nahrungsmittel, Alkohol, Tabak Inflation (HVPI) Energie Harmonisierter Verbraucherpreisindex: Inflation und Inflationsbeiträge Quellen: Eurostat; Statistisches Bundesamt; Berechnungen des IMK. -1,2 0,0 1,2 2,4 3,6 4,8 6,0 7,2 8,4 9,6 10,8 12,0 -1,2 0,0 1,2 2,4 3,6 4,8 6,0 7,2 8,4 9,6 10,8 12,0 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023 -1,2 0,0 1,2 2,4 3,6 4,8 6,0 7,2 8,4 9,6 10,8 12,0 -1,2 0,0 1,2 2,4 3,6 4,8 6,0 7,2 8,4 9,6 10,8 12,0 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023 IMK Report Nr. 181, Juni 2023 Seite 5 EZB HAT NICHT ZÖGERLICH GEHANDELT, SONDERN SOGAR SEHR STARK REAGIERT Die Geldpolitik hat zunächst mit Bedacht und ihrer Strategie entsprechend auf die erhöhten Preissteigerungsraten reagiert, zumal bis zum Kriegsausbruch allgemein erwartet wurde, dass sich die Lage an den Energiemärkten wieder entspannt (Abbildung 2). Im Dezember 2021 begann die EZB ihre stark expansive Geldpolitik zurückzufahren, indem sie zunächst das Volumen der Wertpapierkäufe reduzierte und die Beendigung des Notfallkaufprogramms PEPP für März 2022 ankündigte. Im Juni 2022 beendete sie dann auch das reguläre Wertpapierkaufprogramm. Vor dem Hintergrund der deutlichen Unterschreitung des Inflationsziels seit 2014 war die EZB richtigerweise bestrebt, die durch die Pandemie geschwächte Wirtschaft weiter zu stützen, damit die Inflation nachhaltig und nicht nur vorübergehend aufgrund von Preisschocks das Inflationsziel von 2 % erreicht. Anfang Dezember 2021 wurde allgemein erwartet, dass sich die Gaspreise im Verlauf von 2022 merklich zurückbilden würden. Entsprechend lagen die am 1.Dezember 2021 abgeschlossenen Terminkontrakte für Erdgas mit Lieferung im Juni 2022 bei 43,59 EUR/MWh und damit bei weniger als der Hälfte der letztlich realisierten Notierung (95,60 EUR/MWh). Der Rohölpreis (Brent) lag im Dezember 2021 mit 74 USD/Barrel sogar um knapp 7 US-Dollar unter dem Niveau des Vormonats. Die allgemeine Erwartung damals war, dass sich die durch die Pandemie stark geschwächte Wirtschaft schrittweise erholen würde und die Geldpolitik graduell normalisiert werden könnte. Der Ukrainekrieg änderte das Bild grundlegend, aber nicht abrupt, sondern in mehreren Eskalationsstufen wie ein Blick in Abbildung 2 verdeutlicht. Abgebildet sind die Börsenpreise für Erdgas, die zu verschiedenen Zeitpunkten für die Lieferung von Erdgas in einzelnen Monaten der Jahre 2023 und 2024 galten. Im bereits angesprochenen Dezember 2021, als die EZB den Ausstieg aus der stark expansiven Geldpolitik einleitete, lag der Erdgasbörsenpreis im Monatsdurchschnitt bei 114 EUR/MWh (schwarz gestrichelte Linie), aber nur bei 76 Euro bzw. 78 Euro (magentafarbene Linie), wenn die Lieferung des Erdgases auf Juni 2022 oder Dezember 2022 terminiert wurde. Nach der Invasion Russlands schnellten der Börsenpreis für den Sofortkauf und die Zukunftspreise im März 2022 (schwarze Linie) zwar nach oben, aber nicht zum letzten Mal. Im Juni 2022 (hellblaue Linie) lagen die Preise für eine künftige Lieferung in den folgenden 18 Monaten ein weiteres Mal deutlich höher und sie erreichten ihren Höhepunkt erst im August 2022. Mit 234 Euro je Megawattstunde war Erdgas im Monatsdurchschnitt August 2022 mehr als doppelt so teuer wie im Juni 2022 und 16 Mal so teuer wie im Vorpandemiejahr 2019. Die Terminpreise für eine Gaslieferung im Dezember 2022 hatten sich binnen der zwei Monate ebenfalls verdoppelt. Abbildung 2 illustriert die Vielzahl aufeinanderfolgender Preisschocks im Bereich Erdgas, die am stärksten ausfielen und hier stellvertretend für Preisschocks im Bereich Energie und Nahrungsmittel aufgeführt sind. Diese Schocks waren nicht vorhersehbar und man hätte sie ohnehin geldpolitisch nicht verhindern können. Sie begründen zudem, warum die Inflationsrate im Verlauf von 2022 bis zu ihrem Höhepunkt im Oktober 2022 immer weiter gestiegen ist. Der Vorwurf, die EZB hätte zu zögerlich gehandelt, ist daher verfehlt. Im Gegenteil hat die EZB auf die Preisschocks sogar sehr stark reagiert. Allein bis Dezember 2022 hat sie den entscheidenden geldpolitischen Leitzins, den Einlagenzins, innerhalb von Abbildung 2 Erdgaspreis und Future-Preise 2021– 2024 ICE Dutch TTF, EUR/MWh, Monatsdurchschnittswerte, ein Tageswert Quelle: Macrobond. 1-spaltig 75,5 mm 1-spaltig + Marginalspalte 102 mm 2-spaltig 155 mm 2-spaltig + Marginalspalte 181,5 mm HANDLING: Legende 1 Legende 2 Legende 3 Legende 4 Legende 5 1. Schrift auf Arial Narrow 8 anpassen, 2. Farbschema: IMK Diagramm einstellen (Basis HBS Farben, aber andere Reihenfolge) , 3. da sich excelspezifisch die Spaltenbreite etwas verschieben kann: an die roten Balken anpassen, diese haben das korrekte Maß!, 4. Diagramm auf gewünschte Spaltenbreite aufziehen (Höhe variabel), 5. bei den benutzten Legenden prüfen, ob Farben mit Abb. identisch, Rest ggf. rauslöschen Erdgaspreis und Future-Preise 2021– 2024 ICE Dutch TTF, €/MWh farblich gruppiert nach Jahren Raum für Zusatztext/ Fußnoten Quelle: Legende 6 Legende 7 Legende 8 Legende 9 Legende 10 0 50 100 150 200 250 Mai 21 Dez 21 Jul 22 Feb 23 Sep 23 Apr 24 Nov 24 Erdgas- Börsenpreis (TTF) Aug 2022 Nov 2022 Jun 2022 Mrz 2023 Mrz 2022 Dez 2021 1. Dez. 2021 Mai 2021 IMK Report Nr. 181, Juni 2023 Seite 6 nur 6 Monaten um 2,5 Prozentpunkte von -0,5 % auf 2 % erhöht (Abbildung 3). Das war riskant, weil die Preisschocks bereits eine deutliche Belastung für die Wirtschaft darstellten und allgemein eine Rezession für das Winterhalbjahr erwartet wurde. Insbesondere wegen der fiskalischen Entlastungen der Regierungen im Euroraum, der zügigeren Erholung in China nach dem Ende der Null-Covid- Politik, aber auch infolge des kräftigen Rückgangs der Preise für europäisches Erdgas – um 47 % im Verlauf des Dezembers 2022 bzw. um 63 % zwischen Anfang Dezember 2022 und Ende März 2023 – fiel die konjunkturelle Abkühlung trotz der Zinssteigerungen etwas schwächer aus als (auch von der EZB) erwartet worden war. Das Bruttoinlandsprodukt stagnierte im Winterhalbjahr und übertraf damit das Vorpandemieniveau in beiden Quartalen um jeweils 2,4 %. Der private Konsum schrumpfte im vierten Quartal 2022 um 0,9 % gegenüber dem Vorquartal und lag damit um 0,8 % unter dem 4. Quartal 2019. Besonders stark gingen die Bruttoanlageinvestitionen zurück (-3,6 %) und waren damit 5,3 % niedriger als vor der Pandemie – gerade jene Investitionen, die für die anstehende Transformation hin zur Klimaneutralität entscheidend sind. Abbildung 3 Wirkung der Geldpolitik auf Zinsen, Wechselkurse und Kredite a) Leitzinsen im Euroraum und in den USA, in % b) Geldmenge M3 und Kreditvolumen, Veränderung gegenüber Vorjahr in % — Federal Funds Rate — Buchkredite an nichtfinanzielle Kapitalgesellschaften — Hauptrefinanzierungssatz der EZB — Buchkredite an private Haushalte — Zins der Einlagefazilität der EZB — Geldmenge M3 — Drei-Monats-Euribor c) Wechselkurse und realer effektiver Außenwert1 d) Kreditvergabestandards und -nachfrage (Bank Lending Survey) Nettosalden der Antworten der befragten Banken — USD/EUR (rechte Skala) — Deutschland, Kreditvergabestandards — Realer effektiver Außenwert des Euro (linke Skala) — Euroraum, Kreditvergabestandards — Indikator der preislichen Wettbewerbsfähigkeit der Euroraum, Kreditnachfrage deutschen Wirtschaft (linke Skala) 1 Auf Basis der Verbraucherpreise, gegenüber 40 Ländern (Euroraum) bzw. 60 Ländern (Deutschland), 1. Quartal 1999=100. Sinkende Werte bedeuten eine Verbesserung der Wettbewerbsfähigkeit. Quellen: Deutsche Bundesbank; Europäische Zentralbank; Federal Reserve; Suomen Pankki. 76,571 mm = 3-spaltig . Leitzinsen im Euroraum und in den USA in % Geldmenge M3 und Kreditvolumen Veränderung gegenüber Vorjahr in % Federal Funds Rate Buchkredite an nichtfinanzielle Kapitalgesellschaften Hauptrefinanzierungssatz der EZB Buchkredite an private Haushalte Zins der Einlagefazilität der EZB Geldmenge M3 Drei-Monats-Euribor Wechselkurse und realer effektiver Außenwert1 Kreditvergabestandards und Kreditnachfrage Nettosalden der Antworten der befragten Banken USD/EUR (rechte Skala) Deutschland, Kreditstandards Realer effektiver Außenwert des Euro (linke Skala) Euroraum, Kreditstandards Indikator der preislichen Wettbewerbsfähigkeit der deutschen Wirtschaft (linke Skala) Euroraum, Kreditstandards Wirkung der Geldpolitik auf Zinsen, Wechselkurse und Kredite 1 Auf Basis der Verbraucherpreise, gegenüber 40 Ländern (Euroraum) bzw. 60 Ländern (Deutschland), 1. Quartal 1999=100. Sinkende Werte bedeuten eine Verbesserung der Wettbewerbsfähigkeit. Quellen: Deutsche Bundesbank; Europäische Zentralbank; Federal Reserve; Suomen Pankki. -1 0 1 2 3 4 5 6 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13 14 15 16 17 18 19 20 21 22 23 -4 -2 0 2 4 6 8 10 12 14 16 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13 14 15 16 17 18 19 20 21 22 23 0,80 0,90 1,00 1,10 1,20 1,30 1,40 1,50 1,60 80 90 100 110 120 130 140 150 160 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13 14 15 16 17 18 19 20 21 22 23 USD/EUR Index 1999 Q1=100 -60 -40 -20 0 20 40 60 80 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13 14 15 16 17 18 19 20 21 22 23 Verschärfung Lockerung 76,571 mm = 3-spaltig . Leitzinsen im Euroraum und in den USA in % Geldmenge M3 und Kreditvolumen Veränderung gegenüber Vorjahr in % Federal Funds Rate Buchkredite an nichtfinanzielle Kapitalgesellschaften Hauptrefinanzierungssatz der EZB Buchkredite an private Haushalte Zins der Einlagefazilität der EZB Geldmenge M3 Drei-Monats-Euribor Wechselkurse und realer effektiver Außenwert1 Kreditvergabestandards und Kreditnachfrage Nettosalden der Antworten der befragten Banken USD/EUR (rechte Skala) Deutschland, Kreditstandards Realer effektiver Außenwert des Euro (linke Skala) Euroraum, Kreditstandards Indikator der preislichen Wettbewerbsfähigkeit der deutschen Wirtschaft (linke Skala) Euroraum, Kreditstandards Wirkung der Geldpolitik auf Zinsen, Wechselkurse und Kredite 1 Auf Basis der Verbraucherpreise, gegenüber 40 Ländern (Euroraum) bzw. 60 Ländern (Deutschland), 1. Quartal 1999=100. Sinkende Werte bedeuten eine Verbesserung der Wettbewerbsfähigkeit. Quellen: Deutsche Bundesbank; Europäische Zentralbank; Federal Reserve; Suomen Pankki. -1 0 1 2 3 4 5 6 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13 14 15 16 17 18 19 20 21 22 23 -4 -2 0 2 4 6 8 10 12 14 16 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13 14 15 16 17 18 19 20 21 22 23 0,80 0,90 1,00 1,10 1,20 1,30 1,40 1,50 1,60 80 90 100 110 120 130 140 150 160 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13 14 15 16 17 18 19 20 21 22 23 USD/EUR Index 1999 Q1=100 -60 -40 -20 0 20 40 60 80 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13 14 15 16 17 18 19 20 21 22 23 Verschärfung Lockerung 76,571 mm = 3-spaltig . Leitzinsen im Euroraum und in den USA in % Geldmenge M3 und Kreditvolumen Veränderung gegenüber Vorjahr in % Federal Funds Rate Buchkredite an nichtfinanzielle Kapitalgesellschaften Hauptrefinanzierungssatz der EZB Buchkredite an private Haushalte Zins der Einlagefazilität der EZB Geldmenge M3 Drei-Monats-Euribor Wechselkurse und realer effektiver Außenwert1 Kreditvergabestandards und Kreditnachfrage Nettosalden der Antworten der befragten Banken USD/EUR (rechte Skala) Deutschland, Kreditstandards Realer effektiver Außenwert des Euro (linke Skala) Euroraum, Kreditstandards Indikator der preislichen Wettbewerbsfähigkeit der deutschen Wirtschaft (linke Skala) Euroraum, Kreditstandards Wirkung der Geldpolitik auf Zinsen, Wechselkurse und Kredite 1 Auf Basis der Verbraucherpreise, gegenüber 40 Ländern (Euroraum) bzw. 60 Ländern (Deutschland), 1. Quartal 1999=100. Sinkende Werte bedeuten eine Verbesserung der Wettbewerbsfähigkeit. Quellen: Deutsche Bundesbank; Europäische Zentralbank; Federal Reserve; Suomen Pankki. -1 0 1 2 3 4 5 6 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13 14 15 16 17 18 19 20 21 22 23 -4 -2 0 2 4 6 8 10 12 14 16 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13 14 15 16 17 18 19 20 21 22 23 0,80 0,90 1,00 1,10 1,20 1,30 1,40 1,50 1,60 80 90 100 110 120 130 140 150 160 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13 14 15 16 17 18 19 20 21 22 23 USD/EUR Index 1999 Q1=100 -60 -40 -20 0 20 40 60 80 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13 14 15 16 17 18 19 20 21 22 23 Verschärfung Lockerung 76,571 mm = 3-spaltig . Leitzinsen im Euroraum und in den USA in % Geldmenge M3 und Kreditvolumen Veränderung gegenüber Vorjahr in % Federal Funds Rate Buchkredite an nichtfinanzielle Kapitalgesellschaften Hauptrefinanzierungssatz der EZB Buchkredite an private Haushalte Zins der Einlagefazilität der EZB Geldmenge M3 Drei-Monats-Euribor Wechselkurse und realer effektiver Außenwert1 Kreditvergabestandards und Kreditnachfrage Nettosalden der Antworten der befragten Banken USD/EUR (rechte Skala) Deutschland, Kreditstandards Realer effektiver Außenwert des Euro (linke Skala) Euroraum, Kreditstandards Indikator der preislichen Wettbewerbsfähigkeit der deutschen Wirtschaft (linke Skala) Euroraum, Kreditstandards Wirkung der Geldpolitik auf Zinsen, Wechselkurse und Kredite 1 Auf Basis der Verbraucherpreise, gegenüber 40 Ländern (Euroraum) bzw. 60 Ländern (Deutschland), 1. Quartal 1999=100. Sinkende Werte bedeuten eine Verbesserung der Wettbewerbsfähigkeit. Quellen: Deutsche Bundesbank; Europäische Zentralbank; Federal Reserve; Suomen Pankki. -1 0 1 2 3 4 5 6 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13 14 15 16 17 18 19 20 21 22 23 -4 -2 0 2 4 6 8 10 12 14 16 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13 14 15 16 17 18 19 20 21 22 23 0.80 0.90 1.00 1.10 1.20 1.30 1.40 1.50 1.60 80 90 100 110 120 130 140 150 160 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13 14 15 16 17 18 19 20 21 22 23 USD/EUR Index 1999 Q1=100 -60 -40 -20 0 20 40 60 80 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13 14 15 16 17 18 19 20 21 22 23 Verschärfung Anstieg Lockerung Abnahme IMK Report Nr. 181, Juni 2023 Seite 7 DEUTLICHE UNTERSCHIEDE BEI DER INFLATION ZWISCHEN EURORAUM UND USA Die Federal Reserve hat die Zinsen bereits im März 2022 und damit vier Monate vor der EZB erhöht (Abbildung 3). Dies liegt daran, dass die Konjunktur in den USA vor der Pandemie robuster war als im Euro raum und sich entsprechend auch die Inflations dynamik unterschied. Während sich die Wirtschaft im Euroraum noch nicht vollständig von den Folgen der internationalen Finanzkrise 2008/2009 und der daran anschließenden Eurokrise erholt hatte, war die Kapazitätsauslastung in den USA Ende 2019 hoch und die Arbeitslosenquote lag auf dem historisch niedrigen und zuletzt in den 1960er Jahren erreichten Niveau von 3,6 % (Euroraum: 7,5 %). In den Jahren vor der Pandemie hatte die Federal Reserve den Leitzins schrittweise auf die Spanne 2,25 % bis 2,5 % angehoben, während die EZB die noch unterausgelastete europäische Wirtschaft stützte, um der damit einhergehenden jahrelangen deutlichen Unterschreitung des Inflationsziels entgegenzuwirken (Abbildung 3). Der zweite wichtige Unterschied war die geographische Nähe zu dem sich 2021 zuspitzenden Konflikt zwischen der Ukraine und Russland, der im Februar 2022 in der russischen Invasion mündete. Der Euro wertete infolge der erhöhten Unsicherheit deutlich ab und der Euroraum war zugleich mit einem massiven Gaspreisschock konfrontiert. Beides trug maßgeblich zur Inflation im Euroraum bei. Entsprechend gipfelte die US-amerikanische Inflation bereits im Juni 2022 bei 8,9 %, in dem Monat, in dem auch der Rohölpreis mit knapp 123 USD/Barrel seine Spitze erreichte. Als die Inflation im Euroraum ihren Höhepunkt im Oktober 2022 erreichte und Energie (Haushaltsenergie und Kraftstoffe) um 41,5 % teurer war als im Vorjahresmonat bzw. um 60,3 % als im Vorpandemiejahr 2019, betrug die Energiepreissteigerung in den USA gegenüber dem Vorjahr nur 17,6 % und Energie war nur um 29,6 % teurer als 2019. Der Verbraucherpreisanstieg war zu diesem Zeitpunkt in den USA auf 7,8 % zurückgegangen. Für die USA gibt es klare Indizien dafür, dass steigende Gewinnmargen gegenwärtig merklich zur Teuerung beitragen (Weber und Wasner 2023). Auch im Euroraum dürften das Ausnutzen von Preissetzungsspielräumen und steigende Gewinne in dem durch Coronakrise und Ukrainekrieg außergewöhnlichen Marktumfeld die Inflation erhöht haben. Allerdings dürfte dies ein vorübergehendes Phänomen sein, dass primär durch Gewinnmitnahmen infolge der Energiepreisschocks und der Organisation des Strommarktes einerseits und der Lieferengpässe bei zugleich großzügigen Kurzarbeiterregelungen andererseits gekennzeichnet ist. Aktuelle Analysen zur Gewinnentwicklung, die auf Daten der Volkswirtschaftlichen Gesamtrechnung (VGR) basieren (Arce et al. 2023), liefern zwar Hinweise. Sie erlauben aber nur begrenzt Rückschlüsse auf die Profitentwicklung eines Sektors oder der Gesamtwirtschaft, da die funktionale Einkommensgröße der Unternehmens- und Vermögenseinkommen (Profite) in der VGR eine Residualgröße ist, die unter anderem auch die Abschreibungen, Zinskosten und Vermögenseinkommen aus dem Ausland beinhaltet. 6 Darüber hinaus können Preisschocks infolge des zeitlichen Auseinanderfallens von Einfuhr, Produktion und Verkauf bewirken, dass die Deflatoren ein zeitlich verzerrtes Bild liefern. 7 Das erschwert die Analyse, da sich zudem gegenläufige Effekte überlagern können. Hinzu kommt, dass Unternehmen, denen es gelingt, die Kostensteigerungen an den Verbraucher weiterzugeben, auch bei gleichbleibender Gewinnmarge steigende Gewinne erzielen. Allerdings wäre es bei abklingenden direkten und indirekten Effekten der Energiepreisschocks merkwürdig, wenn sich nicht auch zeitnah die Gewinnmargen und sektorale Extraprofite im Euroraum zurückbildeten. Widrigenfalls wäre in der Tat eine unserer Prämissen kritisch zu hinterfragen – sei es die eines funktionierenden Wettbewerbs oder die einer nicht vorhandenen aggregierten Überschussnachfrage im Euroraum. 6 Konkret gehören zur Kategorie „Profite“ neben den Gewinnen im betriebswirtschaftlichen Sinn auch die Arbeitseinkommen von freiberuflich Tätigen, EinzelunternehmerInnen, mitarbeitenden EigentümerInnen von Personen- und Kapitalgesellschaften sowie Solo-Selbst- ständigen und ohne Arbeitsvertrag mithelfenden Familienangehörige; Abschreibungen; an den Staat geleisteten Produktionsabgaben minus vom Staat empfangene Subventionen; die Entlohnung für den Kapitaleinsatz einschließlich Zinszahlungen; und die aus dem Ausland empfangenen Vermögenseinkommen abzüglich der ans Ausland geleisteten (Adler et al. 2022, S. 78ff). 7 Verkauft beispielsweise ein Chemieunternehmen Produkte im vierten Quartal 2022, deren Produktion im August 2022 startete, als die Einfuhrpreise für Erdgas ihren Höhepunkt hatten, verbucht die VGR einen hohen Gewinn, da im Quartal des Verkaufs der Einfuhrpreis für Erdgas deutlich geringer ist. Selbst wenn der hohe Gaspreis zum Zeitpunkt der Produktion nur zu 90 % überwälzt wird, entsteht statistisch eine erhöhte Gewinnmarge, obwohl das Unternehmen tatsächlich Gewinneinbußen zu verzeichnen hatte. Ein weiteres Beispiel liefert die Landwirtschaft, wenn Kartoffeln und Anderes im Frühjahr 2022 gepflanzt wurden als Dünger und Kraftstoffe sehr teuer waren. Wurden die im September geernteten Kartoffeln dann gelagert und im Winter 2022 verkauft, waren die Preise für Dünger und Diesel bereits wieder deutlich niedriger, so dass sich aus dem im Vergleich zum Frühjahr deutlich gestiegenen BIP-Deflator rechnerisch hohe Gewinne ergeben. IMK Report Nr. 181, Juni 2023 Seite 8 BISHER KEINE VERFESTIGUNG DER INFLATION DURCH LOHNENTWICKLUNG ODER INFLATIONSERWARTUNGEN Preisschocks begründen für sich genommen keine Persistenz der Inflation. Sie fallen zwölf Monate nach ihrem Auftreten aus der Inflationsberechnung heraus. Bildet sich der betroffene Preis sogar zurück, entspricht dies einem entgegengerichteten Preisschock und die Inflation fällt (unter sonst gleichen Bedingungen) vorübergehend geringer aus als vor dem ursprünglichen Preisschock. Diese Fälle von vereinzelten und vorübergehenden Schocks treten gehäuft bei Nahrungsmittel- und Energiepreisen auf. Aus diesem Grund werden Kerninflationsraten auf Basis eines engeren Verbraucherpreisindex berechnet, der diese besonders volatilen Komponenten herausrechnet. Ein prominentes Beispiel ist der HVPI ohne Energie, Nahrungsmittel, Alkohol und Tabak (Abbildung 1). Auf dieser Basis kann man üblicherweise zu einer Einschätzung der zugrundeliegenden Inflation gelangen, die auch die künftige Inflation prägt. Aktuell befinden wir uns allerdings durch die Pandemie, den Ukrainekrieg und die einsetzende neue Blockbildung in der Weltwirtschaft in einer sehr außergewöhnlichen Situation, die die Aussagekraft der Kerninflation für die künftige mittelfristige Inflation signifikant schmälert. Durch die pandemiebedingten Engpässe bei Vorprodukten verteuerten sich beispielsweise Fahrzeuge stark, die in der Kerninflation enthalten sind. Schwerer noch wiegt, dass die Erdgas- und Rohölpreissteigerungen infolge ihres Ausmaßes und ihrer Dauer die Produktions-, Transport- und sogar Verpackungskosten massiv erhöht haben und damit die Preise nahezu aller Güter und Dienstleistungen. Wegen der breiten Wirkung sind auch Versuche, aussagekräftigere Kernraten zu berechnen, wenig erfolgversprechend. 8 Derartige indirekte Effekte von Preisschocks wirken aber ebenfalls nur kurzfristig, weshalb die Kernrate (Euroraum: 5,6 %, Deutschland: 5,6 %) die zugrundeliegende und damit mittelfristige Inflation derzeit merklich überzeichnen dürfte. Die gegenwärtig sehr hohen Inflationsraten könnten sich allerdings durch sogenannte Zweitrundeneffekte verfestigen. Die Bundesbank und die EZB verweisen auf zwei mögliche Zweitrundeneffekte: steigende Inflationserwartungen und steigende Lohnzuwächse (Deutsche Bundesbank 2023a, S. 57). Gelingt es den Arbeitnehmenden Lohnabschlüsse zu realisieren, die zumindest zum Teil für die überhöhte Inflation kompensieren, stei- 8 Einen Überblick über unterschiedliche Berechnungsmethoden liefert Lane (2023b). gen die Produktionskosten entsprechend, was Aufwärtsdruck auf die Preise ausübt. Die Lohnabschlüsse beeinflussen damit nicht nur die Reallöhne, sondern auch die Inflation. Der jüngsten Prognose der EZB zufolge werden gesamtwirtschaftlich die Löhne im Euroraum in diesem Jahr mit einer Rate zunehmen, die solche Zweitrundeneffekte beinhaltet und streng genommen nicht mit dem Inflationsziel von 2 % vereinbar sind. Erwartet wird ein Anstieg von 5,3 % in diesem Jahr und 4,4 % 2024 (EZB 2023a). Mit dem Inflationsziel kompatibel ist demgegenüber ein Anstieg von rund 3 %, der sich aus eben diesem Inflationsziel und Produktivitätsanstieg der Gesamtwirtschaft im langjährigen Durchschnitt zusammensetzt. Diese Auffassung über den stabilitätsgerechten Anstieg der Löhne vertritt auch die EZB (Lane 2023b). Üblicherweise müsste die Zentralbank im Fall übermäßiger Lohnsteigerungen restriktiv wirken, da sie nur so ihr Inflationsziel mittelfristig erreichen kann. Der Wirkungsmechanismus geht dabei über steigende Zinsen zu einer geringeren Konsum- und Investitionsnachfrage mit der Folge einer höheren Arbeitslosigkeit und geringeren Verhandlungsmacht der Arbeitnehmenden. Da Preisstabilität für die Stabilität einer geldvermittelten Marktwirtschaft unentbehrlich ist, führt an einer solchen Stabilisierungskrise selten ein Weg vorbei. In der aktuellen Situation wäre diese geldpolitische Schlussfolgerung allerdings wegen der Komplexität und Stärke der Schocks einerseits und der relativ moderaten Lohnreaktion anderseits eine Überreaktion. Sinkende Energiepreise und abschmelzende Gewinne in Bereichen mit sich entschärfenden Engpässen dürften das bisher abzusehende leichte Überschießen der Löhne kompensieren. Sinkt die Inflationsrate in der zweiten Jahreshälfte und im kommenden Jahr in die Nähe des Inflationsziels, verringert sich der Druck, im Sinne der Reallohnsicherung hohe Lohnforderungen zu stellen. Hinzu kommt, dass es in mehreren Euroländern Einmalzahlungen gibt, die nicht tarifwirksam sind und damit die Lohnkosten nicht dauerhaft erhöhen. In Deutschland führt die steuer- und abgabenfreie Ausgestaltung der Inflationsausgleichsprämie zudem dazu, dass der Arbeitskostenanstieg unterhalb des Nettoeinkommensanstiegs der Beschäftigten bleibt, was den Preisanpassungsdruck zusätzlich mindert. Der Charakter von Inflationserwartungen als Zweitrundeneffekte ist ein anderer, da sie nur dann zu einer Verfestigung der Inflation führen können, wenn sie einen nicht stabilitätsgerechten Anstieg der Löhne nach sich ziehen. Widrigenfalls würden sich höhere Inflationserwartungen wieder verflüchtigen, nachdem sie in einem ersten Schritt zu Preiserhöhungen und Gewinnerhöhungen geführt haben. Ohne steigende Löhne können erhöhte Inflationserwartungen lediglich zu einem Preisschub, nicht aber zu einem Inflationsprozess führen, der IMK Report Nr. 181, Juni 2023 Seite 15 Abbildung 8 Entwicklung und Prognoseannahmen der Determinanten der Inflationserwartungen a) Veränderung gegenüber Vorjahr, in % b) USD/Barrel — HVPI ohne Energie, Nahrungsmittel, Alkohol und Tabak — Realer Rohölpreis (Brent) — Reallöhne Quellen: Eurostat; IEA; Berechnungen des IMK. 1-spaltig 75,5 mm 1-spaltig + Marginalspalte 102 mm 2-spaltig 155 mm 2-spaltig + Marginalspalte 181,5 mm HANDLING: Veränderung gegenüber Vorjahr, % HVPI ohne Energie, Nahrungsmittel, Alkohol und Tabalk Reallöhne Zwischenüberschrift Zwischenüberschrift Legende 1 Legende 2 Legende 3 Zwischenüberschrift Zwischenüberschrift 1-spaltig 75,5 mm USD / Barrel Realer Ölpreis (Brent) Legende 1 Legende 2 Legende 3 1. Schrift oben li. in der Ecke auf Arial Narrow 8 anpassen, 2. Farbschema: "IMK Diagramm" einstellen (Basis HBS Farben, aber andere Reihenfolge) , 3. da sich excelspezifisch die Spaltenbreite etwas verschieben kann: ggf. an die roten Balken anpassen, diese haben das richtige Maß, 4. bei den Legenden auf korrekte Farbzuteilung achten!, 5. bei Bedarf überflüssige Diagramme/Legenden rauslöschen Entwicklung und Prognoseannahmen der Determinanten der Inflationserwartungen -8 -6 -4 -2 0 2 4 6 III III IV III III IV III III IV III III IV 2021 2022 2023 2024 0 20 40 60 80 100 120 III III IV III III IV III III IV III III IV 2021 2022 2023 2024 1-spaltig 75,5 mm 1-spaltig + Marginalspalte 102 mm 2-spaltig 155 mm 2-spaltig + Marginalspalte 181,5 mm HANDLING: Veränderung gegenüber Vorjahr, % HVPI ohne Energie, Nahrungsmittel, Alkohol und Tabalk Reallöhne Zwischenüberschrift Zwischenüberschrift Legende 1 Legende 2 Legende 3 Zwischenüberschrift Zwischenüberschrift 1-spaltig 75,5 mm USD / Barrel Realer Ölpreis (Brent) Legende 1 Legende 2 Legende 3 1. Schrift oben li. in der Ecke auf Arial Narrow 8 anpassen, 2. Farbschema: "IMK Diagramm" einstellen (Basis HBS Farben, aber andere Reihenfolge) , 3. da sich excelspezifisch die Spaltenbreite etwas verschieben kann: ggf. an die roten Balken anpassen, diese haben das richtige Maß, 4. bei den Legenden auf korrekte Farbzuteilung achten!, 5. bei Bedarf überflüssige Diagramme/Legenden rauslöschen Entwicklung und Prognoseannahmen der Determinanten der Inflationserwartungen -8 -6 -4 -2 0 2 4 6 III III IV III III IV III III IV III III IV 2021 2022 2023 2024 0 20 40 60 80 100 120 III III IV III III IV III III IV III III IV 2021 2022 2023 2024 Abbildung 9 Rollierende Prognose der Inflationserwartungen in % Es handelt sich um durchschnittliche Notierungen. Dies bedeutet, dasss zunächst der Monatsdurchschnitt der täglichen Marktdaten gebildet und anhand dieser die Inflationserwartung berechnet wird. Alternativ lässt sich auch für jeden Tag die Inflationserwartung berechnen und daraus der Monatsdurchschnitt bilden. Quelle: Berechnungen des IMK. 1-spaltig 75,5 mm 1-spaltig + Marginalspalte 102 mm 2-spaltig 155 mm 2-spaltig + Marginalspalte 181,5 mm HANDLING: Legende 1 Legende 2 Legende 3 Legende 4 Legende 5 1. Schrift auf Arial Narrow 8 anpassen, 2. Farbschema: IMK Diagramm einstellen (Basis HBS Farben, aber andere Reihenfolge) , 3. da sich excelspezifisch die Spaltenbreite etwas verschieben kann: an die roten Balken anpassen, diese haben das korrekte Maß!, 4. Diagramm auf gewünschte Spaltenbreite aufziehen (Höhe variabel), 5. bei den benutzten Legenden prüfen, ob Farben mit Abb. identisch, Rest ggf. rauslöschen Rollierende Prognose der Inflationserwartungen in % Raum für Zusatztext/ Fußnoten Quelle: Legende 6 Legende 7 Legende 8 Legende 9 Legende 10 1,0 1,5 2,0 2,5 3,0 3,5 4,0 III III IV III III IV III III IV III III IV 2021 2022 2023 2024 01.04.2022 01.01.2022 01.07.2022 01.01.2023 01.10.2022 01.04.2023 01.05.2023 Inflationserwartung ICAP Prognose am IMK Report Nr. 181, Juni 2023 Seite 16 LITERATUR Adler, W. / Luh, T. / Schwarz, N. (2022): Entwicklung von Arbeitseinkommen und Lohnquote – Berechnungskonzepte und Ursachen von Veränderungen. Statistisches Bundesamt, WISTA 2, S. 77–91. Arce, O. / Hahn, E. / Koester, G. (2023): How tit-for-tat inflation can make everyone poorer. ECB-Blog, 30. März. Bernanke, B. / Blanchard, O. (2023): What Caused the U.S. Pandemic-Era Inflation? 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Alle Links wurden zuletzt am 25.05. 2023 geprüft IMK Report Nr. 181, Juni 2023 Seite 17 ALLE IMK PUBLIKATIONEN Reports, Working Paper, Studies und Policy Briefs. https://www.imk-boeckler.de/de/veroeffentlichungen-15375.htm SOCIAL MEDIA Folgen Sie uns auf Twitter : https://twitter.com/IMKFlash IMK auf Facebook : www.facebook.com/IMKInstitut WWW.BOECKLER.DE IMPRESSUM Herausgeber Institut für Makroökonomie und Konjunkturforschung (IMK) der Hans-Böckler-Stiftung Georg-Glock-Straße 18, 40474 Düsseldorf Telefon +49 (2 11) 77 78-31 2 [email protected] http://www.imk-boeckler.de Pressekontakt Rainer Jung, +49 (2 11) 77 78-15 0 [email protected] Autorenkontakt Dr. Silke Tober, [email protected] Ausgabe IMK Report Nr. 181 (abgeschlossen am 25.05.2023) Redaktionsleitung : Peter Hohlfeld Satz : Sabine Kurzböck ISSN 1861-3683 „ Mehr Besonnenheit gefragt: Die Reaktion der EZB auf die Preisschocks 2022 - Geldpolitische Herausforderungen 2023 “ von Sil - ke Tober und Thomas Theobald ist unter der Creative Commons Lizenz Namensnennung 4.0 International lizenziert (BY). 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