Planificación fiscal y transparencia informativa en empresas cotizadas españolas: 2007-2013

ÍNDICE DE CONTENIDOS 1. INTRODUCCIÓN………………………………………………………………………..3 2. LA PLANIFICACIÓN FISCAL EMPRESARIAL ................................................... 6 3. DETERMINANTES DE LA PLANIFICACIÓN FISCAL ....................................... 10 4. COSTES DERIVADOS DE LA PLANIFICACIÓN FISCAL ................................ 14 5.1. Muestra ................................................................................................................................ 17 5.2. Variables ............................................................................................................................. 17 5.3. Análisis descriptivo ......................................................................................................... 21 5.4. Resultados ......................................................................................................................... 29 5.5. Análisis de sensibilidad .................................................................................................. 33 6. CONCLUSIONES ............................................................................................... 36 ÍNDICE DE TABLAS Tabla 1. Promedio anual de ETR ..................................................................................................... 22 Tabla 2. Estadísticos descriptivos y matriz de correlaciones ...................................................... 24 Tabla 3. Rentabilidad de la empresa según ETR .......................................................................... 25 Tabla 4. ETR medio según el crecimiento de la empresa ........................................................... 26 Tabla 5. ETR medio según el endeudamiento de la empresa .................................................... 26 Tabla 6. ETR medio según el tamaño de la empresa .................................................................. 27 Tabla 7. ETR medio de las empresas por sector de actividad .................................................... 28 Tabla 8. ETR medio por sector de actividad antes y durante la crisis ....................................... 29 Tabla 9. Incidencia del ETR sobre la capacidad informativa del resultado neto ...................... 31 Tabla 10. Incidencia del ETR sobre capacidad informativa del resultado operativo neto ...... 34 3 1. INTRODUCCIÓN Escándalos como los casos Starbucks, Apple, Amazon o Google han aumentado el interés mediático por las estrategias de planificación fiscal de las grandes empresas. Estas grandes multinacionales se caracterizan por sus complicadas estructuras organizativas, así como por su habilidad para reducir al mínimo sus obligaciones fiscales. La atención sobre las prácticas fiscales seguidas por las grandes empresas se acentúa aún más en el panorama actual de crisis económica y financiera, contexto en el que los gobiernos de muchos países han visto sus presupuestos sustancialmente reducidos, lo que conlleva un impacto sustancial en el nivel de servicios públicos que estos pueden ofertar. En este sentido, en el caso español, el informe de OXFAM Intermón (2015) revela que las empresas del IBEX35 han aumentado su presencia en los paraísos fiscales en un 44%, especialmente en Delaware (Estados Unidos), Holanda y Luxemburgo. Las estructuras corporativas de estas empresas responden a la existencia de complicadas redes y apenas un 10% de ellas informan de cuánto pagan fiscalmente y en qué países tributan de todos aquéllos en los que operan. Los paraísos fiscales además de aplicar regímenes fiscales bajos o nulos, se caracterizan por proporcionar confidencialidad y con ello crear la opacidad entorno a la información sobre los capitales y el funcionamiento de las sociedades mercantiles en su territorio (Comité Económico y Social Europeo, 2012). A su vez, la opacidad hace que a los inversores les sea más difícil comprender y evaluar de forma correcta la información contable de la empresa (e.g., Bushman et al., 2004; Desai y Dharmapala, 2006; Chen et al., 2010; Balakrishnan et al., 2012). Cierto es que en buena parte de las situaciones, las empresas adoptan elaboradas estrategias de planificación fiscal perfectamente legales en las que aprovechan los vacíos de la legislación internacional y estiran al máximo los límites de la ley para minimizar la cuantía impositiva a satisfacer. Si bien es cierto que la planificación fiscal empresarial encaminada a reducir las obligaciones fiscales a través de prácticas fiscales agresivas proporciona a la empresa beneficios, no está exenta de costes. En este sentido, la literatura precedente viene agrupando tales costes en costes fiscales y costes no fiscales, incluyendo tradicionalmente entre estos últimos los costes políticos y los costes 4 derivados de la pérdida de reputación (e.g., Zimmerman, 1983; Rego, 2003; Desai et al., 2007; Hanlon y Slemrod, 2009; Wilson, 2009; Graham et al., 2014; Gallemore et al., 2014). Junto a los costes anteriores derivados de la planificación fiscal, existe otro coste mucho menos considerado por parte de la literatura precedente, esto es, la disminución de la transparencia informativa que conllevan las estrategias de planificación fiscal (e.g., Balakrishnan et al., 2012; Kubata et al., 2013). En este sentido, Bushman et al. (2004) identifican la transparencia informativa con el nivel de divulgación de la información específica por parte de la empresa cotizada a aquellos que son ajenos a la misma. Así, la transparencia conlleva efectos económicos reales por cuanto facilita la interpretación de la información financiera por los agentes del mercado, favoreciendo la adecuada toma de decisiones de inversión, permitiendo el reparto equitativo de la riqueza y disminuyendo, en consecuencia, la injusticia social. Todo ello pone de manifiesto que la disminución de la transparencia presenta un coste potencial de la planificación fiscal no solo para la empresa, sino también para el desarrollo económico y social de un país. Así, en el presente trabajo pretendemos analizar el efecto de la planificación fiscal agresiva de la empresa sobre su transparencia informativa en un contexto institucional que no ha sido considerado por la literatura precedente como es el de Europa continental. En este sentido, el contexto español nos proporciona un interesante escenario para dicho análisis por varias razones. En primer lugar, las empresas españolas operan en un entorno de baja protección legal de los accionistas minoritarios (e.g., La Porta et al., 1998; Santana-Martín et al., 2007). En segundo lugar, se trata de un entorno donde la propiedad está fuertemente concentrada en manos de accionistas dominantes que suelen utilizar estructuras piramidales y participaciones reciprocas lo que agrava el efecto del atrincheramiento (e.g., Cuervo, 2002; Faccio y Lang, 2002; Santana-Martín y Aguiar-Díaz, 2006; Bona-Sánchez et al., 2011). Todo ello incide fuertemente sobre la transparencia informativa de la empresa y proporciona oportunidades a los accionistas controladores para expropiar la riqueza de los accionistas minoritarios (e.g., La Porta et al., 2000; Fan y Wong, 2002; Santana-Martín et al., 2007). Consecuentemente, los inversores no esperan alta transparencia por lo que la credibilidad de los resultados contables se reduce y con ello su capacidad informativa (e.g., Fan y Wong, 2002). 5 A partir de la utilización del Método Generalizado de los Momentos (MGM) desarrollado por Arellano y Bond (1991), incorporando las correcciones propuestas por Arellano y Bover (1995) y Blundell y Bond (1998), nuestros resultados muestran que la planificación fiscal agresiva llevada a cabo por las empresas cotizadas españolas incide negativamente en la capacidad informativa de sus resultados contables. Nuestros resultados son consistentes con diversas explicaciones. En primer lugar, con el hecho de que los agentes del mercado perciban que la adopción de prácticas fiscales agresivas se muestra en consonancia con una estrategia empresarial de maximización de valor a largo plazo en la que a través de una mayor opacidad se intenta evitar el escrutinio derivado de la adopción de este tipo de prácticas así como las consecuencias negativas que pudieran derivarse. En segundo lugar, en un contexto donde los beneficios privados del control son elevados (Nenova, 2003) y la protección de los inversores muy deficiente (e.g., La Porta et al., 1998, 2000; Bona-Sánchez et al., 2011), los accionistas controladores tienen mayores incentivos para expropiar a los accionistas minoritarios a través de las operaciones encaminadas a la disminución de la presión fiscal (Chen et al., 2010). Por tanto, cabe también la posibilidad de que los agentes del mercado perciban que la adopción de prácticas fiscales agresivas se encuentra en consonancia con la intención de los propietarios controladores de aumentar los free cash flow al objeto de facilitar la expropiación de la riqueza de los minoritarios. En esta situación, el mercado dotará de escasa credibilidad a los resultados contables de las empresas más agresivas fiscalmente, por cuanto considerará que dicha información sigue los intereses particulares del accionista controlador más que el reflejo fiel de las operaciones realizadas por la empresa. Nuestro trabajo contribuye a la literatura precedente de varias maneras. En primer lugar, ampliando la literatura sobre las consecuencias de las prácticas fiscales agresivas. Hasta donde alcanza nuestro conocimiento, existen únicamente dos trabajos precedentes que analizan de forma explícita la interrelación entre planificación fiscal y transparencia informativa (Balakrishnan et al., 2012; Kubata et al., 2013). No obstante, tales trabajos se acometen en el contexto anglosajón y, por tanto, bajo un entorno institucional que difiere significativamente del de Europa continental, por lo que sus conclusiones resultan difícilmente extrapolables a un contexto en el que el principal conflicto de agencia deriva de la divergencia de 6 intereses entre accionistas controladores y propietarios minoritarios y el nivel de transparencia es menor (e.g., Cuervo, 2002; La Porta et al., 1999; Santana-Martín et al., 2007; Bona-Sánchez et al., 2011). En este sentido, de acuerdo con el último informe sobre competitividad global (World Economic Forum, 2014), España ocupa el puesto número 81 sobre 144 en términos de transparencia informativa. Además, en el citado informe, se señala que la carga fiscal que soportan las empresas ocupa un cuarto lugar en relación con los factores más problemáticos para hacer negocios en el caso español, por lo que los incentivos a reducir la carga impositiva soportada por las empresas en el citado contexto podrían ser mayores. En segundo lugar, contribuimos a la literatura centrada en los determinantes de la credibilidad del resultado contable, identificando un nuevo inductor de la credibilidad otorgada por el mercado a la información contable, esto es, la realización por parte de la empresa de prácticas fiscales agresivas. El resto de trabajo se estructura de la siguiente forma. En el primer apartado definimos los conceptos asociados a la planificación fiscal de la empresa. En el segundo apartado procedemos a la descripción de los determinantes de la agresividad fiscal. En el tercer apartado desarrollamos nuestras hipótesis y analizamos los costes de la agresividad fiscal de la empresa. En el apartado cuatro describimos los aspectos metodológicos que configuran nuestro estudio empírico y en el quinto apartado presentamos nuestros resultados empíricos. Finalmente, en el último apartado exponemos las conclusiones de nuestro trabajo. 2. LA PLANIFICACIÓN FISCAL EMPRESARIAL Las estrategias de planificación fiscal adoptadas por la empresa pueden ser variadas. Así, los conceptos de elusión fiscal, agresividad fiscal y evasión fiscal han sido utilizados por la literatura precedente para identificar distintas estrategias de planificación fiscal. Sin embargo, la literatura precedente no es rigurosa en el uso de dichos términos (Hanlon y Heitzman, 2010) y en algunos estudios se emplean de forma intercambiable (e.g., Desai et al., 2007; Hanlon y Slemrod, 2009; Chen et al., 2010). Ello conlleva la necesidad de clarificar dichos conceptos al objeto de delimitar adecuadamente el marco de referencia de nuestro trabajo. Así, en la Figura 1 se representan esquemáticamente los conceptos relativos a la planificación fiscal corporativa. Como se puede observar en dicho esquema, las 7 estrategias utilizadas en la planificación fiscal pueden ser evaluadas en función de dos criterios, esto es, su legalidad y su grado de coherencia con los objetivos del sistema fiscal. El marco de la legalidad se extiende desde las actuaciones perfectamente legales, hasta las que se clasifican como claramente ilegales. En medio se sitúan un conjunto de prácticas cuya legalidad puede cuestionarse y que se encuentran dentro de la escala de grises. En función del segundo criterio, las prácticas fiscales adoptadas por la empresa pueden mostrar coherencia total con los objetivos del sistema fiscal, situándose en el extremo opuesto aquéllas otras en las que existe un claro desacuerdo entre los objetivos de ambos (Lietz, 2013a). En este sentido, la cohesión no se refiere al cumplimiento de la literalidad de la norma sino al cumplimiento del verdadero espíritu de la misma en consonancia con los objetivos propuestos por el sistema fiscal. Ello podría conllevar que aunque algunas acciones de elusión fiscal pudieran ser totalmente legales puesto que cumplen la ley en el sentido literal, podrían considerarse como desventajosos para el sistema fiscal por alejarse del espíritu de la misma y de los objetivos perseguidos por el sistema fiscal (e.g., European Commission, 2012; Lietz, 2013a). En este sentido, el descubrimiento de las actuaciones contrarias al espíritu de la norma por parte de las autoridades fiscales puede acarrear un largo proceso de investigación y suponer futuras apelaciones judiciales (e.g., Hanlon y Slemrod, 2009; Harvey, 2014). Por otro lado, la última línea del Esquema 1 recoge algunos ejemplos de las posibles actividades de planificación fiscal a las que la empresa puede recurrir para disminuir su presión fiscal, situadas en su correspondiente nivel de legalidad y coherencia, de forma que la amortización de un activo no corriente de acuerdo con tablas fiscales, se encajaría dentro de las actividades de planificación fiscal totalmente legales y en coherencia total con los objetivos del sistema fiscal, mientras que la creación de transacciones artificiales y sociedades instrumentales se clasificarían como actuaciones ilegales que contravienen el objetivo del sistema fiscal. Finalmente, procedemos a la definición de los conceptos fiscales que aparecen en el esquema de referencia. De esta forma, la planificación fiscal es un concepto muy amplio que, como se puede observar en la Figura 1, puede representarse como una línea continua en la que las prácticas fiscales perfectamente legales que contribuyen 14 Por su parte, los diferentes niveles de agresividad fiscal observadas entre las empresas en función del sector de su actividad pueden deberse a las políticas fiscales adoptadas por los gobiernos nacionales para promoción del desarrollo de ciertos sectores económicos (e.g., Derashid y Zhang, 2003) o debido a otros factores como una presión de los lobbies más fuerte (McIntyre y Nguyen, 2000). Paralelamente, algunos trabajos señalan que los sectores que presentan mayor inversión en inmovilizado (sector hotelero, eléctrico, etc.) tienen más oportunidades para implementar prácticas fiscales agresivas, como por ejemplo aprovecharse de las ventajas fiscales del leasing, acelerar la depreciación de inmovilizado, etc. (Mills et al., 1998). 4. COSTES DERIVADOS DE LA PLANIFICACIÓN FISCAL La literatura precedente divide los costes de planificación fiscal en dos grandes categorías, esto es, costes fiscales y costes no fiscales. Así, los costes fiscales aluden a todos los costes derivados de las posibles penalizaciones impuestas por las autoridades fiscales a este tipo de prácticas (e.g., Hanlon y Slemrod, 2009; Chen et al., 2010; Kubata et al., 2013; Lietz, 2013b). En este sentido, las leyes fiscales suelen ser ambiguas, por lo que en el proceso de planificación fiscal, las empresas pueden forzar demasiado la delgada línea que separa las acciones legales de las ilegales (Koester, 2011). Dado que la legalidad de la posición tomada por la empresa se determina a posteriori, puede que esta no se sostenga ante las autoridades fiscales. En tal caso la empresa deberá abonar los impuestos que ha dejado de pagar debido a la adopción de la estrategia fiscal agresiva más las sanciones e intereses asociados (e.g., Hanlon y Slemrod, 2009; Balakrishnan et al., 2012). Por otro lado, uno de los costes no fiscales en los que puede incurrir la empresa a consecuencia de la planificación fiscal agresiva son los costes políticos (e.g., Zimmerman, 1983; Chen et al., 2010). Las corporaciones que declaran una tasa fiscal sospechosamente baja pueden llamar la atención de las autoridades fiscales que someterían a tales empresas a un mayor nivel de escrutinio (e.g., Chen et al., 2010). Ello también aumentaría la probabilidad de que los reguladores eliminen los vacíos legales aprovechados hasta entonces por dichas empresas (e.g., Rego, 2003; Frischmann et al., 2008). Además, si la empresa depende de contratos públicos, la planificación fiscal agresiva podría tener efecto negativo en la posible 15 contratación de la empresa o en la prolongación de contratos ya existentes (Zimmerman, 1983). Igualmente, al hacerse públicas las estrategias fiscales agresivas, la empresa puede sufrir costes derivados de la pérdida de reputación. La sociedad puede pensar que una corporación fiscalmente agresiva no paga su contribución justa a la comunidad y, como consecuencia, mostrar su rechazo además de presionar a los reguladores para que endurezcan la normativa fiscal (Bower, 2014).Por otro lado, los inversores pueden sospechar que una empresa fiscalmente agresiva también es agresiva en otros aspectos del negocio, como por ejemplo en su declaración financiera. Como defensa, los inversores podrían protegerse a través del precio de las acciones de la empresa (Frank et al., 2009). Graham et al., (2014) documentan que a la hora de elegir sus estrategias fiscales, los directivos del 69% de las empresas estadounidenses consideran los aspectos reputacionales como “importantes” o “muy importantes”. Por último, la planificación fiscal agresiva puede reducir la transparencia corporativa, debido al aumento de la complejidad organizativa de la empresa. En esta línea, Balakrishnan et al. (2012) documentan que ciertas estrategias fiscales pueden aumentar la complejidad organizativa y disminuir la transparencia financiera de la empresa, lo que dificulta la comprensión de las operaciones de la empresa por parte de los inversores y dificulta la comunicación entre agentes internos y los diferentes grupos de interés. Por ejemplo, si las empresas tratasen de disminuir sus obligaciones fiscales aprovechando las brechas legales producidas por las diferencias en las legislaciones fiscales de los diferentes países, podrían recurrir a la creación de complicadas estructuras para trasladar su beneficio a aquellas jurisdicciones donde la fiscalidad sea más ventajosa. Sin embargo, dichas estructuras podrían dificultar la comprensión de las operaciones de la empresa en el extranjero por parte de los inversores (e.g., Bushman et al., 2004; Balakrishnan et al., 2012; Kubata et al., 2013). De acuerdo con lo expuesto, los estudios realizados en el entorno institucional anglosajón muestran una relación negativa entre la planificación fiscal agresiva y la capacidad informativa de los resultados contables (Kubata et al., 2013). Sin embargo, dichos resultados no son extrapolables a un entorno institucional tan 16 distinto como es el de Europa continental. En este sentido, el contexto anglosajón se caracteriza por la presencia de estructuras de propiedad dispersas en las que el principal conflicto de agencia deriva de la divergencia de intereses entre directivos y accionistas (e.g., Fama, 1980; Fama y Jensen, 1983). Contrariamente, en las empresas de Europa continental la propiedad suele estar altamente concentrada en manos de familias y bancos (e.g., La Porta et al., 1999; Faccio y Lang, 2002) lo que desplaza el tradicional conflicto de agencia a la divergencia de intereses entre propietarios controladores y accionistas minoritarios (e.g., La Porta et al., 2000; Cuervo, 2002; Faccio y Lang, 2002). Por tanto, aunque en un principio, la planificación fiscal puede ser deseable por parte de todos los accionistas puesto que proporciona un importante ahorro para la empresa, los accionistas controladores pueden utilizar el ahorro fiscal en su propio beneficio y a expensas de los intereses de accionistas minoritarios, lo que podría conllevar costes importantes para estos últimos. En consecuencia, si los agentes del mercado perciben que la empresa presenta escasa o baja agresividad fiscal y, en consecuencia, que los accionistas controladores no emprenden la planificación fiscal con la intención de primar sus propios intereses, la agresividad fiscal no debería influir en la capacidad informativa de los resultados contables. No obstante, también cabría la posibilidad de que los agentes del mercado perciban una mayor agresividad fiscal empresarial que se muestre en consonancia con una estrategia de maximización de valor a largo plazo por lo que, en este caso, el mercado percibiría que tanto accionistas controladores como propietarios minoritarios, optarían por reducir los niveles de transparencia de la información para evitar el escrutinio derivado de la adopción de este tipo de prácticas, y las posibles consecuencias negativas que para la empresa pudieran derivarse. No obstante lo anterior, cabe también la posibilidad de que los agentes del mercado perciban que la adopción de prácticas fiscales agresivas se encuentra en consonancia con la intención de aumentar los free cash flow, al objeto de facilitar la expropiación de la riqueza de los minoritarios. En esta situación el mercado dotará de escasa credibilidad a los resultados contables de las empresas más agresivas fiscalmente, por cuanto considerará que dicha información sigue los intereses particulares del accionista controlador más que el reflejo fiel de las operaciones realizadas por la empresa. 17 De acuerdo con lo expuesto resulta evidente que en un contexto de deficiente protección de los inversores y propiedad concentrada con estructuras piramidales (e.g., La Porta et al., 2000; Cuervo, 2002; Faccio y Lang, 2002; Bona-Sánchez et al., 2011) cabe esperar una relación negativa entre la planificación fiscal agresiva y la transparencia informativa de los resultados contables, lo que nos lleva a la formulación de la hipótesis siguiente: Hipótesis 1: La planificación fiscal agresiva incide negativamente en la transparencia informativa de los resultados contables de la empresa. 5. ANÁLISIS EMPÍRICO 5.1. Muestra La muestra inicial comprende un panel de 94 empresas no financieras que cotizan en el mercado bursátil español al final del año 2013, incluidas en la base de datos OSIRIS (Bureau van Dijk). Para nuestro análisis de regresión hemos aplicado el método desarrollado por Hadi (1994) para la eliminación de outliers, que representan el 10,45% del total de la muestra. Como resultado, obtenemos un panel no balanceado de 557 observaciones empresas-año con una media de 6,6 observaciones para el período 2003-2013 1 . 5.2. Variables Agresividad Fiscal De acuerdo con la literatura previa en el presente estudio utilizaremos como medida de la agresividad fiscal el tipo impositivo efectivo (Effective Tax Rate, ETR). Se trata de una medida que abarca todos los tipos de reducción de obligaciones fiscales de las empresas, tanto las perfectamente legales como aquellas otras que claramente son contrarias a la ley y que, por tanto, se consideran como verdadera evasión fiscal (Hanlon y Heitzman, 2010). El cálculo del ETR se basa en la relación existente entre la cuantía del impuesto sobre beneficios y el resultado antes de impuestos (e.g., Zimmerman, 1983; Rego, 2003; Chen et al., 2010; Monterrey-Mayoral y SánchezSegura, 2010; Balakrishnan et al, 2012; Kubata et al., 2013; McGuire et al., 2014). El ETR se obtiene de la 1 En el título del trabajo fin del título se consideró realizar el estudio en el período 2007-2013. No obstante, con el fin de mejorar el análisis econométrico se ha ampliado la muestra al período 20032013. 18 cuenta de pérdidas y ganancias y, según el análisis del Plesko (2003), presenta la mejor correlación con el tipo impositivo efectivo real obtenido de las declaraciones del impuesto. En este sentido, se trata de una medida contable que representa el ETR devengado (GAAP_ETR): it it Impuesto sobre beneficios devengado _ = Resultado antes de impuestos it GAAP ETR Siguiendo a Kubata et al. (2013), existen diversas razones que justificarían la utilización del GAAP_ETR. En primer término se trata de una magnitud de los estados contables y por tanto es divulgada a los inversores, encontrándose disponible a lo largo de un extenso período de tiempo. En segundo lugar, el GAAP_ETR es utilizado por los usuarios de la información contable para comparar empresas tanto dentro de una misma jurisdicción como empresas de diferentes jurisdicciones. De otra parte, otros autores han puesto de manifiesto que el GAAP_ETR está asociado significativamente con la retribución directiva (Armstrong et al., 2012), por lo que podría reflejar la gestión directiva oportunista a través de la planificación fiscal. Tales autores señalan, además, que las empresas priorizan el GAAP_ETR a la hora de elegir sus estrategias de planificación fiscal. No obstante lo anterior, tal como señalan Dyreng et al. (2008) la utilización del GAAP_ETR anual como proxy de agresividad fiscal debido a su volatilidad puede no reflejar adecuadamente el auténtico tipo impositivo efectivo a largo plazo. Consecuentemente, el uso de un tipo impositivo anual para examinar la planificación fiscal podría conducir a inferencias erróneas sobre el comportamiento a largo plazo de las empresas. Para solucionar este problema tales autores proponen la utilización de un ETR acumulado en el tiempo, que ha venido utilizándose en los trabajos más recientes (e.g., Ayers et al., 2009; Monterrey-Mayoral y Sánchez-Segura, 2010; Balakrishnan et al., 2012; Kubata et al., 2013). De esta manera, con el fin de proporcionar una mayor robustez a los resultados, en el presente trabajo utilizaremos, como medida adicional del ETR anual, el ETR a largo plazo o acumulado. El período a considerar para realizar la acumulación del numerador y denominador de cada una de las magnitudes que definen el ETR varía 19 según los autores, habiéndose optado en nuestro caso por un horizonte de tres años (Balakrishnan et al., 2012): it 2 it it 2 Impuesto sobre beneficios devengado _ _ = Resultado antes de impuestos t tt t GAAP ETR CUM − − ∑ ∑ Para los dos proxys utilizadas, para medir la agresividad fiscal, se aprecia que un mayor valor de la misma se asocia a un mayor ETR, y por tanto a una menor agresividad fiscal. Asimismo, un menor ETR supone una mayor agresividad fiscal. Medida de la capacidad informativa de los resultados contables Siguiendo la literatura previa (e.g., Teo y Wong, 1993; Imhoff y Lobo, 1992; Warfield et al., 1995; Subramanyan y Wild, 1996; Fan y Wong, 2002; Gul y Wah, 2002; Yeo et al., 2002; Francis et al., 2005; Santana et al., 2007; Bona-Sánchez et al., 2013, 2014), la capacidad informativa de los resultados contables parte de la relación básica entre rentabilidad y resultados mostrada en la ecuación Ec.1. 1 it o it i CAR NI χ χ ε = + + , [Ec.1] Donde: CAR it es la rentabilidad acumulada de las acciones ajustada por la evolución del mercado de la empresa i en el año t. Esta variable es calculada de manera continua con los precios 12 meses antes del último día para la presentación de las cuentas anuales según la normativa bursátil. 2 NI it representa el resultado de la empresa deflactado por el valor de mercado de las acciones al principio del año. ε it es el término de error de la empresa i en el año t De esta manera, el coeficiente 1 χ de la ecuación Ec.1 recogería la incidencia de los resultados contables divulgados sobre la rentabilidad anormal de la empresa, por lo 2 Para las empresas cotizadas, el último día para la presentación de las cuentas anuales es el 31 de marzo. 20 que puede ser utilizado como proxy de la credibilidad que el mercado otorga a dicha cuantía. Partiendo de tal relación básica, y en línea con los estudios citados, la incidencia de otras variables adicionales sobre la credibilidad de los resultados contables es considerada en el modelo interactuándolas con la variable relativa a los resultados (NI it ), tal como se muestra en las ecuaciones Ec.2 y Ec.3: 1 2 3 4 5 _ it o it it it it it it it it it t it k j i CAR NI GAAP ETR xNI MKBOOK xNI LEV xNI SIZE xNI CRISIS xNI χ χ χ χ χ χ η φ ε = + + + + + + + + + [EC.2] 1 2 3 4 5 _ _ it o it it it it it it it it it t it k j i CAR NI GAAP ETR CUM xNI MKBOOK xNI LEV xNI SIZE xNI CRISIS xNI χ χ χ χ χ χ η φ ε = + + + + + + + + + [EC.3] En las Ec.2 y Ec.3 las variables de interés son las relativas a la agresividad fiscal, las cuales han sido previamente definidas. Asimismo, en línea con la literatura precedente, se han considerado las siguientes variables de control por su posible incidencia en la capacidad informativa de los resultados contables. Con el fin de considerar el efecto de las oportunidades de crecimiento en el análisis de la relación resultados-rentabilidad se ha incluido en el modelo la variable MKBOOK it , que mide la relación existente entre el valor del mercado de las acciones y el valor contable del patrimonio neto de la empresa i en el año t. En este sentido, Collins y Kothari (1989) encuentran que las oportunidades de crecimiento están positivamente asociadas con la capacidad informativa de los resultados contables. De otra parte, las oportunidades de crecimiento pueden estar asociadas a empresas más arriesgadas, reflejando por tanto una débil relación resultados contables-rentabilidad de las acciones. Teniendo en cuenta estos argumentos contrapuestos, el efecto neto de las oportunidades de crecimiento sobre la capacidad informativa es una cuestión empírica (Fan y Wong, 2002). Por otro lado, se incorpora en el análisis el nivel de endeudamiento LEV it medido a través de la relación entre el valor contable de la deuda y el total de activos de la empresa i en el año t con el objetivo de recoger el riesgo derivado de la utilización de recursos ajenos y la capacidad informativa de los resultados (Dhaliwal et al., 1991). Un mayor nivel de endeudamiento está asociado con un mayor riesgo y por tanto la relación entre los resultados contables y la rentabilidad de las acciones puede ser 21 débil. No obstante, al mismo tiempo, las empresas altamente endeudadas están sometidas a un mayor escrutinio por parte de sus acreedores, pudiendo por tanto existir una relación resultados contables-rentabilidad más sensible en estas empresas, en relación con las de menor endeudamiento (Fan y Wong, 2002). Así mismo, se incluye la dimensión de la empresa SIZE it , medida a través del logaritmo de las ventas, al objeto de considerar otros factores no recogidos en los modelos y que pudiesen afectar a la relación resultados-rentabilidad (Fan y Wong, 2002). Adicionalmente, para controlar los efectos fijos, además del año, hemos añadido el sector al que pertenece la empresa según su actividad económica siguiendo la clasificación sectorial establecida por la Bolsa de Madrid. En este sentido, se trata de una variable discreta que toma valor 1 si la empresa pertenece al sector de Petróleo y Energía, 2 si la empresa está incluida en el sector de Materiales básicos, Industria y Construcción; 3 si se refiere al sector de Bienes de consumo; 4 si está incluida en el sector de Servicios de consumo; 5 si se trata del sector de Servicios inmobiliarios y, finalmente, si pertenece al sector de Tecnología y Telecomunicaciones. Por último cabe señalar que estudios precedentes han relacionado de forma negativa la calidad de los resultados contables y la crisis financiera (Persakis y Iatridis, 2015). Ello pone de manifiesto que la crisis podría tener cierto efecto sobre la capacidad informativa de los resultados contables de la empresa, por lo que hemos añadido una variable que recoge el efecto de la crisis sobre la capacidad informativa. Concretamente, basándonos en Unión Europea (2015) en el presente trabajo se ha considerado el año 2008 como el año del comienzo da la crisis. De esta manera, la variable CRISIS es una variable dicotómica que toma el valor 1 desde el año 2008 en adelante y 0 en caso contrario. 5.3. Análisis descriptivo En primer lugar, hemos analizado la agresividad fiscal de las empresas cotizadas españolas a lo largo de los años considerados en el presente estudio. En este sentido, en la Tabla 1 (Panel A y B) se presenta la evolución anual de GAAP_ETR y GAAP_ETR_CUM. Como se puede observar, mayor promedio del GAAP_ETR corresponde al año 2013 (25%), mientras que la tasa más baja (18%) coincide con el 22 año 2007 y 2010. Igualmente, valor promedio más alto del GAAP_ETR_CUM coincide con el año 2013 (24%), mientras que el valor más bajo corresponde al año 2008 (19%). Tabla 1. Promedio anual de ETR Panel A. GAAP_ETR Años GAAP_ETR 2003 22% 2004 21% 2005 20% 2006 22% 2007 18% 2008 21% 2009 21% 2010 18% 2011 22% 2012 21% 2013 25% Promedio 21% Panel B. GAAP_ETR_CUM Años GAAP_ETR_CUM 2005 20% 2006 21% 2007 20% 2008 19% 2009 21% 2010 21% 2011 21% 2012 22% 2013 24% Promedio 21% 23 A continuación, en la Tabla 2 se puede observar el estudio descriptivo básico (Panel A) y la matriz de correlaciones (Panel B) de las variables incluidas en la regresión. De esta forma, respecto al Panel A, se puede destacar que no se aprecian grandes diferencias entre valores promedios y medianos en las variables GAAP_ETR (0,21 y 0,23, respectivamente) y GAAP_ETR_CUM (0,20 y 0,22, respectivamente). En cuanto a la matriz de correlaciones, Tabla 2 (Panel B), se distinguen altos niveles para las correlaciones de GAAP_ETR con GAAP_ETR_CUM, pero tal circunstancia es irrelevante en nuestro trabajo, ya que dichas variables nunca coinciden en el mismo modelo. Por otro lado, para descartar la existencia de la multicolinealidad en nuestros modelos, hemos calculado la varianza inflada del factor (VIF) para cada variable independiente de la regresión. El valor más alto de VIF es considerablemente menor a 5 (el umbral que indica que la multicolinealidad puede estar presente) para todas las variables del modelo (Studenmund, 1997). De acuerdo con dichos resultados, podemos concluir que la multicolinealidad no es un problema para nuestra muestra. 30 heterogeneidad es superado al modelizarlo con un efecto individual que es eliminado al realizarse las primeras diferencias de las variables. El problema de endogeneidad es superado al utilizarse como instrumentos de las variables independientes los retardos de las mismas. Las variables relativas a los años y a los sectores fueron consideradas estrictamente exógenas. Para contrastar las hipótesis, estimamos la regresión correspondiente a la ecuación Ec.1 (Modelo 1, Tabla 9). De este modo, los resultados del Modelo 1 muestran una incidencia positiva y significativa de los resultados netos de la empresa sobre la capacidad informativa de los resultados contables (ᵡ 1 = 0,98). Esto significa que en el mercado español los resultados contables inciden sobre la rentabilidad anormal de las acciones de las empresas. Por su parte, los resultados de los dos modelos restantes muestran una incidencia positiva y significativa tanto del ETR anual como del ETR acumulado sobre la capacidad informativa de los resultados contables (ᵡ 2 = 1,40 para GAAP_ETR it xNI it y ᵡ 2 = 1,22 para GAAP_ETR_CUM it xNI it ). Así pues, los modelos ponen de manifiesto que a mayor agresividad fiscal, menor capacidad informativa de los resultados contables. Tales datos son coherentes con la Hipótesis 1, que planteaba que la agresividad fiscal incide negativamente en la capacidad informativa de los resultados contables de la empresa. 31 Tabla 9. Incidencia de ETR sobre la capacidad informativa del resultado neto Modelo 1 (Ec. 1): 1 it o it i CAR NI χ χ ε = + + Modelo 2 (Ec. 2): 1 2 3 4 5 _ it o it it it it it it it it it t it k j i CAR NI GAAP ETR xNI MKBOOK xNI LEV xNI SIZE xNI CRISIS xNI χ χ χ χ χ χ η φ ε = + + + + + + + + + Modelo 3 (Ec. 3): Modelo 1 Modelo 2 Modelo 3 NI it 0,98*** -3,05 1,98 (12,84) (-0,86) (1,59) GAAP_ETR it x NI it 1,40*** (2,91) GAAP_ETR_CUM it x NI it 1,22*** (3,93) MKBOOK it x NI it 1,20*** 0,19*** (11,96) (3,31) LEV it x NI it 3,82*** 1,55* (3,81) (1,78) SIZE it x NI it 0,14 -0,02 (0,59) (-0,33) CRISIS t x NI it -2,41** -1,33** (-2,29) (-2,52) Constante -0,02*** 0,01 -0,16*** (-2,69) (0,24) (-5,73) Efecto año Sí Sí Sí Efecto sector Sí Sí Sí Test de Hansen 68,79 35,96 65,41 (0,13) (0,56) (0,35) Test m2 -0,87 -0,40 -0,30 (0,38) (0,69) (0,76) 1 2 3 4 5 _ _ it o it it it it it it it it it t it k j i CAR NI GAAP ETR CUM xNI MKBOOK xNI LEV xNI SIZE xNI CRISIS xNI χ χ χ χ χ χ η φ ε = + + + + + + + + + 32 Test z1 28,61*** 194,72*** Test z2 8,73*** 10,54*** Test z3 82,59*** 27,59*** t-student en paréntesis *** p<0,01, ** p<0,05, * p<0,1 CAR it es la rentabilidad acumulada de las acciones ajustada por la evolución del mercado de la empresa i en el año t (ventana 9-3). NI it representa el resultado neto de la empresa, deflactado por el valor de mercado de las acciones de la empresa i en el año t. MKBOOK it mide la relación existente entre el valor de mercado de las acciones y el valor contable del patrimonio neto de la empresa i en el año t. LEV it es la relación entre el valor contable de la deuda y el total de activos de la empresa i en el año t. SIZE it es el logaritmo natural del valor de mercado de las acciones de la empresa i en el año t. CRISIS it variable dicotómica que toma valor 1 entre los años 2008-2013 y 0 en caso contrario. Test de Hansen. Ho: Los instrumentos no están correlacionados con los residuos. Test m2. Ho: No existe correlación serial de segundo orden en los residuos en primeras diferencias. z1, test de Wald de significación conjunta de las variables relativas a los años. z2, test Wald de significación conjunta de las variables relativas a los sectores. z3, test de Wald de significación conjunta de los coeficientes obtenidos. Dado que la primera y esencial propiedad de un instrumento es su independencia estadística con respecto a los residuos, contrastamos si los instrumentos utilizados son adecuados mediante un test de restricciones sobreidentificadas (test de Hansen en la Tabla 3), bajo la hipótesis nula de que todos los instrumentos no están correlacionados con los residuos. Si la hipótesis nula es rechazada, existirían dudas sobre la idoneidad de los instrumentos (Baum, 2006). Como la hipótesis nula no es rechazada, podemos concluir que los instrumentos utilizados son adecuados. Además de dicho contraste, Arellano y Bond (1991) muestran que la consistencia de los estimadores MGM depende de manera crucial de la inexistencia de correlación serial de segundo orden en los residuos en primeras diferencias. Para determinar si no existe tal correlación utilizamos el estadístico de Arellano y Bond (test m2) que contrasta la hipótesis nula de ausencia de correlación serial de los residuos en primeras diferencias. En la estimación de los modelos se puede apreciar que podemos considerar la ausencia de este tipo de correlación. Finalmente, realizamos tres contrastes adicionales: z1, un test de Wald de significación conjunta de las variables relativas a los años; z2, un test Wald de significación conjunta de las variables relativas a los sectores; y z3, un test de Wald de significación conjunta de los coeficientes obtenidos. En todos los contrastes de Wald se rechaza la hipótesis nula de ausencia de significación conjunta. 33 En cuanto los variables de control, se aprecia que a medida que aumenta diferencia entre el valor del mercado de las acciones de la empresa y el valor de su patrimonio neto en libros mayor es su capacidad informativa, ya que los coeficientes de MKBOOK it xNI it y LEV it xNI it son estadísticamente significativos y positivos para ambos modelos. Ello indica que las empresas que experimentan mayor crecimiento y las más endeudadas suelen presentar mayor capacidad informativa. Contrariamente, el coeficiente de SIZE it xNI it no es estadísticamente significativo para ninguno de los modelos, lo que demuestra que el tamaño de la empresa no afecta a su capacidad informativa. Todo ello está en consonancia con los resultados obtenidos, para otros contextos geográficos por Fan y Wong (2002) y Francis et al. (2005). Por otro lado, podemos observar que el coeficiente de la variable CRISIS it xNI it es negativo y estadísticamente significativo para ambos modelos, lo que indica que la crisis influye de forma negativa en la capacidad informativa de los resultados contables de la empresa. 5.5. Análisis de sensibilidad Con el fin de determinar la robustez de los resultados alcanzados, a pesar de que ya hemos obtenido resultados robustos para las dos medidas de agresividad fiscal, a continuación utilizaremos una variable alternativa de los ingresos contables, ingresos operativos netos (NO), en vez de ingresos netos (NI) (Bona-Sánchez et al., 2014). En este sentido, los resultados reflejados en la Tabla 4 muestran una incidencia positiva y significativa de las dos variables de interés en la transparencia informativa de los resultados contables de la empresa. Lo que pone de manifiesto la existencia de una relación negativa entre la planificación fiscal agresiva la transparencia informativa. 34 Tabla 10. Incidencia de ETR sobre capacidad informativa del resultado operativo neto. Test de sensibilidad Modelo 1 (Ec. 1): 1 it o it i CAR NO χ χ ε = + + Modelo 2 (Ec. 2): 1 2 3 4 5 _ it o it it it it it it it it it t it k j i CAR NO GAAP ETR xNO MKBOOK xNO LEV xNO SIZE xNO CRISIS xNO χ χ χ χ χ χ η φ ε = + + + + + + + + + Modelo 3 (Ec. 3): 1 2 3 4 5 _ _ it o it it it it it it it it it t it k j i CAR NO GAAP ETR CUM xNO MKBOOK xNO LEV xNO SIZE xNO CRISIS xNO χ χ χ χ χ χ η φ ε = + + + + + + + + + Modelo 1 Modelo 2 Modelo 3 NO it 0,76*** 0,90 5,70*** (36,91) (0,80) (4,65) GAAP_CUM it x NO it 2,14*** (5,41) GAAP_ETR_CUM it x NO it 0,22*** (4,75) MKBOOK it x NO it 0,55*** 0,73*** (3,82) (10,41) LEV it x NO it -0,51 0,83 (-0,92) (1,11) SIZE it x NO it 0,70 -0,37*** (0,76) (-4,58) CRISIS it x NO it -2,58*** -1,05*** (-3,22) (-3,74) Constante -0,10*** -0,19** -0,16* (-13,97) (-2,19) (-1,92) Efecto año Sí Sí Sí Efecto sector Sí Sí Sí Test de Hansen 66,56 31,56 45,62 (0,18) (0,13) (0,36) 35 Test m2 -0,70 0,03 0,59 (0,48) (0,97) (0,55) Test z1 12,91*** 35,14*** Test z2 2,98*** 11,84*** Test z3 26,28*** 36,48*** t-student en paréntesis *** p<0,01, ** p<0,05, * p<0,1 CAR it es la rentabilidad acumulada de las acciones ajustada por la evolución del mercado de la empresa i en el año t (ventana 9-3). NI it representa el resultado neto de la empresa, deflactado por el valor de mercado de las acciones de la empresa i en el año t. MKBOOK it mide la relación existente entre el valor de mercado de las acciones y el valor contable del patrimonio neto de la empresa i en el año t. LEV it es la relación entre el valor contable de la deuda y el total de activos de la empresa i en el año t. SIZF it , es el logaritmo natural del valor de mercado de las acciones de la empresa i en el año t. CRISIS t variable dicotómica que toma valor 1 entre los años 2008-2013 y 0 en caso contrario. Test de Hansen. Ho: Los instrumentos no están correlacionados con los residuos. Test m2. Ho: No existe correlación serial de segundo orden en los residuos en primeras diferencias. z1, test de Wald de significación conjunta de las variables relativas a los años. z2, test Wald de significación conjunta de las variables relativas a los sectores. z3, test de Wald de significación conjunta de los coeficientes obtenidos. 36 6. CONCLUSIONES La carga impositiva puede suponer un importante coste para la empresa, por tanto la planificación fiscal refleja el deseo natural de disminuir este coste para aumentar así la riqueza de la empresa (Hanlon y Heitzman, 2010). En este sentido, la planificación fiscal agresiva de las empresas debería de valorarse positivamente por el mercado, puesto que contribuye a aumentar la riqueza de los accionistas (Hanlon y Slemrod, 2009), no obstante lo anterior, esta no está exenta de costes. Junto a los costes fiscales y no fiscales tradicionalmente considerados por la literatura precedente, nuestro estudio revela que en un entorno de propiedad concentrada con alta presencia de estructuras piramidales y una deficiente protección del accionista minoritario (e.g., La Porta et al., 1998, 1999; Faccio & Lang, 2002; Santana-Martín et al., 2007; Bona-Sánchez et al., 2011), la planificación fiscal agresiva incide de forma negativa en la transparencia informativa al disminuir la capacidad informativa de los resultados contables de la empresa. Así, en un contexto donde los niveles de transparencia no son elevados (World Economic Forum, 2015), la realización de prácticas fiscales agresivas intensifica la mencionada opacidad. Así, ante la realización de prácticas fiscales agresivas por parte de la empresa, los agentes del mercado pueden percibir que la información contable se aleja de su verdadero espíritu al objeto de evitar el escrutinio que conllevaría la adopción de este tipo de prácticas así como consecuencias negativas que de ellas pudieran derivarse. De otra parte, nuestros resultados también pueden venir explicados por el hecho de que los agentes del mercado consideran que la adopción de prácticas fiscales agresivas facilita la expropiación de rentas llevadas a cabo por el propietario controlador, lo que conllevaría una disminución de la capacidad informativa de los resultados contables. El diseño de nuestra investigación no permite discriminar entre estas dos explicaciones alternativas. Este estudio contribuye a la literatura previa de modo diverso. En primer lugar, mediante el análisis de la citada interrelación en un entorno de gobierno diferenciado donde, en comparación con lo que ocurre en el contexto anglosajón, los niveles de transparencia son menores (e.g., Cuervo, 2002; Santana-Martín et al., 2007). En segundo lugar, proporcionamos evidencia empírica del efecto de la planificación fiscal agresiva sobre la transparencia informativa de los resultados contables 37 considerando el efecto de la crisis, variable que, hasta donde llega nuestro conocimiento, no ha sido considerada por la literatura precedente. Nuestros resultados presentan importantes implicaciones puesto que pueden trasladarse a otros entornos con características institucionales similares. En este sentido, nuestros resultados presentan interés para los reguladores preocupados por el adecuado funcionamiento de las instituciones económicas, ya que evidenciamos que las empresas fiscalmente agresivas se caracterizan por una menor transparencia informativa lo que genera desconfianza de los inversores y distorsiona la distribución eficiente de riqueza. Dichos efectos negativos podrían reducirse, por ejemplo, mediante normativas tendentes a incrementar las exigencias informativas en relación con las prácticas fiscales seguidas por las empresas o mediante el incremento de la protección de los inversores ante la realización por parte de la empresa de prácticas fiscales agresivas encaminadas a favorecer la expropiación de rentas a los minoritarios. Del mismo modo, nuestros resultados son útiles para los accionistas, directivos y auditores puesto que evidencian un coste derivado de la planificación fiscal agresiva desconocido hasta ahora para las empresas que operan en entorno con alta concentración de propiedad que consiste en la disminución de la transparencia informativa de los resultados contables. De forma que a la hora de sopesar los costes y beneficios de la planificación fiscal agresiva, las empresas deberían de tener en cuenta también este coste. No obstante somos conscientes de que nuestro estudio presenta también ciertas limitaciones. En este sentido, nuestra medida de agresividad fiscal refleja todas las formas de reducción del tipo impositivo efectivo tanto agresivas como las que presentan un grado mínimo o casi nulo de agresividad. Por otra parte, otros autores utilizan como medida adicional de la agresividad fiscal un tipo impositivo efectivo basado en el flujo de caja real derivado del impuesto sobre beneficios (Zimmerman, 1983; McIntyre y Nguyen, 2000; Rego, 2003; Chen et al., 2010). No obstante, tal información está contenida en el Estado de Flujos de Efectivo (EFE), el cual pasa a ser obligatorio para las empresas cotizadas en 2005, momento a partir del cual están obligadas a presentar la información contable siguiendo las Normas Internacionales de Información Financiera (NIIF). A pesar de ello, las NIIF proponen tanto el método directo como el indirecto para la elaboración del EFE, y dado que muchas empresas cotizadas optaron por el método indirecto, la información relativa al pago de 38 impuestos no aparece en este estado contable. Asimismo, es preciso tener en cuenta que nuestra base de datos contiene la información contable consolidada de las empresas, por lo que aunque en 2007 se aprueba el Plan General de Contabilidad de 2007 (en el que se propone un EFE que sí incluye el pago de impuestos), dicho plan no resulta de aplicación a los grupos empresariales cotizados. Asimismo, aunque en 2010 se aprueban las nuevas Normas para la Formulación de Cuentas Anuales Consolidadas (NOFCAC) en España (que contenían un EFE como el propuesto por el PGC 2007), las empresas cotizadas deben seguir aplicando las NIIF, si bien algunas comienzan a utilizar el formato del EFE propuesto por las NOFCAC, que es perfectamente compatible con las indicaciones de las NIIF. Por tanto, hasta el momento actual no ha sido posible aproximar la agresividad fiscal a partir del flujo de efectivo derivado del impuesto sobre beneficios. Nuestro trabajo abre líneas futuras de investigación. En este sentido, sería interesante investigar la incidencia de la agresividad fiscal en el valor de la empresa en el contexto considerado, así como analizar si la presencia de ciertos mecanismos de gobierno corporativo relacionados con la estructura de propiedad o con la estructura y composición del consejo de administración podrían condicionar la relación entre la agresividad fiscal y la transparencia informativa. 39 REFERENCIAS Amstrong, C. S., Blouin, J. L. y Larcker, D. F. (2012). The incentives for tax planning. Journal of Accounting and Economics, 53: 391-411. Arellano, M., y Bond, S. (1991). Some tests of specification for panel data: Monte Carlo evidence and an application to employment equations. Review of Economic Studies, 58: 277-297. Arellano, M., y Bover, O. (1995). Another look at the instrument variable estimation of errorcomponents models. Journal of Econometrics, 68: 29-51. Ayers, B. C., Laplante S. K. y McGuire, S. T. (2010). 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