Influência do Governo das Sociedades na Elisão Fiscal das Empresas Portuguesas

1 In luência do Go e no das Sociedades na Elisão Fiscal das Emp esas Po uguesas po Ma ia de Lu des Ribei o Mo ais Disse ação de Mes ado em Finanças O ien ada po : P o esso Dou o Elísio Fe nando Mo ei a B andão P o esso Dou o F ancisco Vi o ino Ma ins 2012 In luência do Go e no das Sociedades na Elisão Fiscal das Emp esas Po uguesas. ii A Faculdade de Economia do Po o (FEP) en ende não da nenhuma ap o ação ou ep o ação às opiniões emi idas nes a disse ação, pelo que as mesmas são da in ei a esponsabilidade do au o . In luência do Go e no das Sociedades na Elisão Fiscal das Emp esas Po uguesas. iii NOTA BIOGRÁFICA Ma ia de Lu des Ribei o Mo ais equen ou o Colégio de S. Gonçalo em Ama an e endo ob ido o diploma do cu so Técnico-Adminis a i o em Con abilidade e Ges ão. Ing essou na Escola Supe io de Es udos Indus iais e Ges ão (ESEIG) em Vila do Conde, endo concluído o Bacha ela o e a Licencia u a em Con abilidade e Ges ão. Licenciou-se em Con abilidade e Adminis ação amo de Audi o ia pelo Ins i u o Supe io de Con abilidade e Adminis ação do Po o (ISCAP). Especializou-se em Con abilidade e Fiscalidade pelo Ins i u o Supe io de Con abilidade e Adminis ação do Po o (ISCAP). Iniciou o Mes ado em Finanças na Faculdade de Economia do Po o, endo concluído a pa e cu icula . In luência do Go e no das Sociedades na Elisão Fiscal das Emp esas Po uguesas. i AGRADECIMENTOS A Deus po oda a o ça e conhecimen o. À minha mãe, a quem dedico es e abalho. Aos meus o ien ado es, P o esso Dou o Elísio Fe nando Mo ei a B andão e P o esso Dou o F ancisco Vi o ino Ma ins, pelos sábios conselhos e disponibilidade dispensada ao longo des e abalho. À es an e amília e amigos pelo apoio e mo i ação. In luência do Go e no das Sociedades na Elisão Fiscal das Emp esas Po uguesas. RESUMO Es a disse ação de mes ado em como obje i o analisa a in luência do go e no das sociedades na elisão iscal de emp esas po uguesas. Cinco a iá eis de go e no das sociedades o am conside adas: amanho do conselho de adminis ação, independência do conselho de adminis ação, a sepa ação en e as unções de p esiden e do conselho de adminis ação e de CEO, a pa icipação acionis a dos adminis ado es execu i os e a emune ação a iá el. O es udo empí ico e e uado em po base os dados anuais dos ela ó ios de con as consolidadas de qua o emp esas do G upo Sonae, pa a os anos de 2005 a 2010. Os dados em painel, com 24 obse ações, pe mi i am e e ua a es imação dos pa âme os do modelo pelo mé odo dos mínimos quad ados endo sido ambém e e uada a análise da he e oscedas icidade, usando-se os es imado es consis en es de Whi e. Os esul ados ob idos são conco dan es com a e idência empí ica de es udos p eceden es, em pa icula com o es udo de Minnick e Noga (2010), e e idenciam que a elisão iscal es á nega i amen e elacionada com o amanho, independência e dualidade de unções e posi i amen e elacionada com a es u u a acionis a e emune ação a iá el. Con udo, só as a iá eis amanho e es u u a acionis a são conside adas signi ica i amen e explica i as da elisão iscal. Pala as cha e: Go e no das sociedades, conselho de adminis ação, elisão iscal, axa e e i a de impos o. In luência do Go e no das Sociedades na Elisão Fiscal das Emp esas Po uguesas. i ABSTRACT This disse a ion’s goal is o analyze he in luence o co po a e go e nance in he ax a oidance o Po uguese companies. Fi e co po a e go e nance a iables we e conside ed: boa d size, boa d independence, he sepa a ion be ween he unc ions o chai man and CEO, he sha eholding o execu i e and a iable compensa ion. The empi ical esea ch was based on da a om annual epo s o consolida ed accoun s o ou companies o Sonae G oup o he yea s 2005 o 2010. The panel da a, wi h 24 obse a ions, allowed o pe o m he es ima ion o model pa ame e s by he o dina y leas squa es me hod ha ing he analysis also been done h ough he analysis o he he e oskedas ici y consis en es ima o o Whi e. The esul s ob ained a e consis en wi h he empi ical e idence o p e ious s udies, pa icula ly he s udy o Minnick and Noga (2010), and highligh he ac ha ax a oidance is nega i ely ela ed o he size, independence and duali y o unc ions and posi i ely ela ed o sha eholde s uc u e and a iable compensa ion. Howe e , only he size and owne ship s uc u e a iables a e conside ed signi ican ly explana o y o ax a oidance. Keywo ds: Co po a e go e nance, boa d, ax a oidance, he e ec i e ax a e. In luência do Go e no das Sociedades na Elisão Fiscal das Emp esas Po uguesas. ii ÍNDICE 1. In odução ................................................................................................................ 1 2. Re isão da Li e a u a ................................................................................................ 6 2.1. Go e no das Sociedades ...................................................................................... 6 2.2. Elisão Fiscal ..................................................................................................... 17 3. Hipó eses, Dados e Me odologia ............................................................................. 21 3.1. Obje i o e Hipó eses de In es igação ................................................................ 21 3.2. Dados, Va iá eis e Amos a .............................................................................. 24 3.3. Me odologia ...................................................................................................... 28 4. Resul ados ............................................................................................................... 30 4.1.Análise Es a ís ica Desc i i a das Va iá eis ....................................................... 30 4.2. Análise Mul i a iá el ........................................................................................ 44 5. Conclusão ................................................................................................................ 52 6. Bibliog a ia ............................................................................................................. 55 7. Anexos .................................................................................................................... 65 In luência do Go e no das Sociedades na Elisão Fiscal das Emp esas Po uguesas. iii ÍNDICE DE TABELAS Tabela 1: Sinais espe ados en e a elisão iscal e os coe icien es das a iá eis .......... 23 Tabela 2: Fon es de in o mação e dados ecolhidos .................................................. 26 Tabela 3: Elisão iscal e subdi isão po axas e e i as nacionais e es angei as ......... 31 Tabela 4: Compa ação das axas e e i as ................................................................... 32 Tabela 5: Análise desc i i a da composição conselho adminis ação ......................... 34 Tabela 6: Análise da dualidade de unções ................................................................. 35 Tabela 7: Análise da pa icipação acionis a dos adminis ado es execu i os .............. 37 Tabela 8: Análise da emune ação a iá el das emp esas ........................................... 39 Tabela 9: Análise do desempenho das emp esas ........................................................ 41 Tabela 10: Média das a iá eis explica i as e de con olo ......................................... 42 Tabela 11: Coe icien es de co elação das a iá eis .................................................. 43 Tabela 12: Resul ado da es imação do modelo pelo mé odo MQO ............................ 45 Tabela 13: Tes e de he e ocedas icidade de Whi e .................................................... 46 Tabela 14: Resul ados de es imação com co eção de he e oscedas icidade de Whi e 46 Tabela 15: Validação das hipó eses de in es igação ao ní el de signi icância de 5% . 48 Tabela 16: Resul ado da es imação do modelo inal po OLS .................................... 49 Tabela 17: Resul ado da es imação do modelo inal com co eção de Whi e ............... 50 Tabela 18: Validação das hipó eses de in es igação: esul ado inal .......................... 51 Tabela 19: P o eniência das ecei as iscais do Es ado Po uguês .............................. 65 Tabela 20: Recei as iscais pe didas de ido aos bene ícios iscais concedidos .......... 66 Tabela 21: Despesa iscal em IRC po modalidade écnica de bene ício .................... 66 Tabela 22: Despesa scal em IRC po iden i icado .................................................... 67 Tabela 23: Taxa média e e i a po escalão de p o ei os ........................................... 67 Tabela 24: Es a ís ica desc i i a da Sonae Indus ia S.G.P.S., S.A. ........................... 68 Tabela 25: Es a ís ica desc i i a da Sonae Sie a S.G.P.S., S.A. ................................ 68 Tabela 26: Es a ís ica desc i i a da SonaeCom S.G.P.S., S.A ................................... 68 Tabela 27: Es a ís ica desc i i a da Sonae In es imen os S.G.P.S.,S.A ..................... 69 Tabela 28: Es a ís ica desc i i a da Sonae S.G.P.S., S.A. .......................................... 69 Tabela 29: Es a ís ica desc i i a do G upo. ............................................................... 69 In luência do Go e no das Sociedades na Elisão Fiscal das Emp esas Po uguesas. ix ÍNDICE DE FIGURAS Figu a 1 : Dualidade unções no G upo Sonae ........................................................... 36 Figu a 2: Pa icipação acionis a dos adminis ado es execu i os no G upo Sonae ...... 38 In luência do Go e no das Sociedades na Elisão Fiscal das Emp esas Po uguesas. 6 2. Re isão da Li e a u a 2.1. Go e no das Sociedades O es udo do go e no das sociedades é de g ande in e esse que ao ní el empí ico que ao ní el académico sendo a in e p e ação do seu concei o essencial pa a a comp eensão da ex ensão e do impac o da adoção pelas emp esas das p á icas que e le em a boa go e nação e consequen emen e a e am o desempenho das emp esas. Mas a inal o que é o go e no das sociedades? Não exis e uma de inição única de go e no das sociedades, exis em sim múl iplas pe spe i as e de inições e embo a o concei o seja conside ado ela i amen e ecen e na li e a u a académica, o p imei o es udo sob e o ema emon a ao século XVIII e oi e e uado po Adam Smi h (1776). Anos mais a de, já em pleno século XX, os au o es Be le e Means (1932) concebe am a p imei a de inição sob e go e no das sociedades ao conside á-lo um conjun o de mecanismos de con olo in e no e ex e no que p ocu a ha moniza os con li os en e acionis as e ges o es, esul an es da sepa ação en e p op iedade e ges ão. Mas, oi só a pa i da década de se en a, com a p odução de di e sos es udos e a igos cien í icos p o agonizados po au o es como Jensen e Meckling (1976), Shlei e e Vishny (1997), Zingales (1998), John e Senbe (1998), Mills ein (1998), Hi , I eland e Hoskisson (2003), Denis e McConnell (2003), en e mui os ou os, que su gi am as mais a iadas de inições de go e no das sociedades. No en an o, odas elas êm em comum o ac o de conside a em o go e no das sociedades como conjun o de p á icas, de p incípios e de mecanismos de moni o ização, emp eendidos pelas emp esas no es abelecimen o de eg as de condu a e compo amen o, com o p opósi o de ga an i a p e enção/moni o ização dos po enciais con li os en e ges o es, acionis as, c edo es e assim maximiza o alo da emp esa e alo iza o e o no do in es imen o pa a os acionis as. Segundo Babic (2003), es as de inições ap esen adas po á ios au o es ao longo dos úl imos anos, induzem ao nascimen o daquilo que ele designa como a sepa ação do con olo e da ges ão das emp esas. In luência do Go e no das Sociedades na Elisão Fiscal das Emp esas Po uguesas. 7 Es a sepa ação ambém oi al o de análise que po pa e do o ganismo de supe isão, Comissão de Me cado de Valo es Mobiliá ios (CMVM), que po pa e do o ganismo in e nacional, O ganização pa a a Coope ação e o Desen ol imen o Económico (OCDE). Ambos os o ganismos essal am a p eocupação com o equilíb io de di ei os e elações en e o agen e e o p incipal endo emi ido as suas p óp ias de inições de go e no das sociedades. Pa a a CMVM o go e no das sociedades é um sis ema de eg as e condu as ela i o ao exe cício da di eção e do con olo das sociedades emi en es de a i idade admi idas à negociação em me cado egulamen ado (CMVM, 2003). Pa a a OCDE (2004) o go e no das sociedades é o sis ema a a és do qual as emp esas são di igidas e con oladas. En ol e um conjun o de elações en e a ges ão da emp esa, o seu ó gão de adminis ação, seus acionis as e demais in e essados com is a à melho ia da e iciência e do c escimen o económico, bem como ao e o ço da con iança dos in es ido es, sus en ada numa iscalização e icaz. Após es a b e e e isão de concei os de go e no das sociedades e po o ma a elaciona o go e no das sociedades com a á ea iscal, amos in e p e á-lo como o conjun o de mecanismos de con olo e de di eção que a enuam não só os p oblemas de agência en e ges o es e acionis as mas ambém in luenciam a omada de decisões iscais consubs anciadas em meno es axas de ibu ação e e i as e, consequen emen e, numa maio ge ação de alo pa a os acionis as. De en e os á ios mecanismos que a enuam os p oblemas de agência en e ges o es e acionis as e que êm in luência no compo amen o iscal das emp esas, amos incidi a nossa a enção nos seguin es: composição e independência do conselho de adminis ação, pa icipação acionis a dos execu i os no conselho de adminis ação, e sis ema de compensação dos adminis ado es execu i os indexados ao desempenho da emp esa. Conselho de Adminis ação Nos úl imos anos, uma boa pa e do deba e ace ca da e iciência dos mecanismos de go e no das sociedades êm-se ocado na a i idade dos conselhos de adminis ação, In luência do Go e no das Sociedades na Elisão Fiscal das Emp esas Po uguesas. 8 ó gão ep esen a i o dos in e esses dos acionis as e cuja esponsabilidade p incipal, segundo Fama e Jensen (1983), é a i ica ou ap o a as decisões dos ges o es e moni o iza a implemen ação dessas decisões. Composição e Independência do Conselho de Adminis ação Vá ios au o es êm p ocu ado des enda qual a composição e independência do conselho de adminis ação, que ep esen a melho os in e esses dos acionis as e o seu impac o no desempenho da emp esa (He malin e Weisbach (1991, 2003, 2010), Co e e al. (1999), Wes on e al. (2001), Bhaga e Black (2002), Wan (2003), Coles, Daniel e Na een (2008), Dechow e al. (2010). Os esul ados ob idos suge em que a composição do conselho de adminis ação em in luência na e icácia da ges ão, ha endo con udo dú idas sob e o e ei o da independência 2 do conselho de adminis ação no desempenho das emp esas. Au o es como He malin e Weisbach (1991, 2003), By d e Hickman (1992), Jensen (1993) e Co e e al. (1999) demons a am que emp esas com g andes conselhos de adminis ação, nomeadamen e ao ní el de adminis ado es in e nos ap esen a am mais p oblemas de agência sendo po ezes conside ados um obs áculo à mudança e que emp esas com pequenos conselhos de adminis ação, maio i a iamen e cons i uídos po adminis ado es independen es inham um melho desempenho. Segundo Ye mack (1996) e He malin e Weisbach (2010) o amanho do conselho de adminis ação es á nega i amen e elacionado com o desempenho da emp esa, ac o que jus i icam com p oblemas de comunicação e coo denação en e os adminis ado es. Recen emen e, Dechow e al. (2010) e idencia am que o aumen o de adminis ado es es á associado a pio es esul ados das emp esas. Po sua ez Chambe lain (2010), demons ou que o núme o de adminis ado es independen es es á signi ica i a e posi i amen e elacionado com o desempenho da emp esa. Es as cons a ações eó icas i e am e lexos p á icos nas emp esas ame icanas, com a ansição de conselhos de adminis ação 2 O e mo independen e é um concei o in angí el, signi icando que a p esença de di e o es ex e nos não ga an e mais independência, em suas opiniões e a os, do que os di e o es in e nos o e ecem, sendo que a independência dos di e o es su ge quando os seus in e esses es ão pe ei amen e alinhados com os dos acionis as. In luência do Go e no das Sociedades na Elisão Fiscal das Emp esas Po uguesas. 9 maio i a iamen e cons i uídos po adminis ado es in e nos nos anos de sessen a pa a conselhos de adminis ação maio i a iamen e cons i uídos po adminis ado es independen es nos anos mais ecen es, e le indo a abo dagem de que es es úl imos podem se mais e e i os na p incipal a e a do conselho de adminis ação que é supe isiona os execu i os. Há, con udo, ou os abalhos de in es igação que o e ecem indícios de que emp esas com um ele ado núme o de adminis ado es independen es êm um desempenho aco. Bhaga e Black (1999) e Wan (2003) e idencia am nos seus es udos, a agilidade da eo ia an e io ao demons a em que conselhos de adminis ação de eduzida dimensão e com mais adminis ado es independen es não e am sinónimo de um bom desempenho das emp esas. Aliás, es es au o es comp o a am essa eo ia, demons ando a exis ência de si uações onde um conselho al amen e independen e não p e eniu a des uição de alo da emp esa, ci ando inclusi e o exemplo da En on (com onze di e o es independen es sob e um o al de 14 di e o es). Pa ilhando es e pon o de is a, Wes on e al. (2001) aconselha am mesmo que os adminis ado es independen es não i essem qualque elação come cial com a emp esa po o ma a ga an i uma melho moni o ização das a i idades do conselho de adminis ação. Com e ei o, não exis e uma eg a que pe mi a às emp esas encon a a es u u a ó ima que pe mi a de ini qual a composição e independência do conselho de adminis ação a e a ao melho desempenho, pelo que cien es desse ac o au o es como Bhaga e Black (2002), Coles, Daniel e Na een (2008) e i ica am que o sec o do negócio e as ca ac e ís icas das emp esas ambém in luencia am a composição e independência do conselho de adminis ação. Em nosso en endimen o, es es a o es de em se conside ados aquando da análise e de inição da composição do conselho de adminis ação, pa icula men e po que a e am a o ma como o conselho de adminis ação e e ua o planeamen o iscal das emp esas. Analisando a in luência do conselho de adminis ação no planeamen o iscal das emp esas, Minnick e Noga (2010) cons a a am que o amanho, a composição e a independência do conselho de adminis ação não são a iá eis signi ica i amen e In luência do Go e no das Sociedades na Elisão Fiscal das Emp esas Po uguesas. 10 explica i as das axas de ibu ação e e i as, pese embo a ha e uma elação posi i a en e o aumen o de adminis ado es independen es e aumen o do alo dos impos os pagos. Segundo os au o es, al ac o esul a ou da p eocupação dos adminis ado es independen es em não que e deneg i a sua imagem p o issional ou de conhecimen os de es a égia iscal mais e icazes po pa e dos adminis ado es in e nos. Cu iosamen e e i ica am que as emp esas com conselhos mais pequenos e ágeis dão p e e ência a um planeamen o iscal de impos os es angei os, is o é, p econizados em legislação iscal es angei a, enquan o emp esas com g andes conselhos e adminis ado es independen es ocam-se na ges ão iscal in e na, pa icula men e nas axas de impos o nacionais. Dualidade de Funções no Conselho de Adminis ação Es udos como o de Demse z (1983) e o de Fama e Jensen (1983) ealça am que, na si uação em que a ges ão possui um su icien e pode de o o (inside owne ship) pa a assegu a pe manen emen e a sua posição, es a pode á o na -se imune ao po encial disciplinado dos mecanismos de go e no das sociedades, a uma ameaça de akeo e ou à conco ência do me cado de abalho, esul ando num mau desempenho das emp esas. Nes e con ex o, es udos académicos e o Código de Go e no das Sociedades ecomendam que as unções de p esiden e do conselho de adminis ação (Cha main) e p esiden e da comissão execu i a (Chie Execu i e O ice (CEO)) sejam ocupados po pessoas di e en es, de o ma a e i a que o CEO de enha um pode excessi o, e o igine o enómeno de ine iciência da ges ão apelidado na li e a u a como dualidade de unções. De ac o, na opinião de Deli e Gillan (2000) e Klein (2002), semp e que o ca go de CEO e Cha main são ocupados pela mesma pessoa, e i ica-se um e ei o nega i o no desempenho da emp esa, jus i icado pelo compo amen o opo unis a do CEO. Opinião idên ica é pa ilhada po Ha jo o e Jo (2008) e Bhaga e Bol on (2008), que e e em que a dualidade de unções in luencia nega i amen e o alo e o desempenho da emp esa. Tal ac o pode á es a elacionado com a p eponde ância do papel do CEO na In luência do Go e no das Sociedades na Elisão Fiscal das Emp esas Po uguesas. 11 de e minação do ní el de elisão iscal/e asão iscal que as emp esas p a icam Dy eng e al. (2010). Não obs an e os es udos acima e e idos, Minnick e Noga (2010) e i ica am que a dualidade de unções do conselho de adminis ação não é uma a iá el signi ica i amen e explica i a da axa de ibu ação e e i a, sendo-o con udo ao ní el do mon an e de impos os pagos. Pa icipação Acionis a dos Execu i os na Emp esa De aco do com Leland e Pyle (1977) um execu i o que possui uma g ande pe cen agem de pa icipação acionis a na emp esa es á mais p openso a abalha a duamen e, e um ho izon e mui o maio nos in es imen os, assim como oma decisões de in es imen o mui o mais conscien es que pe mi am alinha os in e esses dos acionis as com os ges o es. Opinião idên ica é pa ilhada po By d e al. (1998), que de endem que os g andes acionis as possuem um maio in e esse na moni o ização da ges ão de o ma a eduzi o p oblema de agência e aumen a o alo da emp esa. No en an o, au o es como Mo ck e al. (1988) e Pe ini, Rossi e Ro e a (2008) a gumen am que exis e uma elação nega i a en e pa icipação acionis a dos adminis ado es e o desempenho da emp esa, enquan o Klein (2002) e e e ha e uma elação nega i a en e o desempenho e o núme o de ações de idas pelo CEO. Lang, Lins e Mille (2004) e Dechow e al. (2010) suge em que uma g ande pa icipação acionis a dos adminis ado es pode le a a um aumen o dos p oblemas de agência de ido ao e ei o en aizamen o da ges ão. Es a di e gência de pon os de is a sob e a pa icipação acionis a dos adminis ado es execu i os na li e a u a sob e o go e no das sociedades é sus en ada no es udo ecen emen e e e uado po Daoud Ellili (2011), segundo o qual não exis e uma elação linea en e a pa icipação acionis a dos execu i os e a c iação de alo . Opinião idên ica é pa ilhada po Bos e al. (2011) pa a quem a pa icipação acionis a dos In luência do Go e no das Sociedades na Elisão Fiscal das Emp esas Po uguesas. 12 adminis ado es execu i os em impac o no desempenho das emp esas, embo a não consigam a i ma o mesmo pa a os adminis ado es não execu i os. Analisando o desempenho das emp esas sob o pon o de is a iscal, Desai e al. (2007a), e idencia am que o go e no das sociedades em um papel impo an e na es u u a de p op iedade das emp esas e que es a po sua ez em um papel impo an e na elisão iscal/e asão iscal (Desai e Dha mapala (2008). Essa cons a ação oi co obo ada po Gomez-Mejia e al. (2007) e mais ecen emen e po S eij e s e al. (2011) ao cons a a que os CEO’s com meno pe cen agem de pa icipação acionis a em mais p opensão em en e eda po a i idades que impliquem um meno pagamen o de impos os, ao con á io dos CEO’s que de enham uma maio pe cen agem de pa icipação acionis a. Na opinião de Gomez-Mejia e al. (2007) al acon ece po que os CEO’s com pa icipações acionis as não que em a sua epu ação associada a uga de impos os e penalizações que ponham em causa o bom nome das dinas ias u u as. S eij e s e al. (2011) concluí am ainda que há sepa ação en e a es u u a de p op iedade e ges ão semp e que os CEO’s não enham nenhuma pe cen agem no capi al da emp esa, ac o que pode o igina con li os de agência. Compensação dos Execu i os As polí icas de emune ação, na opinião dos au o es, Jensen e Mu phy (1990), Viei o e al. (2009), são um dos mais impo an es a o es de sucesso das emp esas e de em se elabo adas pa a da aos execu i os incen i os pa a seleciona e implemen a a i idades que aumen em a iqueza dos acionis as, mui o embo a seja conhecido que a iqueza dos acionis as é a e ada, não só pela emune ação, mas ambém pelas a i idades dos adminis ado es, emp egados, condições de p ocu a e o e a e polí icas públicas. Os au o es en a izam que não é o quan o é pago ao execu i o, mas sim como é pago, uma ez que um aumen o na emune ação - conduzida pela melho ia no desempenho do emp eendimen o – não ep esen a uma ans e ência de iqueza dos acionis as pa a os execu i os. Segundo os au o es, os planos ou paco es de emune ação compõem-se de In luência do Go e no das Sociedades na Elisão Fiscal das Emp esas Po uguesas. 13 ês g andes g upos: i) salá ios; ii) pa icipação nos esul ados/s ock op ions 3 ; e iii) emune ação a iá el. Es es planos ou paco es de emune ação de em enco aja execu i os a ealiza a i idades que aumen em o alo da emp esa ao in és de o des ui , assim como a ai os execu i os ce os e e e esses execu i os a cus os baixos (Jensen e al. 2004). Também na opinião de Ye mack (2004) os di e o es e execu i os êm dois g andes incen i os pa a p o ege os in e esses dos acionis as: a emune ação e a epu ação. Se po um lado, os incen i os mone á ios (salá io, s ock op ions,…) os mo i am a abalha pa a aumen a o alo dos acionis as, po ou o lado, um bom desempenho dos mesmos pode á lança-los numa ca ei a de sucesso, em emp esas com mais p es ígio e dimensão. Não obs an e, a emune ação execu i a despe a ela i a a enção, an o da comunidade cien í ica (de o ma especí ica), como da sociedade (de manei a ge al), como ainda dos in es ido es ins i ucionais e dos polí icos, uma abo dagem comummen e acei e é a de que o con li o en e acionis as e execu i os se ia subs ancialmen e eduzido se a emune ação do execu i o es i esse mais elacionada com o desempenho da emp esa, Mille (1995), Ba kema e Gomez-Mejia (1998), Co e e al. (1999), B ick e al. ( 2006), o que nem semp e acon ece. Aliás B ick e al. (2006) demons a am a exis ência de uma elação posi i a en e emune ação do CEO e dos execu i os e o mau desempenho das emp esas. Po sua ez, Deckop e al. (2006) e idencia am que os planos ou paco es de emune ação que con enham componen es de cu o p azo (salá ios, bónus) es ão nega i amen e elacionados com o desempenho das emp esas enquan o os planos ou paco es de emune ação que con enham componen es de médio/longo p azo (s ock op ions,..) es ão posi i amen e elacionados com o desempenho das emp esas. Es a eo ia con a ia a e idenciada, anos an es, po Sande s (2001), o qual demons ou que os 3 S ock op ions, são con a os que concedem ao seu i ula o di ei o de comp a de e minado a i o – no caso ações da emp esa - a um p eço p ees abelecido e endê-lo quando o opo uno – no caso das opções ame icanas. In luência do Go e no das Sociedades na Elisão Fiscal das Emp esas Po uguesas. 14 execu i os, especialmen e, os CEO’s êm um melho desempenho se emune ados com componen es de cu o p azo. Ou a conclusão sob e a compensação dos execu i os e o desempenho oi e idenciada po Ye mack (1997), Co e e al. (1999) e Bebchuk e al. (2010) os quais e e em que os CEO’s de emp esas com acas es u u as de go e no das sociedades 4 são mais p opensos a maximiza a sua p óp ia iqueza, o que nos le a a conclui que es as emp esas endem a paga mais aos seus execu i os, independen emen e do desempenho dos mesmos. Em nossa opinião, al acon ece de ido à ausência de oposição às decisões omadas pelos CEO’s que endem a ap o ei a -se desse ac o pa a opo unis icamen e aumen a em a sua emune ação. Numa e en e mais iscal, es udos e e uados po au o es como Desai e Dha mapala (2006), Rego e Wilson (2009), F ank e al. (2009), Minnick e Noga (2010), A ms ong e al. (2010, 2012), demons a am que an o o go e no das sociedades das emp esas como as compensações dos execu i os êm um o e impac o nas axas e e i as de impos o. Nes e con ex o, Desai e Dha mapala (2006) concluí am que o go e no das sociedades in luencia a elação en e o ní el de ibu ação das emp esas e a compensação dos ges o es, e que os incen i os podem conduzi a des ios de ges ão endo os acionis as uma unção de des aque na a aliação da elisão iscal/e asão iscal. No en an o, os esul ados são o ien ados po uma pequena amos a, pelo que os au o es p opuse am que a qualidade da ges ão desempenha um papel nes a elação. Rego e Wilson (2009) consegui am demons a a exis ência de uma elação posi i a en e a emune ação do CEO e dos execu i os e o compo amen o iscal mais ag essi o das emp esas, consubs anciado num meno pagamen o de impos os. A jus i icação, segundo os au o es, pode es a elacionada com a in e p e ação opo unis a das leis iscais. Os au o es demons a am ambém, que emp esas com compo amen os iscais mais ag essi os associadas a uma es u u a aca de go e no das sociedades endem a paga mais aos seus CEO’s. Con udo não descob i am e idências de que essa 4 Emp esas em que o conselho de adminis ação não em um núme o ele an e de di e o es independen es, onde há pouca o ação do luga do CEO, is o é, o CEO já exe ce o ca go há bas an e empo, e onde não há oposição às decisões omadas no comi é das emune ações. In luência do Go e no das Sociedades na Elisão Fiscal das Emp esas Po uguesas. 15 ag essi idade le asse à de e io ação do desempenho u u o das emp esas ou osse o esul ado de uma má go e nação. Fank e al. (2009) e i ica am exis i uma elação posi i a en e ela ó ios inancei os e ela ó ios iscais ag essi os, a qual é supo ada po um cul u a de go e no de sociedades ambém ag essi a. Segundo os au o es, as emp esas podem elabo a ela ó ios inancei os a a i os pa a os in es ido es, is o é, com bons esul ados con abilís icos e ao mesmo empo ap esen a à adminis ação iscal ela ó ios e idenciando baixos esul ados iscais. No en an o, não consegui am comp o a que aos CEO são dados incen i os que jus i iquem al compo amen o. A ms ong e al. (2010) es uda am a compensação dos execu i os e concluí am que es a es á nega i amen e elacionada com as axas e e i as de impos o, suge indo mesmo que aos ges o es são dadas compensações pa a “maquilha em” as demons ações inancei as de o ma a es as ap esen a em um impac o a o á el. Os mesmos au o es em 2012, A ms ong e al. (2012), ac escen a am ha e uma elação nega i a en e os incen i os dados aos di e o es iscais e as axas e e i as de impos o (GAAP ETR 5 ), e não ha e elação en e os incen i os dados aos di e o es iscais e o mon an e de impos os pagos. Nes a con ex ualização de ini am di e o es iscais como os execu i os esponsá eis pelo planeamen o iscal das emp esas ou, em al e na i a, como execu an es das decisões omadas ao ní el do conselho de adminis ação. Po sua ez, Minnick e Noga (2010) e idencia am que a sensibilidade na compensação dos execu i os melho a o desempenho global da emp esa a a és da edução a médio/longo p azo dos impos os. Em suma, comp eende a ques ão dos incen i os é undamen al nas o ganizações o mais, sendo que os incen i os inadequados signi icam a dissolução da o ganização, mudanças nos seus p opósi os e, ainda mau desempenho das emp esas e le ido mui as das ezes no compo amen o iscal das emp esas. 5 O GAAP ETR é o e mo u ilizado pa a o cálculo da axa e e i a de impos o que de i a dos p incípios con abilís icos ge almen e acei es (Gene ally Accep ed Accoun ing P inciples), nos e mos da no ma SFAS n. 109. Em Po ugal, a no ma supo e é a IAS 12 – Impos o sob e o endimen o. In luência do Go e no das Sociedades na Elisão Fiscal das Emp esas Po uguesas. 22 compo amen o opo unis a do CEO. Nes e con ex o, é nossa p oposição, que a sepa ação en e as unções pode se is a como on e pa a o e ece maio libe dade aos conselhos na discussão de assun os que equei am o al independência, como po exemplo, a omada de decisões no âmbi o da edução do pagamen o de impos os. Aliás, os impos os ep esen am um cus o pa a as emp esas uma ez que es as ao eduzi em o seu alo aumen am o luc o, pelo que a esponsabilidade dos impos os de e se ge ida com o obje i o de baixa o seu alo à semelhança de qualque cus o ope acional. É ambém nosso en ende que um conselho de adminis ação em que se e i ique dualidade de unções, no malmen e associado a emp esas amilia es, e á p o a elmen e alo es de e o no iscais mais baixos. Com es a undamen ação, a segunda hipó ese que nos p opomos es uda é: H2) Exis e uma elação nega i a en e a dualidade de unções no conselho de adminis ação e a elisão iscal. De aco do com Leland e Pyle (1977), By d e al. (1998) quan o maio a pa icipação acionis a dos execu i os, maio o seu empenho na c iação de alo . Pa a os au o es, Gedajlo ic e Shapi o (1998), a p esença de g andes acionis as na es u u a de p op iedade da emp esa ende a melho a a supe isão da a i idade dos ges o es e in luenciá-los na p ossecução das es a égias po eles açadas, ela i as ao desempenho das emp esas que segundo Desai e Dha mapala (2008), passam pela elisão iscal/e asão iscal. Coni en es com es es au o es, é nossa in uição que os adminis ado es que possuem uma pa icipação acionis a êm mais mo i ação pa a p ossegui em es a égias que c iem alo , nomeadamen e ia alocação de ecu sos pa a a á ea iscal, po o ma a ob e maio es e o nos iscais. Assim, a nossa e cei a hipó ese é H3) Exis e uma elação posi i a en e a pa icipação dos adminis ado es na es u u a acionis a e a elisão iscal. A li e a u a exis en e encon ou uma elação en e o plano de incen i o dos conselhos de adminis ação (salá io, bónus, …) e o desempenho iscal. De aco do com Rego e Wilson (2009), Minnick e Noga (2010), o aumen o de emune ações melho a o In luência do Go e no das Sociedades na Elisão Fiscal das Emp esas Po uguesas. 23 desempenho global da emp esa a a és da edução a médio/longo p azo dos impos os. Em nosso en ende , al acon ece po que os adminis ado es êm um incen i o que os impele a ob e melho es esul ados, nomeadamen e ia diminuição das axas de ibu ação. Po an o, ou a das ques ões da pesquisa des e abalho é a de sabe se a compensação dos execu i os, p incipais esponsá eis pela alocação de ecu sos à á ea iscal, es á posi i amen e elacionada com um melho desempenho iscal, nomeadamen e ao ní el da minimização de impos os. H4) Exis e uma elação posi i a en e o aumen o das compensações do conselho de adminis ação e elisão iscal. Des a o ma, an e as hipó eses ap esen adas, emos como a iá el dependen e a ge ação de alo pa a os acionis as ia elisão iscal (E_FISC) e como explica i as as p á icas di e enciadas de go e no de sociedades, a segui ep esen adas: • As ca ac e ís icas do conselho de adminis ação, nomeadamen e o amanho (TAM) e independência (INDEP) do conselho de adminis ação; • Dualidade unções no conselho de adminis ação (DUAL); • Pa icipação acionis a dos adminis ado es execu i os (E_AC); • Compensação do conselho de adminis ação (REM_V) Tendo em con a as hipó eses de es udo o muladas, ap esen a-se uma abela na qual se iden i icam de o ma sucin a os sinais espe ados dos coe icien es das a iá eis: Tabela 1: Sinais espe ados en e a elisão iscal e os coe icien es das a iá eis Sigla Sinal Espe ado TAM - INDEP - DUAL - E_AC + REM_V + In luência do Go e no das Sociedades na Elisão Fiscal das Emp esas Po uguesas. 24 Adicionalmen e, e com o obje i o de isola a sua in luência no elacionamen o sob e as a iá eis acima e e enciadas, amos u iliza as seguin es a iá eis de con olo: • Volume de negócios (VN): como p oxy do amanho da emp esa. A análise des e indicado pe mi e classi ica as emp esas quan o à sua dimensão, is o é, em mic o, pequenas, médias ou g andes emp esas; • Resul ado po ação (RA): como p oxy de c escimen o. Es e indicado é equen emen e usado po analis as inancei os pa a a alia a e olução da pe o mance das emp esas, ia compa ação do seu alo em á ios exe cícios; • Ren abilidade do A i o (ROA): como p oxy do desempenho global. Es e indicado pe mi e a alia a e iciência e capacidade de ges ão dos a i os de idos pela emp esa de ge a esul ados ope acionais. Quan o maio o alo do ROA, melho se á a pe o mance da emp esa na u ilização dos seus a i os; • Luc o/ p ejuízo (L_P): como p oxy de esul ados ob idos (posi i os ou nega i os) pelas emp esas deco en es do no mal uncionamen o e na u eza do negócio. As a iá eis de con olo o am selecionadas com base na in luência que exe cem sob e a a iá el dependen e. Caso as a iá eis de con olo possuam co elação o e com algumas des as a iá eis e sejam omissas do modelo, a elação en e as a iá eis desejadas pa a análise pode se dis o cida. 3.2. Dados, Va iá eis e Amos a Pa a ealiza o es udo seleciona-se uma amos a, ou seja, um subconjun o de elemen os que pe ençam a uma população e com ca ac e ís icas comuns a odos eles. Nes e caso especí ico, a amos a selecionada engloba as emp esas do G upo Sonae (Sonae Capi al, S.G.P.S., S.A., SonaeCom, S.G.P.S, S.A., Sonae In es imen os S.G.P.S., S.A., Sonae Indus ia S.G.P.S., S.A., Sonae S.G.P.S.,S.A., Sonae Sie a, S.G.P.S, S.A., do a an e designadas po Sonae Capi al, SonaeCom, Sonae In es imen os, Sonae Indus ia, Sonae e Sonae Sie a espe i amen e). Uma condição conside ada pa a a seleção da amos a oi as emp esas e em disponí eis os seus ela ó ios e con as exp essas no mesmo In luência do Go e no das Sociedades na Elisão Fiscal das Emp esas Po uguesas. 25 no ma i o con abilís ico. Po esse ac o e a endendo que a pa i de 2005 en a am em igo no as no mas pa a a p epa ação inancei a, is o é, as No mas In e nacionais de Rela o Financei o (IAS/IFRS) 8 oi conside ado como pe íodo de análise os anos comp eendidos en e 2005 e 2010 inco po ando-se in o mação mais ecen e. A opção de limi a a seleção da amos a às con as consolidadas p ende-se com a ele ância e comple ude da in o mação, bem como pela acilidade no acesso à mesma. Da seleção da amos a inicialmen e e e ida, op amos po exclui da análise a emp esa Sonae Capi al uma ez que só ap esen a ela ó ios e con as a pa i de 2007. Pos e io men e, excluímos ambém a SonaeCom em unção dos esul ados ob idos nos anos de 2006, 2007 e 2008. Apesa dos cuidados e e idos com a amos a, es a não oi ex aída alea o iamen e de uma população, endo sido escolhida de ido essencialmen e à ele ância das emp esas e disponibilidade dos dados, pelo que as conclusões são essencialmen e álidas den o do uni e so das emp esas conside adas. Alguma p ecaução na in e p e ação das conclusões é ambém de ida ao núme o eduzido de obse ações. Os dados necessá ios pa a a ealização da análise p e endida o am ecolhidos nos ela ó ios de con as consolidadas e nos ela ó ios de go e no de sociedades das emp esas selecionadas na amos a. 8 Regulamen o 1606/2002/CE do Pa lamen o Eu opeu e do Conselho, 19 de Julho de 2002 In luência do Go e no das Sociedades na Elisão Fiscal das Emp esas Po uguesas. 26 Tabela 2: Fon es de in o mação e dados ecolhidos Pos e io men e o am o ganizados numa es u u a cu a de dados em painel, balanceados, e abalhados ia Excel e E iews. Rela i amen e, à a iá el que se p e ende explica (E_FISC) ainda não se conseguiu chega a um modelo s anda d que pe mi a iden i ica o mo i o pelo qual algumas emp esas apos am mais na elisão iscal do que ou as, pelo que exis e alguma ampli ude a es e espei o na li e a u a. Con udo, au o es como Gup a e Newbe y (1997), Rego (2003) êm indo a analisa a elação en e as ca ac e ís icas das emp esas com a elisão iscal usando a iá eis como a axa de impos o e e i a (E ec i e Tax Ra e (ETR)). Es a a iá el es e e ambém na base de es udos desen ol idos po Dy eng e al. (2008, 2010), Minnick e Noga (2010) e Chen e al. (2010) que medi am o impac o da elisão iscal/e asão iscal das emp esas ia análise do GAAP ETR. O GAAP ETR é dado pelo ácio do o al dos impos os sob e o endimen o (impos os co en es + impos os di e idos) a di idi pelos esul ados an es de impos os (RAI), pa a uma de e minada emp esa i no ano : Fon es de In o mação Va iá el Sigla Dados Recolhidos Rela ó io e Con as, ano de 2005 a 2010, das emp esas: Dependen e E_FISC Taxa e e i a de impos o ou elisão iscal (GAAP ETR) = (Impos o sob e o endimen o / Resul ados an es impos os (RAI)) - Sonae Capi al (www.cm m.p ) - SonaeCom (www.cm m.p ) ETR_E Taxa e e i a de impos o es angei a (ETR_E) = (Impos o sob e o endimen o es angei o / Resul ados an es impos os (RAI)) - Sonae In es imen os (www.cm m.p ) ETR_N Taxa e e i a de impos o nacional (ETR_N) = (GAAP ETR- ETR_E) - Sonae Indus ia (www.cm m.p ) Con olo VN Volume de negócios - Sonae (www.cm m.p ) RA Resul ado po ação - Sonae Sie a (www.cm m.p ) ROA Ren abilidade do A i o (ROA) = (Resul ado ope acional (EBIT*) / To al A i o) L_P Luc o / P ejuízo Rela ó io do Go e no das Sociedades, Explica i a TAM Núme o memb os conselho adminis ação ano de 2005 a 2010, das emp esas: INDEP % Adminis ado es independen es - Sonae Capi al (www.cm m.p ) DUAL Dualidade unções - Sonae Com (www.cm m.p ) E_AC % Adminis ado es execu i os acionis as - Sonae In es imen os (www.cm m.p ) (www.sonae.p ) REM_V % Remune ação a iá el po adminis ado no o al das emune ações do conselho de adminis ação - Sonae Indus ia (www.cm m.p ) Ou as % Adminis ado es execu i os no conselho de adminis ação - Sonae (www.cm m.p ) % Adminis ado es não execu i os no conselho de adminis ação - Sonae Sie a (www.cm m.p ) (www.sonaesie a.com) % Adminis ado es do sexo eminino no conselho de adminis ação % Adminis ado es da mesma amília no conselho de adminis ação % Adminis ado es de nacionalidade es angei a no conselho de adminis ação * Ea nings be o e in e es and axes (EBIT) In luência do Go e no das Sociedades na Elisão Fiscal das Emp esas Po uguesas. 27 GAAP ETR =     ,  , À semelhança de Dy eng e al. (2008) e Minnick e Noga (2010), é com base nes e ácio que amos medi a elisão iscal das emp esas selecionadas na amos a. Não obs an e a análise à en e e e uada, o apu amen o e in e p e ação dos dados e e de se ei a com cuidado, na medida em que os mesmos podiam camu la si uações de RAI nega i os e consequen emen e de um impos o di e ido passí el de in luencia o alo dos impos os. Aliás es e oi um dos p incipais mo i os que le ou a que Dy eng e al. (2008) ale assem pa a o ac o do GAAP ETR não se a melho medida de elisão iscal/e asão iscal, jus i icando essa a i mação com o ac o de, no nume ado do ácio GAPP ETR es a incluído o alo dos impos os di e idos 9 , pelo que suge i am que a análise do GAAP ETR osse complemen ada com a análise do Cash ETR, que basicamen e se esume ao mon an e de impos os pagos po uma de e minada emp esa i, no ano . Cash ETR =    ,  ,  ! ," Embo a possamos conco da com a eo ia desen ol ida po es es úl imos au o es quan o à incomple ude do GAAP ETR como medida de elisão iscal, quando analisa mos, mais à en e, o compo amen o ano mal do GAAP ETR da SonaeCom, pa ece-nos oda ia que se a ou de uma si uação excecional e po conseguin e, amos conside a o GAAP ETR como única medida de elisão iscal des e es udo, ainda pa a mais, po que não dispomos de dados su icien es pa a calcula o Cash ETR. De ac o, as no as às demons ações inancei as consolidadas, dão-nos o saldo da ub ica do Es ado a 31 de Dezemb o em cada ano, mas não o mon an e de impos os pagos po ano. 9 Os impos os di e idos são alo es que se ão pagos ou de ol idos no u u o como esul ado empo al das di e en es axas con abilís icas. In luência do Go e no das Sociedades na Elisão Fiscal das Emp esas Po uguesas. 28 3.3. Me odologia A análise empí ica em que se inclui o es e das nossas hipó eses de in es igação, ai-se p ocessa em duas ases. Uma p imei a em que p ocedemos a uma análise desc i i a das a iá eis selecionadas e uma segunda em que usamos um modelo de eg essão linea simples, que inco po e na análise as a iá eis explica i as da elisão iscal. A equação do modelo pa a es a as hipó eses pode á se ap esen ada da seguin e o ma, em elação a cada ano , #_%&'(  ) * + , * - ./0  , * 1 &23#4  , * 5 36/7  , * 8 #_/(  , * 9 :#0_;  ,∑= > ;(. > , ? >@- A  (3.1) Em que: B_CDEF G = Pe cen agem de elisão iscal (GAAP ETR = Impos o sob e o endimen o /RAI) da i-ésima emp esa; HIJ G = Núme o de adminis ado es do conselho de adminis ação da i-ésima emp esa; DKLBM G = Pe cen agem de adminis ado es independen es no conselho de adminis ação da i-ésima emp esa; LNIO G = Va iá el dummy indicado a da exis ência ou não de dualidade no conselho de adminis ação da i-ésima emp esa (se exis e dualidade = 1; caso con á io = 0); P_QR G = Pe cen agem de adminis ado es execu i os acionis as da i-ésima emp esa; SPT_U G = Pe cen agem da emune ação a iá el no o al das emune ações da i-ésima emp esa; URV WG = Valo das demais a iá eis de con olo da i-ésima emp esa, a sabe :  RA = Resul ado po ação em eu os da i-ésima emp esa;  ROA = Pe cen agem do e o no do a i o (EBIT / A i o To al), da i-ésima emp esa;  L_P =Va iá el dummy indicado a do esul ado da i-ésima emp esa (luc o =1 e p ejuízo = 0); In luência do Go e no das Sociedades na Elisão Fiscal das Emp esas Po uguesas. 29  Log (VN) = Loga i mo do olume de negócios da i-ésima emp esa;  SS = a iá el dummy (Sonae Sie a, =1; caso con á io = 0);  SI = a iá el dummy (Sonae In es imen os = 1; caso con á io = 0);  S = a iá el dummy (Sonae = 1; caso con á io = 0); X G = Te mo do e o alea ó io da i-ésima emp esa. Pa a além das a iá eis inicialmen e e e idas, op ou-se po inclui mais ês a iá eis dummies, no modelo, como a iá eis de con olo da he e ogeneidade das emp esas (uma a iá el dummy po cada uma das emp esas), pa a que o espe i o coe icien e abso esse a di e ença es u u al a ibuí el ao ac o de se a a em de emp esas di e en es. Também os alo es da a iá el olume de negócios o am ans o mados ia loga i mo de ido a se si ua em numa escala comple amen e di e en e das es an es. In luência do Go e no das Sociedades na Elisão Fiscal das Emp esas Po uguesas. 30 4. Resul ados Recolhidos os dados ela i os às di e sas a iá eis a u iliza na nossa análise, p ocede- se a segui a uma análise da es a ís ica desc i i a das a iá eis, pa a cada uma das emp esas da amos a indi idualmen e e pa a as emp esas como um odo (G upo Sonae) e à análise mul i a iada que inco po a a es imação dos modelos economé icos que se em de base ao es e das hipó eses aqui p opos as. Com a análise da es a ís ica desc i i a p e ende-se analisa os dados ecolhidos pa a cada uma das a iá eis isoladamen e, com is a a e idencia aquelas cuja in luência é mais p eponde an e na elisão iscal, apu a os seus alo es e e i ica de que o ma as a iá eis es ão elacionadas en e si. Complemen a men e, p ocede-se à análise mul i a iada que explo a a pe o mance conjun a das a iá eis com a inalidade p incipal de medi , explica a elação ma emá ica en e a a iá el dependen e elisão iscal (E_FISC) e as a iá eis explica i as e de con olo e des a o ma conclui sob e os esul ados das hipó eses an e io men e o muladas. 4.1.Análise Es a ís ica Desc i i a das Va iá eis • Elisão Fiscal (E_FISC) A nossa p imei a análise incidiu no cálculo do GAAP ETR como medida de elisão iscal (E_FISC). Complemen a men e, e a endendo à dimensão e in e nacionalização das emp esas em es udo, op amos po decompo o GAAP ETR em axas e e i as nacionais (ETR_N) 10 e es angei as (ETR_E) com o obje i o de e i ica qual o peso das mesmas na es a égia iscal do g upo, endo ob ido as seguin es in o mações: 10 Resul a da di e ença en e o GAAP ETR e a ETR_E. In luência do Go e no das Sociedades na Elisão Fiscal das Emp esas Po uguesas. 31 Tabela 3: Elisão iscal e subdi isão po axas e e i as nacionais e es angei as Da análise dos dados cons an es na abela 3, cons a amos que a emp esa que mais bene iciou com a elisão iscal oi a Sonae In es imen os, a qual e idencia uma axa de ibu ação média nos seis anos de 9,85%, alo mui o abaixo da axa de 25% p econizada pela legislação iscal 11 , e uma mediana de 6,83%. Seguidamen e, es ão as emp esas Sonae Indus ia com 20,02% e a Sonae com 22,31%. Pa a a ob enção des es esul ados con ibuí am maio i a iamen e as axas e e i as nacionais (ETR_N), o que deno a a o in e esse des as emp esas no ap o ei amen o de odos os bene ícios iscais concedidos pela legislação iscal nacional. Também as axas e e i as es angei as (ETR_E) de am um con ibu o, se bem que mui o meno , pa a o alo da elisão iscal (E_FISC). Aliás, pela análise da abela, e i icamos que em alguns anos essa axa ap esen a alo es con ana u a. Pa a inaliza es a análise, con ém a ende aos alo es ano mais de elisão iscal (E_FISC) ob idos pela emp esa SonaeCom nos anos de 2006, 2007 e a é 2008, que nos ob iga am a e e ua uma análise mais p o unda das con as des a emp esa a im de descob i os mo i os dos mesmos. Cons a amos en ão, que os alo es ob idos de i am essencialmen e de alo es de “a i os po impos os di e idos não egis ados nas con as indi iduais e/ou esul an es de ajus amen os de consolidação” 11 Nes a axa não es á incluída a axa de de ama. Anos Va iá eis Sonae Indus ia Sonae Sie a Sonae Com Sonae In es . Sonae SGPS Média G upo Mediana G upo 2005 EV_FISC 43,30% 24,33% 25,76% 7,35% 15,60% 23,27% 24,33% ETR_E -0,58% -1,12% 0,00% -1,71% 0,00% -0,68% -0,58% ETR_N 43,88% 25,45% 25,76% 9,06% 15,60% 23,95% 25,45% 2006 EV_FISC 35,73% 24,27% 1344,52% 5,71% 16,09% 285,26% 24,27% ETR_E -1,79% 2,07% 0,00% -0,58% 0,60% 0,06% 0,00% ETR_N 37,52% 22,20% 1344,52% 6,29% 15,50% 285,21% 22,20% 2007 EV_FISC 28,29% 26,78% 6910,77% 4,05% 7,40% 1395,46% 26,78% ETR_E 3,42% 0,92% 0,00% -1,89% 0,79% 0,65% 0,79% ETR_N 24,87% 25,86% 6910,77% 5,94% 6,61% 1394,81% 24,87% 2008 EV_FISC 2,91% 3,02% 134,93% 6,31% 47,85% 39,00% 6,31% ETR_E -9,38% -5,37% 0,00% -2,86% -3,87% -4,30% -3,87% ETR_N 12,29% 8,39% 134,93% 9,17% 51,71% 43,30% 12,29% 2009 EV_FISC 6,60% 19,85% 45,75% 15,11% 13,85% 20,23% 15,11% ETR_E -4,92% 1,79% 0,00% -3,40% -7,32% -2,77% -3,40% ETR_N 11,52% 18,07% 45,75% 18,50% 21,17% 23,00% 18,50% 2010 EV_FISC 3,31% 68,74% 28,83% 20,59% 33,07% 30,91% 28,83% ETR_E -6,94% 12,03% 0,00% -2,93% -1,59% 0,12% -1,59% ETR_N 10,25% 56,71% 28,83% 23,52% 34,66% 30,79% 28,83% Média EV_FISC 20,02% 27,83% 1415,09% 9,85% 22,31% 299,02% 20,94% Emp esa ETR_E -3,37% 1,72% 0,00% -2,23% -1,90% -1,15% -1,44% ETR_N 23,39% 26,11% 1415,09% 12,08% 24,21% 300,18% 22,02% Mediana EV_FISC 17,44% 24,30% 90,34% 6,83% 15,85% 34,96% 24,30% Emp esa ETR_E -3,36% 1,35% 0,00% -2,38% -0,79% -0,31% -1,08% ETR_N 18,58% 23,83% 90,34% 9,12% 18,39% 37,05% 23,54% In luência do Go e no das Sociedades na Elisão Fiscal das Emp esas Po uguesas. 57% a 77% d os adminis a pa icipação é insigni ican e es imulo pa a os adminis ado es Figu a 2: Pa icipação acionis a • Exis ência emune ação a iá el A emune ação e ou as compensações dos memb os ex adminis ação das emp esas emune ação anual ixa e o p émio de desempenho se a cu o p azo e/ou di e ido a médio indicado es inancei os que da melho o ma pe mi em o alinhamen o dos in e esses dos ad minis ado es com os in e esses unicamen e aos adminis ado es execu i os. 67% In luência do Go e no das Sociedades na Elisão Fiscal das Emp esas Po uguesas. os adminis a do es execu i os são ambém acionis as. Toda ia, o alo da pa icipação é insigni ican e , o que nos le a a conclui que o mesmo não cons i ui um es imulo pa a os adminis ado es . acionis a dos adminis ado es execu i os no G upo Sonae Exis ência emune ação a iá el (REM_V) A emune ação e ou as compensações dos memb os ex e cu i os do conselho de adminis ação das emp esas em análise di idem- se em duas componen es o p émio de desempenho . O p émio de desempenho se a cu o p azo e/ou di e ido a médio p azo, é indexado à e olução de um conjun o de indicado es inancei os que da melho o ma pe mi em o alinhamen o dos in e esses dos minis ado es com os in e esses da sociedade e dos seus acionis a s e é a ibuído unicamen e aos adminis ado es execu i os. 80% 67% Pa icipação Accionis a % Pa icipação Accionis a CEO % Adminis ado es Execu i os Accionis as In luência do Go e no das Sociedades na Elisão Fiscal das Emp esas Po uguesas. 38 Toda ia, o alo da , o que nos le a a conclui que o mesmo não cons i ui um Sonae cu i os do conselho de se em duas componen es : a O p émio de desempenho , que pode indexado à e olução de um conjun o de indicado es inancei os que da melho o ma pe mi em o alinhamen o dos in e esses dos s e é a ibuído In luência do Go e no das Sociedades na Elisão Fiscal das Emp esas Po uguesas. 39 Tabela 8: Análise da emune ação a iá el das emp esas De odas as emp esas em análise a que ap esen a a melho média de emune ação a iá el po adminis ado é a Sonae In es imen os seguida da Sonae enquan o a pio média é egis ada na Sonae Indus ia. Em e mos de pe cen agem de emune ações ambém é na Sonae In es imen os que o alo da emune ação a iá el a inge os maio es alo es ao ep esen a ce ca de 66%, 60%, 53% e 51% do alo o al das emune ações nos anos de 2007, 2008, 2009 e 2010 espe i amen e. No que se e e e à e olução da emune ação não se egis a uma a iação posi i a ao longo dos anos, mas 2005 2006 2007 2008 2009 2010 Sonae Indus ia To al Remune ação Va iá el 1.331.374,00 794.795,00 785.443,00 204.623,00 445.382,00 754.000,00 Va iação To al Rem.Va . -40,30% -1,18% -73,95% 117,66% 69,29% N.º Adminis ado es Execu i os 5 5 6 4 3 4 Média Rem. Va ./Adminis ado 266.274,80 158.959,00 130.907,17 51.155,75 148.460,67 188.500,00 % Média/Ad. no To al Remune ações (E_AC) 9% 8% 6% 3% 10% 10% Va iação Rem.Va ./Adminis ado -40,30% -17,65% -60,92% 190,21% 26,97% Sonae Sie a To al Remune ação Va iá el 1.230.412,00 2.091.368,00 2.240.151,00 2.600.810,00 1.491.000,00 2.610.000,00 Va iação To al Rem.Va . 69,97% 7,11% 16,10% -42,67% 75,05% N.º Adminis ado es Execu i os 6 6 7 8 6 6 Média Rem. Va ./Adminis ado 205.068,67 348.561,33 320.021,57 325.101,25 248.500,00 435.000,00 % Média/Ad. no To al Remune ações (E_AC) 8% 10% 8% 7% 7% 10% Va iação Rem.Va ./Adminis ado 69,97% -8,19% 1,59% -23,56% 75,05% SonaeCom To al Remune ação Va iá el 475.288,00 854.100,00 721.400,00 690.585,00 1.396.266,00 1.060.000,00 Va iação To al Rem.Va . 79,70% -15,54% -4,27% 102,19% -24,08% N.º Adminis ado es Execu i os 4 5 5 5 3 4 Média Rem. Va ./Adminis ado 118.822,00 170.820,00 144.280,00 138.117,00 465.422,00 265.000,00 % Média/Ad. no To al Remune ações (E_AC) 7% 8% 7% 6% 16% 11% Va iação Rem.Va ./Adminis ado 43,76% -15,54% -4,27% 236,98% -43,06% Sonae In es imen os To al Remune ação Va iá el 1.801.492,00 855.888,00 670.800,00 606.700,00 537.040,00 481.100,00 Va iação To al Rem.Va . -52,49% -21,63% -9,56% -11,48% -10,42% N.º Adminis ado es Execu i os 3 2 1 1 1 1 Média Rem. Va ./Adminis ado 600.497,33 427.944,00 670.800,00 606.700,00 537.040,00 481.100,00 % Média/Ad. no To al Remune ações (E_AC) 19% 27% 66% 60% 53% 51% Va iação Rem.Va ./Adminis ado -28,74% 56,75% -9,56% -11,48% -10,42% Sonae SGPS To al Remune ação Va iá el 2.369.221,00 2.357.350,00 2.360.000,00 1.992.400,00 2.185.800,00 1.290.400,00 Va iação To al Rem.Va . -0,50% 0,11% -15,58% 9,71% -40,96% N.º Adminis ado es Execu i os 5 5 4 4 4 3 Média Rem. Va ./Adminis ado 473.844,20 471.470,00 590.000,00 498.100,00 546.450,00 430.133,33 % Média/Ad. no To al Remune ações (E_AC) 10% 10% 13% 12% 12% 13% Va iação Rem.Va ./Adminis ado -0,50% 25,14% -15,58% 9,71% -21,29% G upo Sonae To al Remune ação Va iá el 1.441.557,40 1.390.700,20 1.355.558,80 1.219.023,60 1.211.097,60 1.239.100,00 Va iação To al Rem.Va . -3,53% -2,53% -10,07% -0,65% 2,31% Média Adminis ado es Execu i os 4,6 4,6 4,6 4,4 3,4 3,6 Média Rem. Va ./Adminis ado 313.382,04 302.326,13 294.686,70 277.050,82 356.205,18 344.194,44 % Média/Ad. no To al Remune ações (E_AC) 11% 12% 20% 18% 20% 19% Va iação Rem.Va ./Adminis ado -3,53% -2,53% -5,98% 28,57% -3,37% In luência do Go e no das Sociedades na Elisão Fiscal das Emp esas Po uguesas. 40 sim o in e cala de a iações nega i as e posi i as, o que deno a a ideia de que nes as emp esas, as emune ações a iá eis não são um dado adqui ido com uma e olução c escen e, mas que es ão dependen es do desempenho dos adminis ado es, e le idas numa sé ie de indicado es dos quais des acamos os mencionados no pon o seguin e. • Desempenho das emp esas O obje i o comum a odas as emp esas aquando da sua cons i uição é a c iação de alo pa a os acionis as, mo i o po que são dados incen i os aos adminis ado es ou ges o es pa a o a ingi em. Uma das o mas de e i ica se es á a se c iado alo pa a os acionis as é analisando a e olução da si uação económico- inancei a das emp esas. Na nossa análise e pa a esse e ei o amos oca -nos nos seguin es indicado es: esul ados líquidos das emp esas (L_P), a e olução do esul ado po ação (RA), o olume de negócios (VN) e o compo amen o da axa de e o no sob e o a i o (ROA). In luência do Go e no das Sociedades na Elisão Fiscal das Emp esas Po uguesas. 41 Tabela 9: Análise do desempenho das emp esas Analisando os dados da abela 9, podemos conclui que as emp esas como um odo (G upo Sonae) ap esen am em e mos globais uma pe o mance posi i a, endo na sua maio ia ap esen ado luc o. Con udo, a endência dec escen e da axa de e o no sob e o a i o (ROA) ale a-nos pa a uma en abilidade baixa do g upo, acompanhada de uma e olução des a o á el dos esul ados po ação, mo i os que de em aze epensa a es a égia iscal das emp esas. Em e mos indi iduais, e i icamos mais uma ez, a boa pe o mance da emp esa Sonae In es imen os a qual ap esen a esul ados posi i os em odos os anos em análise, o segundo maio olume de negócios, o esul ado po ação mais cons an e e posi i o e o melho indicado ROA, pese embo a, os alo es ob idos e idencia em ambém baixa en abilidade. Fei a es a p imei a análise, amos ago a elaciona as a iá eis explica i as e de con olo com a a iá el que se p e ende explica , pa a cada uma das emp esas. 2005 2006 2007 2008 2009 2010 Sonae Indus ia Resul ado po Ação (RA) 0,26 0,23 0,56 0,77 0,42 0,53 Va iação Resul ado po Ação -11% 143% 38% -46% 27% ROA 6% 6% 9% -1% 0% -2% Luc o /P ejuízo (L_P) Luc o Luc o Luc o P ejuízo P ejuízo P ejuízo Volume Negócios (VN) 1.465.020.206,00 1.699.315.368,00 2.066.285.268,00 1.769.053.191,00 1.282.883.234,00 1.292.556.776,00 Sonae Sie a Resul ado po Ação (RA) 4,56 4,93 6,61 -3,57 -3,41 0,27 Va iação Resul ado po Ação 8% 34% -154% -4% -108% ROA 10% 11% 10% -3% -3% 4% Luc o /P ejuízo (L_P) Luc o Luc o Luc o P ejuízo P ejuízo Luc o Volume Negócios (VN) 272.289.147,00 291.181.971,00 315.385.962,00 364.776.068,00 365.829.000,00 384.857.000,00 SonaeCom Resul ado po Ação (RA) 0,01 0,04 0,10 0,01 0,02 0,12 Va iação Resul ado po Ação 300% 150% -90% 100% 500% ROA 2% 1% 0% 1% 3% 0% Luc o /P ejuízo (L_P) Luc o P ejuízo Luc o Luc o Luc o Luc o Volume Negócios (VN) 843.460.860,00 836.040.276,00 892.693.691,00 976.219.970,00 949.400.327,00 920.718.988,00 Sonae In es imen os Resul ado po Ação (RA) 0,19 0,15 0,17 0,17 0,14 0,17 Va iação Resul ado po Ação -21% 13% 0% -18% 21% ROA 8% 7% 7% 7% 5% 6% Luc o /P ejuízo (L_P) Luc o Luc o Luc o Luc o Luc o Luc o Volume Negócios (VN) 3.884.624.557,00 3.090.560.843,00 3.384.668.507,00 4.219.693.184,00 4.545.865.196,00 4.801.165.957,00 Sonae SGPS Resul ado po Ação (RA) 0,27 0,13 0,15 0,04 0,05 0,08 Va iação Resul ado po Ação -52% 15% -73% 25% 60% ROA 10% 6% 7% 2% 2% 5% Luc o /P ejuízo (L_P) Luc o Luc o Luc o Luc o Luc o Luc o Volume Negócios (VN) 6.392.514.274,00 4.383.802.736,00 4.417.300.900,00 5.353.103.945,00 5.665.177.074,00 5.914.135.459,00 In luência do Go e no das Sociedades na Elisão Fiscal das Emp esas Po uguesas. 42 Tabela 10: Média das a iá eis explica i as e de con olo Os esul ados ob idos indicam que a emp esa que conseguiu a melho pe o mance em e mos de elisão iscal (E_FISC) oi a Sonae In es imen os a qual se ca ac e iza po e o meno conselho de adminis ação e meno núme o de independen es, seguida da Sonae Indus ia e a pio oi a SonaeCom, sendo que nes a úl ima o mau esul ado é consequência das axas e e i as anómalas nos anos de 2006 a 2008. Não obs an e, as análises a é ago a e e uadas e po o ma a ob e mos dados que nos pe mi am i a conclusões mais sólidas nomeadamen e ao ní el da média do G upo Sonae, amos a pa i des e momen o exclui a emp esa SonaeCom das nossas p óximas análises consequência das axas e e i as anómalas ob idas. Na abela 11 passamos a analisa os coe icien es de co elação das a iá eis do nosso modelo, o que nos pe mi e iden i ica qual o g au de associação en e as a iá eis, bem como a impo ância que de e minadas a iá eis pode ão e na explicação da a iá el dependen e elisão iscal (E_FISC). E_FISC ETR_N ETR_E TAM INDEP DUAL E_AC REM_V L_P RA ROA VN Sonae Indus ia 20,02% 23,39% -3,37% 9,6667 32,83% 0,0000 54,17% 7,72% 0,5000 0,4631 3,00% 1.595.852.340,50 Sonae Sie a 27,91% 26,11% 1,72% 11,5000 26,00% 0,0000 68,85% 8,44% 0,6667 1,5850 4,61% 332.386.524,67 SonaeCom 1415,09% 1415,09% 0,00% 10,8333 24,50% 0,0000 77,50% 9,16% 0,8333 0,0500 1,29% 903.089.018,67 Sonae In es . 9,00% 12,08% -2,23% 4,5000 0,00% 0,0000 19,44% 46,05% 1,0000 0,1650 6,52% 3.987.763.040,67 Sonae SGPS 22,31% 24,21% -1,90% 9,1667 41,33% 0,3333 75,28% 11,55% 1,0000 1,1200 5,31% 5.354.339.064,67 G upo Sonae 298,87% 300,18% -1,15% 9,1333 24,93% 0,0667 59,05% 16,58% 0,8000 0,4726 4,14% 2.434.685.997,83 In luência do Go e no das Sociedades na Elisão Fiscal das Emp esas Po uguesas. 43 Tabela 11: Coe icien es de co elação das a iá eis Da análise e e uada 12 impo a e e i , a o e co elação posi i a en e a a iá el dependen e elisão iscal (E_FISC) e a a iá el elisão iscal nacional (ETR_N), o que nos pa ece no mal, a endendo ao ac o da axa e e i a de impos o nacional con ibui quase a 100% pa a o alo da elisão iscal (E_FISC). Ao ní el das a iá eis explica i as, egis am-se ambém casos de o e co elação. Po exemplo, e i ica-se uma o e co elação posi i a en e a a iá el amanho do conselho de adminis ação (TAM) e as a iá eis independência do conselho de adminis ação (INDEP) e pa icipação acionis a dos adminis ado es execu i os (E_AC), e uma o e co elação nega i a en e o a iá el amanho do conselho de adminis ação (TAM) e a a iá el emune ação a iá el po adminis ado (REM_V). A a iá el independência do conselho de adminis ação (INDEP) egis a uma o e co elação nega i a com a a iá el emune ação a iá el po adminis ado (REM_V) e es a po sua ez em uma o e co elação nega i a com a a iá el pa icipação acionis a dos adminis ado es execu i os (E_AC). A explicação esul a do ac o de que quan o maio é o amanho do conselho de adminis ação maio é o núme o de adminis ado es independen es, e ambém a pe cen agem acionis a de adminis ado es execu i os da emp esa. Já a co elação nega i a en e a a iá el independência do conselho de adminis ação (INDEP) e a a iá el pa icipação acionis a dos adminis ado es execu i os (E_AC) é jus i icada pelo ac o dos adminis ado es independen es nas emp esas em análise se em não execu i os e consequen emen e não bene icia em de emune ação a iá el. Cu iosamen e, a elação nega i a en e a emune ação a iá el po adminis ado (REM_V) e a a iá el pa icipação acionis a dos adminis ado es execu i os (E_AC) 12 Fo am excluídas as a iá eis dualidade do conselho de adminis ação (DUAL) e luc o/p ejuízo (L_P) pois são a iá eis quali a i as (não mé icas). EV_FISC ETR_N ETR_E TAM INDEP E_AC REM_V RA ROA VN EV_FISC 1 ETR_N 0,974229 1 ETR_E 0,62575 0,442233 1 TAM 0,381547 0,359746 0,229609 1 INDEP 0,291629 0,333642 -0,04739 0,697429 1 E_AC 0,157923 0,156241 0,090025 0,746076 0,7014 1 REM_V -0,28432 -0,29399 -0,11302 -0,87065 -0,76225 -0,86466 1 RA 0,165792 0,142731 0,157383 0,136592 0,03225 0,071891 -0,09627 1 ROA 0,20142 0,108719 0,455576 -0,1536 -0,2394 -0,1903 0,199623 0,647476 1 VN -0,13763 -0,08649 -0,24208 -0,53242 0,004182 -0,16827 0,375098 -0,2371 0,200428 1 In luência do Go e no das Sociedades na Elisão Fiscal das Emp esas Po uguesas. 44 indica que quando os adminis ado es execu i os ambém são acionis as da emp esa, êm uma emune ação a iá el mais baixa. Rela i amen e à a iá el de con olo, esul ado po ação (RA) encon a-se posi i amen e e o emen e elacionada com a a iá el en abilidade do a i o (ROA). Todas as ou as a iá eis não ap esen am alo es de co elação ele an es. Con udo, a o e co elação en e as a iá eis explica i as/con olo a ás e e idas pode causa o p oblema da mul icolinea idade, e uma das condições pa a que se possa e e ua uma análise de eg essão linea múl ipla é a não dependência linea pe ei a en e as a iá eis explica i as, ou seja, a sua não mul icolinea iedade. Toda ia segundo Guja a i (2000), a mul icolinea idade não iola nenhuma hipó ese de eg essão, sendo o seu único de ei o o aumen o do g au de di iculdade na ob enção de es ima i as de coe icien es com baixos des ios-pad ão, pelo que assumimos essa limi ação no nosso es udo. 4.2. Análise Mul i a iá el Na equação de eg essão (3.1), explica-se o alo da elisão iscal (E_FISV) com base em odas as a iá eis explica i as/con olo p opos as. Os esul ados des e es udo são ob idos usando dados em painel, no pe íodo comp eendido en e 2005 e 2010 pa a qua o emp esas do G upo Sonae (Sonae Indus ia, Sonae Sie a, Sonae In es imen os e Sonae), que esul a am em 24 obse ações. A es imação dos pa âme os pelo mé odo dos Mínimos Quad ados O diná ios (MQO) ou O dina y Leas Squa es (OLS) pe mi iu conclui que as a iá eis explica i as/ con olo u ilizadas no nosso modelo êm capacidade explica i a da a iá el dependen e em 89,2% das suas a iações, medido pelo coe icien e de de e minação (R²). Es e esul ado ambém é e idenciado pela es a ís ica F que pe mi e conclui pela signi icância global do modelo p opos o (ao ní el de signi icância de 1%), como demons ado na abela seguin e. In luência do Go e no das Sociedades na Elisão Fiscal das Emp esas Po uguesas. 45 Tabela 12: Resul ado da es imação do modelo pelo mé odo MQO O ac o de na coluna de 24 obse ações da a iá el elisão iscal (E_FISC) e espe i as a iá eis explica i as es a em qua o emp esas di e en es e ela he e ogeneidade, o que az com que os es imado es de mínimos quad ados deixem de e a iância mínima (e iciência), ou seja, eles não são os melho es es imado es linea es não-en iesados (BLUE), (Guja a (2000)). Po esse mo i o, e embo a os dados ecolhidos não sejam pu amen e seccionais, ealiza-se um es e de hipó ese, a im de e i ica a p esença de he e oscedas icidade no modelo. Pa a o e ei o u iliza-se o es e de he e oscedas icidade de Whi e, onde a hipó ese nula é a de homocedas icidade e a hipó ese al e na i a é a de he e oscedas icidade ge al. Na abela 13, obse a-se o esul ado do e e ido es e: In luência do Go e no das Sociedades na Elisão Fiscal das Emp esas Po uguesas. 46 Tabela 13: Tes e de he e ocedas icidade de Whi e Analisando a abela 13 e i ica-se que a hipó ese nula não é ejei ada ao ní el de signi icância de 5% (p- alue = 0,0610) concluindo-se pela homocedas icidade, sendo con udo a hipó ese nula ejei ada ao ní el de signi icância de 10%, caso em que se conclui pela he e ocedas icidade. Dian e des e ac o, amos ambém es ima o modelo admi indo he e ocedas icidade e eco endo ao auxílio de es imado es consis en es das a iâncias e co a iâncias p opos as po Whi e pa a que os es imado es dos coe icien es de eg essão possam se consis en es. Es e esul ado é ap esen ado na abela 14, a segui : Tabela 14: Resul ados de es imação com co eção de he e ocedas icidade de Whi e. In luência do Go e no das Sociedades na Elisão Fiscal das Emp esas Po uguesas. 47 Da compa ação das duas abelas, em que a es imação é ei a po OLS mas admi indo à ez a hipó ese de homocedas icidade ( abela 12) ou a hipó ese de he e ocedas icidade ( abela 14), pode conclui -se pela semelhança dos es es de signi icância indi idual das a iá eis explica i as conside adas. Em e mos ge ais, a análise dos esul ados ob idos, pe mi e-nos obse a que das a iá eis de go e no das sociedades in oduzidas no modelo só a a iá el amanho do conselho de adminis ação (TAM) e a a iá el pa icipação acionis a dos adminis ado es execu i os (E_AC) são signi ica i as, como se pode á obse a a a és da análise das signi icâncias es a ís icas ap esen adas po es as a iá eis. As ou as ês a iá eis do go e no de sociedades, independência do conselho de adminis ação (INDEP), dualidade do conselho de adminis ação (DUAL) e emune ação a iá el dos adminis ado es (REM_V) não são signi ica i as. Rela i amen e às es an es a iá eis in oduzidas no modelo (con olo) e i icamos que odas são signi ica i as, à exceção da a iá el esul ado po ação (RA). Podemos ainda a i ma , que o amanho do conselho de adminis ação (TAM), independência do conselho de adminis ação (INDEP) e a dualidade do conselho de adminis ação (DUAL) in luenciam nega i amen e o alo da elisão iscal, enquan o a a iá el pa icipação acionis a dos adminis ado es execu i os (E_AC) e emune ação a iá el do conselho de adminis ação (REM_V) a in luenciam posi i amen e. Assim, os esul ados que se ex aem dos modelos economé icos u ilizados demons am que odas as a iá eis de go e no das sociedades u ilizadas p oduzi am os e ei os espe ados na a iá el dependen e, elisão iscal (E_FISC), con i mando assim as hipó eses de abalho aqui eiculadas. In luência do Go e no das Sociedades na Elisão Fiscal das Emp esas Po uguesas. 54 á ea de in e esse se á analisa o papel das mulhe es no go e no das sociedades e consequen emen e na ges ão iscal das emp esas. Em esumo, o go e no das sociedades em in luência na elisão iscal das emp esas po uguesas conside adas nes e es udo, embo a só as a iá eis amanho e pa icipação acionis a dos adminis ado es execu i os sejam conside adas es a is icamen e explica i as. In luência do Go e no das Sociedades na Elisão Fiscal das Emp esas Po uguesas. 55 6. Bibliog a ia A ms ong, C. S., Jagolinze , A., La cke , D. (2010), “Chie Execu i e O ice Equi y Incen i es and Accoun ing I egula i ies”, Jou nal o Accoun ing Resea ch , Vol. 48, Nº 2, pp. 225 – 271. A ms ong, C. S., Blouin J., La cke D. (2012), “The Incen i es o Tax Planning”, Jou nal o Accoun ing and Economics, Vol. 53 , Nº 1/2, pp. 391 – 411. Babic, Ve ica (2003), “Co po a e Go e nance in T ansi ion Economics” . Wins on. Salem, Wake Fo es Uni e si y, Social Science Semina . Bankman, J. (1999), “The New Ma ke in Co po a e Tax Shel e s ” , Tax No es 83, pp. 1775-1794. Ba kema, H. G., Gomez-Mejia, L. R. 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