Seignorage-Pool der EWU, Pool-Verzerrung und Seignorage-Veränderungen durch den Euro

Läufer, Nikolaus K. A. Article Seignorage-Pool der EWU, Pool-Verzerrung und Seignorage-Veränderungen durch den Euro Kredit und Kapital Provided in Cooperation with: Duncker & Humblot, Berlin Suggested Citation: Läufer, Nikolaus K. A. (2002) : Seignorage-Pool der EWU, Pool-Verzerrung und Seignorage-Veränderungen durch den Euro, Kredit und Kapital, ISSN 0023-4591, Duncker & Humblot, Berlin, Vol. 35, Iss. 4, pp. 503-532, https://doi.org/10.3790/ccm.35.4.503 This Version is available at: https://hdl.handle.net/10419/293469 Standard-Nutzungsbedingungen: Die Dokumente auf EconStor dürfen zu eigenen wissenschaftlichen Zwecken und zum Privatgebrauch gespeichert und kopiert werden. Sie dürfen die Dokumente nicht für öffentliche oder kommerzielle Zwecke vervielfältigen, öffentlich ausstellen, öffentlich zugänglich machen, vertreiben oder anderweitig nutzen. Sofern die Verfasser die Dokumente unter Open-Content-Lizenzen (insbesondere CC-Lizenzen) zur Verfügung gestellt haben sollten, gelten abweichend von diesen Nutzungsbedingungen die in der dort genannten Lizenz gewährten Nutzungsrechte. Terms of use: Documents in EconStor may be saved and copied for your personal and scholarly purposes. You are not to copy documents for public or commercial purposes, to exhibit the documents publicly, to make them publicly available on the internet, or to distribute or otherwise use the documents in public. If the documents have been made available under an Open Content Licence (especially Creative Commons Licences), you may exercise further usage rights as specified in the indicated licence. https://creativecommons.org/licenses/by/4.0/ Kredit und Kapital, Heft 4/2002 Seiten 503-532 Seignorage-Pool der EWU, Pool-Verzerrung und Seignorage-Veränderungen durch den Euro Von Nikolaus K. A. Läufer, Konstanz I. Einleitung Bezüglich der Bundesbankgewinne kursiert seit einiger Zeit die Behauptung, daß der BRD nicht mehr und nicht weniger als rd. 80 Mrd. DM abhanden gekommen seien. Die dem Bund zustehenden Bundesbankgewinne würden infolge der Einführung des Euro angeblich über die Zeit verteilt um 40 Mrd. Euro kleiner ausfallen. Über die exakte Höhe des Verlustes wird gestritten. Die Zahl 40 Mrd. Euro für den Verlust stammt von den Ökonomen Sinn und Feist.1 Nach Sinn und Feist rühren die Verluste ausschließlich daher, daß die Maastricht-Verträge ein Pooling der Zentralbankgewinne vorsehen. Die nationalen Zentralbanken sind inzwischen nur noch Filialen der neuen Europäischen Zentralbank und müssen ihre Gewinne an den Pool bei der Zentrale abliefern. Die Zentrale wiederum verteilt die gepoolten Gewinne nach einem festen Schlüssel an die nationalen Zentralbanken zurück. Der Schlüssel ist festgelegt durch die Quote der Nationalstaaten am Eigenkapital der Europäischen Zentralbank. Hätten wir den Euro ohne das Pooling, dann gäbe es nach Sinn und Feist für die BRD keine Verluste. Bei der Berechnung der Seignorage messen Sinn und Feist die kapitalisierte Seignorage durch die sog. Geldbasis.2 1 Die Zahl variiert natürlich je nach dem Kreis der berücksichtigten Länder. Die Zahl 40 bezieht sich auf eine EWU ohne Dänemark, Schweden und Großbritannien. Siehe Sinn, Hans-Werner und Holger Feist (1997), Eurowinner and Eurolosers: The Distribution of Seignorage-Wealth in EMU, European Journal of Political Economy 13, 665-689. 2 Die Geldbasis ist die umlaufende Zentralbankgeldmenge, d.h. die Menge an umlaufenden Münzen und Banknoten zuzüglich der Sichtguthaben der Geschäftsbanken bei der EZB und den nationalen Zentralbanken, also beim sog. Eurosystem. Zur Geldbasis gehören also weder die Münzund Notenbestände in den Kredit und Kapital 4 / 2002 OPEN ACCESS | Licensed under CC BY 4.0 | https://creativecommons.org/about/cclicenses/ DOI https://doi.org/10.3790/ccm.35.4.503 | Generated on 2023-01-16 13:19:25 504 Nikolaus K. A. Läufer Für Sinn und Feist errechnet sich der Netto-Gewinn oder Verlust an Seignorage nach folgender Formel: Geldbasis in der BRD- (Eigenkapitalquote der BRD x Geldbasis im Euroland). Die Geldbasis der BRD ist für Sinn und Feist der Kapitalwert der deutschen Einzahlungen in den Seignorage-Pool der EZB. Die Summe der nationalen Geldbasen der am Euro teilnehmenden Länder bildet die Geldbasis im Euroland. Das ist der Kapitalwert der gepoolten Seignorage, von dem ein Teil gemäß der Eigenkapitalquote an die BRD wieder ausgezahlt wird. II. Das Problem: Die Modellierung von Seignorageveränderungen Das Vorgehen von Sinn und Feist wirft unmittelbar mehrere Fragen auf: Erste Frage: Ist das Pooling der Seignorage die einzige Veränderung durch den Euro? Vor dem Euro hatte die Deutsche Bundesbank beim Angebot der DM eine Monopolstellung, die sie mit der Einführung des Euro verloren hat, denn alle nichtdeutschen Zentralbanken im Euroland bieten jetzt mit dem Euro das gleiche Produkt wie die Deutsche Bundesbank an. Wir haben heute im Euroland auf der Angebotsseite für Zentralbankgeld ein Oligopol in einem homogenen Produkt der nationalen Zentralbanken. Der Verlust der Monopolstellung hat, wie bereits vor 5 Jahren prognostiziert,3 inzwischen zu einem beachtlichen Rückgang des deutschen Marktanteils am Geldbasismarkt im Euroland geführt. Die deutsche Geldbasis ist sogar in der absoluten Höhe zurückgegangen. Das Geldbasis-Volumen und die deutschen Marktanteile findet man in der Grafik 1 dargestellt.4 Tresoren der Zentralbank noch die Guthaben des Publikums bei den Geschäftsbanken. 3 Siehe Läufer, Nikolaus K. A., Die Seignorage-Kosten des Euro für Deutschland, Eine Kritik an Sinn und Feist, Diskussionsbeiträge der Fakultät für Wirtschaftswissenschaften und Statistik, SFB 178, Serie II - Nr. 349 (1997), zugänglich im Internet über: http://www.uni-konstanz.de/FuF/wiwi/laufer/seignorage/ seignorage-main.html 4 Zahlen-Quelle für Geldbasisvolumina: Monatsberichte der Deutschen Bundesbank, Statistischer Anhang, II. Bankstatistische Gesamtrechnungen in der Europäischen Währungsunion, Liquiditätsposition des Bankensystems, Bestände, Mai 2002, S. 14*. Marktanteile: eigene Berechnungen. Kredit und Kapital 4 / 2002 OPEN ACCESS | Licensed under CC BY 4.0 | https://creativecommons.org/about/cclicenses/ DOI https://doi.org/10.3790/ccm.35.4.503 | Generated on 2023-01-16 13:19:25 Seignorage-Pool der EWU, Pool-Verzerrung und Seignorage-Veränderungen 505 in Mrd. Euro, Feb 1999-Apr 2002 1999 2000 2001 2002 Abbildung la: Volumen der Geldbasis in der BRD Feb 1999-Apr 2002 Abbildung lb: BRD-Marktanteile am Geldbasismarkt im Euroland Das Pooling ist offensichtlich nicht die einzige Veränderung, die der Euro mit sich bringt. Auf andere mögliche Veränderungen komme ich später noch zu sprechen. Zweite Frage: Ist es richtig, die kapitalisierte Seignorage durch die Geldbasis zu messen? Sinn und Feist haben diese Frage mit einer Scheinbegründung bejaht, mit der sich niemand zufriedengeben kann. Zur korrekten Beantwortung dieser Frage mit einer überzeugenden Begründung müssen wir weiter ausholen. Kredit und Kapital 4 / 2002 OPEN ACCESS | Licensed under CC BY 4.0 | https://creativecommons.org/about/cclicenses/ DOI https://doi.org/10.3790/ccm.35.4.503 | Generated on 2023-01-16 13:19:25 506 Nikolaus K. A. Läufer III. Die Lösung: Ein firmentheoretischer Ansatz Die Gewinne der Zentralbank fallen bei der Erzeugung von Zentralbankgeld an. Deshalb behandeln wir die Zentralbank als eine Firma, die einen Strom von Seignorage generiert. Für den Kapitalwert dieses Stromes verwende ich die übliche Kapitalisierungsformel5: St St J. i St ir> _ i w CS' = TT7 + 7TTW + - + Die in dieser Formel enthaltenen Symbole bedeuten: • CSt = Kapital-Wert der Seignorage zu Beginn der Periode t. • St = Seignorage, die am Ende der Periode t anfällt. • r = konstante Zeitpräferenzrate (der Regierung), • p = Anzahl der Perioden (Länge des Seignorage-Stromes). Die zeitlich aufeinanderfolgenden Seignoragegrößen 5 sind rekursiv durch Wachstum miteinander verbunden: (2) Sr+i = (l + srT)Sr, T = 1.2,.... wobei das gT die Wachstumsrate der Seignorage in Periode r darstellt. Der Einfachheit halber unterstelle ich über die Zeit konstante Wachstumsraten: (3) gr = gT, l=gT + 2... = g = const. Zusätzlich lasse ich p gegen Unendlich gehen, was eine unendliche Lebensdauer für die Zentralbank und die EWU bedeutet. Unter diesen Annahmen ist der Kapitalwert der Seignorage gegeben durch die wohlbekannte Gordon-Formel: (4) CSt = St - . Gehen wir nun einen Schritt weiter. Die Seignorage ist die Netto-Verzinsung der verdienenden Netto-Aktiva der Zentralbank. Durch einfache Umformungen der Bundesbankbilanz6 kann man erkennen, daß die verdienende Netto-Aktiva der Bundesbank durch die Geldbasis repräsen5 Alle ökonomischen Größen sind im folgenden real zu interpretieren. Kredit und Kapital 4 / 2002 OPEN ACCESS | Licensed under CC BY 4.0 | https://creativecommons.org/about/cclicenses/ DOI https://doi.org/10.3790/ccm.35.4.503 | Generated on 2023-01-16 13:19:25 Seignorage-Pool der EWU, Pool-Verzerrung und Seignorage-Veränderungen 507 tiert werden kann. Die Seignorage kann man daher als Verzinsung der Geldbasis beschreiben: (5) - itBt, In dieser Formel bedeuten • it = Rate der Zins-Verdienste der verdienenden Netto-Aktiva der Zentralbank (= Geldbasis), • Bt = Geldbasis als Repräsentante der verdienenden Aktiva. Zur Vereinfachung gehe ich im weiteren von einer zeitlichen Konstanz der Verdienstrate aus. Die Wachstumsrate der Seignorage (S) ist dann auch die Wachstumsrate der Geldbasis (B) und umgekehrt. Die kapitalisierte Seignorage ist deshalb ein Produkt aus Geldbasis und einer Größe s, die ich den Seignoragemultiplikator nenne: (6) CSt = Bt^— = sBl. r-g mit Die Analogie zum Geldund Kreditmultiplikator ist offensichtlich. In der Literatur wird der Kapitalwert der Seignorage mit der Geldbasis gleichgesetzt (8) CSt = Bt, d.h., es wird mit einem Seignoragemultiplikator von 1 gearbeitet. Im allgemeinen gibt es aber keinen Grund dafür, daß die Bedingungen vorliegen, die einen Multiplikator von 1 rechtfertigen. Selbst in einer stationären Welt (g = 0) können wir nicht sicher sein, daß i — r. Damit ist die zweite Frage beantwortet. Die Antwort lautet: Im allgemeinen kann man die kapitalisierte Seignorage nicht durch die Geldbasis messen. Ein Ansatz, der vom Wert 1 für den Seignorage-Multiplikator ausgeht und daran festhält, übersieht vor allem, daß sich dieser Multiplikator durch den Übergang zum Euro ändern kann. Der Seignorage-Multiplika6 Diese Umformungen schließen eine Konsolidierung von staatlicher Münzausgabe (Münzregal) und normaler Zentralbankaktivität (Notenausgabe, Kreditgewährung etc.) ein. Kredit und Kapital 4 / 2002 OPEN ACCESS | Licensed under CC BY 4.0 | https://creativecommons.org/about/cclicenses/ DOI https://doi.org/10.3790/ccm.35.4.503 | Generated on 2023-01-16 13:19:25 508 Nikolaus K. A. Läufer tor hängt schließlich von drei Größen ab, die sich prinzipiell alle durch die Einführung des Euro ändern können. IV. Die Wirkungen der EWU auf die kapitalisierte Seignorage: Komponenten, Pooling und Netto-Effekt 1. Die Komponenten der kapitalisierten Seignorage und ihre Veränderung Wir kennen jetzt die kapitalisierte Seignorage als Produkt aus der laufenden Geldbasis und dem Seignoragemultiplikator. Die Veränderung der kapitalisierten Seignorage ergibt sich deshalb durch die Veränderungen7 der Geldbasis und des Seignoragemultiplikators gemäß folgender Formel: (10) CS = sB A CS As As AB AB (12) ACS = AB\ As AB' CS Als nächstes müssen wir die relative Veränderung der Geldbasis /AB\ (A s\ ( —— I und des Seignoragemultiplikators ( \ bestimmen. Ich beginne mit der relativen Veränderung der Geldbasis: ? In diesem Papier sind alle Differenzen definiert nach dem Schema: (9) Ax=(xe-x). wobei xe(x) Werte nach (vor) Übergang zur EWU bezeichnet. Außerdem wird unterstellt, daß sich die Euro-bedingten Veränderungen schlagartig bzw. sprunghaft einstellen. D.h., die Marktanteile und die (permanenten) Wachstumsraten springen vom alten zum neuen Gleichgewichtswert. In der Grafik 2 „Geldbasis mit EWU-Bruch" steht die durchgezogene Linie für die hier theoretisch-methodisch unterstellte, idealisierte Veränderung, während die gestrichelte Linie den wirklichen Verlauf mit dem für Deutschland beobachtbaren absoluten Rückgang der Geldbasis veranschaulicht. Die idealisierte Linie soll die reale Linie approximieren. Die Grafik 2 soll den Fall eines Anstiegs im Wachstum der Geldbasis deutlich illustrieren. Wie stark der angenommene Anstieg numerisch tatsächlich ist, bleibt dabei völlig offen, denn auf den Achsen ist kein Maßstab angegeben. Es wäre also falsch, aus dem optisch deutlichen Anstieg auf die Unterstellung eines numerisch starken Anstiegs zu schließen. Kredit und Kapital 4/2002 OPEN ACCESS | Licensed under CC BY 4.0 | https://creativecommons.org/about/cclicenses/ DOI https://doi.org/10.3790/ccm.35.4.503 | Generated on 2023-01-16 13:19:25 /AB a) Die relative Veränderung der Geldbasis ( — Wenn man die deutsche Geldbasis durch den deutschen Marktanteil (m) an der europäischen Geldbasis beschreibt: (13) B — m ^ Bi f-i A\ dßf B (14) m = EB, und wenn man die europäische Geldbasis mit dem europäischen Marktanteil (em) an der Weltgeldbasis (Bw) beschreibt: z (15) ^ Bi = em Bw, i - i (16) em 'S B l : 1 dann gilt: (17) B = m em Bw. Kredit und Kapital 4 / 2002 OPEN ACCESS | Licensed under CC BY 4.0 | https://creativecommons.org/about/cclicenses/ DOI https://doi.org/10.3790/ccm.35.4.503 | Generated on 2023-01-16 13:19:25 510 Nikolaus K. A. Läufer Unter der Voraussetzung, daß Bw sich durch die Einführung des Euro nicht verändert, kann man Bw wie eine Konstante behandeln, wenn es darum geht, die eurobedingte Veränderung der deutschen Geldbasis zu bestimmen.8 Für die Veränderung der deutschen Geldbasis erhält man dann: AB Am ( Am\ Aem (18) = + 1+ , B m \ m J em , v ( Aem\ Am Aem 19 = 1+ + . V em ) m em Bei einer linearen Approximation gäbe es kein Kreuzprodukt von Veränderungen. Exakte Werte für die Veränderungen erweisen sich aber notwendig für den späteren Nachweis wichtiger Eigenschaften der Seignorageveränderung. Wie man sieht, kann die Faktorisierung der relativen Geldbasisveränderung auf zwei Arten durchgeführt werden, je nachdem wie man das Kreuzprodukt der Veränderungen der Marktanteile zuordnet. Ich werde mit dem Ausdruck (18) weiterarbeiten und erhalte folgende Zerlegung: AB (20) ——CS = sB B Am ( Am\ Aem + 1+ m \ m em , , , s Am ( me \ Aem 21 ={sB) + [s B) m \ m J em An der relativen Veränderung der deutschen Geldbasis sind mehrere Faktoren beteiligt: 1. Faktor: die relative Veränderung des deutschen Marktanteils an der { Am\ europäischen Geldbasis ( Sie hat zu tun mit dem Verlust der deutschen Monopolstellung beim Angebot einer Währung in DM-Qualität. 2. Faktor: die relative Veränderung des europäischen Marktanteils an ( A em\ der Weltgeldbasis \ em ) • Sie hat zu tun mit der Qualität des Euro relativ zur Qualität der anderen Währungen in der Welt. 8 Die Annahme einer konstanten Weltgeldbasis bedeutet nur eine formale Vereinfachung, aber keinerlei Einschränkung der Allgemeinheit meiner Analyse. Denn jede Änderung der EWU-Geldbasis aufgrund einer Änderung der Weltgeldbasis kann in eine Änderung des europäischen Marktanteils em bei konstanter Weltgeldbasis umgerechnet werden. Ich werde die passenden Umrechnungsformeln weiter unten an geeigneter Stelle präsentieren. Kredit und Kapital 4/2002 OPEN ACCESS | Licensed under CC BY 4.0 | https://creativecommons.org/about/cclicenses/ DOI https://doi.org/10.3790/ccm.35.4.503 | Generated on 2023-01-16 13:19:25 Seignorage-Pool der EWU, Pool-Verzerrung und Seignorage-Veränderungen 517 Tabelle 3 Parameterwerte realer Ertragssatz der verdienenden Aktiva (z) (Extrapolation auf Basis der Jahre 1990-2000) 3% (reale) Zeitpräferenzrate (r) (Annahme) 5% reale Trendwachstumsrate (g) (der Jahre 1960-2001) 2,84% deutsche Eigenkapitalquote {p) im Europa der 11 (Euroland) (Vertragsdaten) 30,56% /A Bw\ Euro-bedingte Veränderung der Weltgeldbasis ( 1 (Annahme) ^ ' 0 g - (Annahme) s 1 s (berechnet aus den Annahmen) 1,36 Geldbasiswerte vom Februar 1999 (Sie werden verwendet als letzte B-werte (/ Be) vor dem EWU-Bruch): 1. der BRD 2. der EWU Mrd. Euro: 158,5 430,9 Die Geldbasiswerte nach dem EWU-Bruch, die Be-Werte, werden berechnet nach der Formel Be = B+AB und variieren je nach Szenario. berechnet europäischen Geldbasis. Das Pooling bringt daneben noch einen weiteren Vorteil. Es beseitigt den Anreiz für die EWU-Länder, sich gegenseitig bei der Produktion von Geldbasis aus national-fiskalischen Gründen Marktanteile abzujagen. Für eine harmonische Geldpolitik in der EWU, bei der sich die nationalen Zentralbanken aus national-fiskalischen Gründen nicht sinnlos Konkurrenz machen sollen, ist dieser Effekt des Pooling sicherlich nicht unwillkommen. Jetzt wird auch leicht verständlich, daß die statische Komponente eine Poolverzerrung mißt. Bei dem Seignoragepool handelt es sich um eine Versicherung gegen Änderung der nationalen Marktanteile. Wenn die Änderung der Marktanteile gleich Null ist, dann sollten bei einer solchen Versicherung keine Netto-Zahlungen in den Pool fällig werden. Die dynamische Komponente ist daher auch gleich Null in einem solchen Fall. Kredit und Kapital 4 / 2002 OPEN ACCESS | Licensed under CC BY 4.0 | https://creativecommons.org/about/cclicenses/ DOI https://doi.org/10.3790/ccm.35.4.503 | Generated on 2023-01-16 13:19:25 518 Nikolaus K. A. Läufer Wenn trotzdem Zahlungen fällig werden, dann liegt eine Pool-Verzerrung vor. Diese entspricht der statischen Pool-Komponente. V. Eine Anwendung: Die Seignorage-Veränderung der BRD 1. Numerische Ergebnisse für zwei Szenarien Für eine numerische Simulation verwende ich die Annahmen in der Tabelle mit den Parameterwerten. Ich betrachte zwei Szenarien, ein optimistisches und ein pessimistisches. Im optimistischen Szenario nimmt die langfristige reale Wachstumsrate der Geldbasis14 um 1/4% zu und der Marktanteil der EWUGeldbasis an der Weltgeldbasis steigt um 5%. Im pessimistischen Szenario sind dagegen beide Änderungen Null. In beiden Szenarien werden die deutschen Marktanteile, die nach dem Übergang zur EWU erreicht werden, unterschiedlich variiert. Es gibt eine Null-Variation und eine Variation ungleich Null (eine echte Abnahme). Was können wir beobachten? 1. Betrachten Sie die letzte Zeile der 1. Szenarien-Übersicht: Die Summe aller 5 Effekte ist unabhängig von der Marktanteilsveränderung. Die kapitalisierte Seignorage ändert sich in einer Weise, die unabhängig ist vom Ausmaß, indem die deutschen Marktanteile am EWU-Geldbasismarkt zurückgehen. Das ist der Effekt des Seignorage-Poolings der EWU. 2. Die statische Komponente des Seignorage-Pooling-Effektes ist konstant. Sie ist ebenfalls unabhängig vom Ausmaß, indem der deutsche Marktanteil zurückgeht. 3. Im Gegensatz zur statischen Komponente variiert die dynamische Komponente mit dem Rückgang des deutschen Marktanteils. 4. Wenn der deutsche Marktanteil unter 30,56 Prozent fällt, dann wird Deutschland zum Netto-Empfänger von Zahlungen aus dem SeignoragePool. 14 Bei der Beurteilung der Annahmen über die Wachstumsrate der Geldbasis und der Veränderung des Geldbasiswachstums sollte man berücksichtigen, daß diese nicht übereinstimmen müssen mit den entsprechenden Größen beim Bruttoinlandsprodukt. Schließlich kann sich die Umlaufsgeschwindigkeit des Geldes über die Zeit systematisch verlangsamen. Die reale Wachstumsrate des BIP wäre mit 2,84% wohl zu hoch angesetzt. Kredit und Kapital 4 / 2002 OPEN ACCESS | Licensed under CC BY 4.0 | https://creativecommons.org/about/cclicenses/ DOI https://doi.org/10.3790/ccm.35.4.503 | Generated on 2023-01-16 13:19:25 Seignorage-Pool der EWU, Pool-Verzerrung und Seignorage-Veränderungen 519 Tabelle 4 1. Szenarien-Überblick Szenario optimistisch pessimistisch Eigenschaften in Dezimalen A 9 0,0025 0 A em 0,05 0 me 0,368 0,295 0,368 0,303 Am 0 -0,0725 0 -0,065 Effekte der EWU in Mrd. Euro 1. Multiplikator-Komponente 26,75 21,47 0 0 2. Internationale Markanteils-Komponente 11,00 8,83 0 0 3. Nationale Marktanteils-Komponente 0 -43,41 0 -38,76 Summe: 1. + 2. + 3. Komponente 37,76 -13,10 0 -38,76 4. Dynamische Pool-Komponente 0 50,86 0 38,76 5. Statische Pool-Komponente -41,59 -41,59 -37,27 -37,27 Summe: 4. + 5. K. = gesamte PoolKomponente -41,59 9,27 -37,27 1,49 Summe: 1. + 2. + 3. + 4. Komponente 37,76 37,76 0 0 Summe: 1. + 2. + 3. + 4. + 5. Komponente -3,82 -3,82 -37,27 -37,27 5. In diesen Zahlen wird deutlich, daß das Seignorage-Pooling in der EWU zu Lasten Deutschlands verzerrt ist. Ein unverzerrtes Pooling der Seignorage-Gewinne würde Deutschland für jede noch so kleine Änderung des Marktanteils voll entschädigen. Deutschland wird aber beim EWU-Pooling erst dann positive Netto-Zahlungen (4. + 5. Komponente) aus dem Seignorage-Pool erhalten, wenn sein Marktanteil, der vor Einführung der EWU bei 0,37 lag, nach Einführung der EWU auf unter 0,3056 gesunken ist15. Nur eine Abnahme des Marktanteils, die stärker 15 Bei diesen Rechnungen gehe ich von einer EWU aus, zu der Griechenland, aber nicht Dänemark, Schweden und Großbritannien gehören. Kredit und Kapital 4 / 2002 OPEN ACCESS | Licensed under CC BY 4.0 | https://creativecommons.org/about/cclicenses/ DOI https://doi.org/10.3790/ccm.35.4.503 | Generated on 2023-01-16 13:19:25 520 Nikolaus K. A. Läufer Tabelle 5 2. Szenarien-Überblick Szenario optimistisch pessimistisch Eigenschaften in Prozent Anstieg des realen Wachstums 1/4 0 Anstieg des europäischen Marktanteils 5 0 Effekte der EWU in Mrd. Euro Pool-Verzerrung (Pooling-Kosten) 42 37 Netto-Seignorage-Verlust 3,8 37 ist als dieser kritische Wert, wird vom Seignorage-Pool der EWU kompensiert. Kompensiert wird außerdem nur der Teil der Abnahme, der den kritischen Wert der Abnahme (von rd. 0,06) übersteigt. 6. Der ökonomische Wert dieser Pool-Verzerrung wird durch die statische Komponente gemessen. 7. Die Pool-Verzerrung kostet die BRD im optimistischen Szenario nach meiner Rechnung rd. 43 Mrd. Euro und im pessimistischen Szenario rd. 39 Mrd. Euro. Das sind Werte, die nicht weit von der Zahl von Sinn und Feist entfernt liegen. 8. Die statische Komponente des Pooling hat im pessimistischen Fall folgendes Aussehen: (41) Alle Größen beziehen sich in dieser Formel auf die Zeit vor Beginn der s EWU. Unter der oben gemachten Annahme — = 1 ist dieser Ausdruck zu der von Sinn und Feist verwendeten Formel proportional (mit dem Proportionalitätsfaktor s). Im pessimistischen Szenario kompensieren sich die von Sinn und Feist vernachlässigten Komponenten (3. und 4. Komponente), was ich einmal16 16 Siehe Läufer (1997), a.a.O. Kredit und Kapital 4 / 2002 OPEN ACCESS | Licensed under CC BY 4.0 | https://creativecommons.org/about/cclicenses/ DOI https://doi.org/10.3790/ccm.35.4.503 | Generated on 2023-01-16 13:19:25 Seignorage-Pool der EWU, Pool-Verzerrung und Seignorage-Veränderungen 521 als Kompensation zweier Fehler bezeichnet habe. Es kompensieren sich die nationale Marktanteils-Komponente und die dynamische PoolKomponente. Die Kompensation ist eine direkte Folge des SeignoragePooling. 9. Im optimistischen Szenario ist der Netto-Seignorage-Verlust der BRD weit geringer als die Pool-Verzerrung (vgl. 3,8 Mrd. mit rd. 42,0 Mrd. Euro). Im pessimistischen Szenario dagegen ist der Seignorage-Verlust gleich der Pool-Verzerrung von 37,3 Mrd. Euro. Man beachte, daß die Pool-Verzerrung zwar nicht mit den Marktanteilsänderungen, aber mit den sonstigen Annahmen variiert. Die sonstigen Annahmen werden allerdings innerhalb eines Szenarios konstant gehalten. 10. Im pessimistischen Szenario verliert Deutschland einen Betrag in Höhe der statischen Komponente des Pooling-Effektes, d.h. in Höhe der Pool-Verzerrung. 11. Die Szenarien illustrieren schließlich die Einsicht, daß man zwischen Netto-Seignorage-Veränderung, Netto-Einzahlung in den Seignorage-Pool und Pool-Verzerrung unterscheiden sollte.17 2. Die Wirkungen der neuesten EZB-Rat-Beschlüsse Vor wenig mehr als einem Monat, genau am 6. Dezember 2001, hat die EZB einen etwas kryptischen Beschluß18 zum Seignorage-Pooling gefaßt, der nach meiner Rechnung allerhöchstens 10% der bisherigen Verzerrung beseitigt.19 Wenn man diese Zahl auf die statische Komponente von von 37 bzw. 42 Mrd. Euro anwendet, dann reduziert sich die Pool-Verzerrung um rd. 4 Mrd. Euro. 17 Wenn man das eine durch das andere abschätzt, dann begeht man unter Umständen einen Fehler, wie wenn man den Verlauf des Rheines durch den der Donau approximiert. 18 Es handelt sich um den Beschluß EZB/2001/16 in Verbindung mit Beschluß EZB/2001/15. 19 Obwohl die EZB-Regelung kompliziert und schwer durchschaubar ist, läßt sich eine Obergrenze kapitaltheoretisch bzw. finanzmathematisch leicht abschätzen. Man kann für den Zeitraum, indem überwiegend nur ein partieller Ausgleich vorgesehen ist, einen vollen Ausgleich unterstellen und diesen zum Strom der Verzerrung während der Gesamtlaufzeit der EWU in Beziehung setzen. Kredit und Kapital 4 / 2002 OPEN ACCESS | Licensed under CC BY 4.0 | https://creativecommons.org/about/cclicenses/ DOI https://doi.org/10.3790/ccm.35.4.503 | Generated on 2023-01-16 13:19:25 522 Nikolaus K. A. Läufer Tabelle 6 3. Szenarien-Überblick Szenario optimistisch pessimistisch Eigenschaften in Prozent Anstieg des realen Wachstums 1/4 0 Anstieg des europäischen Marktanteils 5 0 Effekte der EWU in Mrd. Euro Veränderung der Netto-Seignorage nach EZB-Korrektur 0 -34 Verbleibende Pool-Verzerrung (Pooling-Kosten) 38 34 Veränderung der Netto-Seignorage ohne Pool-Verzerrung 38 0 3. Die wirkliche Höhe der Seignorage-Veränderung Damit habe ich den Punkt erreicht, an dem ich die Frage nach der Höhe der Seignorageveränderung für die BRD beantworten kann. Ich habe zwei Szenarien vorgestellt (siehe die 3. Szenarien-Übersicht). Im optimistischen Szenario erleidet Deutschland bei der neuen PoolRegelung keinen Verlust an Seignorage. Im optimistischen Fall würde Deutschland ohne die noch vorhandene Pool-Verzerrung rd. 38 Mrd. Euro mehr an kapitalisierter Seignorage erzielen. Im pessimistischen Szenario verliert Deutschland einen Betrag in Höhe der statischen Komponente des Pooling-Effektes, d.h. in Höhe der PoolVerzerrung. Abgesehen von einem Proportionalitätsfaktor entspricht dies dem Sinn + Feist-Fall.20 In diesem Szenario hat Deutschland nach der 20 Wenn man den Proportionalitätsfaktor außer Acht ließe, dann würden meine Ergebnisse im pessimistischen Fall stärker von der Sinn-Feistschen Zahl von 40 Mrd. Euro abweichen. Der Grund dafür liegt darin, daß Sinn und Feist in ihrer ersten Untersuchung, auf welche sich die Zahl 40 Mrd. Euro bezieht, von anderen als den von mir verwendeten Geldbasisdaten ausgegangen sind. Kredit und Kapital 4 / 2002 OPEN ACCESS | Licensed under CC BY 4.0 | https://creativecommons.org/about/cclicenses/ DOI https://doi.org/10.3790/ccm.35.4.503 | Generated on 2023-01-16 13:19:25 Seignorage-Pool der EWU, Pool-Verzerrung und Seignorage-Veränderungen 523 unvollständigen Pool-Korrektur noch immer einen Verlust von rd. 34 Mrd. Euro zu tragen. Im pessimistischen Fall würde Deutschland ohne die noch vorhandene Poolverzerrung an Seignorage weder verlieren noch gewinnen. 4. Eine Kritik an Sinn und Feist Abgesehen von einem Proportionalitätsfaktor (se) und unter der Ans nähme — = 1 entspricht die Formel für den statischen Pooling-Effekt jener Formel, die Sinn und Feist (1997, 2000) verwendet haben.21 Diese Entsprechung sollte aber die fundamentalen Probleme des Ansatzes von Sinn und Feist nicht verdecken. 1. Es fehlt bei Sinn und Feist eine theoretische Begründung für die Gleichsetzung von kapitalisierter Seignorage und Geldbasis. 2. Seignorage-Verluste werden bei Sinn und Feist mit dem totalen Pooling-Effekt identifiziert („Ohne Pooling keine Seignorage-Verluste"). Das ist theoretisch inakzeptabel. 3. Sinn und Feist vernachlässigen wichtige Komponenten der Seignorage-Änderung. Im pessimistischen Szenario nehmen einige dieser Komponenten den Wert Null an, so daß ihre Vernachlässigung durch Sinn und Feist keine zusätzliche Restriktion darstellt. 4. Sinn und Feist vernachlässigen auch den nationalen MarktanteilsEffekt, welcher bei sinkenden Marktanteilen nicht gleich Null ist. Dies ist ein gravierender Fehler (Fehler A). 5. Sinn und Feist verwenden eine Formel zur Berechnung der Seignorage-Verluste, welche der statischen Komponente des totalen Poolings Effektes entspricht, vorausgesetzt se = 1 und — = 1. Ob diese Voraussetzungen vorliegen, wurde von Sinn und Feist nicht geprüft.22 6. Sinn und Feist berechnen die Pool-Verzerrung und halten sie für den gesamten Pooling-Effekt, d.h., sie vernachlässigen die bei fallenden Marktanteilen nicht-verschwindende dynamische Pool-Komponente (Fehler B). 21 Im pessimistischen Szenario ist se = s. Wenn man den Proportionalitätsfaktor (se) der Pool-Verzerrung vernachlässigt und die gleichen Daten für die monetären Geldbasen verwendet wie Sinn und Feist, dann stimmt die Seignorage-Veränderung im pessimistischen Fall mit den Werten von Sinn und Feist exakt überein. 22 Daß sie diese Prüfung nicht vornehmen konnten, weil der kapitaltheoretische Ansatz dieses Papiers noch nicht entwickelt war, tut objektiv nichts zur Sache. Kredit und Kapital 4 / 2002 OPEN ACCESS | Licensed under CC BY 4.0 | https://creativecommons.org/about/cclicenses/ DOI https://doi.org/10.3790/ccm.35.4.503 | Generated on 2023-01-16 13:19:25 524 Nikolaus K. A. Läufer 7. Die Zahlen von Sinn und Feist erscheinen vernünftig im pessimistischen Fall, vorausgesetzt die Seignoragemultiplikatoren sind gleich 1, weil sich dann die Fehler A und B kompensieren. Als Sinn und Feist ihre Zahlen berechneten, waren die von ihnen vernachlässigten Komponenten noch nicht beobachtbar. Inzwischen gibt es aber Beobachtungen für die Veränderungen der nationalen Marktanteile. Die deutschen Marktanteile sind, wie von Läufer (1997) prognostiziert, beachtlich zurückgegangen. Tatsächlich haben die deutschen Marktanteile so stark abgenommen, daß sie seit Anfang 2002 unterhalb des deutschen Pool-Anteils liegen.23 Infolgedessen ist der dynamische PoolingEffekt so stark positiv geworden, daß Deutschland wahrscheinlich als Netto-Zahlungsempfänger des EWU-Seignorage-Pools aus dem Jahr 2002 hervorgehen wird. Diese dramatische Entwicklung hat Läufer bereits 1997 als „leicht möglich" bezeichnet24. Nach den Kriterien und mit dem Verfahren von Sinn und Feist (das im wesentlichen darin besteht, NettoEinzahlungen in den Seignorage-Pool als Seignorage-Verluste zu identifizieren25) wird Deutschland im Jahre 2002 ein Seignorage-Gewinner sein. Vorausgesetzt, die Abnahme der deutschen Marktanteile kehrt sich nicht wieder um, wird Deutschland nach diesen Kriterien auch in der Zukunft ein Seignorage-Gewinner bleiben. Eine solche Einschätzung der deutschen Position ist natürlich inakzeptabel, gegeben die hohe PoolVerzerrung zum Nachteil Deutschlands. Die negative Pool-Verzerrung zum Nachteil Deutschlands bedeutet, daß die deutschen Netto-Zahlungen in den Pool im Durchschnitt zu hoch sind, während die Netto-Zahlungen aus dem Pool an Deutschland im Durchschnitt zu niedrig sind. Ein unverzerrter Pool wäre für Deutsch23 Die gestrichtelte Linie im unteren Teil von Grafik 1 repräsentiert den deutschen Anteil am EWU-Seignorage-Pool. 24 Siehe Läufer (1997). 25 Die wesentliche Schwäche der Position von Sinn und Feist ist ihr Prinzip „Ohne Pool keine Seignorage-Verluste". Nach diesem Prinzip (ihre Theorie) müßte der Seignorage-Verlust durch die gesamte Pool-Komponente gemessen werden. Dadurch, daß sie die dynamische Pool-Komponente vernachlässigt und die gesamte Pooling-Komponente mit einer Formel gemessen haben, die unter gewissen Voraussetzungen hinsichtlich der Seignoragemultiplikatoren der Formel für den Pool-Bias entspricht, haben sie ihren theoretischen Fehler, für den Fall des Zutreffens der Voraussetzungen für den Seignoragemultiplikator, wieder korrigiert. Deshalb kann man das Verfahren von Sinn und Feist auch beschreiben als eine seltsame Mischung von falscher Theorie und einer Praxis, die, unter gewissen Voraussetzungen, von der falschen Theorie in einer sich selbst-heilenden Weise abweicht. Nach den dramatischen Veränderungen der Marktanteile herrschen die Bedingungen für Selbstheilung jedoch nicht mehr. Kredit und Kapital 4 / 2002 OPEN ACCESS | Licensed under CC BY 4.0 | https://creativecommons.org/about/cclicenses/ DOI https://doi.org/10.3790/ccm.35.4.503 | Generated on 2023-01-16 13:19:25 Seignorage-Pool der EWU, Pool-Verzerrung und Seignorage-Veränderungen 525 land natürlich besser, weil dann die deutschen Verluste an Marktanteil durch Netto-Zahlungen aus dem Pool an Deutschland voll kompensiert würden. Aber ein verzerrter Pool ist noch immer besser als gar kein Seignorage-Pool. Mit einem verzerrten Pool werden deutsche Marktanteilsverluste wenigstens teilweise kompensiert. VI. Unterschiede im Seignorage-Begriff Ich habe bisher eine Identität von Zentralbankgewinnen und Seignorage unterstellt. In der makroökonomischen Literatur26 wird die Seignorage jedoch anders definiert, indem auch der laufende Zuwachs an staatlicher Verschuldung bei der Zentralbank zur Seignorage gezählt wird. Seignorage umfaßt dort alles, was von der Zentralbank für staatliche Finanzierungszwecke zur Verfügung gestellt wird, also nicht nur Zentralbankgewinne, sondern auch zusätzliche Kredite der Zentralbank an den Staat (AVs n). Die reale Netto-Seignorage aus Sicht des Staates lautet nach diesem Seignorage-Begriff27: AVn (42) Snett0 = iB - isVs + P Darin ist Vs die reale staatliche Verschuldung28 bei der Zentralbank und is der reale Zinssatz auf diese Schuld.29 Wenn die Geldbasis nur durch staatliche Verschuldung bei der Zentralbank entsteht, dann gilt B = Vs mit i = is und _ AVsn ABn (43) S netto = = • Das ist der Seignorage-Begriff, den wir in der Literatur zur Seignorage-optimalen Inflationsrate finden. 26 Siehe z.B. J. Sachs und F. Larrain, MakroÖkonomik (In globaler Sicht), Wien (1995), S. 436 ff. 27 Dieser Seignorage-Begriff ist relevant für die Zeit vor Beginn der zweiten Stufe beim Übergang zur EWU. yn 28 Die reale Staatsverschuldung ist definiert durch Vs = analog zur realen ßn P Geldbasis B = . Dabei ist Vn(Bn) die nominelle Staatsverschuldung (nominelle P Geldbasis). AVn 29 Die reale Brutto-Seignorage lautet hier: Sbrutto = iB + —. Dabei ist i eine Funktion von is und Vs ist in B enthalten. ^ Kredit und Kapital 4 / 2002 OPEN ACCESS | Licensed under CC BY 4.0 | https://creativecommons.org/about/cclicenses/ DOI https://doi.org/10.3790/ccm.35.4.503 | Generated on 2023-01-16 13:19:25 526 Nikolaus K. A. Läufer Im Zuge des Übergangs zur EWU ist die Möglichkeit der staatlichen Kreditnahme bei der Zentralbank beseitigt worden. Dadurch ist eine Identität von Zentralbankgewinnen und Seignorage hergestellt worden. Diese Identität ergibt sich aus der Formel (42), indem man Vs und AVsn auf Null setzt.30 VII. Die Rolle alternativer Ansätze Das Projekt „EWU" besteht nicht nur aus der Einführung des Euros zum Stichtag 1.1.1999, sondern auch aus einer institutionellen Anpassung der beteiligten Volkswirtschaften an eine vertraglich festgesetzte Norm. Diese Norm wurde in einem mehrstufigen Konvergenz-Prozeß erreicht. Die Frage der Seignorage-Veränderung ist demnach nicht zu beantworten, bevor man genau festgelegt hat, welche Regimes man vergleichen möchte. Keine Zweifel gibt es über das Regime nach Einführung des Euros. Offen ist dagegen das Vergleichsregime vor Beginn der EWU. Wählt man als Vergleichspunkt einen Steady-state-Zustand des Regimes vor Beginn des Übergangsund Konvergenzprozesses (der zweiten Stufe) oder den Steady-state-Zustand des Regimes nach Abschluß des Konvergenz-Prozesses aber noch vor Einführung des Euro (dem Beginn der dritten Stufe), also den 31.12.1998? Den von mir entwickelten Ansatz nenne ich das Innen-Geldbasis-Ertrags-Modell, kurz IB-Modell. Das IB-Modell geht davon aus, daß in allen beteiligten Ländern die Seignorage nicht mehr durch staatliche Verschuldung bei der Zentralbank zustande kommt. Das bedeutet, daß der Staat von der Zentralbank nur in dem Umfang Zentralbankgeld erhält, wie die Zentralbank mit nichtstaatlichen Krediten Gewinne erzielt hat. Die Zentralbankgeldschaffung durch Kreditierung an den Staat ist ausgeschlossen. In verschiedenen Ländern der EWU war letztere Form der Zentralbankgeldbeschaffung vor Beginn des Konvergenz-Prozesses noch von größerer Bedeutung.31 Das IB-Modell ist also geeignet für einen Vergleich mit dem Regime unmittelbar vor Beginn der dritten Stufe. Würde man zum Vergleich das Regime vor Beginn des Konvergenz-Prozesses wählen, dann müßte man für die meisten EWU-Länder andere 30 Ich übergehe die Möglichkeit, daß vorübergehend gleichzeitig Vs > 0 und AVsn < 0 sein können. 31 Prominente Beispiele für solche Länder sind Italien und Griechenland. Siehe J. Sachs und F. Larrain, MakroÖkonomik (In globaler Sicht), Wien (1995), S. 437. Kredit und Kapital 4 / 2002 OPEN ACCESS | Licensed under CC BY 4.0 | https://creativecommons.org/about/cclicenses/ DOI https://doi.org/10.3790/ccm.35.4.503 | Generated on 2023-01-16 13:19:25